诸事要记 日拱一卒

文中还是用“某想”吧，不然弄不好一会儿文章就没了，大家多多体谅。

这两天有很多小伙伴让我说说某想的事情，作为一家年销售额4000亿，世界排名150位左右的巨型企业，居然能把口碑弄到这个地步，也算是现代社会的一大奇观了。确实值得说说。

按照习惯，这种企业，如果盯着那十几亿几十亿的“小数目”，有点小气。我们从某想三十多年的发展脉络出发，捋一下他如何走到今天这个地步的。本文力求客观不带情绪，也希望大家能客观看待这事。

某想的发展过程倒不复杂，1984年，当时电脑（那时应该还叫微型计算机）在西方发达国家，已经渐渐开始家庭化普及了，国内很多人也认识到了这一点。

于是一群中科院的年轻人拿到了20万启动资金，在中科院的传达室成立了某想的前身——中国科学院计算技术研究所新技术发展公司。公司主要领导（其实全公司也就11个人）找到当时研究汉字系统的倪光南，弄到了倪光南当时在搞的汉卡系统。很多人说的国有资产转移，其实就是这部分，一会儿细说。

这里要解释两句，说说汉卡是什么。在1984年，电脑的运算存储能力都非常的弱，使用电脑必须对硬件非常非常节约。但是汉字的词库太大，当时电脑吃不消，于是倪光南给电脑做了个外挂，就是这个汉卡。

这个汉卡带了个词库，你打个“点”字，汉卡就从存储的词库里找到“点赞”这个词，显示在屏幕上让你选择，很多时候你就少打一个字。这个功能现在看来稀松平常，当时可不得了，人工智能，自动连想了，“连想”这个词成为了公司的正式名字，一直沿用了几十年。

当年汉卡获得了全方位的成功，一张卡卖4000（1985年的4000块，那时候我爸当教师，一年工资才几百块）。凭借这张卡，某想在1988年获得了国家技术进步一等奖。

不过汉卡只是开始，卖汉卡的过程中，他们很快发现攒电脑也很赚钱，干脆就开始攒电脑，这就有了某想第一次转型。

然后攒电脑非常成功，慢慢代替了主营业务汉卡，以至于在1992年，某想再次获得了国家科技进步一等奖。

这个一等奖多多少少带有一些鼓励性质，表现出了国家的一个态度，攒电脑能有啥技术含量嘛，这都给奖，说明国家还是希望更多的企业都去研究怎么赚钱，哪怕你攒个电脑呢。

巨大的成功，使得某想再次实现飞跃，当时随着电脑功能越来越强大，汉卡在公司的重要性已经渐渐地降低了。

到了1993年，为了解决产品积压问题，某想把原来的直营店全部关掉，所有电脑全部通过代理商出售，为了提高代理商积极性，给代理商大规模让利，直到现在，某想还是这个套路。现在很多人说电脑卖的贵，一部分原因是给渠道让利。

做完这次改革后，到了1994年，某想电脑出货一下子翻了三倍。

三次飞跃，一次是引进牛人和技术，一次是转型产品，一次是抓销售和树品牌。它自己从没搞过技术，一直都是通过借力打力和营销解决问题。

很多小伙伴说它不研发，它就从来搞过研发，搞了几十年高科技，其实一直都是个门外汉，怎么研发嘛，就跟一个初中生去搞科研一样搞笑，对，在科研领域，这个公司一直都是个小学生，今后也搞不出来啥。

在1994年之后，某想看起来还是很风光，其实出现了很大的问题。

如果是年轻的小伙伴，可能对上世纪90年代后期不了解。在当时的电脑市场中，出现了一个怪兽级劫掠者——Wintel。

到了1993年，intel下场进入芯片组领域，很快占有率达到了90%以上。而微软在1995年推出的win95系统免费提供给电脑生产商，很快占领了操作系统95%以上市场，相当于软件硬件都被这两家公司给控制了，他俩又捆绑在了一起。当时被人们称为Wintel。

面对Wintel的气势汹汹，做操作系统或者芯片固然是个选择，但是显然会撞上那俩巨头。某想该往何处走，这时公司内部爆发了一次大分裂，倪光南作为公司总工程师，要求投入资金来做芯片研发，做为董事长的老柳不同意，最后在集团大会后，倪光南辞职了。离开了做了多年的某想总工位置。

具体的原因老柳说过，就是在Wintel的垄断之下，如果做芯片研发，就只能和对方硬碰硬。不要说那时的某想，当时欧美大厂一起上，照样被Wintel杀得人仰马翻，某想跟那些欧美大厂比起来毛也不是，根本打不过，打不过就加入嘛，既然研发不过那俩，我就帮他俩卖货。

从现在来看，也不能说老柳的决策就是错的，Wintel的成功，并不是简单两家公司的成功，而是战后几十年美国风投资本驱动下无数公司在计算机领域不断投入，产生了无数的计算机公司和天才技术专家，衍生到最后才出来这两家公司，中国当时啥都没，想走这条路的难度可想而知。

不过完全没有别的出路了吗？当然不是

最明显的是华为，任正非敏锐意识到当时欧美的产品对于亚非拉的第三世界老百姓太贵了，如果华为能生产出来欧美20%功能的产品，卖10%的价格，只要能卖出去，有了利润，就能滚动起来，慢慢生长，产品越来越高级。这也是为啥前些年大家不咋听说华为，因为它在非洲村里呆着搞通信，后来有了研发底子后一飞冲天。某想显然没这么高的战略眼光，而且这个过程赚钱太慢，不符合老柳的风格。

倪光南在离开某想之后，自己组建团队，开始进行方舟芯片的攻关。方舟团队要做的，是用方舟CPU，搭载开源的Linux操作系统。

但是这套系统又走了另一个极端，只考虑了研发，没考虑销售，这套东西根本不会有人去买，没人买就没法回笼资金，就没法进一步开发，国人总觉得研发出来就完事了，其实研发只是一部分，关键是能“卖出去”，这个就太难了，所以后来倪光南他们搞的那个系统尽管有政府的大力支持，还是被市场无情抛弃了。这些年大家关注下，有很多科研项目成果都是这样，花了大力气搞出来，市场上没人买，很快销声匿迹。

从现在来看，倪光南他们步子太大了，一开始就想干掉Wintel，显然目标定太高，把自己给搞崩了，毕竟华为也是用了几十年才一步步击败了思科爱立信他们。

倪光南出局后，整个1990年代，某想的主要精力都放在了个人电脑方面，随着电脑的普及，销售业绩每年都增加很多，也赚到了钱，更不考虑研发的事了，再说也不太会。

原本岁月静好，到2000年，时代变了。

随着戴尔进入中国，国内的电脑市场和国际市场开始同步，以前国内市场小，外国厂商基本都是代理商。随着中国市场变大，外国品牌开始亲自下场了。

戴尔的玩法非常简单直接，抛弃代理，全部直营，然后就是降价。以至于一夜之间就取代了某想国内销量第一的位置。

大家还记得实现某想早期飞跃的三招么？那算是刻进了某想的DNA里，面对当时的情况，某想来了一次组合拳。

首先是抓销售，某想也开始重新直营，价格也开始调整。但是被戴尔抢去的第一宝座没有能弄回来。

然后是转型，2001年，某想开始了跨行业转型。当时分拆出来了两个部门，一个是某想集团，这一块还继续负责做电脑数码产品，算是主营业务；另一个是神州数码，负责整合 IT 服务业务。

与此同时，母公司也开展新的投资业务，包括 VC、PE和 房地产。其中的房地产业务做得很成功，以至于某想被人戏称为“开发商里攒机攒的最专业的”。

虽然转型成功，但是被戴尔抢去了大量市场份额，某想也开始向国际市场推销自己的品牌，希望用海外市场弥补损失。

不过一个品牌想建立，可不是容易的事情，客户没有那么轻易认同你，这要经历很多年的历史沉淀。当然了，除了历史积淀以外，还有一个很快实现的方法，那就是买，直接买一个国际大牌，给自己品牌镀金，用钱买时间，让自己成为国际知名商标。

然后是2004年那次著名的“蛇吞象”收购，那年IBM已经意识到硬件已经没啥利润可言，决定转型，放弃多年来的个人电脑业务，专注于企业级解决方案，并打算把旗下的全球个人电脑业务整体打包出售。

于是某想收购了IBM个人电脑业务，把ThinkPad收入旗下。一夜之间，某想在国内形象大涨，在用户的评判上获得了和惠普戴尔一样的待遇。加上是国产牌子，压住了戴尔一头。

另一边，某想换了牌子，以前某想的商标是“legend”，为了出海，全新的Lenovo品牌进入了全球市场。

不过抢别人碗里的饭，肯定会遇到敌手强烈抵抗。

在海外市场，戴尔的手法还是那么简单明确，直接降价，某想也跟着降价，补贴用户，依靠价格战争夺市场。

但没想到的是，这个公司补贴海外用户的钱，主要来自于某想最大的市场中国。特别是政府采购笔记本，有段时间某想的产品真的是非常拉胯，又贵又不好，被无数人吐槽。但是政府采购肯定是优先选国内品牌，某想自然是首选，这样让很多人不满。

在补贴最严重的时候，某想在美国的笔记本，同样配置比国内要便宜20%以上。而一些高端款式，为了打开美国市场，居然有便宜一半的事情。

效果也确实很明显，某想在海外市场打响了牌子，销量也一直增加，只是利润却很低。当时某想基本上就是成本价卖，甚至还要倒贴客服和维护费。以至于有段时间从美国代购某想笔记本非常挣钱，我认识的一个小伙伴当时月入是自己工资十几倍。

写这篇文章前，我上美国数码产品销售网站看了一下，现在某想的笔记本，和国内同款的价格差距已经不多，差价大概在10%左右，差距和戴尔国内外的情况差不多。个别打折款差得多一些但是只有几种而已。

从那时候起，有人管某想叫“美帝良心想”，说它从中国赚钱拿去补贴美国人，可见是美国良心企业，以此表达不满，随后的很多年里，这个名字越来越响，直到完全盖住了以前的“民族企业”称号。

其实这个问题，可以分为两个角度来看，对每个品牌都有个外号。

比如惠普就叫“社会主义普”，说的就是惠普为了夺取国内市场，产品价格都偏低，很多机子国内比国外还要便宜，让买的人感受到一种社会主义的温暖。其实逻辑和某想在美国一样，就是一种补贴政策，希望以此获得用户，挤压对手生存空间。

此外surface很长时间里在中国卖的比美国便宜，以至于很多老外从中国往美国代购。

也有叫惠普“铁板熊掌普”的，意思是说惠普机器散热设计不行，很容易烫，不小心摸一下，你的手就可以享受铁板烧的待遇了。

还比戴尔叫“人傻钱多戴”，说戴尔机子贵，是把钱都花在售后上，因为买戴尔的大多是不懂电脑的，如果瞎摆弄把机子搞坏了，用户可以有比较好的维修体验。叫苹果“宗教信仰果”，叫外星人笔记本“买灯送电脑”。

也就是说，搞价格战这事无可厚非，但是这个时候再标榜“民族企业”就不合适了，哪有民族企业打劫自己的民族补贴国外的，很多人对某想的不满，也是这个原因，商业上的价格战倒也正常，只是情感上过不去。

如果说某想这些年还能稳得住，主要还是得益于最近十几年没有出现新对手。某想这些年最大的败笔都出在了手机上。基本上可以说是努力把错误答案填了一遍。

某想做手机非常早，2002年就开始进入市场，早期做得还算不温不火。但是某想的销售渠道比较特殊：运营商出货。也就是大家熟悉的充话费送手机，移动联通他们送的手机就是某想他们几个做的。

多说一句，华为在2011年之前也是在做这个事，给运营商生产一些没啥水准的产品，后来决定开始自己搞，一点点积累到现在。不过华为前期搞了很多年通信设备，对研发流程和质量体系很熟，又有大批经验丰富身经百战的工程师和管理人员，从路由器拉了几千人去手机，很快就干的有模有样。

某想就不一样了，它没真正意义上研发过产品，做事东一榔头西一棒槌瞎折腾，别人干啥它干啥，没啥积累也没有基本研发能力。看苹果出了iPhone，自己也想学，做了个乐Phone，很快凉了。当时还是功能机占主导，于是某想做多产品，高中低端都生产，一年能出几十个款式。

到了2012年，小米开始发力，当年的小米在手机市场如同炸弹，横扫中低端市场。面对这种压力，某想也有感受，也想求变，也想做智能机，最好能引进高端品牌。

这不就是想把当年收购IBM个人电脑那一幕，重新在手机市场走一遍么？只能说随着时间推移，这个公司连一点进步都没有。

找来找去，找到了摩托罗拉，问题是摩托跟诺基亚一样，是上一个时代的王者，在智能机时代就是个弟弟，某想的眼光也真是无语，后来买到摩托也没赚到啥钱。

然后开始组建自己的手机销售网络，结果在是学习小米网络营销还是传统门店销售方式之间摇摆，一会这样一会那样，哪边都没搞明白。

越亏越多，亏了就换手机部门主管，每次换了人战略就要调整，前期投入不但打了水漂，新战略又要前期投入，狗熊掰棒子，最后手里啥都没。反观那几个做的好的厂，基本目标都很明晰，一直往前推进，到现在玩的也都不错。

而且大家可能不知道，这个公司做手机做平板做自动驾驶做搜索，基本做啥赔啥。唯一会做的是，最擅长的是收购美国公司，然后用中国市场补贴美国。

经过多年经营，某想也终于给自己找到了定位：以传统的个人电脑和服务器作为主业，多种附属经营作为副业，在自己擅长的地方努力保持领先地位，不把太多精力和资金投入到新技术新领域。

这种定位，本身没有什么大问题，作为一家国内起家的企业，能够在个人电脑市场，常年做到保二争一。作为一个中国企业，这个市场的竞争非常激烈，最大的几家中只有某想不是欧美公司。而服务器领域某想也是头部公司，某想做到这个成绩已经很好了。毕竟现在个人电脑和服务器的利润并不高，如果某想在创新研发上投入太多，要负担非常大的风险。

这种心态在巨型企业中很常见，IBM、通用、西门子、丰田、波音等等都有这个问题，规模大了很多难免的决策保守，不能乱打方向，对市场的变化反应自然显得迟钝。对此可以说是“进取心不足”，也可以说是“稳扎稳打”。

如果某想只是这个问题，社会上的各种负面信息不会这么多，更不至于成了国内企业鄙视链的底端。口碑甚至比中国男足还差。男足还是能力不行+蠢，很多人对某想认定是又蠢又坏。

某想口碑崩盘发生在2018年，但是苗子在多年之前就被埋下了，在2018年才集中爆发。

最大也最基础的问题，还是国内国外市场区别对待。前面说某想自从进入国际市场，就一直在用国内的钱补贴国外市场。这可以说是为了打开市场销路，但是十几年过去了，某想在海外的市场已经稳定，却依然在高额补贴。

既然在海外大量补贴，而且海外销售占了全部销售的一大半，却常年亏损。只能依靠只占小部分的国内市场补贴。这就只好对国内市场尽量压榨利润。元器件的价格都是公开的，要想增加利润，手法就只能是高价+偷工减料。

以至于自从2006年海外价格战激烈开始，这个公司在国内的产品肉眼可见的越来越价高质次。国内外同样配置的东西价格差很多，甚至同样型号款式的产品，不但价格国内贵，仔细看配置国内产品全面缩水，只有个壳子是一样的。

对于这个价格差，某想本可以大方说明是为了市场，但是杨某庆2008年曾经有过神论：“如果定价太便宜，用户可能会觉得产品不好。”既然要利润最大化，售后维修作为数码产品成本一个重要部分，自然能省就省，所以也越来越差。

一旦产品出了问题，召回产品只召回国外产品，这种恶劣的事情居然发生了不止一次。结果一次在受询问时，相关负责人竟然说“因为这款产品国内比海外卖的太多，召回的话成本太高。”这种话在国内消费者听来很容易高血压。不过话又说回来，很多西方企业对中国市场经常也是这个态度，出了问题只召回海外市场，中国市场上最多发个通知。

某想十几年如一日的不转弯，并且在稳住了国外中低端市场份额后，开始大规模冲击高端市场，以至于当时高端机海外售价比国内低一半！

有一说一地讲，他们的高端产品还是不错的，我以前公司给配发过一个X系列笔记本，确实非常硬，当然价格也非常贵。当时很多人专门从美国买某想电脑高端机卖到国内，有的干到财务自由了。

直到2018年，口碑崩盘+竞争对手出现，转而开始减少国内外差价，并努力更新产品线，才保住了国内市场。可笑的是，某想在海外市场也没有能击倒对手，还把国内消费者得罪了一堆，可以说真的是一路骚操作。

从这个基础问题开始，又衍生出一个最最致命的问题。就是这个公司的屁股是坐在哪里的？

因为区别对待国内外市场，某想在国内外就总是两副嘴脸。面对国内市场要么傲慢要么敷衍，天天打“支持民族企业”这张牌，政府采购的时候打，推销产品的时候打，产品有问题被人抵制了打。结果某想为了海外市场，把集团总部搬到了美国和中国香港，管理层中一大半高管是美国人，更离谱的时候，都这个时候了，还在打民族企业的牌子，我们民族真够倒霉的。

虽然严格说某想还不能算美国企业，但是如此对待国内消费者，这种公司和民族企业实在是不搭界。

更大的问题是优待海外市场，某想就把自己按照外国的标准进行改造，在海外动不动说“全球化”，甚至把某想国内部分叫做“某想中国”，人们称北京的某想为“美国某想驻中国办事处”。

这样子刻意的取悦外国用户，在海外雇佣了很多外国人，这些外国人更是骚操作不断。因为文化隔阂和有人刻意为之，造成了几次严重事故：一次是2017年“918”，某想台湾使用二战日本军旗和日本武士作为宣传背景，这种明显刻意行为，官方只是敷衍处理，甚至说“这需要美国总部决策。”

另一次是在产品销售的国家选项中把中国和台湾并列，这种做法明显是和国外企业“接轨”。至于一些可以看出是因为文化差异造成的误会，就不刻意拿出来说了。

随着国内外交流越来越密切，某想每次在海外骚操作，都迅速在国内扩散，做法也越来越让人厌恶。某想的形象也越来越差，但是却一直想着“全球化战略”，想着在海外市场拓展。

其实我上文也分析过，你在海外和国内两套价格这事从商业角度讲也不是不能理解，但是很多时候是个二选一的问题，你走了一条“国内补贴国外”的路，就别再打着“民族企业”旗号了，哪有民族企业压榨自己民族的，这样做非常招人烦。

2018年，以中兴被封杀为开始，中美贸易战爆发。在这个大背景下，某想多年以来重海外市场轻国内市场，各种双标行为的性质就变了。以前的事情被一件一件翻了出来，于是被舆论一边倒的谴责，口碑彻底崩了，“民族企业”更是成了个笑话。

甚至一些原本并不严重的事情，经过传播也变得非常严重。

比如2016年里斯本5G标准投票的事情，这事说复杂也复杂，说简单也简单，通信跟火车似的，为了各个铁路公司的火车能在彼此铁轨上跑，就得协商“协议”，因为各个公司都想让别人用自己的标准，然后就有了华为和高通的那次投票。

在其中一次投票中，某想投了高通。尽管它的投票根本影响不了结果，可能也是觉得自己既然影响不了结果，那就趁机向美国示个好吧。可是谁能想到这事很快传到国内，群众群情激奋，对它的声讨一浪高过一浪。

这种行为政府可能觉得能接受，商业圈里也觉得凑合，后来任老大也跟老柳通过电话表达了理解，但是老百姓不接受啊，老百姓的观念里，大是大非的问题要有立场，“如果不是100%的忠诚，就是100%的不忠诚”。

更严重的是即使到了这个时候，某想依然不愿意转向。想想也是没有办法，十几年来在海外市场投了那么多钱，表现了那么久的“国际化”，不惜把国内市场的口碑都败掉了。这样费力好不容易获得的市场，一旦公开表态站队，肯定是“主动招雷”。

而几十年来没有核心技术的问题，这时成了某想的死穴，所有东西都能买的时候，不过是利润率变化，在贸易战封杀下就是死路。

某想虽然早期起步早，但是在2018年，虽然看起来体量还很大，但是不过是空心的，别说和华为比了，甚至不如小米。如果封杀，即使国家全力支持，老百姓放弃前嫌支持你，某想你有什么东西卖？1984年，某想开张的时候什么都没有，倪光南带来了汉卡，某想才有了产品。如果美国封杀，现在的某想又会手里什么都没有。

某想只能怂，不表态，不出头，就像课堂上老师要提问，没好好复习的孩子恨不得把头塞到课桌里，努力不让美国看到自己。同时稍微往中国市场倾斜一点。希望贸易战赶快过去，自己得以继续过去岁月静好的日子。

从这里也能看出来，某想这个公司从商业角度来看倒也挑不出什么毛病，只是做事总有那么一种不上台面不体面的气质。

至于某想股权的问题，主要是是否有非法侵占国有股份的问题。

某想股权变动复杂的能写本书了，但是大方向很简单，这个公司最早资金是中科院给的，人都是中科院分出来的，技术是倪光南从中科院带来的。中科院一直是100%持股，然后利润分配方案是65%归中科院，35%归员工。

然后2000年在老柳的操作下，把35%的分红权变成了股份。然后2009年，中科院以29亿元把自有的29%某想控股股份出让。也就是说2009年某想的作价只有100亿。这笔账我不知道怎么算的，而那29亿怎么来怎么去的，也是一笔说的清捋不清的糊涂账。

相当于说，当初用了中科院的名声和资源，倒腾了一个公司，现在中科院占比已经很低了，而且在某想董事会也没啥控股人。当然了，如果走法律程序，我估计全程也是合法的，尤其早期的很多事，都不一定有立法。

按照某想新的财报，去年销售额大涨达到4000亿，利润大涨达到80亿，算了一下，2%的利润率，还是“大涨”以后。总共80亿的利润，其中9.3亿给高管发了工资。

这里就有个问题，公司给高管发高薪有问题吗？

如果你大大方方承认自己是美国公司，这个一点问题都没，因为美国企业就是这样的，甚至奥巴马都攻击过华尔街给高管发高薪，其实不止华尔街，整个美国都这样。

但是某想一直在标榜民族企业嘛，冒充民族企业赚了钱，是不是就得跟这个民族的人观念保持一致？我们民族讲的就是“德要配位”，你用这个牌子赚钱，你就得有自己的担当，你做不到，那你就该骂，而且消费者作为衣食父母，骂你也就忍着吧，毕竟没啥爱是无缘无故，也没啥恨是无缘无故。

深层次里讲，某想在法律上估计没啥问题，不然用不着大家说道，早就被查了，本质都是大家对某想满满的失望。

还是当初你把自己捧那么高，大家也认可你的地位，什么“民族品牌”，什么“行业教父”，地位和尊重都给足了，最后你却弄成这样，不思进取，不断挑战本民族老百姓的底线。

或者说这个公司跟咱们现在看到的那些网红是一样的，没啥理想，只想多多赚钱，怎么赚怎么来，只是现在没有一个网红自己说自己是“民族网红”，如果那么说，估计也挨骂。当然了，有不少人说老柳卖国贼，这个也谈不上。

对于某想，再总结一句，“给过你机会，你不中用啊”，是啊，你不中用，菜就是原罪，菜还搞出来那么多骚操作，也难怪大家日常骂它了。

每隔一段时间，市场就会跑出一群价值投资者。这个周期或长或短，上一次大概是在2017年的时候，那时候，人们言必称价值。

那么，什么是价值投资者呢？关于这一点，并没有一个特别清晰的定义。人人都自诩价值投资，即便是赛道投资者也是——人家投资的是未来的价值。

但是，如果我们把价值投资的定义收窄到投资低PE或低PB的股票，这个定义就很清晰了。

2017年是此类策略的高光时刻。以工商银行（代表低PE）为例，在2016年-2017年，它的股价从低点的3.16上涨至高点的6.42 。

巴菲特是很多人心目中的偶像，很多投资在初入这个市场的时候，都或多或少地会受一种思想的蛊惑——要买的足够便宜。之所以如此，大概有4点原因：

1、我们都想买的便宜；

2、我们喜欢实实在在的东西——分红；

3、我们都认为自己很聪明，有一双闪闪发光的大眼睛；

4、有人成功过；

理解清楚了这个渊源，就不难理解为什么中国平安里有那么多散户，也不难理解为什么很多人以银行股入坑。

2018年市场进入了全面熊市，所有策略都不怎么样。

进入2019年之后，市场出现了分化。成长类的股票一骑绝尘，简单粗暴地总结，PE高的越来越高，高得有些离谱。

如果仅仅是别人涨自己不涨倒罢了，很多老白马股开始跌跌不休。最为典型的有两只股票，一只是中国平安，另一只是格力电器。虽然工商银行也不给力，但好歹股价挂得住。这两只把投资者跌到心理崩溃。

说实话，当初爱的多深，现在就有多迷茫。

当然，还有不少人在坚守，他们坚信总有天亮的那一刻。这种精神固然让人敬佩，但我们还是应该搞清楚——反转的条件是什么。

为了搞清楚反转的条件，我们需要先弄清楚银行股低pe的本质。

很多人会讲，银行股pe低的主要原因是它们的利润增速低。这种说法有一定道理，但很不全面。有关这个解释，不少新手会说，我能接受利润增速低，少赚一些也很好啊。所以，他们会源源不断地飞蛾扑火。

事实上，之所以银行股PE低，是因为其业务模式承担了特别高的风险。

银行业务模式是一个重资产+高杠杆的业务模式，这种业务模式风险很高。举个例子，银行持有100元的资产，收取票息5%，负债加运营成本是3%，息差是2%。这100元每年能赚2元。也就是说，靠息差需要50年才能把本金赚回来，但是，只要客户违约，本金全没了。

因此，对于银行业来说，它的景气框架更加复杂，至少是三阶的：估值、利润增速和资产质量。如下图所示：

在前文《从醉酒现象看景气追逐和景气周期》中，我们把景气分析拆成两个维度，估值和利润增速。估值和利润增速二者的地位并不是对等的，利润增速的优先级更高，即投资者被利润增速所驱动，估值则是一个不太好用的刹车。

银行股的分析还需要加入一个优先级更高的维度——资产质量，资产质量相对于利润增速的地位也是碾压式的。

不难发现，在这个三层体系里，资产质量是个扣分项，资产质量再好，银行股的估值也只能勉强接近普通的轻资产行业。所以，银行股的pe一般都很低，资产质量越被不信任的银行，pe越低。

同样是赚到一块钱，贵不贵并不是看pe，看的是业务模式，是你怎么赚的这一块钱，是承担很小的风险，还是承担巨大风险。

为什么银行股的景气分析十分困难？因为你除了要观察利润增速变化（供需分析），还要跟踪各种行业的行业政策和行业景气度——它们的景气度状况会影响资产质量。

所以，银行业想要获得一波景气十分艰难，条件太难凑齐了——你既要自身的利润状况好，还要其他行业别出幺蛾子。

也就是说，只有与之相关性大的行业都好了，银行股才有可能获得一波景气。

事实上，今年以来银行板块的走势相当混乱。

一、2020年12月，三条红线政策落地，板块基于预期先跌了一波；

二、2021年1月，信贷脉冲，导致市场预期出现反复，开始低估政策影响——觉得影响似乎不大；

三、2月至3月，零星的信用问题开始显现；

四、6月至7月，二季报不及预期、pmi下滑、信用问题恶化，导致板块大幅下挫；

五、市场反复基于政策预期扰动，尽管q3业绩还不错。

之所以走势这么乱，主要还是因为影响银行板块的因素太多：1、关键行业的政策预期；2、自身的业绩增速；3、整个经济的景气度pmi。

即便到现在，信贷政策已经出现了一定的松动，市场也很难就以上三个问题达成共识。

搞清楚银行低pe的本质以及其景气分析框架之后，就不难理解低pe投资的本质到底是什么了。

低pe实际上是一种筛选，往往会筛选出“重资产+高杠杆”的业务模式（另一种情况是强周期股的周期顶点），因为重资产+高杠杆是需要风险补偿的，需要很低的pe，只有在信贷比较宽松的情况下，这种补偿才可能是低的。

在国内，与地产相关的行业——银行、地产、建筑等都具备类似的特征，所以，如果你按照低pe来筛选，很大一部分都是地产产业链。

如果你笃信深度价值投资——投资低pe和低pb，那么，你实际上投的并不是价值，而是地产周期和信贷周期。

表面上看深度价值投资或捡烟蒂策略似乎是一种普适的投资理念，实际上，它所适应的是特殊的行业和特定的历史阶段。

因此，与其说2017年是低pe策略的成功，不如说是地产产业链投资的成功。那一年最大的关键词是棚改货币化。借着一波产业红利，恒大从4元附近涨到了最高的27.4元。

2020年初疫情爆发，信贷短暂的宽松，让恒大的重资产模式回光返照了一下，最高股价再度接近27元。但是，2021年初的三条红线让一切都画上了休止符。

事实上，低pe的企业还很多，这些企业往往都是三层景气架构的。

理解清楚非对称性之后，就能理解清楚以下两个问题：1、为什么银行的pb一直在掉；2、为什么银行老需要补充资本。

除了银行和地产之外，保险和券商也是高杠杆+重资产的。除了金融行业以外，好多重资产公司也有非对称的问题，非对称的问题有高有低。

坦率的说，银行股（或者说重资产行业）是极难研究的一类标的，他的景气框架实际上是四阶的：估值、利润增速、资产质量、非对称性。

但是，因为各种各样的原因，普通投资者也好，资深投资者也罢，总是被估值和分红迷惑（或许是DCF模型深入人心吧）。

他们总是以为估值或分红能解决什么问题，实际上，并不能。

估值只是一个结果，就像你喝多了酒会晕一样。

为了避免踩坑，还是要提醒大家以下几点：

1、市场是有效的，即便短期无效，拉长了时间看一定有效；

2、不要基于便宜去抄底；

3、如果你要跟市场对着干，一定要确认你比市场上99%的人水平高；

ps：数据来自wind，图片来自网络

明确一点，四校分校是按照区属市重点待遇进行招生的。

区属市重点的名额分配招生计划占其招生计划总数的50%-65%，其中分配到区招生计划占到30%。（其中）90%-95%分配到外区，原则上以各区当年度中招报名人数占全市中招报名人数的比例为测算依据进行分配；其余5%-10%分配到本区。

这里涉及到区间范围，为方便推算，这里直接设定四校分校的名额分配占总计划的60%，名额分配到区计划中，假定95%分配到外区，5%分配到本区。

推算结果如下：

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