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杜甫的《望岳》中有两句非常有气势的诗词：“会当凌绝顶，一览众山小”。这是我看到汇顶科技这个公司名字的时候第一时间想到的，不过仔细一看，发现是两个不同的会（汇）字。

在过去这段时间，消费、科技、IT互联网和医药类公司都涨幅很大，但是最近不少股票出现了回调，汇顶科技的股价也曾一览众山过，不过最近回调超过了50%。

我们今天就来看一看这个回调，到底带来的是机会，还是基本面变化的真实反映。当然，文章的后半部分，我们也会分享一下对汇顶科技以及对不同行业研究的思考。

现在几乎人人都用手机，用手机都涉及到一个“身份确认”的过程，无论是屏幕锁屏解锁、还是登陆账号，或者电子支付，都需要进行身份的确认，而这个步骤是非常核心的一个动作。

我们开玩笑说，最懂你的不是你的家人、不是你的朋友、甚至不是你自己，而是你的手机，所以手机对于每个人来说，未来重要性只会增加不会降低。对于打开这个秘密盒子的关键一步——手机解锁，其重要性就不言而喻了。

传统常规的是密码解锁、图形解锁，这类都需要进行记忆密码和图形，现在指纹加密也非常普及，还有人脸识别也成为比较常见的加密方式，其他还有相对少用的语音识别、虹膜等等。当然更多的加密和识别技术，比如说银行卡在支付的时候还有单独的U盾，此外签名也是一种方式，还有短信验证也算是一种第三方配合进行身份确认的方法。

现在很多手机基本同时具备多种解锁机制，对于大家来说现在从密码、图形解锁到常用的指纹解锁，都已经非常熟悉。

大家都在使用手机，在我们买手机的时候，都知道手机的性能主要是看几个核心的参数，比如说CPU什么型号、多少的内存、多少的存储、摄像头多少像素等等。但是除此之外，除了研究比较多的发烧友，大部分人对手机内部的结构其实关注并不多。

其实一个手机内的芯片有非常多个，我们常常说的CPU是最核心的芯片，因为它承载了手机使用中最主要的运算量。但是除了CPU之外，很多功能都是有单独的芯片承载的，比如说信号收发的视频芯片、管理电池充电的电源管理芯片、音视频多媒体芯片等等。

今天谈的汇顶科技，它提供的是给指纹识别的芯片，也就是说当我们每次进行指纹解锁的时候，并不是常常理解的CPU在进行处理，而是有单独的芯片处理。此外，汇顶科技还提供触控芯片，当人们手指触碰屏幕时候，是有单独的触控芯片而不是CPU对其进行计算，汇顶科技也是提供这部分的产品。

下面，我们就正式开始介绍汇顶科技。

一、公司提供的产品

首先，汇顶科技是一家总部在深圳的科技型公司，深圳有非常多的电子类公司，汇顶科技早期是从固定电话芯片做起，逐渐转化到触控芯片的研发，到今天的以人机交互和生物识别为核心的产品提供商。

为了快速了解公司是做什么的，我们通过汇顶科技在2019年的营业收入组成来获得。

注：资料来源于《汇顶科技2019年年度报告》

可以看到，公司2019年的65亿营收中，有54亿的收入来自于指纹识别芯片，10亿营收来自于触控芯片，其它的收入占比极低，所以可以理解为目前公司的营收就是指纹识别和触控芯片。

其实汇顶科技最核心的部分是芯片设计，但是公司卖给客户的芯片，中间还缺一个生产制造。汇顶科技采用的是Fabless的模式，Fabless是Fabrication（制造）和less（无、没有）的组合，是指“没有制造业务、只专注于设计”的集成电路设计的一种运作模式。

因为芯片设计是“脑力劳动”高投入的行业，而芯片的生产制造是资本高投入的行业。所以一般设计和制造是分开的，也就是说负责设计的公司专注设计，负责生产的专注生产，各自在“供应链更小的一段”上实现绝对优势。

汇顶科技作为芯片设计企业，同样采取了Fabless模式，专注于芯片的设计研发，而晶圆制造、封装和测试等环节则外包给专业的晶圆代工、封装及测试厂商。然后生产出来的芯片再通过直销和代理经销相结合的销售模式，将产品销售给模组厂、方案商和整机厂商。

为了便于理解什么是指纹识别的芯片，直接给大家看一张来自网络的图片。

注：资料来源于Fixez: Huawei Nexus 6P Imprint Fingerprint Reader

上面的部分是指纹触碰的区域，下面的芯片是计算单元。

当然，现在很多的指纹识别已经放到屏幕上，即识别的模块和屏幕整合到了一起。

汇顶科技在2019年营收中大概还有15%来自于触控芯片，手机上最常见的触控就是你点击屏幕、滑动屏幕等，后面需要有一个芯片进行计算的。和指纹识别一样，汇顶科技也做了这样一块的设计。

现在公司也在积极布局超过指纹识别和触控识别之外的产品，因为指纹识别和触控芯片的本质是“人机交互”，所以现在公司拓展了诸如心率传感器、入耳检测、语音音频软件等等。这类产品和软件的本质也是人机交互，算是基于核心技术做的产品线延展。

二、财务报表分析

介绍完公司的产品，下面我们看一下公司的财务状况。

老规矩，还是那三张报表，即资产负债表、利润表和现金流量的情况。

1、资产负债表

如下是汇顶科技2020年半年报的资产负债表，以绝对金额（亿元）和百分比（占总资产的百分比）两种形式呈现。

注：隐藏了百分比占比＜5%的科目，简单加总不等于总值或者100%。

从资产负债特别是标注黄颜色的区域，可以看到公司的资产中现金和交易性金融资产占比非常高，两者之和大约占总资产的47%，负债率非常低，同时权益中主要是未分配利润，呈现一个非常稳健的状态。

当然我们看到了商誉大概占5%，反应了公司最近在通过并购的方式，增强自身的能力，当然并购是把双刃剑，用好了是大好事，用不好就是大坏事。因为指纹识别的市场已经比较成熟，从市场本身来说，增量有限，对于行业内的公司，增量来源于互相抢客户和新机型采用指纹识别，所以公司除了增加研发投资外也在积极搜寻新的产品和拓展产品线。

2、利润表/财务摘要

我们还是以财务摘要的形式来分析利润情况。

首先，看过去几年的情况，可以发现增长是很不错的，公司2016年上市，上市以来，营收增加了一倍，这主要是受益于智能手机大量采用指纹识别的原因。

其次，因为公司的核心业务是芯片设计，虽然卖出的产品是芯片，但是由于采用Fabless的模式，所以销售的毛利率和净利率是非常的不错。

最后，我们看到增长率其实是不稳定的，说明了这个行业内的公司发展是跳跃式的。

3、现金流量表

以下是公司过去6年的现金流指标。

对于一个芯片设计的企业来说，一般现金流量是不错的，因为它的核心是服务。当下来说，虽然指纹识别已经不是特别的“高科技”，但是芯片设计类企业在产业链上，还是有自己的的IP的（知识产权），这一点和代加工和纯粹的“硬件”供应商的地位还是不一样的，所以公司从现金流的角度的确表现还不错。

我们说，基本面的点点滴滴会在财务上反应，现金流就是其中一种。很多公司的现金流不好，可能怪罪收款能力不足，其实根本原因是你的产品和服务没有竞争力，如果你有有竞争力的产品和服务，人家争着买你的产品，那相信你的现金流不会太差，大A股里也不乏这方面的例子。

三、关于汇顶科技引发的思考

从前面的分析中，我们只是看了汇顶科技当下的状态，其实对于高科技行业的公司分析，行业的竞争是极其重要的，包括了横向对比、在行业里的地位、发展趋势等等，这也是为什么在上面财务分析的时候，我们并没有说这样的一个“现状”对未来有什么指导意义。

指纹识别当下最大的用处是智能手机，智能手机的龙头是苹果，后面几位包括了华为、三星、小米等等。苹果公司的指纹识别这块非常特殊，是由一家叫AuthenTec的公司提供，但是这家公司在2012年被苹果公司收购，所以苹果公司的指纹识别技术及其芯片的供应就是有自己提供了。

从排名的角度，当下汇顶科技是全球第一，第二名当下是神盾股份（Egis）,第三名是苹果收购的Authentec，再接下来是FPC，一家瑞典的指纹识别公司。这个行业的变化是比较大的，很难预测明年的排名，因为可能由于某款或者某个品牌的手机突然销量大增，导致供应该品牌或者机型的指纹识别公司的排名直线上升，过去一年华为手机的市场排名变化就说明了这一点。

其实在写这篇文章时候，我们团队花了很多时间去研究指纹识别技术，也花了很多时间思考，因为从投资人的角度，我们希望看穿迷雾，看清未来。这个愿望是美好的，但是研究了很多，最后的结果是其实是不知道的。

感兴趣的朋友可以看看过去几期的汇顶科技的《投资者交流会纪要》，对于未来技术的路线和产品线，即使公司的管理层不敢说100%是朝着哪个方向，但是公司努力在做的一件事情就是逐步提高研发投入额。一方面，公司希望通过加大研发的方式和竞争对手拉开距离，另一方面，公司也积极布局新的产品线并通过收购提高自身的能力。

作为投资人都是想知道十年后如何、五年后如何、一年后如何，但是如果一个既比你投资人懂技术又比你投资人更了解公司的管理层都不知道，那投资人更不可能知道。

研究某些公司，不会得出结论也是一种结论。（这是对自己能力认识的一种，而不是一定要去纠结一个东西。）

谁都不知道未来指纹识别还是否永久存在，天马行空一下，比如说未来的智能手机会不会像宠物狗一样，可以根据“主人”的气味来识别，或者说只要主人拿在手中，由于监测到脉搏是匹配的，所以一按就开，而别人就无法打开？这些谁都不知道（如果汇顶科技或者哪个公司真的采用了这个idea，不知道会不会给老裘颁个奖）。

总得来说，高科技行业对于普通投资人来说，是非常难的，因为高科技行业的变化太快了，需要有非常强的行业跟踪能力，才能在股价反应基本面之前投资或者卖出。

大家知道公司的价值是未来现金流的现值，如果未来的业务不知道怎么变化，那么未来的现金流就无法去估计，公司的价值就更多的受到是否有个新技术、是否拿到（丢掉）一个大客户而波动，这类公司非常适合研究和跟踪能力强的机构（也有少数个人）来投资，需要非常深入地沉入行业内去挖掘最新的信息，而不是根据公司商业逻辑分析、并对公司进行估值。

而且如果这个行业如果没有大的技术进步，最终这个行业的公司不太会特别赚钱。当然很多人可能比较好奇，为什么这么高大上的高科技行业，里面的许多公司不赚钱，而那些非常传统的公司，看似没有任何科技含量，却赚得盆满钵满，这和经济学里面大家都往平均利润靠拢的概念好像不符。

这里也简单分享一下我们的理解，主要从四个方面：

第一：产品变吗？产品本身变，行业和公司就会变和轮动，普通人投资这类行业很难从长期来说获得成功。每技术突破一次，变意味着选型评估，对新供应商来说是机会，对老供应商来说是危机……，比如说芯片从10nm→7nm→5nm，每一次升级，都不知道谁跑的更快。

第二：有品牌吗？在谈论品牌时候，对象更主要是对消费者的。如果客户对像是企业的话，金额越大，决策越“理性”，品牌两个字本身的意义越来越小，除非品牌和技术的线性关系很强，如Intel和CPU的关系。

买一瓶酒和买一亿颗芯片，决策是不一样的，前者感性，后者理性。企业采购都是先技术PK“打分”+商务来决定的，比如技术上性能测试，可以直接打分的，谁家分数高就买谁。大家买酒的决策过程中，第一是很难打分，第二谁买喝酒还打分？由此，2B更注重技术价值，2C更注重品牌价值。

所以对企业采购的结果是，技术要最牛的，价格要最好的，既要搞研发，又没办法提价；但是消费品就是更加感性的决策，东西好是底层，品牌做得好是上层，这两个都做得好的，提价空间就来了。

第三：谁在维护这个价格体系？我们的理解是：消费品的“中间商体系赚钱了，而且这个中间商是一个复杂的体系”，而中间商包括整个链上的相关者，经销商、分销商只是核心的一环。

消费品往往都是通过一个长长的通路来实现流通的（而科技产品是A企业直接对B企业），长长的通路意味着它是一张“网”，包括狭义的关系，也包括物流、分销通路、人员体系。

相比较而言，芯片只需要研发的源头突破出第一个，后面一亿个复制就好了；而消费品的通路体系是很难变化的，B消费品希望把A消费品的中间商体系的这张网突破了，不是动体系中一个点就可以复制的，而是要去动每个地方。

大家可以想一下，如果A产品已经有优势，比如有更好的品牌、更好的价格、更好的利润，体系中的相关者已经很赚钱，为什么要转成不确定的、不赚钱的B产品呢？再加上上面第二点所说，产品本身是不变的，没有变的机会和动力，所以不是大家主动维护价格、而是大家自然地维护了体系。

第四：科技行业的客户集中度太高。大部分企业连谈判权利都没有，这个在竞争过程中，是最致命的弱点，比如说很多手机的供应商，不是你自己决定自己赚多少钱，而且手机品牌商告诉你可以赚多少钱。因为做手机就那几家大厂，为了每一个单子都会拼价格到底。赚钱有多难就可想而知了，除非你有独特的技术。

所以，科技行业，看似高大上，但是真的是不容易的行业，可以跳得很高，也可以摔得很惨！还是那就话，科技行业非常适合有研究能力和跟踪能力的机构，对于普通投资人，是真的很难。

再强调一下：研究某些公司，不会得出结论也是一种结论。

好了，今天就和大家先聊到这里了。这篇文章超过5000字，很多观点都是老裘团队经过长期研究和深入探讨而形成的，这个世界上有两个词我非常敬畏，一个叫执着，一个叫认真，我们脚踏实地，我们也心怀希望。

 

      维他奶集团已经六年未公布产品收入结构。

 

酸甜苦辣咸，人生五味缠绵。甜最令人期待，但风险不小。

 

据美国中部心脏研究所心血管专家James J DiNicolantonio、心脏病学家James H O’Keefe以及非盈利组织“Lahey Health”工作人员William Wilson研究表示，摄入糖会产生类似使用可卡因的效果，比如改变情绪，产生愉悦的感觉等。这也进一步证实了“糖”有让人上瘾的功效。

 

但是糖也给世界带来了一些挑战，赫拉利在《未来简史》中指出，世界上因营养过剩而死亡的人数已超过因营养不良而死亡的人数。2012年，全球5600万人死亡，其中62万人死于暴力，而死于糖尿病的有150万人。

 

“现在，糖比火药更致命。”

 

糖在饮料中的应用已经有很长时间的历史，目前市场上以糖为甜味来源的食品饮料并不少见，比较风靡的有巧克力、奶茶、各种甜口饮料等。而在其中，维他柠檬茶成了一个不得被忽视的存在。

 

“维他柠檬茶，爽过吸XX”曾经刷遍了年轻人的社交网络，也不难在朋友圈或和朋友聊天中发现举着一盒柠檬茶的小人的恶搞表情包。

 

元气资本将以维他奶集团为例，从它的发展历程、“爆款”产品入手，分析如何保持甜味茶饮“成瘾性”食品饮料市场的复购率，并从这一方向探讨公司价值。

 

01 维他奶国际：估值不是奶，是柠檬茶？

 

维他奶国际（00345.HK）被誉为”港股小茅台”，公司依靠维他奶和维他柠檬茶两款主打产品，过去十年保持着10%的增长率、50%的毛利率和10%的净利润率。无论从哪个方面，维他奶集团都符合价值投资大师巴菲特口中“好公司”的标准——除了估值。

 

通常情况下，港股市场公司市盈率要更加理性，目前维他奶集团的市盈率约为55.4倍，却远超A股植物蛋白饮料行业的其他头部公司。那么，维他奶的估值能“高出一倍”的原因是什么呢？

 

元气资本认为，其中最重要的原因来自于风靡全国“爽过吸XX”的维他柠檬茶。

 

维他奶集团在中国香港起家，上世纪90年代进入中国内地市场，现在内地市场业务是维他奶集团最大的收入来源，2019-2020财年，虽然遭遇疫情，但维他奶在中国内地以当地货币计算销售仍能增长1%，录得人民币40.25亿元的收入。

 

在2012年，内地业务的收入贡献，只占这企业的27%，到近年，内地业务收入比例已超过一半。

来源：公开资料，元气资本

 

从增速来看，中国香港市场增速尚可，但中国内地市场有相当的增长能力，是这企业的增长动力来源。事实上，维他奶近年的增长，大部分由中国内地业务带动，几乎每年增长都超过20%，处于高增长阶段，且增长能持续，是这企业的潜力体现。

 

管理层表示，“我们预期中国内地业务将逐步重拾增长轨道。目前我们正调整投资步伐，并提高效率与生产力。”“未来将继续加强投资品牌价值，提升在中国内地的知名度。亦寻求合适的资本开支项目，以助业务增长，例如在广东省东莞市兴建新厂房，并已进行投资。”可见，管理层仍将这企业定位为增长型，相信中国内地是最主要的动力来源。

 

来源：公开资料，元气资本

 

△ 维他奶集团2016-2020财年业务数据 单位：港元（来源：公开资料，元气资本）

 

从维他奶集团的业务数据中可看到，维他奶无论在营业额及盈利方面都能保持增长，而毛利率能维持在50%以上的水平，非常稳定。股本回报率（ROE）方面，维他奶多年都处于约20%这个较为理想的水平，反映其赚钱能力佳。

 

来源：公开资料，元气资本

 

对于近期表现不佳的财务数据，维他奶集团在业绩报告中表示，2019-2020财年公司营运市场经历了不少特殊事件，包括旱灾、森林大火、社会事件等。

 

同时受新冠病毒疫情影响，武汉工厂全面停产，三月底才正式复工，对所有营运市场的业务产生较大影响。分地区来看，最重要的销售片区中国内地增速放缓，中国香港地区销售额受社会运动影响导致零售和便利店、学校小卖部表现不佳，同比下降7%。净利率由9.91%下降至7.86%，降幅超过2%，这主要是因为公司经营费用上升，对此公司的解释是内地竞争激烈，员工相关费用增加，并且因为通胀调整了员工薪金导致行政费用同比增长了13%。

 

国内目前生产植物蛋白饮料的上市公司有承德露露（000848.SZ）、养元饮品（603156.SH）和维维股份（600300.SH）。维维豆奶是大家非常熟悉的品牌，霸占豆奶行业的头把交椅十几年，年销售额接近20亿，在海外市场也具有一定的知名度。现如今，来自同类产品的竞争使得维维豆奶已经逐渐失去了以往的优势，反而市值节节下滑。

 

养元成功的秘诀就是专注做一个单品，把六个核桃这个产品做大做强，成为行业真正的领导者。承德露露的发展几乎停滞，业绩增长乏力、产品类别单一。2020年上半年营业收入同比下降20.69%，净利润同比下降22.51%。这一收入水平仍仅处在2010年上半年的水平。

 

维他奶集团的市盈率高达55.4，高出近期盈利能力表现最佳的养元食品近3.5倍，近五年营收及净利润增速也明显高于其他公司，这是为什么呢？对此，元气资本对比了维他奶与其他四家植物蛋白饮料上市公司，发现维他奶集团最大的差别点在于，公司不仅做传统的植物蛋白饮料，而且还做茶饮料，尤其是维他柠檬茶带来了高增长，并吸引市场给予维他奶集团高估值。

 

△ 植物蛋白饮料领域上市公司对比（来源：上市公司，元气资本）

 

来源：公开资料，元气资本

 

△ 注：维维股份2020上半年净利润增速异常是由于非经营性利润，报告期内归母净利润为4933万元，而扣非净利润为905万元（来源：公开资料，元气资本）

 

然而，更值得注意的是，维他奶集团已经六年未公布产品收入结构。

 

最近一次公开信息披露是在2014财年，当年维他奶的全球收入中豆奶居首位占比48%，茶饮料位列第二占比22%。

 

来源：公开资料，元气资本

 

据调查，目前维他柠檬茶和维他奶的强势区域主要集中于华南地区，在广东、湖北等地均有深厚消费基础，比如豆奶在广东地区奶类饮品中市占率达到12%，柠檬茶在茶饮料中市占率为22%，但是在其他地区新市场更依赖柠檬茶贡献销量。

 

维他奶集团年报数据显示，公司2019年4月1日至2020年3月31日中国内地市场营收约为45.04亿港元。

 

消息人士透露，维他柠檬茶近几年发展迅速，目前年销约为30亿元人民币，据此推算，除去汇率影响，维他柠檬茶在内地市场的营业收入约占内地总营收的约75%。

 

根据食品板的市场调研及经销商采访，在维他奶的内地市场中，两大明星产品茶饮料和豆奶占比大约为7：3，“北区豆奶大概占一成左右，南方市场能占到30%-40%。”

 

如果以上数据都是可靠的，那么可以看出，虽然维他奶集团以豆奶起家，但与其他植物蛋白饮料公司不同的是，维他柠檬茶其实才是公司在内地市场的绝对支柱。

 

对此疑问，元气资本也致信了维他奶集团，得到的回复是“出于商业敏感因素，我们恐怕无法公布准确的营收比例。”

 

那么，维他柠檬茶是如何在内地发展的呢？

 

02 维他奶与柠檬茶：一部香港生活史

 

在维他奶集团这80年的发展历程中，有两个不得不提的重要时刻：一个是1970年代推出柠檬茶这一新饮品，另一个则是2016年左右维他柠檬茶在内地的突然爆红。

 

自罗桂祥出资1.5万港币设立香港豆品公司，并于1940年研发出第一款维他奶后，维他奶集团便一直以这种富含营养的大豆饮品活跃于市场，还先后在美国、澳洲、新加坡等地设厂，成为全球最大的豆奶公司。罗桂祥也被称为“维他奶之父”。

 

进入七十年代，随着维他奶集团规模的扩大，公司推出多条产品线，其中就包括柠檬茶这一品类，而它也成为今天维他奶集团不可或缺的一部分。

 

至于当初维他奶集团为何要选择柠檬茶这一饮品，我们分析有以下几点原因：

 

首先要讲到香港人对柠檬茶的爱之深。柠檬茶被誉为香港“流动的血液”，在香港的饮食文化中占据着绝对的领导地位。

 

香港岭南大学教授萧欣浩说，上世纪五六十年代，中国人只是纯粹地喝茶，而西方人则会加入柠檬、方糖来搭配。香港在沦为英国殖民地的165年间深受其下午茶文化的影响，但不同于英国的完全甜口，香港人的柠檬茶更偏中西结合，有着独特的茶涩味和柠檬的清爽，这也是之后维他柠檬茶主打的口味。

 

据统计，香港平均每年要消耗6000万只柠檬，冻柠茶在各种大排档、茶餐厅随处可见。由于气候湿热，几乎每一个去餐厅吃饭的人都会来一杯柠檬茶开胃解暑。但当时的柠檬茶均需手工现做，遇上高峰期不仅费时费力，顾客喝不完也带不走，还浪费。于是维他奶集团嗅到了一丝商机，推出了方便包装的柠檬茶。

 

香港电影中的柠檬茶（来源：豆瓣）

 

其次，由于1972年全球范围干旱，导致1973年开始全球范围内农产品价格飙升，这也让维他奶最主要的原材料糖和大豆价格飞速上涨。叠加OPEC石油危机的影响，维他奶的成本翻了三倍，让其售价无法再维持，开始涨价。这时又与1974年的全球金融危机狭路相逢，导致维他奶年销量直接从1970年的1亿瓶萎缩到1975年的8000万。

 

在这种情况下，维他奶集团开始布局新产品，先后推出了果汁、菊花茶、甘蔗汁等，并于1979年研制出即饮柠檬茶，年销量高达4亿盒。

 

1994年，维他奶集团深圳工厂建成投产，标志着其正式进入内地市场。四年后，上海产房也正式投产。虽然其销售品种达几十种，茶饮、豆奶、果汁等产品覆盖全国众多城市，销售状况却一直不佳。

 

当时内地茶饮料市场格局为寡头垄断，康师傅、加多宝、统一和王老吉为前四大厂商，新产品进入有很大难度，初入市场的维他柠檬茶远未能与其抗衡。2014年维他柠檬茶内地市场占有率仅为0.4%，反观香港市场，维他柠檬茶市场占有率常年位居第一。

 

2004年，百事可乐华南区销售总监袁杰加入维他奶集团，成为新任中国区CEO。袁杰上台后，维他奶实行归核化策略，把品类缩到豆奶，定位“即饮豆奶专家”，市场则暂时收缩到了珠三角、长三角等少数重点大城市。恢复盈利性增长后，才形成向全国扩张态势。

 

2016年，维他奶集团武汉厂房正式投产，是集团迄今为止国内规模最大的工厂，占地10.55万平米、年均产量20万吨。袁杰表示，武汉工厂的落成有望将公司销售网络从珠三角和华东扩展至华中和内陆地区。自此，维他柠檬茶在内地市场的销售跑赢中国香港市场。

 

同时从2016年开始，维他奶集团加大在内地的营销力度，其中主要的逻辑就是品牌的年轻化。

 

下半年随着一些搞笑表情包在微信投放，还有经网友修改后的饮料封面，维他柠檬茶一夜爆红，在各大商店、便利店迅速脱销。“维他柠檬茶，爽过吸XX”这句标语也随之流行起来，许多消费者表示，感觉柠檬茶的提神醒脑作用比咖啡还要强，于是便整箱整箱的购买。

 

△ 维他柠檬茶的表情包（来源：网络，兴业证券经济与金融研究院）

 

2017年维他柠檬茶销售折合件数4630万件，销售额约20亿。

 

当年10月维他奶集团中国区换帅。袁杰因个人职业发展原因辞任维他奶中国区CEO。几个月后，达能中国饮料销售主要负责人钟廷毅加入，成为新任中国区CEO。

 

此后维他柠檬茶更是进行了一系列紧跟潮流的营销。先是借势世界杯，于2018年7月7日推出“VLT撑球迷特别版”，一套十三款球队，包装盒还可变身足球场。之后还分别与复古鞋款和音乐盒跨界合作，推出联名产品，打通了年轻人的消费脉络。

 

那么，维他柠檬茶这款产品有什么不同，能够吸引如此多的消费者尝试并反复购买、吸引资本因为它给维他奶集团高估值呢？

 

03 提高复购率

 

在食品饮料行业，一个产品想要获得第一位消费者，并保留“回头客”并不是件容易的事。

 

对于维他柠檬茶来说，如果想要卖出第一杯，除了传统营销方法，还要做的便是夺人眼球——创新的包装。维他柠檬茶包装盒以黄色作为主色调，搭配红色Logo，显眼醒目；同时用一片柠檬点缀，点出主题。

 

目前，在罗森、全家等便利店的饮料产品基本只有维他奶和阿华田选用方砖型包装，这也使得其占领了一个独特的区域，极具辨识度。摆在一排饮料中间，好像在说“买我买我”。

 

复购率同样很高的功能饮料红牛，其广告目标是在Y世代的年轻男性中树立红牛的品牌形象，让疲倦的顾客提神醒脑、补充体力；而维他柠檬茶则是在广告中突出其纯正独特的茶涩味、柠檬清爽怡神给人一震的特色。就这样，维他柠檬茶凭借口感的辨识度垂直切入市场，迅速实现了其与同类产品的差异化优势，也引领了市场茶饮品的新一轮潮流趋势。

 

也许顾客会因为初次好奇去买它，但之后如何能继续吸引他们，更好地提高产品复购率呢？

 

在前段时间火爆全网的网剧《隐秘的角落》中，辛苦搬运几大箱饮料换来的维他奶，让广东湛江孩子严良在不经意间“救赎”了自己。“又平又好饮”的维他奶对广东孩子的意义，大概等同于北冰洋汽水之于北京孩子，冰峰汽水之于陕西娃娃，几天不喝就会想它。

 

也有人说，没有一盒柠檬茶不能解决的事情，如果有，那就两盒。

 

△ 《隐秘的角落》玻璃瓶装的维他奶（来源：网络，元气资本）

 

为了提高复购率，维他奶集团在市场营销和渠道覆盖上增加面的覆盖，满足了消费者多样化的产品组合需求，还与电商渠道实现更深的互动。今年上半年，维他柠檬茶通过与大V李佳琦、密子君以及当红“小鲜肉”丁禹兮合作直播，为两种新口味柠檬茶造势。直播当天两种产品销量分别为店铺和京东饮料类Top1。

 

并且维他奶集团还推出了好玩且富有创意的推广活动，与更多年轻消费者玩在一起。2020年，维他柠檬茶选择了深受年轻人喜欢的国漫圈层，进行丰富的内容切入，与头部国漫《斗罗大陆》开展合作，将“真茶真柠檬茶，够真才出涩”的品牌主张与同样拥有真实力的斗罗大陆英雄深度结合，席卷国漫圈层。

 

之后维他柠檬茶还推出斗罗大陆动画联名款包装，结合包装扫码集卡互动，邀请粉丝扫包装集英雄卡，深度参与品牌活动；除此之外，还有品牌定制的斗罗大陆番外片，引发圈层大范围讨论；品牌在微博/微信等阵地更是与粉丝进行了深入互动。多维互动为品牌带来了大量曝光，也增加了消费者对品牌的喜爱度，从而带动了复购率的增长。

 

其他“成瘾性”产品要想保持高复购率，需努力做到渠道下沉，进行精细化管理以及定制化的渠道和区域策略。针对不同地域消费者的消费习惯、口味偏好的不同进行策略层面的设计和调整。 

 

04 上瘾的甜味：复购率+高速增长=更高估值？

 

早在1970年，就有饮料公司发现，糖加的越多消费者越喜欢，但到达一个峰值时，再加糖他们就不喜欢了，这种最适合的糖量被称为满足点，也叫极乐值。这种办法使他们的产品一上架就被抢购一空。

 

维他柠檬茶的糖含量已经达到了 13%，超过了可口可乐（10.6%）和百事可乐（11.2%）。增加甜度，确实能使味道变好，这是我们喜欢吃糖的原因之一。与此同时，糖对大脑的影响，也使我们爱上吃糖。

 

当我们看到一款含糖饮料，视觉受到刺激，大脑释放出多巴胺。而当我们开始喝这款饮料，类鸦片和内啡肽释放出来，使我们感觉疯狂，但不会持续很久。如果一个人含糖食物摄入足够多，大脑会建立起这种快感，形成一种潜意识或无意识行为，有时只需要几张食物的图片，就能轻易激发这种无意识行为。因此，糖吃得越多，人们就越爱吃，仿佛瘾君子。

 

但是，对糖的科学研究，很多是由可口可乐这样的公司赞助的，所以舆论导向很少明确地提到糖对健康的危害。

 

对比两种含糖量都较高的柠檬茶饮料，250毫升的维他柠檬茶在大陆的售价为每24包60元人民币，相比之下，康师傅生产的24包同等大小的柠檬红茶售价为32.8元。这意味着大陆消费者愿意为维他柠檬茶支付近双倍的价钱。

 

元气资本认为，仅有糖就想让消费者上瘾是不够的，维他柠檬茶味道最出众的标签并不是甜，而是其他饮料公司避之不及的“涩”，“真茶，真柠檬”的“真”直接触达年轻人表达真我的心理，给予了消费者一种“我很真、我很酷、我很出色”的心理安慰和精神共振，并一直以此来维系用户群，并且可以制定更高的价格。

 

甜味是会让人上瘾的，或许也是会为公司带来更高估值的。在还没有喜茶、奈雪的茶等网红奶茶店的时代，由于公司精准的用户心理把握与出色的营销策略，维他柠檬茶已经不仅是一款茶饮料，而是成为了一个社交符号，能够带来无尽的“社交话题”。朗朗上口的Slogan把产品态度和消费者个性做了结合，所以消费者也愿意成为“自来水”去传播，吸引更多身边的人尝试，做到了复购率与销售额增长率的同步提升。

 

在中国食品产业分析师朱丹蓬看来，维他奶在产品迭代升级方面并不理想，维他奶系列产品已经较为老化，而此前爆红的维他柠檬茶的优势已经逐渐缩小，未来整体的运营风险都会很大。

 

“当产品的创新和升级，赶不上消费升级，市场范围又受到一定的局限，这种情况之下，肯定就是慢慢掉队了。”

 

维他奶集团东莞工厂也将于2021年正式投入运营，官方表示，届时产能将获得更大的提升。

 

不过这一建厂策略也受到了质疑。

 

“整个华南相对来说已经饱和了，为什么还要在华南建厂？”朱丹蓬说。“应该立足于北方市场进行布局，补缺短板。”

 

近几年来，因为红茶、绿茶等传统茶饮料生命周期过长，产品附加值较低，市场表现乏力。虽也有厂家更换包装，提出新理念炒作开发新品，但由于产品同质化严重，品质良莠不齐，市场真正有特色的产品并不多。

纯碱

纯碱成分为碳酸钠，可根据密度不同分为轻碱和重碱，重碱需由轻碱再加工制得。

一般轻质纯碱主要用于日用玻璃、洗涤剂、氧化铝等行业，重质纯碱主要用于平板玻璃。在纯碱的整体消费结构中，平板玻璃占比 51.3%，是最主要的应用领域。

▲ 图：2019年我国纯碱需求结构

平板玻璃一般用于建筑物的门窗幕墙和内部装饰，同时也被广泛应用于汽车行业。由于平板玻璃生产线停产冷修成本高、周期长，一旦点火投产一般会保持 8-10 年不间断生产，因此对纯碱的需求量大且稳定。

生产1吨平板玻璃约需要0.2吨重碱，重碱成本占浮法玻璃生产成本的25%以上。

平板玻璃下游70%左右应用于建筑领域，因此房地产的景气程度决定了纯碱的长期需求。

自今年4月起，随着复工推进，地产对玻璃的需求逐渐旺盛，玻璃库存快速下降，玻璃价格从5月中旬起开始上涨。从最近玻璃生产线的开工情况来看，在产生产线数量为239条（高于去年同期的237条），接下来两个月进入金九银十旺季，或将再有生产线点火复产，预计2020年国内玻璃产量大概率将超过2019年的水平。

▲ 图：浮法玻璃生产线在产数已超过去年(单位：条)

而供给方面，到2020年上半年，纯碱新一轮的扩产周期已经结束。

最近十年，纯碱行业已经历两轮周期：

第一轮景气周期于2010年初启动、于2010年底达到高点，纯碱的大景气周期刺激了一轮产能的大规模投放，国内产能从2010年的2520万吨增长到2013年的3146万吨，增加了626万吨，增幅24.84%；同期国内表观消费量从2010年的1871万吨增长至2013年的2281万吨，增加了410万吨，增幅21.9%。随着产能停止新增和需求的逐渐改善，行业于 2013 年触底回升。

第二轮景气周期于 2016 年下半年开始，国内供给侧结构性改革的推进淘汰了一批落后的纯碱产能，2016年行业有效产能降至2970万吨，需求增长至2578万吨，供需结构迎来反转，行业平均开工率近 90%。纯碱景气度在2017年三季度达到高点，此后的2018-2019年，由于行业产能的再度增加，纯碱价格震荡下行，直到2020年上半年触底。

根据百川盈孚统计，本轮自 2017 年开始的产能扩张周期已基本结束，年内无新增产能投放。

受高库存拖累，2020年6月轻碱价格一度跌至1200元以下，为近五年的价格最低点，纯碱企业在上半年出现严重亏损。

受到环保、亏损等压力，上半年国内辽宁大化、中海华邦、四川广宇三家碱厂陆续停车，产能共计155万吨，短时间内复产概率不大；据百川盈孚消息，山东海天150万吨装置也于9月初停车，复产时间未定，上述厂家涉及产能共计305万吨。

综上，2020年初行业总产能达到高点后，今年已陆续有155万吨产能长期停车，供给端大幅收缩；需求端随着玻璃产量增加，纯碱消费量大概率将超过2019年水平，行业开工率有望突破90%，纯碱供需已经进入紧平衡阶段。

建议关注本轮纯碱行情，相关上市公司受益明显，关注三友化工（年产能340万吨、权益产能290万吨）、山东海化（年产能280万吨）、远兴能源（年产能180万吨、权益产能150万吨），纯碱价格每上涨100元，上述三家上市公司EPS分别增厚0.093、0.21、0.03元。

参考研报：

《申万宏源-供需转为紧平衡，行业进入景气上行通道》

《中泰证券-下游需求玻璃为主，供给新增龙头居多》

重卡

根据第一商用车网数据，8月重卡行业预计销量达到12.8万辆，环比-8%，同比+75%，重卡销量再创历史当月新高（上一纪录为2017年8月的9.4万辆），1-8月累计销量约为108万辆，同比增长35%。

分企业来看，今年1-8月前五名依次为：一汽解放（2.76万辆，同比+74%）、东风集团（2.7万辆，同比+64%）、中国重汽（2万辆，同比+80%）、陕汽集团（1.9万辆，同比+81%）、福田汽车（1.35万辆，同比+133%）。

自4月以来，重卡市场连续五个月刷新当月销量历史记录，五个月的月均涨幅达到70%左右，其中8月销量同比增速仅次于7月，达到75%。

国三加速淘汰持续作为销量超预期主要驱动力，预计仍有百万辆国三重卡置换需求有待释放，行业景气有望进一步维持。同时各地支线治超趋严，重卡标载状况持续改善，轻量化重卡需求增加，单车运力下降带来保有量需求的提升。

部分省份已经开始限制国四车的运营，若国四重卡的运营限制和鼓励提前淘汰政策铺开，则其刺激力度预计至少是国三老旧重卡提前淘汰政策的两倍以上，排放升级或超预期。

假设9月增速仍能维持高水准，月度销量将达到13.4万辆，则前三季度累计销量为121.5万辆，同比增长37%，超过去年全年117.4万辆的销量。重卡景气度将很可能在第四季度维持高位，今年全年销量有望超过150万辆，同比增幅将达到28%。

产业链受益标的：潍柴动力，中国重汽，天润工业，长源东谷，威孚高科，一汽解放等。

数据看盘

1、短线观察

2、北向资金

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预期差就是生产力。

——研报社

 

苹果产业链

 

苹果产业链的那些事儿

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近期留言区很多粉丝问苹果的相关问题，比如苹果转移欧菲光订单等等，下文就苹果产业链这些问题做一个统一解答。

 

第一，为什么中美贸易摩擦一直没有牵涉到苹果？

 

苹果正式进入中国是在2012年。

2012年库克接任苹果CEO，并且在中国内地首发第一款苹果手机——Iphone5。

同时，国内第一代苹果产业链公司也是在那时开始切入苹果供应链，比如立讯精密是在2011年4月收购昆山联滔，然后成为苹果线束主力供应商，开始正式切入苹果产业链。

8年后，苹果手机全球销量约2亿台，其中在中国市场的销量为3000万台左右，占国内市场份额约10%。

2019年全年，苹果在全球的净销售收入达到2600亿美元，而中国区的净收入为437亿美元，折合人民币约2800亿元，占苹果总销售收入的17%。

而从供应链来看，2019年苹果有约800家上游工厂，其中有380家在中国大陆（相比2018年继续提升），比例高达48%，其中核心部件工厂、非核心部件工厂以及包装和组装厂设在中国大陆的比例分别约为30%、55%和70%。

其实苹果除了总部在美国，其他供应链包括很多研发中心都在中国。

除上游零部件供应链外，还有苹果商店提供的App开发与运营的市场，这部分国内市场也在千亿左右。

据苹果此前官方数据，苹果为中国总共提供了500万就业，其中包括180多万个软件和iOS应用开发人员。

这个数据并不夸张，因为仅富士康在高峰时期就提供了100万就业。

制裁苹果，苹果失去的是20%、不到3000亿人民币的营收，但是国内会损失800家公司、千亿级GDP以及500万就业，孰轻孰重？

这里很多人会问，苹果走了，还有华为、小米、VIVO、OPPO啊？

我们认为，苹果供应链短期内没有国内手机厂商可以承接起来，包括华为。

苹果手机市场份额不如三星和华为，但是在高端机领域仍然是唯一的霸主，市占率在50%左右，高端机上游供应链才更有价值，这也是为什么手机产业链上游公司更喜欢做苹果业务，因为做苹果业务利润更高。（华为有替代潜力，但是在美国的制裁下不确定性很大）

不仅仅是手机，其实消费电子未来新一轮周期看点在于可穿戴设备，包括无线耳机、ARVR，而苹果依然是这一领域的领军人，比如苹果目前在无线耳机的出货量占比是50%左右，销售额占比在70%左右（苹果无线耳机单价更高）。

 

第二，如何看欧菲光被转移订单？这是苹果产业链转移的信号吗？

9月1日上午，有媒体报道称“苹果将欧菲光剔除出供应链名单，此前苹果iPad低价版由欧菲光、GIS、TPK三家一起供应触控模组”。

随后该事件各种澄清、反澄清，欧菲光表示订单情况持续稳定，未出现被美国大客户剔除供应链名单的情况。

 

事件本身告一段落，但是很多人却开始担心受制于美国政府的压力，苹果开始向海外转移产业链。

 

我们认为，海外没有哪个国家可以完全承接苹果产业链，一是供应链的完整性和稳定性，二是庞大的市场需求潜力。

 

比如今年疫情期间，由于海外疫情影响，海外的苹果供应链一度中断，只有中国地区快速复工复产，苹果两次给富士康追加订单，6月份富士康进出口总值同比增长50%。

 

2018年，美国开始加关税，并且呼吁工厂回流，但是2019年苹果在中国的工厂由356家增加至383家，总体数据占比提升至48%。

 

显然，中美摩擦并没有使得苹果产业链大量向海外转移。

 

当然，在美国关税的影响下，有部分利润本来就低的产业会慢慢向外转移，出现结构性调整，但是值得一提的是，这些向外转移的公司其实很多都是内资控股的，比如歌尔在越南建了多条无线耳机生产线。

 

第三，苹果手机出货量持续下滑，硬件创新能力也远不如以前，苹果产业链已经到顶？

 

1）Iphone6之后，由于硬件上的创新不足，苹果手机就销量就出现了拐点，从2015年2.3亿部下滑至目前的不到2亿部。

但是，苹果手机单价却在持续上行，整个手机业务是稳定的，尤其是今年上半年打折促销+下半年5G首款手机发布，苹果手机业务有望超预期。

2）不吹不黑，苹果仍然是引领科技创新的高科技公司，并且上文说过，苹果在高端机领域仍然是唯一的霸主。

对产业链公司来说，做高端机上游供应才更有价值，业务利润才会更高，消费电子牛股也多是苹果产业链的公司。（小米等产业链利润很低）

3）最关键的一点，这一轮苹果产业链公司业绩增长的核心驱动力不是苹果手机，而是包括无线耳机在内的可穿戴设备。

苹果2019年无线耳机出货量同比增长超200%，智能手表同比增长超50%（这一块还刚起步），后续还有Airpower无线充电器、ARVR设备等新产品。

苹果产业链的“可穿戴周期”才刚刚开始。

 

 

苹果产业链公司全景图

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导引头

现代战争是精确打击的战争。观察1991至2011年的历次战争，可以发现精确制导武器占总投弹量的比重已从7%跃升至90%以上，导弹可能成为新一轮军备竞赛的核心抓手。

随着冷战以来一系列军控条款的瓦解，中程导弹的潘多拉魔盒开启，“新冷战”阴影逼近之下周边重要大国的国防投入不断加码。

 

我国新版《国防白皮书》指出世界正经历“百年未有之大变局”，我军现代化水平依然不足。十四五期间对国防继续加大投入的紧迫性和确定性很高。飞机、舰船是携带导弹的主要作战平台，近年来随着 20 系列等新型战机的加速列装以及 052、055 等各型舰艇的密集下水，平台能力快速扩张，因此与平台能力同步升级的新一代导弹武器亟需配套跟进，以真正发挥出新平台的作战力量。

 

而实战实训又进一步加大了弹药的消耗。根据《解放军报》2019 年报道，东部战区陆军某旅 2018 年枪弹、炮弹、导弹消耗分别是 2017 年的 2.4 倍、3.9 倍、2.7 倍。2020 年开训动员令再次强化了实战实训的要求，将装备技术优势转化为能力优势和作战优势。

 

全球军备竞赛重启、新装备跟进弹药配套、实战实训消耗增加，三重需求叠加下导弹产业有望迎来高速增长。

 

作为导弹价值量最高的部分，导引头需求有望伴随导弹需求的放量同步增长。

 

导弹通常由战斗部、弹体结构、动力装置和制导系统组成，其中导引头占据最高的价值量，“百舌鸟”反辐射导弹的制导系统价值量甚至高达80%。

 

导引头通常由探测系统、伺服稳定平台和电子仓组成，根据探测系统的不同主要可分为光学制导和雷达制导两大类，光学制导中又以红外制导最为常见，主要适用于末段高精度制导。

伴随导弹攻防技术的不断迭代，高超音速强突防能力成为当前各大导弹强国竞相角逐的赛点。

 

当导弹速度提高到一定值时，会引起的红外制导图像模糊问题，并受到红外窗口形状、位置和尺寸的限制，解决减振优化、窗口热分布动态补偿、小尺寸红外窗口的大视场成像等技术难题至关重要。

 

展望未来，复合导引头将成为发展主流，雷达/红外复合制导、主被动雷达复合制导等技术的通用化、系列化、标准化是产业前沿趋势。

 

综上，导弹是未来国防军工产业上量最快的领域之一，其技术牵引在于价值量最高的导引头部分，相关零部件及分系统配套企业，尤其是符合技术发展趋势且具备核心竞争力的企业值得重点关注。

 

国内生产或提供导引头配套件的上市公司及其业务领域如下：

 

新光光电：光学制导系统、光学仿真系统、光电测试设备；

 

光电股份：激光制导导引头；

 

高德红光：红外探测器；

 

亚光科技：半导体分立器件、微波电路及组件；

 

大立科技：非制冷焦平面探测器、红外热像仪、红外热成像系统；

 

睿创微纳：非制冷红外热成像与 MEMS 传感技术；

 

天箭科技：弹载固态发射机、新型相控阵天线及其他固态发射机产品；

 

雷科防务：毫米波导引头涉及的核心或关键技术；

 

红相股份：频率综合器等射频/微波器件。

 

参考研报：

 

《东方证券-引领精确制导武器更新换代的方向，重视导引头产业机会》

 

工控

工控即工业自动化控制，是制造业“皇冠上的明珠”，行业兼具成长性与周期性。

 

成长性因素：1）人口老龄化；2）工业机器人价格下降；3）下游制造业市场集中度提高；4）下游制造业转型升级。

 

周期性因素：1）下游行业固定资产投资周期。

工控产品从功能上可以划分为控制层、驱动层和执行层。其中，控制层包括PLC、HMI、DCS、工控机等；驱动层包括变频器、伺服驱动器、步进驱动等；执行层包括伺服电机、直驱电机、阀门、气动或液压元件等。

 

工控产品品类繁多，其中工厂自动化核心产品包括控制层的PLC/PC-Based、驱动层的变频器、执行层的伺服系统、CNC等；流程自动化核心产品包括控制层的DCS（分布式控制系统）、驱动层变频器、以及各类传感器、仪表、接触器、阀类等。

工控下游行业可分为OEM型和项目型。OEM型市场是批量化供应，主要针对设备制造；项目型市场指工厂整体自动化系统的设计和实施。

 

OEM市场下游结构偏向中下游制造业，自动化类型偏向于工厂自动化，19年市场空间650亿左右，典型下游行业包括机床（168亿、25.8%）、电子&半导体（54亿、8.4%）、纺织（42亿、6.5%）、电梯（34亿、5.3%）、包装（29亿、4.5%）、锂电（27亿，4.2%）、暖通空调（25亿、3.8%）。

 

项目型市场下游结构偏向于上游重工行业，自动化类型偏向于流程自动化，19年市场空间560亿，典型下游包括化工（114亿、20.5%）、市政及公共设施（106亿、18.9%）、石化（63亿、11.3%）、电力（66亿、11.8%）、冶金（49亿、7.1%）、汽车（19亿、3.5%）等。

 

工控行业机器代人提高生产效率的特性决定了其长期成长性，而当前时点重点关注是因为我们注意到尽管疫情冲击经济，其周期属性正在向好。

 

宏观层面，最简单的一条，工控自动化增速和 PMI 指数具有较强相关性。行业普遍认为 PMI 指数在一定程度领先工业自动化大概 2-4 个季度。而当前制造业PMI已经连续6个月位于50上方，可预见的行业景气回暖。

中观层面，20Q2疫情后工控行业重回复苏轨道，行业同比+6.4%，其中OEM、项目型市场分别+13.8%、-2.6%，从制造业固投、PMI及中游机床、工业机器人产销观察制造业景气度也明显复苏。

 

19Q4起电子、半导体、3C、锂电、光伏等行业需求开始复苏，20Q1在疫情影响下仍有两位数以上增速，20Q2电子半导体、3C、锂电增速分别+30%、+28%、+24%，这些行业扩产周期与技术、产品迭代周期叠加，预计未来3-5年需求持续旺盛。

 

基建、基础制造业环节强势复苏，Q2电梯、起重、工程机械行业增速分别14%、12%、45%，需求强劲，基础制造相关的机床、工业机器人Q2增速分别+16%、+25%，这些行业的增长来自更广泛的制造业普遍进入复苏周期，预计未来2-3年持续稳健增长。

 

微观层面，工控龙头汇川技术H1订单同比+50~60%，远超行业平均增速，国产加速替代趋势加速。不得不说的一句是，华为-艾默生基因成就了中国工控的中流砥柱。

建议重点关注行业相关标的：

 

工控龙头汇川技术，工控高增、电机电控收获成效；

 

核心元器件（继电器）宏发股份，高压直流高增长、主业边际改善）；

 

麦格米特，电力电子平台企业布局见成效、业务多点开花；

 

雷赛智能，步进系统龙头、伺服开始拓展；

 

信捷电气，内资PLC龙头，受益行业高景气。

参考研报：

 

《东吴证券-工控自动化行业深度报告：春寒料峭处，百花齐放时》

《国金证券-工业机器人行业深度：静待拐点，如何跟踪和预测市场需求？》

《中信建投-工业4.0：从运动控制到机器人，看好一体化模式》

 

央行345新规

近日住建部和央行在北京召开了重点房企座谈会（碧桂园、恒大、万科、融创、中梁、保利、新城、华侨城、绿地、华润、中海和阳光城），或将重点房企直接纳入监管体系按负债率为核心指标进行监管。

 

依据杠杆水平高低设置三道红线，分别为：

 

扣预收款后负债率大于70%【(总负债-预收)/(总资产-预收)】；

 

净负债率超过100%【(有息负债-货币资金)/股东权益合计】；

 

现金短债比小于1倍【非受限资金/短期债务】；

 

依据过线情况，将房企分为四档，设置信贷增长规模限制。

目前的情况是：

 

1）红档：中国恒大、融创中国、绿地控股、中梁控股；

2）橙档：阳光城；

3）黄档：碧桂园、万科、新城控股；

4）绿档：保利发展、中海地产、华润置地、华侨城等。

 

融创、绿地和中梁处于“红档”，意味着后期需更多依赖销售回款改善负债，对于处于“绿档”的保利、中海、华润和华侨城，可能也意味着更多的投资和并购机会。

 

如果2021年1月1日全面执行345规则，9-12月可能会看到兼并收购的浪潮，部分房企存在外延式增长的可能（特别是保利、华侨城、万科、碧桂园等）。

 

从房地产的金融属性来看，纳入监管体系（央行直接对重点房企进行点对点监管）及行业门槛提升（综合投资能力、持有运营能力）可能是未来两个重要趋势。房地产企业的风险控制不仅仅是企业本身的问题，也涉及到金融体系的稳定，未来不排除能生存下去的房企可能会类似于券商被监管机构常态化监管。

 

阿策重点关注华侨城。

 

受疫情影响，公司上半年文旅业务承压，地产项目竣工延迟导致结算放缓，20H1营收同比-3.1%，报171.1亿，实现归母净利21.4亿，同比-23.9%。

 

疫情后公司销售端全面恢复，通过股权合作、强化管控、创新营销等加快销售周转，2020H1销售面积同比+74%至142.5万平，销售金额同比-10%至316.6亿，下沉战略步入收获期。

 

土地投资稳中求进，2020H1新增土储642万平，同比+4.0%，新增土地总价221.8亿，主要位于深圳、中山、青岛、郑州、西安、武汉、成都等区域中心城市。

 

报告期末公司土地储备5283万平，一二线城市占比80%，其中剩余可开发面积2824万平，可售货值充裕。全年销售金额有望继续向千亿梯队平稳迈进。

 

央行345新规下，公司有望贡献α收益。

 

参考研报：

 

《西南证券-央行345新规或促进行业并购整合》

《华泰证券-华侨城A-疫情放缓成长，全力迎接复苏》

 

数据看盘

1、短线观察

2、北向资金

 

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