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文中还是用“某想”吧，不然弄不好一会儿文章就没了，大家多多体谅。

这两天有很多小伙伴让我说说某想的事情，作为一家年销售额4000亿，世界排名150位左右的巨型企业，居然能把口碑弄到这个地步，也算是现代社会的一大奇观了。确实值得说说。

 

按照习惯，这种企业，如果盯着那十几亿几十亿的“小数目”，有点小气。我们从某想三十多年的发展脉络出发，捋一下他如何走到今天这个地步的。本文力求客观不带情绪，也希望大家能客观看待这事。

 

1

 三次飞跃

 

某想的发展过程倒不复杂，1984年，当时电脑（那时应该还叫微型计算机）在西方发达国家，已经渐渐开始家庭化普及了，国内很多人也认识到了这一点。

 

于是一群中科院的年轻人拿到了20万启动资金，在中科院的传达室成立了某想的前身——中国科学院计算技术研究所新技术发展公司。公司主要领导（其实全公司也就11个人）找到当时研究汉字系统的倪光南，弄到了倪光南当时在搞的汉卡系统。很多人说的国有资产转移，其实就是这部分，一会儿细说。

 

这里要解释两句，说说汉卡是什么。在1984年，电脑的运算存储能力都非常的弱，使用电脑必须对硬件非常非常节约。但是汉字的词库太大，当时电脑吃不消，于是倪光南给电脑做了个外挂，就是这个汉卡。

 

这个汉卡带了个词库，你打个“点”字，汉卡就从存储的词库里找到“点赞”这个词，显示在屏幕上让你选择，很多时候你就少打一个字。这个功能现在看来稀松平常，当时可不得了，人工智能，自动连想了，“连想”这个词成为了公司的正式名字，一直沿用了几十年。

 

当年汉卡获得了全方位的成功，一张卡卖4000（1985年的4000块，那时候我爸当教师，一年工资才几百块）。凭借这张卡，某想在1988年获得了国家技术进步一等奖。

 

不过汉卡只是开始，卖汉卡的过程中，他们很快发现攒电脑也很赚钱，干脆就开始攒电脑，这就有了某想第一次转型。

 

然后攒电脑非常成功，慢慢代替了主营业务汉卡，以至于在1992年，某想再次获得了国家科技进步一等奖。

 

这个一等奖多多少少带有一些鼓励性质，表现出了国家的一个态度，攒电脑能有啥技术含量嘛，这都给奖，说明国家还是希望更多的企业都去研究怎么赚钱，哪怕你攒个电脑呢。

 

巨大的成功，使得某想再次实现飞跃，当时随着电脑功能越来越强大，汉卡在公司的重要性已经渐渐地降低了。

 

到了1993年，为了解决产品积压问题，某想把原来的直营店全部关掉，所有电脑全部通过代理商出售，为了提高代理商积极性，给代理商大规模让利，直到现在，某想还是这个套路。现在很多人说电脑卖的贵，一部分原因是给渠道让利。

 

做完这次改革后，到了1994年，某想电脑出货一下子翻了三倍。

 

三次飞跃，一次是引进牛人和技术，一次是转型产品，一次是抓销售和树品牌。它自己从没搞过技术，一直都是通过借力打力和营销解决问题。

 

很多小伙伴说它不研发，它就从来搞过研发，搞了几十年高科技，其实一直都是个门外汉，怎么研发嘛，就跟一个初中生去搞科研一样搞笑，对，在科研领域，这个公司一直都是个小学生，今后也搞不出来啥。

 

2

 彻底割裂了研发

 

在1994年之后，某想看起来还是很风光，其实出现了很大的问题。

 

如果是年轻的小伙伴，可能对上世纪90年代后期不了解。在当时的电脑市场中，出现了一个怪兽级劫掠者——Wintel。

 

到了1993年，intel下场进入芯片组领域，很快占有率达到了90%以上。而微软在1995年推出的win95系统免费提供给电脑生产商，很快占领了操作系统95%以上市场，相当于软件硬件都被这两家公司给控制了，他俩又捆绑在了一起。当时被人们称为Wintel。

 

面对Wintel的气势汹汹，做操作系统或者芯片固然是个选择，但是显然会撞上那俩巨头。某想该往何处走，这时公司内部爆发了一次大分裂，倪光南作为公司总工程师，要求投入资金来做芯片研发，做为董事长的老柳不同意，最后在集团大会后，倪光南辞职了。离开了做了多年的某想总工位置。

 

具体的原因老柳说过，就是在Wintel的垄断之下，如果做芯片研发，就只能和对方硬碰硬。不要说那时的某想，当时欧美大厂一起上，照样被Wintel杀得人仰马翻，某想跟那些欧美大厂比起来毛也不是，根本打不过，打不过就加入嘛，既然研发不过那俩，我就帮他俩卖货。

 

从现在来看，也不能说老柳的决策就是错的，Wintel的成功，并不是简单两家公司的成功，而是战后几十年美国风投资本驱动下无数公司在计算机领域不断投入，产生了无数的计算机公司和天才技术专家，衍生到最后才出来这两家公司，中国当时啥都没，想走这条路的难度可想而知。

 

不过完全没有别的出路了吗？当然不是

 

最明显的是华为，任正非敏锐意识到当时欧美的产品对于亚非拉的第三世界老百姓太贵了，如果华为能生产出来欧美20%功能的产品，卖10%的价格，只要能卖出去，有了利润，就能滚动起来，慢慢生长，产品越来越高级。这也是为啥前些年大家不咋听说华为，因为它在非洲村里呆着搞通信，后来有了研发底子后一飞冲天。某想显然没这么高的战略眼光，而且这个过程赚钱太慢，不符合老柳的风格。

 

倪光南在离开某想之后，自己组建团队，开始进行方舟芯片的攻关。方舟团队要做的，是用方舟CPU，搭载开源的Linux操作系统。

 

但是这套系统又走了另一个极端，只考虑了研发，没考虑销售，这套东西根本不会有人去买，没人买就没法回笼资金，就没法进一步开发，国人总觉得研发出来就完事了，其实研发只是一部分，关键是能“卖出去”，这个就太难了，所以后来倪光南他们搞的那个系统尽管有政府的大力支持，还是被市场无情抛弃了。这些年大家关注下，有很多科研项目成果都是这样，花了大力气搞出来，市场上没人买，很快销声匿迹。

 

从现在来看，倪光南他们步子太大了，一开始就想干掉Wintel，显然目标定太高，把自己给搞崩了，毕竟华为也是用了几十年才一步步击败了思科爱立信他们。

 

倪光南出局后，整个1990年代，某想的主要精力都放在了个人电脑方面，随着电脑的普及，销售业绩每年都增加很多，也赚到了钱，更不考虑研发的事了，再说也不太会。

 

3

 国际化之路

 

原本岁月静好，到2000年，时代变了。

 

随着戴尔进入中国，国内的电脑市场和国际市场开始同步，以前国内市场小，外国厂商基本都是代理商。随着中国市场变大，外国品牌开始亲自下场了。

 

戴尔的玩法非常简单直接，抛弃代理，全部直营，然后就是降价。以至于一夜之间就取代了某想国内销量第一的位置。

 

大家还记得实现某想早期飞跃的三招么？那算是刻进了某想的DNA里，面对当时的情况，某想来了一次组合拳。

 

首先是抓销售，某想也开始重新直营，价格也开始调整。但是被戴尔抢去的第一宝座没有能弄回来。

 

然后是转型，2001年，某想开始了跨行业转型。当时分拆出来了两个部门，一个是某想集团，这一块还继续负责做电脑数码产品，算是主营业务；另一个是神州数码，负责整合 IT 服务业务。

 

与此同时，母公司也开展新的投资业务，包括 VC、PE和 房地产。其中的房地产业务做得很成功，以至于某想被人戏称为“开发商里攒机攒的最专业的”。

 

虽然转型成功，但是被戴尔抢去了大量市场份额，某想也开始向国际市场推销自己的品牌，希望用海外市场弥补损失。

 

不过一个品牌想建立，可不是容易的事情，客户没有那么轻易认同你，这要经历很多年的历史沉淀。当然了，除了历史积淀以外，还有一个很快实现的方法，那就是买，直接买一个国际大牌，给自己品牌镀金，用钱买时间，让自己成为国际知名商标。

 

然后是2004年那次著名的“蛇吞象”收购，那年IBM已经意识到硬件已经没啥利润可言，决定转型，放弃多年来的个人电脑业务，专注于企业级解决方案，并打算把旗下的全球个人电脑业务整体打包出售。

 

于是某想收购了IBM个人电脑业务，把ThinkPad收入旗下。一夜之间，某想在国内形象大涨，在用户的评判上获得了和惠普戴尔一样的待遇。加上是国产牌子，压住了戴尔一头。

 

另一边，某想换了牌子，以前某想的商标是“legend”，为了出海，全新的Lenovo品牌进入了全球市场。

 

不过抢别人碗里的饭，肯定会遇到敌手强烈抵抗。

 

在海外市场，戴尔的手法还是那么简单明确，直接降价，某想也跟着降价，补贴用户，依靠价格战争夺市场。

 

但没想到的是，这个公司补贴海外用户的钱，主要来自于某想最大的市场中国。特别是政府采购笔记本，有段时间某想的产品真的是非常拉胯，又贵又不好，被无数人吐槽。但是政府采购肯定是优先选国内品牌，某想自然是首选，这样让很多人不满。

 

在补贴最严重的时候，某想在美国的笔记本，同样配置比国内要便宜20%以上。而一些高端款式，为了打开美国市场，居然有便宜一半的事情。

 

效果也确实很明显，某想在海外市场打响了牌子，销量也一直增加，只是利润却很低。当时某想基本上就是成本价卖，甚至还要倒贴客服和维护费。以至于有段时间从美国代购某想笔记本非常挣钱，我认识的一个小伙伴当时月入是自己工资十几倍。

 

写这篇文章前，我上美国数码产品销售网站看了一下，现在某想的笔记本，和国内同款的价格差距已经不多，差价大概在10%左右，差距和戴尔国内外的情况差不多。个别打折款差得多一些但是只有几种而已。

 

从那时候起，有人管某想叫“美帝良心想”，说它从中国赚钱拿去补贴美国人，可见是美国良心企业，以此表达不满，随后的很多年里，这个名字越来越响，直到完全盖住了以前的“民族企业”称号。

 

其实这个问题，可以分为两个角度来看，对每个品牌都有个外号。

 

比如惠普就叫“社会主义普”，说的就是惠普为了夺取国内市场，产品价格都偏低，很多机子国内比国外还要便宜，让买的人感受到一种社会主义的温暖。其实逻辑和某想在美国一样，就是一种补贴政策，希望以此获得用户，挤压对手生存空间。

 

此外surface很长时间里在中国卖的比美国便宜，以至于很多老外从中国往美国代购。

 

也有叫惠普“铁板熊掌普”的，意思是说惠普机器散热设计不行，很容易烫，不小心摸一下，你的手就可以享受铁板烧的待遇了。

 

还比戴尔叫“人傻钱多戴”，说戴尔机子贵，是把钱都花在售后上，因为买戴尔的大多是不懂电脑的，如果瞎摆弄把机子搞坏了，用户可以有比较好的维修体验。叫苹果“宗教信仰果”，叫外星人笔记本“买灯送电脑”。

 

也就是说，搞价格战这事无可厚非，但是这个时候再标榜“民族企业”就不合适了，哪有民族企业打劫自己的民族补贴国外的，很多人对某想的不满，也是这个原因，商业上的价格战倒也正常，只是情感上过不去。

 

4

 手机大败局

 

如果说某想这些年还能稳得住，主要还是得益于最近十几年没有出现新对手。某想这些年最大的败笔都出在了手机上。基本上可以说是努力把错误答案填了一遍。

 

某想做手机非常早，2002年就开始进入市场，早期做得还算不温不火。但是某想的销售渠道比较特殊：运营商出货。也就是大家熟悉的充话费送手机，移动联通他们送的手机就是某想他们几个做的。

 

多说一句，华为在2011年之前也是在做这个事，给运营商生产一些没啥水准的产品，后来决定开始自己搞，一点点积累到现在。不过华为前期搞了很多年通信设备，对研发流程和质量体系很熟，又有大批经验丰富身经百战的工程师和管理人员，从路由器拉了几千人去手机，很快就干的有模有样。

 

某想就不一样了，它没真正意义上研发过产品，做事东一榔头西一棒槌瞎折腾，别人干啥它干啥，没啥积累也没有基本研发能力。看苹果出了iPhone，自己也想学，做了个乐Phone，很快凉了。当时还是功能机占主导，于是某想做多产品，高中低端都生产，一年能出几十个款式。

 

到了2012年，小米开始发力，当年的小米在手机市场如同炸弹，横扫中低端市场。面对这种压力，某想也有感受，也想求变，也想做智能机，最好能引进高端品牌。

 

这不就是想把当年收购IBM个人电脑那一幕，重新在手机市场走一遍么？只能说随着时间推移，这个公司连一点进步都没有。

 

找来找去，找到了摩托罗拉，问题是摩托跟诺基亚一样，是上一个时代的王者，在智能机时代就是个弟弟，某想的眼光也真是无语，后来买到摩托也没赚到啥钱。

 

然后开始组建自己的手机销售网络，结果在是学习小米网络营销还是传统门店销售方式之间摇摆，一会这样一会那样，哪边都没搞明白。

 

越亏越多，亏了就换手机部门主管，每次换了人战略就要调整，前期投入不但打了水漂，新战略又要前期投入，狗熊掰棒子，最后手里啥都没。反观那几个做的好的厂，基本目标都很明晰，一直往前推进，到现在玩的也都不错。

 

而且大家可能不知道，这个公司做手机做平板做自动驾驶做搜索，基本做啥赔啥。唯一会做的是，最擅长的是收购美国公司，然后用中国市场补贴美国。

 

5

 崩塌

 

经过多年经营，某想也终于给自己找到了定位：以传统的个人电脑和服务器作为主业，多种附属经营作为副业，在自己擅长的地方努力保持领先地位，不把太多精力和资金投入到新技术新领域。

 

这种定位，本身没有什么大问题，作为一家国内起家的企业，能够在个人电脑市场，常年做到保二争一。作为一个中国企业，这个市场的竞争非常激烈，最大的几家中只有某想不是欧美公司。而服务器领域某想也是头部公司，某想做到这个成绩已经很好了。毕竟现在个人电脑和服务器的利润并不高，如果某想在创新研发上投入太多，要负担非常大的风险。

 

这种心态在巨型企业中很常见，IBM、通用、西门子、丰田、波音等等都有这个问题，规模大了很多难免的决策保守，不能乱打方向，对市场的变化反应自然显得迟钝。对此可以说是“进取心不足”，也可以说是“稳扎稳打”。

 

如果某想只是这个问题，社会上的各种负面信息不会这么多，更不至于成了国内企业鄙视链的底端。口碑甚至比中国男足还差。男足还是能力不行+蠢，很多人对某想认定是又蠢又坏。

 

某想口碑崩盘发生在2018年，但是苗子在多年之前就被埋下了，在2018年才集中爆发。

 

最大也最基础的问题，还是国内国外市场区别对待。前面说某想自从进入国际市场，就一直在用国内的钱补贴国外市场。这可以说是为了打开市场销路，但是十几年过去了，某想在海外的市场已经稳定，却依然在高额补贴。

 

既然在海外大量补贴，而且海外销售占了全部销售的一大半，却常年亏损。只能依靠只占小部分的国内市场补贴。这就只好对国内市场尽量压榨利润。元器件的价格都是公开的，要想增加利润，手法就只能是高价+偷工减料。

 

以至于自从2006年海外价格战激烈开始，这个公司在国内的产品肉眼可见的越来越价高质次。国内外同样配置的东西价格差很多，甚至同样型号款式的产品，不但价格国内贵，仔细看配置国内产品全面缩水，只有个壳子是一样的。

 

对于这个价格差，某想本可以大方说明是为了市场，但是杨某庆2008年曾经有过神论：“如果定价太便宜，用户可能会觉得产品不好。”既然要利润最大化，售后维修作为数码产品成本一个重要部分，自然能省就省，所以也越来越差。

 

一旦产品出了问题，召回产品只召回国外产品，这种恶劣的事情居然发生了不止一次。结果一次在受询问时，相关负责人竟然说“因为这款产品国内比海外卖的太多，召回的话成本太高。”这种话在国内消费者听来很容易高血压。不过话又说回来，很多西方企业对中国市场经常也是这个态度，出了问题只召回海外市场，中国市场上最多发个通知。

 

某想十几年如一日的不转弯，并且在稳住了国外中低端市场份额后，开始大规模冲击高端市场，以至于当时高端机海外售价比国内低一半！

 

有一说一地讲，他们的高端产品还是不错的，我以前公司给配发过一个X系列笔记本，确实非常硬，当然价格也非常贵。当时很多人专门从美国买某想电脑高端机卖到国内，有的干到财务自由了。

 

直到2018年，口碑崩盘+竞争对手出现，转而开始减少国内外差价，并努力更新产品线，才保住了国内市场。可笑的是，某想在海外市场也没有能击倒对手，还把国内消费者得罪了一堆，可以说真的是一路骚操作。

 

从这个基础问题开始，又衍生出一个最最致命的问题。就是这个公司的屁股是坐在哪里的？

 

因为区别对待国内外市场，某想在国内外就总是两副嘴脸。面对国内市场要么傲慢要么敷衍，天天打“支持民族企业”这张牌，政府采购的时候打，推销产品的时候打，产品有问题被人抵制了打。结果某想为了海外市场，把集团总部搬到了美国和中国香港，管理层中一大半高管是美国人，更离谱的时候，都这个时候了，还在打民族企业的牌子，我们民族真够倒霉的。

 

虽然严格说某想还不能算美国企业，但是如此对待国内消费者，这种公司和民族企业实在是不搭界。

 

更大的问题是优待海外市场，某想就把自己按照外国的标准进行改造，在海外动不动说“全球化”，甚至把某想国内部分叫做“某想中国”，人们称北京的某想为“美国某想驻中国办事处”。

 

这样子刻意的取悦外国用户，在海外雇佣了很多外国人，这些外国人更是骚操作不断。因为文化隔阂和有人刻意为之，造成了几次严重事故：一次是2017年“918”，某想台湾使用二战日本军旗和日本武士作为宣传背景，这种明显刻意行为，官方只是敷衍处理，甚至说“这需要美国总部决策。”

 

另一次是在产品销售的国家选项中把中国和台湾并列，这种做法明显是和国外企业“接轨”。至于一些可以看出是因为文化差异造成的误会，就不刻意拿出来说了。

 

随着国内外交流越来越密切，某想每次在海外骚操作，都迅速在国内扩散，做法也越来越让人厌恶。某想的形象也越来越差，但是却一直想着“全球化战略”，想着在海外市场拓展。

 

其实我上文也分析过，你在海外和国内两套价格这事从商业角度讲也不是不能理解，但是很多时候是个二选一的问题，你走了一条“国内补贴国外”的路，就别再打着“民族企业”旗号了，哪有民族企业压榨自己民族的，这样做非常招人烦。

 

2018年，以中兴被封杀为开始，中美贸易战爆发。在这个大背景下，某想多年以来重海外市场轻国内市场，各种双标行为的性质就变了。以前的事情被一件一件翻了出来，于是被舆论一边倒的谴责，口碑彻底崩了，“民族企业”更是成了个笑话。

 

甚至一些原本并不严重的事情，经过传播也变得非常严重。

 

比如2016年里斯本5G标准投票的事情，这事说复杂也复杂，说简单也简单，通信跟火车似的，为了各个铁路公司的火车能在彼此铁轨上跑，就得协商“协议”，因为各个公司都想让别人用自己的标准，然后就有了华为和高通的那次投票。

 

在其中一次投票中，某想投了高通。尽管它的投票根本影响不了结果，可能也是觉得自己既然影响不了结果，那就趁机向美国示个好吧。可是谁能想到这事很快传到国内，群众群情激奋，对它的声讨一浪高过一浪。

 

这种行为政府可能觉得能接受，商业圈里也觉得凑合，后来任老大也跟老柳通过电话表达了理解，但是老百姓不接受啊，老百姓的观念里，大是大非的问题要有立场，“如果不是100%的忠诚，就是100%的不忠诚”。

 

更严重的是即使到了这个时候，某想依然不愿意转向。想想也是没有办法，十几年来在海外市场投了那么多钱，表现了那么久的“国际化”，不惜把国内市场的口碑都败掉了。这样费力好不容易获得的市场，一旦公开表态站队，肯定是“主动招雷”。

 

而几十年来没有核心技术的问题，这时成了某想的死穴，所有东西都能买的时候，不过是利润率变化，在贸易战封杀下就是死路。

 

某想虽然早期起步早，但是在2018年，虽然看起来体量还很大，但是不过是空心的，别说和华为比了，甚至不如小米。如果封杀，即使国家全力支持，老百姓放弃前嫌支持你，某想你有什么东西卖？1984年，某想开张的时候什么都没有，倪光南带来了汉卡，某想才有了产品。如果美国封杀，现在的某想又会手里什么都没有。

 

某想只能怂，不表态，不出头，就像课堂上老师要提问，没好好复习的孩子恨不得把头塞到课桌里，努力不让美国看到自己。同时稍微往中国市场倾斜一点。希望贸易战赶快过去，自己得以继续过去岁月静好的日子。

 

从这里也能看出来，某想这个公司从商业角度来看倒也挑不出什么毛病，只是做事总有那么一种不上台面不体面的气质。

 

至于某想股权的问题，主要是是否有非法侵占国有股份的问题。

 

某想股权变动复杂的能写本书了，但是大方向很简单，这个公司最早资金是中科院给的，人都是中科院分出来的，技术是倪光南从中科院带来的。中科院一直是100%持股，然后利润分配方案是65%归中科院，35%归员工。

 

然后2000年在老柳的操作下，把35%的分红权变成了股份。然后2009年，中科院以29亿元把自有的29%某想控股股份出让。也就是说2009年某想的作价只有100亿。这笔账我不知道怎么算的，而那29亿怎么来怎么去的，也是一笔说的清捋不清的糊涂账。

 

相当于说，当初用了中科院的名声和资源，倒腾了一个公司，现在中科院占比已经很低了，而且在某想董事会也没啥控股人。当然了，如果走法律程序，我估计全程也是合法的，尤其早期的很多事，都不一定有立法。

 

6

 尾声

 

按照某想新的财报，去年销售额大涨达到4000亿，利润大涨达到80亿，算了一下，2%的利润率，还是“大涨”以后。总共80亿的利润，其中9.3亿给高管发了工资。

 

这里就有个问题，公司给高管发高薪有问题吗？

 

如果你大大方方承认自己是美国公司，这个一点问题都没，因为美国企业就是这样的，甚至奥巴马都攻击过华尔街给高管发高薪，其实不止华尔街，整个美国都这样。

 

但是某想一直在标榜民族企业嘛，冒充民族企业赚了钱，是不是就得跟这个民族的人观念保持一致？我们民族讲的就是“德要配位”，你用这个牌子赚钱，你就得有自己的担当，你做不到，那你就该骂，而且消费者作为衣食父母，骂你也就忍着吧，毕竟没啥爱是无缘无故，也没啥恨是无缘无故。

 

深层次里讲，某想在法律上估计没啥问题，不然用不着大家说道，早就被查了，本质都是大家对某想满满的失望。

 

还是当初你把自己捧那么高，大家也认可你的地位，什么“民族品牌”，什么“行业教父”，地位和尊重都给足了，最后你却弄成这样，不思进取，不断挑战本民族老百姓的底线。

 

或者说这个公司跟咱们现在看到的那些网红是一样的，没啥理想，只想多多赚钱，怎么赚怎么来，只是现在没有一个网红自己说自己是“民族网红”，如果那么说，估计也挨骂。当然了，有不少人说老柳卖国贼，这个也谈不上。

 

对于某想，再总结一句，“给过你机会，你不中用啊”，是啊，你不中用，菜就是原罪，菜还搞出来那么多骚操作，也难怪大家日常骂它了。

 

全文完，

转自微信公众号：九边”。

 

 

作者 | 小肥财

数据支持 | 勾股大数据（www.gogudata.com）

为什么选择海尔智家？

 

1、市场习惯性地将公司的高毛利率归结为冰洗业务相对更高的市场定位，而诟病其归母净利润率依然低于核心可比公司。较高的期间费用率通常被解读为复杂的股权与业务结构下，内部摩擦带来的企业运营低效。实际上较低的利润率主要来自于股权（少数股东权益大，关联交易降高）、组织、产品（高盈利能力的空调业务占比较低）以及市场结构（持续并购叠加自主创牌，海外盈利能力承压）的差异；

 

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 主营业务

（一）概览

 

1）海尔智家股份有限公司（原名：“青岛海尔”）是为全球用户定制美好生活解决方案的智慧家庭生态品牌商，总部位于中国青岛。公司主要从事冰箱/冷柜、洗衣机、空调、热水器、厨电、小家电等智能家电产品与智慧家庭场景解决方案的研发、生产和销售，通过丰富的产品、品牌、方案组合，创造全场景智能生活体验，满足用户定制美好生活的需求。公司成立于1980年代，并于1993年、2018年、2020年分别在上海证券交易所上市（600690.SH）、法兰克福交易所上市（690D）和香港证券交易所上市（6690.HK）。

2）在海外市场，公司始终坚持自主创牌战略，通过自身持续耕耘与并购整合，先后收购日本三洋白电业务（2015）、美国GE家电业务（2016）、新西兰Fisher&Paykel公司（2018）、意大利Candy公司（2019），持股墨西哥MABE48.41%股权，构建起“研发、制造、营销”三位一体的当地市场竞争力。通过不断优化资源配置与平台共享、发挥全球战略协同优势，实现“海尔、卡萨帝、Leader、GEAppliances、Fisher&Paykel、AQUA、Candy”七大世界级品牌布局与全球化运营。

3）人单合一模式：“人单合一双赢”的利益观是海尔永续经营的保障，是公司自我激励及赋能企业文化的驱动力。“人”指具有企业家及创新精神的员工，“单”指创造用户价值，人单合一管理模式鼓励员工以企业家的心态为用户创造价值，并实现与公司价值和股东价值相一致的自我价值。人单合一管理模式有效地打破“部门墙”、促进创新并提高企业效率，目前该模式已被多家公司及研究机构作为研究对象；

4）全球大家电行业的领导者：根据欧睿国际，公司连续12年蝉联全球大型家用电器品牌零售量第一名。2009年至2020年，海尔品牌制冷设备、洗衣设备的零售量在全球大家电品牌中分别连续13年和12年蝉联第一。

5）全球智慧家庭解决方案的引领者：根据欧睿数据，依托全品类的家电产品优势，公司是业内首批推出智慧家庭解决方案的家电企业之一。公司利用互联家电产品及合作资源、海尔智家APP及海尔智家体验云平台，与线下的体验中心和专卖店相结合，为用户提供不同生活场景的智慧家庭解决方案。

来源：国际市场调研机构欧睿国际，2019年零售量统计数据；北京中怡康时代市场研究机构，2019年零售量统计数据

 

6）中国智慧家庭业务由全屋食品解决方案（食联网）、全屋衣物解决方案（衣联网）、全屋空气解决方案（空气网）及全屋用水解决方案（水联网）构成；

7）食联网生态：建立“智慧网器+名厨+生态预制菜”模式，联合中国烹饪协会推进数字化菜谱工作，精选各地美食预制品，实现食材到家免清洗、免调味、免搭配，节省操作时间。

 

8）衣联网：联合洗涤剂行业，首创墨盒洗系列。通过“专业洗护+自研专用洗衣液+智慧配给”，为用户提供衣物护理、亮色护色、洗涤剂购买等一系列主动服务体验。在“1+N+生态”商业模式的赋能下，通过新型洗护门店，提供给用户衣物的洗涤、护理、存储、搭配、购买全流程一站式的消费体验；打通服装、家纺、奢侈品、酒店、地产物业等9大行业生态资源，2021年6月末，洗护联盟已经签约3000家以上洗护网络。

9）水联网：海尔智慧用水全屋方案将全屋净水、全屋软水、全屋热水和全屋采暖一站式配齐。例如卡萨帝采暖炉可以实现远程操控，在用户回家之前就提前预热好房间，还可以根据用户的生活节奏，分时段预约加热。

(二）三翼鸟

 

1）2020年9月，海尔智家发布全球首个家居场景品牌“三翼鸟”，从原来的“卖单品”正式升级为“卖场景”；

2）三翼鸟并非提供全部的家装用品，而是通过与装修、建材、卫浴等家装企业合作共同为用户打造多种场景。海尔家电之间能够联网，实现家电间的联动和智能化服务；

3）三翼鸟提供完备的包括阳台、厨房、浴室、客厅、全屋空气等智慧场景的解决方案。比如阳台不仅具备洗衣功能，即洗即干功能腾出的位置还可以裂变出健身、休闲、亲子等场景。当前三翼鸟能提供各式各样的场景，合计超过1000套；

4）构建闭环生态圈：三翼鸟链入“食联网、衣联网、空气网、水联网”等生态圈，在海尔无界生态的平台上构建一站式智慧生活解决方案。比如，2019年衣联网与头部洗衣液品牌合作开发首台“墨盒洗衣机”，实现洗衣液自动检测投放，无需人工添加，存量不够时能够经允许自动下单补给。

5）可迭代、够智能：三翼鸟的场景品牌能够根据“物”的状态自动发掘消费者需求，提升用户生活质量。家电和可以像手机系统升级一样升级网器，让它学习新功能。目前最新的升级之一就是“无感支付”，即滤水器滤芯被检测到需要更换时，平台会自动联系服务人员予以更换、洗衣液余量不足时能够自动购买。

6）智能家居在国外已有超过五十年的发展历史。21世纪初，境外企业将智能家居引入国内，并占据绝对的市场地位，产品价格高企。经过多年发展，国内企业在智慧家居赛道占据主导地位。

7）截至2021年6月底，已建成382家三翼鸟001号店（三翼鸟产品、场景和服务的全方面实现），赋能建材家装市场触点1600多家；

 

8）推出全屋整装、局改焕新、定制家电等服务，为用户提供涵盖厨房、阳台、浴室、客厅、卧室以及全屋空气、用水、智能等智慧家庭全场景解决方案，半年智慧成套销售额较去年同期增长39%；

 

9）研发三翼鸟APP，聚合设计师、家装、家居、建材等资源，为用户提供从方案设计、场景规划、装修交付一站式的个性化解决方案；

 

10）智慧场景面向未来，在我国拥有较大市场空间；

供给端：AI、5G和云计算技术的进化为强化智能家居产品力提供技术支撑，其好用程度的深化提高产品的渗透率；

①领先的AI技术优势能够帮助机器理解并执行人想做的事情，真正实现人机交互，尤其是生物识别技术。

 

②5G落地可减少网络延迟、提高产品处理速度，提高各部件之间的“感知”；

 

③云计算是家居的智慧来源，让空调能够根据环境调节室内温度，窗户根据天气变化自动开关。

 

需求端：“懒人经济”智慧化转型，激发智能家居新需求，家电类产品最受“懒人”瞩目。

 

依托海尔产品、渠道与技术，三翼鸟优势明显。

 

（1）与非实体制造业的企业相比，海尔拥有完整的家电品类矩阵，质量上乘的家电产品。在渠道端，布局广泛的线下门店。（2）与传统家电制造企业相比，海尔拥有成熟的物联网技术。2006年开始入局物联网，经多年迭代，海尔当前已有能主动服务的智慧家庭物联网系统，海尔智家APP下载量达1.2亿次。

 

（三）卡萨帝

 

1）得益于在高端领域的15年布局，卡萨帝已成长为本土高端第一品牌，产品、渠道、品牌建设三维度的护城河已经形成。

 

2）21H1在高端冰箱、洗衣机、空调等品类的零售额份额排名第一。线下方面，卡萨帝洗衣机及冰箱在中国10000元以上市场的份额达到78%、37.9%，空调在中国15000元以上市场的份额达到37.98%。冰箱、空调、洗衣机的线下市场均价为行业均价的两倍到三倍。

 

3）卡萨帝品牌持续扩大在行业的引领优势，2021年上半年收入增长74.4%。卡萨帝品牌在核心商圈、家居建材商圈新开触点网络2,589家；在高端七星级服务的基础上，提供“小到改橱柜，大到改厨房、改阳台、改卫生间”空间场景解决方案；卡萨帝品牌2021年上半年新增会员18万人，可享受到积分权益、等级服务。

 

4）2020年卡萨帝售出的家电产品中有超过20%成套下单,其中厨电套购比例达到39.17%,家用空调套购比例达36.69%。

 

5）从高端产品营收占比来看，仅以卡萨帝为例，近年来其营收占公司总营收比重稳步提升，2017年比重约为2.73%，至2021H1比重接近5.5%，仍有很大空间。

 

6）作为房屋购置时的必要产品，房价上涨背景下家电产品相对价格明显下降，且消费者对于家电产品价格敏感度有所降低，因此从需求端来看高端家电产品提价空间相对较大，且提价压力较小。

 

（四）海外市场

 

1）公司在北美洲、欧洲、南亚和东南亚、澳大利亚和新西兰、日本、中东和非洲等超过160个国家和地区为用户制造和销售全品类的家电产品及增值服务。

 

2）北美市场：市场集中度高，GEA稳居头部，未来高端化+降本增效改善利润率。北美厨冰洗市场较为集中，GEA凭产品力强、品牌多元等优势稳居头部，厨电尤为突出。海尔利用研发、供应链优势助力GEA高端化转型+降本提效，未来利润率有望向惠而浦靠拢。

 

3）欧洲市场：2020年海尔系市占率7.2%，未来主攻大众端+CANDY净利率提升。HAIER与CANDY处于欧洲市场中游，二者主打性价比，契合偏大众端、集中度低的东欧市场。CANDY未来或通过降低供应链成本，提升净利率。

 

以自由嵌入式冰箱研发为例，国内MSA保鲜控氧模块、北美冰水模块、新西兰精钢滑轨、巴西气悬浮无油动力、日本散热扇，协同研发成就全新成果出炉，并兼顾了研发技术的深度与全面性。

 

（五）业绩

 

1）2021H1收入1116.19亿元（YoY+16.6%），相比2019H1+11.6%。剔除卡奥斯和日日顺物流业务剥离影响，2021H1收入分别较2020H1、2019H1增长27.2%、22.7%；2021H1归母净利润68.52亿元（YoY+146.4%），扣非归母净利润62.70亿元（YoY+144.0%），非经常损益主要系政府补助及资产处置；毛利率30.1%（YoY+2.1pct），归母净利率6.1%（YoY+3.2pct），主要原因为提升高端产品占比消化成本压力，持续优化供应链提高效率，以及处置低毛利业务；

 

2）2021Q2收入568.5亿元（YoY+8.1%），归母净利润37.98亿元（+122.1%）；毛利率31.6%（YoY+3.1pct），归母净利率6.7%（YoY+3.4pct）；

 

3）原材料成本压力下，公司聚焦高端品牌、场景品牌、生态品牌的三级品牌升级战略，依靠卡萨帝增长、海外高端创牌、供应链提效等带动毛利率提升；

 

4）同时，数字化转型提效显著，剔除卡奥斯业务收入影响后，同口径下销售、管理费用率分别-1.6pct至15.0%、-0.7pct至4.5%，主要因为在中国市场持续推进数字化转型，优化组织运营效率与费用投放效率；海外市场规模快速增长以及运营效率提升；

 

5）归母净利率提升亦有海尔电器并表所致。海尔股权相对复杂，存在管理效率较低，管理层激励不足的弊端。在私有化之前，海尔集团家电资产分布在海尔智家和海尔电器两大平台，其中海尔智家负责国内空调业务、国内冰箱业务、国内厨电业务以及海外业务，海尔电器则负责国内洗衣机业务和国内热水器业务。虽然两者之前有明确的业务分工，管理层成员构成相对独立，且其KPI考核机制也分别独立进行，迫于绩效压力各品类之间难免产生内部竞争，导致整体利益的不一致性；同时不可避免的大量关联交易以及两个平台之间交错分布的内部定价结算给公司管理增加难度。

 

a. 2019年来公司对管理平台进行大幅数字化改良，将经营过程中的各环节节点（门店、物流、仓储等）实现统一串联；2020年公司完成对海信电器的私有化，进一步理顺治理。

 

b. 海尔分销体系内部化以及多年来相关战略布局使得费用支出水平整体维持较高水平，后续仍有较大改善空间。

c. 多年高端品牌建设和海外市场布局使得海尔融资支出明显高于其他两大白电龙头，随着收入规模的逐步扩大，公司财务费用率将逐步摊薄，海尔电器的账上现金也有助于偿还海尔智家的债务。

（六）国内市场

 

中国区：各品类份额全线提升，2021H1中国区收入575亿元（YoY+29.9%），经营利润38.70亿元，较2020年同期增长50.1%，经营利润率为6.74%，同比+1pct。

 

竞争优势扩大，各产业份额持续提升；卡萨帝收入增长74.4%，其中卡萨帝空调、厨电、热水器分别增长124.6%、164.5%、87.6%；通过数字化平台与运营体系建设提升终端获客能力与转化效率。

 

（七）海外市场

 

海外收入快速增长，盈利能力持续提升。2021H1海外收入569亿（YoY+23.4%，占比51%），经营利润32.20亿（YoY+113.4%）；经营利润率5.7%（YoY+2.4pct），仍有提升空间。海外利润的暂时落后仍系由整合初期的投入、利息成本拖累，随着公司业务规模的扩张，高端产品的走强，海尔海外盈利能力有望向当地龙头逐步贴近。

 

分区域看，北美、欧洲、澳新、南亚和东南亚市场分别实现收入同比增长19.8%、34.9%、38.6%、44.9%和23.8%，日本市场同比下降1.1%。

 

根据欧睿数据统计，2020年，公司在亚洲大家电市场零售量排名第一，市场份额18.6%；在北美洲排名第二，市场份额22.0%；在澳大利亚及新西兰排名第二，市场份额13.4%；在中东及非洲排名第三，市场份额8.4%；在欧洲排名第五，市场份额7.2%。

 

海外业务持续高速增长缘于：

 

a. 加速高端创牌，通过七大品牌满足不同用户群的需求，以高端产品阵容持续迭代用户体验；

b. 抓住线上渠道及数字化营销趋势，持续提升线上销售占比，塑造差异化竞争优势；

c. 坚持本土化运营体系建设，完善全球供应链布局及提升制造效率。

 

海外市场-美国

 

2021年上半年收入增长19.8%达到353.24亿元，在北美市场实现收入及利润创纪录增长。高端品牌和高端产品的创新是赢得市场的关键。近年来增速放缓，已进入市场成熟期；

 

全球协同及整合是应对材料通胀、零部件短缺及物流成本压力的关键。

 

GEA持续高端化，供应链协同降本，份额、盈利有望提升。

 

a. 海尔研发输入支持GEA高端化，产品力提升获取更多份额。2020年北美销售收入增长10%，其中高端品牌增长30%以上。

 

b. 海尔利用全球供应链优势，助力GEA降本提效。

 

c. 高端化提价+成本降低促进毛利增长，GEA利润率有望向惠而浦靠拢。

 

海外市场-欧洲

 

2021年上半年欧洲市场销售收入较2020年同期增长34.9%，达到90.94亿元。

 

欧洲大众市场有望被攻克，CANDY净利率亟待提高。

 

a. HAIER和CANDY更契合偏大众端的东欧市场；

 

b. CANDY发展方向：降低供应链成本，企业净利率亟待提升。CANDY公司盈利能力较弱，2017年净利率仅0.19%，未来有较大提升空间。

 

 

核心竞争力

 

 

公司在中国大家电市场长期保持全品类的领先地位，这也是公司发展智慧家庭解决方案的基础。

 

在10多年前开始在中国市场建设高端品牌卡萨帝。卡萨帝品牌融合了公司在全球范围的技术实力、产品开发能力、制造工艺等优势，及专属营销和差异化服务。2021年上半年卡萨帝品牌已在中国高端大家电市场中占据绝对领先地位，在高端市场冰箱、洗衣机、空调等品类的零售额份额排名第一。其中，就线下零售额而言，卡萨帝品牌洗衣机及冰箱在中国万元以上市场的份额达到78%、37.9%，空调在中国一万五千元以上市场的份额达到37.98%。冰箱、空调、洗衣机的线下市场均价为行业均价的两倍到三倍。

 

于业内率先基于客厅、厨房、卧室、浴室、阳台等生活空间内的个性化生活场景，向智慧家庭解决方案转型。用户可以以公司的海尔智家APP为入口，进行已有设备交互、下单、取得服务，满足在特定生活场景下的全面需求。

 

公司坚持依靠自有品牌与并购开拓海外市场。公司的这一经营策略帮助公司建立了多品牌、跨产品、跨区域的研发、制造、营销的三位一体模式，实现自建、互联及协同运作。2021年上半年，公司在全球运营十四个研发中心、122个制造中心、108个营销中心，并在海外市场覆盖接近13万个销售网点。

 

充分利用全球协同平台及研发、产品开发、采购、供应链、营销及品牌推广等综合功能，并能够将已有的成功市场经验共享拓展至全球各个市场。已通过自主发展和并购形成了七大品牌集群，在全球各主要市场持续提升市场份额。

 

拥有出色的并购整合业绩，能力体现在：在被并购企业中推行人单合一模式；利用全球平台，在战略、研发和采购等方面赋能被并购企业，促进其提高竞争力；公司具有开放包容的企业文化，支持被并购企业建立灵活的自主管理机制。

 

员工和股东利益绑定，管理层长效激励机制逐步完善。

 

经公司2021年6月25日召开的2020年年度股东大会审议通过，公司推出了A股、H股核心员工持股计划（2021年-2025年）。2021年A股、H股员工持股计划均已建仓完毕。

 

A股过户价格为27.79元/股，过户股份共计25,440,807股，占公司总股本比例为0.27%；累计买入公司H股股票3,757,000股，占公司总股本的0.04%，成交均价为港币28.268元/股，成交金额约为106,202,910.00港元。

 

要求2021年度公司经审计的归母净利润较2020年备考归母净利润（剔除出售海尔卡奥斯物联生态科技有限公司（简称“卡奥斯”）54.40%股权的一次收益）增长超过26%（含26%），2022年度公司经审计的归母净利润较2020年备考归母净利润（剔除出售卡奥斯54.40%股权的一次收益）年复合增长率超过18%（含18%）。公司2020年归母净利润为111.6亿元。剔除出售卡奥斯股权影响后，公司2020年备考净利润为95.2亿元人民币。

 

7月29日，公司发布2021年限制性股票期权激励计划，拟授予激励对象股票期权5100万份，约占公告时总股本的0.543%。激励计划首次授予的股票期权及预留股票期权的行权价格为25.99元，涉及激励对象共400名骨干员工。行权考核以5年作为考核周期。对于首次授予的股票期权的业绩考核目标为：1）第一个行权期：以2020年经调整的归母净利润（95.2亿元）为基数，2021年度归母净利润增长率达到或超过30%，即至少为123.76亿元。2）第二、第三、第四与第五个行权期：以2021年度归母净利润为基础，2022、2023、2024、2025年度归母净利润年复合增长率分别不低于15%；对于2022年授予的预留部分，考核目标为当年度至2021年归母净利润复合增速达到15%。每期行权的比例均为20%。

 

员工和股东利益绑定

 

授予公司董事会或董事长及其授权人士决定回购不超过公司已发行H股和/或D股股份数量的10%的H股和/或D股的权利。并将依法注销回购的H股和/或D股股份。

 

2021年3月5日召开第十届董事会第十六次会议，同意公司以集中竞价的方式使用自有资金回购部分公司A股股份，回购价格为不超过人民币46元/股，拟回购总金额不超过人民币40亿元且不低于20亿元，回购数量不超过8,696万股，实施期限为自董事会审议通过回购股份方案之日起12个月内。至2021年8月底，公司已累计回购总股本的0.76%，购买的最高价为32.80元/股、最低价为24.89元/股，已支付的总金额为1,994,364,263.42元。

 

实际控制人架构比较复杂，如图

 

 

估值

 

 

10月14日，PE-TTM18.70倍

 

海尔智家在内外销收入仍延续较快增长，盈利能力稳步提升，公司业绩端延续优异表现，强α属性显现。高端化、海外盈利向上、及经营提效等长期逻辑持续兑现。

 

 

格隆汇声明：文中观点均来自原作者，不代表格隆汇观点及立场。特别提醒，投资决策需建立在独立思考之上，本文内容仅供参考，不作为实际操作建议，交易风险自担。

 

本文系基于公开资料撰写，仅作为信息交流之用，不构成任何投资建议。 

四年前，我刚入职阿里不久。

 

在一场内部员工培训会上（我们叫百阿培训，把各个业务的新人打散混合成若干小组，进行集中培训），有导师做了个演讲。说阿里会大力发展菜鸟，建设很多中间站点，淘宝天猫商家将他们的热卖产品存储到中间站点后，用户下单将直接从中间站点送达用户，送货速度将大大提高，京东送货快的优势将不复存在，阿里电商的收入将碾压京东。然后进入讨论环节，大家畅所欲言，纷纷赞美美好前景。

 

我一听顿时血气翻涌，这不鬼扯吗？忍了半天怎么也忍不住，站起来反驳，发表自己的观点：京东像商场，体验更好，但货源有限，淘宝像批发市场，体验一般但好在货源更广，两者互为补充，很难说谁碾压谁。

 

在自己公司为对手辩护，结果可想而知，我成了大家的靶子。反驳的观点很多我忘了，依稀记得有人说，京东好多是假自营，经常买到假货。本来上面我还算委婉的说淘宝体验不好，毕竟是自己公司，但是作为京东的忠实用户，看到别人说京东假自营买到假货，这怎么可以忍，直言不讳说淘宝假货太多、铺天盖地，成功将自己变成风暴中心。起来一个人，我反驳一个人，然后接着下一个反驳我，我也记不清反驳多少人了，最后主持人看这么吵下去没完没了，赶紧打圆场，才结束了这场辩论。

 

过了几天，有一个交换卡片的环节，每人有一张红卡片，一张绿卡片，红卡片写上要对你欣赏的人说的话，绿卡片写你要提建议的人的话。主持人还特地强调，收了绿卡片的人也不要难受，因为如果真是被人讨厌，也就懒得跟你说话了，也不会费劲给你写张卡片。第一个环节是送红卡片，都送完后，把红卡片多的人手里的卡片念一念，他们发表一下“获奖”感言。

 

我当时心想，这几天的培训活动，我都是积极配合，经常费劲脑汁的出些有建设性的点子，甚至批评那些佛性不作为的同事，我怎么也该收到几张红卡片吧。结果那些人缘极好或经历传奇的人，红卡片收了一箩筐，我等到最后一张红卡片也没收到。

 

接着是送绿卡片，卡片就不宣讲了，回去自己消化，我一口气收了三张绿卡片。

 

 

 

犹如兜头一盆冷水，周末我躺在宾馆，难受了几乎两天，中间组织吃饭也闷闷不乐。我在这个周末总结出十字真言：看破不说破，说破不好过。

 

培训最后一天晚上，我们在餐馆聚会。有位同事悄悄附在我耳边，说挺佩服你的，你是那天唯一敢说真话的人，我只能苦笑，他还加了我微信。这人其实也是个人才，明明也是计算机系出身，却对写代码一点兴趣没有，偏偏口才极好，好几次活动中以其滔滔不绝的口才震惊了我们，一问才知道，已改行做媒体报道，我们最后的晚会也是他主持的。

 

那三张绿卡片被我默默收藏了起来，三张卡片中反倒最短的那句——聆听、多聆听，让我印象最深刻，每当我跟人聊天中发现自己说的过多时，就常想起这句话，赶紧打住，看别人是否有什么想说没有。

 

（当我看《穷查理宝典》，说跟芒格聊天，就像坐上脱缰的马车，他总是滔滔不绝，根本停不下来，我不禁会心一笑。当然，我远远不能跟人家比啊）

 

后来我在阿里没待太久，压力太大不适应快节奏，辗转又经历了几家公司，现在转做职业投资。一晃四年多过去了，这场争论也在我的记忆中渐行渐远。

 

刚刚看到一个新闻，却将这件事从我的思绪中拉回（阿里的小伙伴们，你们还记得当年的那次争论吗？）。新闻说京东的收入已经超过阿里，当初的目标已经实现。下面是主要的一些报道：

 

新闻里说的京东收入超过阿里，你可能会不服气，会说，阿里就像房东，主要收租金，京东主要是自营自己进货自己卖，应该用阿里的GMV来跟京东收入对比，但不可否认，京东优势依旧，阿里出现强势新对手、又遭遇反垄断调查，的确是事实。

 

我总结了一下，新闻说了京东超过阿里电商的三大原因：

 

1 阿里对天猫旗舰店流量倾斜太多，使淘宝商家不满，转向拼多多。

 

2 京东自营品质有保证，阿里假货问题依然。

 

3 京东送货速度有保证，11点下单当日达，之后次日达，比淘宝天猫快得多。

 

同我当时的看法相比，京东的优势仍然是优势，而阿里的优势被弱化了，因为自身策略和拼多多竞争的问题。

 

我个人感觉也是如此，京东快递员的态度还是一样的好，非常有礼貌，有时还帮我门口的垃圾带下去。相比之下，物美搞的多点，利用其大卖场就在附近的优点，虽然送货快，但经常早上六七点别人还在睡觉时就来送货，敲门声音很重，几乎就是砸门，感觉很没礼貌，说了也不管用。淘宝天猫不用说了，我刚跟老婆确认了下，跟四年前相比，送货速度没啥明显变化。而且最要命的是，基本都不送家了，全给你扔小区外驿站，要你自己取去。

 

我自己的观察，京东的优势在消费者心中越来越稳固。我记得去年过年后疫情高峰时，水木社区有一个十大帖子，说以后只在京东买东西，因为疫情时发现只有京东能靠谱送货，至于大强子的私事，跟我有毛关系。大家纷纷表示，俺也一样（张三爷口头禅，B站热门弹幕词）。

 

所以思考一下，这背后的投资原理是什么呢？

 

先说阿里电商的优势，即平台的网络优势：节点数更多的网络，能比节点数更小的网络，享有远超节点差距的优势，因为连接数与节点数之间是指数增加的关系，例如一个大网络有一个小网络的10倍节点，则连接数是后者的100倍，优势也更大。这个概念，是从晨星资本明星主管帕特.多尔西的《巴菲特的护城河》里看到的，下面是书中的示意图：

 

网络优势其实也是先发优势的一种细分。奢侈品，如茅台、法国红酒、LV包等的社交属性优势，其实也属于网络优势，只不过是基于人际关系网的。

 

阿里作为一个电商平台，货源更广，卖家更多。买家买很多东西，京东要么没有，要么选择太少，不得不来阿里，因为这里有更多的卖家，卖家卖东西也不得不来阿里，因为这里有更多的买家。看起来一切但很完美啊，那为什么还要被拼多多抢商家、抢流量呢？因为还有另一种优势，叫低成本（低价）优势。

 

一个平台有网络优势，另一个平台有低成本优势，究竟谁能胜出呢？很难说。其实当年阿里也不是最先发的，美国的ebay比他更早进入中国市场，当年也是比阿里更有网络优势的，但阿里靠着低价优势（取消开店费），在中国市场打败了ebay。

 

 

你看，虽然网络优势这种先发优势很好，但是在绝对的低价面前也是不堪一击的。当年阿里靠低价打败ebay，现在拼多多靠低价吸走阿里的流量和商家，这很公平。

 

再进一步一想，低成本领先是很难持久的，因为总有人比你更低价。这也再次印证了我一直的观点——体验为王。体验好，恰恰是京东一直受消费者喜爱，且优势越来越明显的根本原因。虽然我后来一直没投资京东，可能是因为美股交易不方便，也可能是当年苏宁电器投资亏损后的零售股忌惮心理，但这也证明了我的观点，一样可以适用于变革频繁、竞争激烈的零售赛道。

 

好，最好总结几点吧：

 

1、作为一种先发优势，网络优势是很强大的，但前提是跟别人价格相差不太大，否则也会被别人的低价优势侵蚀，甚至打败。同样的道理，低价优势也可能被再后来者的更低价打败。体验为王。

 

2、看破不说破，说破不好过。虽然我当年说了真话后不好过，但我是有退路的，就是投资这条后路，我不会一直依赖一个组织，所以才会冒着被同事领导贴标签的风险。如果你要说真话，一定要掂量掂量，最坏的结果是什么，你是否有退路。有的时候有些环境，说真话会付出代价，大多数人不说真话也是明哲保身的无奈。（作者：雪球福爸）

转自：https://mp.weixin.qq.com/s/9ujE9c-KZLOn7Tfm5GPD9Q

 

中远海控，似乎已成投资界的网红顶流。

别的股票因为大涨而喧嚣，下跌就鸦雀无声。

海控有些不一样。

前几个交易日，海控破位下杀，但关注度却开始凌厉的V型反转。

在上升趋势中，股价跌破了上一个低点，突破支撑线。

无论是在趋势交易者，还是技术流的眼中，这往往意味着调整状态终结，往下走的空间被打开。

完成十倍涨幅，海控足足用了一年，而作为一支群众基础良好的国企大盘。

海控有的是时间吸引各路投机者。

但由于海运低迷了太久，太多研究员转行，缺乏信息优势，以至于买入海控的机构少的可怜。

所以坊间戏称，海控的十倍，是各路对海运一知半解的散户，用小推车推出来的。

那就能理解为什么当前太多人想不明白，在运费连创新高，PE不到2倍的“极度低估”，赚钱赚到手软的情况下，海控依然跌的让人心惊肉跳。

这段时间，君临见了不少人在海控上亏了大钱，愤而怒骂A股不成熟、市场眼瞎，海控告别周期性，未来可期之类云云。

要我说，这些都是追高者的哀嚎。

航运服务，作为一种无差别的大宗服务商品，依旧没有告别周期性。

下面，我们准备从海运基础知识说起，回到这轮行情的起点，来分析下终点的问题。

1

很多人是通过BDI，也就是“波罗的海干散货指数”，了解的航运板块。

简单来说，就是BDI指数高，那海运板块就差不了。

估计以上就是绝大多数人对行业的概念，仅仅止步于BDI而已。

实际上，海运比人们概念中复杂的多。

无论是行业自身分类、特征、供需结构，链条很长，地域跨度大，影响经营的变量之多，是其他行业无法望其项背的。

我们一步步来，从海运市场的梳理开始。

海运分为客运和货运，客运可以忽略，主要看货运。

根据货物运输种类不同来分类。

货运大概分为干散、油运、集装箱、件杂货、液化气、化学品，还有特种物品等。

从运输量上看，市场最主流的是干散、油运、集装箱。

这三者占了全球海运贸易量市场份额的90%，是绝对主导。

也就是说，我们在讨论海运时，说的就是这三类。

集装箱最常见，指将货物装入统一尺寸的箱子里，再将箱子码在甲板固定卡位，加固。

运输的主要是工业制成品，例如手机、衣服鞋袜、五金机电等。

这就意味着，集运和终端消费密切相关。

油运好理解，就是原油运输和成品油的运输，用油轮。

干散货呢，主要运输大宗干散货，如矿石、煤炭、粮食等，货物装入船舱进行运输。

油运和干散货，更多和生产端相关。

干散船

来源：网络

从全球海运的贸易量来看，干散货加起来几乎占了整个海运货运量接近50%。

这里面最经典的航线，当属C3、C5。

C3从巴西运铁矿石到青岛，C5是从澳大利亚西部运铁矿石和煤炭到青岛。

然后才是大西洋往返航线。

这两大航线，又占了干散货运输的近7成。

换言之，干散货运输情况的好坏，是决定整个航运市场的关键。

而中美欧，尤其是中国经济的好坏，决定了干散货运输市场的景气与否。

集装箱最小，大概只占海运贸易量的15%。

但集运与前两者比，又有些特殊，因为他有相对硬性的时间要求。

明确规定了启程和到港时间、出发点和目的地，如果航班延误或者需要协商时间，很可能导致市场份额丢失。

所以与消费端更密切的集运，更像是“海上送快递”。

既然是送快递，那么不难推测，关键航线需要连接工业生产国和消费国，也就是亚洲——欧洲，亚洲——美国。

最后是油运，约占25%。

油运不是本文主角，但是一个重要对比分析对象，具体下面再说。

除了货物运输品种的分类，海运还有一个重要知识点就是船舶的大小。

简单来说，大船跑长途，即干线，小船跑短途，即支线。

对行业特征有了基本了解，下面再来说海运的盈利问题。

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海运要挣钱，无非是靠货运量和运价。

根据WTO的数据，2012年起，全球贸易货量的增长率已经基本稳定。

这意味着全球贸易结构已经稳定下来，集运行业市场规模从高增长进入稳定增长阶段。

其实这个时间点很有意思。

2012年，恰好是中国告别两位数高速增长，进入“减速换挡期”的新常态的时间点。

也就是说，从中国加入WTO到2012年，全球贸易结构发生两个层面的变化。

一是中国成为制造中心，对贸易结构进行了洗牌。

二是中国超高速增长，对全球贸易总量进行了大规模拉动。

那么可以推出：全球贸易结构想要再一次进入“不稳定”期。

需要一个经济潜力和中国不相上下的经济体，保持超高速的经济增长。

印度？

散装的，似乎不太可能。

东盟？非盟？

更散，也不像。

要知道，中国经济的辉煌崛起，本身就是一种小概率的奇迹。

那么就可以说，决定海运的盈利能力关键，量不重要，价格是主要矛盾。

这就回到了开头的BDI，投资最为关注的运价指数环节。

现在你也许知道BDI是干散货运价指数，就是运煤拉矿的运价指数。

BDI和集运、油运无关。

实际上，BDI是由四种不同大小的船型对应指数组成。

即BCI、BPI、BSI、BHSI分别按25%的权重加权平均来的。

BCI，好望角型船运价指数，就是超大型船，10万吨以上。

BPI，巴拿马型船运价指数，大型船，6~10万吨。

BSI，超灵便型运价指数，中型船，4~6万吨。

BHSI，灵便型运价指数，小型船，1~4万吨。

通常而言，分析宏观经济，主要看BDI。

如果看铁矿石，就要关注BCI。

煤炭和粮食，要看BPI。

化肥、镍矿、铜矿等相对比较小宗的货物，主要看BSI和BHSI。

油运指数，也是波交所发布，相对权威。

一个是BDTI，一个是BCTI，对应原油油轮指数和成品油油轮指数。

集运指数呢，和波交所无关，要看上海航运交易所的CCFI——中国出口集装箱运价指数。

CCFI是世界第二大运价指数，被联合国钦定为权威数据。

道理很简单，中国是工业品出口大国，集运需求大国，按照甲方才是爸爸的原理。

所以中国集运市场举足轻重，集运运价有代表性，有风向标的作用。

有了三大指数的基础知识，下面我们把这三大代表性指数叠加在一起。

会发现一些有趣的现象。

1、集运指数CCFI涨幅最为凌厉，创造了历史记录。

2、干散货指数BDI较CCFI有滞后性，但涨幅刚超过2012年水平，不及2008年顶峰的一半。

3、油运指数继续躺平，几无波澜。

理论上，海运三板块，各自有对应的供应和需求，互相不交叉。

比如运油的船不能装干散货。

但这只是理论上，在某种特殊情形下，三板块中某些板块可以相互转化。

至于如何转化，这里卖个关子，下文讨论。

实际上，三个现象可以转换为三个问题。

为什么集运率先上涨，且涨幅远超干散？

为什么干散会慢一拍？

为什么油运会躺平？

总之，三个现象和问题互为关联，而解答这三个问题，是我们分析海运这波行情的关键。

故事要回到2020年3月底。

即懂王签署《新冠病毒援助、救济和经济安全法》，要给美国人民按人头充值1200刀开始。

3

给人民充值，不仅是个政治问题，也是个技术问题。

给哪些人充？怎么冲？哪些人足额充？哪些人要扣减？哪些人先充？

对本文而言，充值先后问题是关键。

按照法案规定，向IRS（美国税局）提供直接存款信息的，从4月9日开始发。

未提供存款信息，从4月24日开始发放，优先发给低收入人士。

也就是说，边际消费倾向最高的低收入人群，差不多在5月底就基本上领到钱了。

随后M1就直插云霄，激增16万亿，相当于平均每个美国人多了5万刀。

充值效果立竿见影，6月起，美国消费能力就迅速恢复。

进口立即V型反转。

在当时疫情蔓延世界的环境下，谁一马当先在向美国出口呢？

CHINA。

所以从2020年6月起，CCFI的中美干线——美西线，需求快速恢复。

美西线运价指数先于其他线迅速上涨，并创了历史新高。

那么其他航线的后续上涨如何解释呢？

首先，美国财政补贴力度最高，高达GDP的25%。

接下来是澳大利亚，日本、英国、加拿大，比例在18%~16%之间。

但美国的补贴，发钱是大头，经过了三轮丧心病狂的充值，叠加疫情抑制服务消费，造成了需求一股脑涌向商品消费。

直接导致美国进口呈现出爆发式、持续地增长。

那么这里运价上涨逻辑就在于，美国需求的率先、爆发式增长，导致两个层面的现象：

 一是美线需求暴涨，将吸引其他航线的运力。

这将推高其他航线运价，带动其他航线运价上涨。

如果说运力的问题还可以通过航线、价格来自动调节。

港口的问题，就是个死结。

 二是进口量短时快速增长，再加上疫情对卸货、后续运输的影响。

当集装箱超出码头、内陆输运体系的处理能力上限，码头拥堵的矛盾就会爆发。

码头瓶颈，直接导致集装箱和船舶的周转率下降，影响了后续运力，又促使运费上涨。

陷入恶性循环。

根据Sea-intellenegence的数据，由于港口拥堵，导致全球约12%的有效运力损失。

实际上，此时的全球海运市场已进入高度不确定阶段。

疫情影响不确定、各国刺激政策选择、强度的不确定，叠加市场主体的认知差异不确定……

而当一切脱离了既定轨道，市场预期变的混乱，波动就会加剧。

例如著名的苏伊士运河堵船6天。

要知道，每艘船舶都有固定的航线和时间安排，船一堵就是一串。

当前航次、后续航次都将滞后，其影响造成的波及，可能会持续好几个月。

类似的事件，还有5月盐田港、8月宁波港因为疫情爆发的部分关闭。

而三季度又是欧美消费旺季，供给短缺的矛盾又再次被放大。

总结来说，CCFI上涨分为两波：

 第一波是美国需求大幅增长，导致美国港口拥堵，带来船舶周转率下降。

船舶周转下降，意味着同样的货物需要更多的船来运输，比如跑欧洲的船就会调配来跑美国，于是就形成了一个吞噬运力的“黑洞”。

美国需求就是一个引爆点，拉动全球主要集运航线运价上涨。

 第二波基于海运供给弹性小的特征，即新船有两年的建造期，难以快速释放产能。

由于运力“黑洞”的存在，供给弹性和灵活性又进一步下降。

任何风吹草动，如堵船、港口关闭，都可能导致蝴蝶效应，进一步加剧供给矛盾。

4

复盘整个过程后，再回到故事的起点，可以得出两个结论：

1、这轮集运行情不是内生，而是疫情这个外部因素引发的。

2、美国充值行为引爆消费，催生集运行情，而非干散、油运。

这就回答上文提出的第一个问题。

关于第二个问题，我们继续分析。

上文提到，海运三板块，理论上各自的供应需求互不交叉。

但实际上，干散可以转化为集运，只要固定住集装箱就行了，很多集装箱船就是散货船改的。

一艘干散船的水手正在绑扎固定集装箱

来源：国际船舶网

集运市场的火爆，要赚这波块钱，很多船东就会动“散船集用”的心思。

例如美国的星散航运，就改了一艘17万吨的好望角型，装了1400个集装箱跑中国拉货。

改造需要时间，这就解释了干散指数滞后且涨幅有限的问题。

至于干散指数今年以来的暴涨，实际上主要是中国的需求，尤其是电力紧张导致的能源需求增长。

两条比较经典的拉煤航线，就是今年才出现的跳涨。

第三个问题，留到最后再说。

上文讨论了“因”和“果”，既然是外生，那么外生动力的持续性，就决定了后续CCFI的走势，也决定了海控们的盈利表现。

就目前的情况看，这种外生动力正在减弱。

 第一，虽然拜登第三轮发钱计划还在“酝酿”，通过与否尚且未知。

但随着美国通货膨胀持续超预期，新一轮刺激可能性在降低。

7月底美联储已进行“缩表”，显示货币政策向收紧转向。

政府充值停止，宽松结束，无论是收入下滑还是储蓄下降，都预示着美国消费数据不乐观。

 第二、随着疫苗更广范围的接种，美国新增确诊走入下降通道。

在正常年度，美国服务消费占总体消费的70%，疫情高峰跌到63%。

当社交管制逐步放松，服务消费抬头，商品消费就会被挤压。

当然，疫情缓和甚至结束，更大的意义在于恢复常态，诸多紊乱就会消失。

 第三、美制造业PMI指数高于荣枯线近10个点，美国工业生产快速恢复。

当“美国制造”复苏，替代的就是运价大幅上涨，且处于“双限”中已不具备成本优势的中国制造。

至于某些海运粉津津乐道的“跨境购”，先不说是走空运，光是从量上看，都掀不起多少风浪。

鉴于此，海运运价很有可能已逼近上涨极限，正在走向拐点。

毕竟运价不是金融产品，不可能涨到天上去。

他是实体经济的一部分，再涨会对出口、需求形成负反馈，最终孕育出自己的反面，最终反噬自己。

过去，这已经发生过多次。

股价下跌，代表资本市场已提前反映了这一预期。

所以那些寄希望运价上涨，去赌股价β的投资者要小心谨慎，值博率太低。

5

海运股涌入的新股东中，我猜有很多打着投资旗号的投机者。

投机不可耻，但赌就要赌的单纯，没必要拿α来牵强附会，寻找慰藉。

自欺欺人和一厢情愿，是投资者的大敌。

然而，在很多真诚的α投资者眼中，如今海运股似乎进入“不一样的周期”（周期性减弱的文雅说法）。

先不说这个判断是否合理，但据我们多年观察，周期股每逢有行情、甚至抽一波风，类似的说法就要满天飞。

从概率的角度看，这事就很不靠谱。

在周期减弱的观点中，最具说服力的理由是“竞争格局改善，集中度提升”。

众所周知，多年的产业萎靡影响下，海运行业经过了多次洗牌， 2016年以来经过第三次全球范围内的大整合后，目前主要剩下三大联盟。

就是供给侧改革后，海运已初步形成寡头格局，意味着行业在供给扩张更有序。

不过这只是“初步”，实际上海运行业的公司还是非常多的。

就算有联盟，但彼此之间，联盟内部的合纵连横，互挖墙脚之类的竞争，还不好说。

当然，还有碳排放制约供给、供应链紊乱影响、货主长期协议的签订等相对不重要的理由。

就不过多阐述了。

实际上，供给格局，只是行业盈利向好的充分而非必要条件。

你想，假如供给改善的逻辑成立，上文的问题三就不会出现。

按理说油运也应该有上佳表现，可他为什么就偏偏躺的那么彻底。

解释不通嘛。

因为油运的船型特殊，无法转换为集运和干散，只能干瞪眼。

海运行情的必要条件，还是来源于供需的错配。

供需的错配还是要分两种情况，即需求的内生和外生。

2003~2007年的海运行情，就是在行业供给格局一般的情况下。

由中国加入WTO，接入资本主义全球生产体系，形成发展洼地催生的。

再加上信息技术革命提升效率，这就属于典型的内生。

所以那轮行情，三大海运指数都出现了同步共振走势，尤其是干散指数（世界工厂）。

而正因为内生，所以持续时间很长，那一时期，诸多航运、港口股都是标准的成长股，股价翻十倍、二十倍的不在少数。

回到当下，还有中国这样体量庞大的“洼地”，和类似信息革命带来的生产率提升吗？

海运需求的潮涨潮落，不是某个行业级，也不是国家级，那可是地球级的历史行程。

也许未来会有，但至少目前还看不到。

不可否认，虽然目前供给格局确实良好，至少在2023年新船交付前，运价水平可能会保持在较高位置。

也就意味着海控们会有一定的α机会。

但注意，这只是可能。

因为谁也不能说清楚，一旦疫情减弱甚至消失，供应链恢复常态后，运价指数会不会一泻千里？

从大赚到大亏的悲伤往事，海运那是身经百战，见得多了。

有人说海运就是国运，我看主要还是球运。

海运毕竟和全球宏观高度关联，变量实在太多，以至于确定性太差。

况且海运涨了一大截，安全边际明显不足。

所以我们认为，真正追求α的投资者，或者说普通人吧，其实没必要过多纠结海运。

或者反过来想，那种十多年、几十年不遇的行情，凭啥你就能碰上呢？

转自：https://mp.weixin.qq.com/s/-CxtYEXuT-Az44gHquBhDg

中国有两座著名的紫金山，一座在南京，一座在龙岩。

普通公众比较熟悉的，是南京的紫金山。南京紫金山家喻户晓，多半要归功于山上的天文台、和中国近代天文学的奠基人张钰哲。但公众不太熟悉的，是位于革命老区福建龙岩上杭县的紫金山。

福建紫金山之所以声名鹊起，完全要仰仗于紫金矿业这家在二级市场上大杀四方的公司——紫金山上诞生的这家公司目前市值接近3000亿，跟宁德时代、兴业银行一起位居胡建上市公司前三甲。

不过在讲这家公司之前，必须先普及一个相对有点冷的知识——严格意义上，中国并不是一个“矿产资源丰富”的国家。

从储量上看，中国确实是个矿产大国；从种类上看，中国也能做到冠绝全球；但如果从商业角度考量，加上“开采难度”、“开采成本”这些维度，和南非、巴西、澳大利亚等躺在矿山上的国家相比，中国就多少有些相形见绌了。

矿产中有一项核心属性：矿石品位，指每吨矿石中有用矿物的含量。以金矿为例，国内金矿的矿物含量达到10克/吨能算作富矿；达到3克/吨，在现有技术条件下也能赚钱，差不多也是大多数金矿商业化的下限。

如果品位低于3克/吨，基本上只能计入矿产资源储量，没什么开采价值，属于古惑仔电影里的后排马仔，给大哥撑场面；而品位低于1克/吨的金矿石，只能称为“废石”，算是彻底的围观群众，连计入储量撑场面的资格都没有。

目前公认的“世界最大金矿”——南非的兰德金矿，发现时黄金储量达到5.5万吨，当年占世界黄金总储量的一半以上，开采了150多年，金矿石平均品位仍有10克/吨。

而澳大利亚的福斯特维尔金矿则在2017年勘探出富矿，其中最高金矿石品位达9000克/吨，多个深度探明的金矿石品位都超过100克/吨，属于名副其实的金山。

相比这些国家“一刀999级、黄金点击就送”的采矿模式，中国面临的核心问题是：虽然各类矿产资源总储量普遍居于世界前列，但贫矿多、富矿少，矿石的平均品位普遍较低，开采成本高难度大。因此在中国，很多矿产的自给率还不到30%。

比如我国的产金大省山东，其黄金储量约占中国总黄金储量的30%，截至2020年，矿山的金矿石平均品位普遍约在3克/吨，勉强算得上开采价值比较高的青岛金矿与蓬莱金矿，平均品位也只勉强达到5.27克/吨和7.03克/吨。

不过和福建紫金山一比，山东省算的上绝对的超级富矿。1992年，紫金山完成初步勘探，进入实验性开采时，平均金矿石品位不及1克/吨，探明黄金储量仅有5吨；截至2020年，紫金山的金矿石平均品位为0.33克/吨。

也就是说，紫金山的金矿石经过开采、选矿、冶炼后，每吨矿石处理后平均只能获得0.33克黄金，折合人民币约121元，怕是把紫金山挖空了，也没郑爽一天赚的多。

然而，就是这座贫瘠得不能再贫瘠的紫金山，却在2008年被评为了“中国第一大金矿”，并孕育了紫金矿业这家3000亿市值、矿产金、铜全国第一、全球第四的矿业龙头企业。

那么，这一切是怎么发生的？

01

点石成金：贫瘠矿山的逆天改命

1992年，国家工业部将紫金山定性为“鸡肋矿”，下放给上杭县地方政府开发，由地方企业上杭县矿产公司接管开采工作。同年，紫金矿业日后的灵魂人物陈景河从当地的地勘单位辞职，只身来到这家年利润只有3万多、规模不过几十人的小公司。

矿企最大的特点是对下游几乎没有议价权——作为大宗商品，矿企阻止不了矿产的价格波动，其盈利能力基本只能依赖对开采成本的控制。

比如前文提到的品位超过100克/吨的福斯特维尔金矿，这类金矿属于老天赏饭吃，在成本上拥有结构性优势；而对贫瘠的紫金山而言，低成本只能靠技术和管理解决。

普及一个行业知识：矿石从开采到冶炼成标准金锭出售，大致要经历4个步骤——勘探、采矿、选矿、冶炼。

其中，开采属于标准化程度都很高的劳动密集型环节，陈景河直接将包括剥采、运输等开采环节分包给若干相互竞争的承包商，自己不用投资采矿生产设备，节省初期资金投入，绕过了那个时期国企人员臃肿、效率低下的问题。

冶炼则是本身利润空间就非常小，没什么成本优化的空间，因此，决定企业盈利能力的，更多是耗费时间精力、也最不可控的勘探和选矿环节。

勘探顾名思义，就是找金矿到底藏在哪里。彼时，干过三明地质大队“紫金山项目负责人”的陈景河在紫金山上勘探已约10年，早在1984年，陈景河就在论文中预测出紫金山“上金下铜”的矿产结构，并获国家科技进步一等奖，单论对紫金山矿产情况的了解，基本无人能出其右。

陈景河1999年刊发的论文

但找到了矿，也没办法解决紫金山金矿品位低的问题。当时，设计部门估算紫金山一期投资至少需要2900万，但由于紫金山项目普遍不被外界看好，陈景河只从银行争取到了350万的贷款。想要正常开采，就只能在选矿上做文章。

所谓选矿，指的是对矿石进行粗加工，将开采出矿石加工成能够达到冶炼水准的“精矿”的过程。不同的选矿工艺往往对应着不同的矿石品位，每种工艺的“品位容忍度”有所不同。

由于紫金山金矿品位低，加上多为浅层氧化矿，陈景河大胆选择将多适用于北方平坦干旱地区，但更高效经济的“堆浸法”，直接使一期投资降低到700万元左右。

从1996年到2000年，陈景河通过数次技改进，将堆浸法的开采品位标准从1克下降到了0.2克以下，让大量废矿变成了可以开采的金矿。

福建上杭紫金山

同时，陈景河又把挖井采矿变成了露天开采，规避了矿井的规模限制，也能利用平坦的地势就近建厂。

1997年，紫金矿业对紫金山黄金矿石上方30~50米、100多万方土石进行定向爆破，用高科技版愚公移山削平了整个紫金山的山头，在当时被称为“亚洲第一爆”，自此紫金山开启了大规模露天开采，一跃成为中国规模最大的金矿之一。

通过一系列手段，陈景河将紫金山的开发成本压缩到了一个难以想象的程度：行业平均水准的10%~20%。

2000年，紫金矿业完成改制，一年后，时任福建省省长视察紫金矿业，留下了“体制活、效益好、环保有创新”的称赞。此后，紫金矿业发展堪称顺风顺水，先后于2003年和2008年在香港、上海两地上市，开启了扩张之路。

作为一个成长于史诗难度副本的技术流玩家，紫金矿业的扩张，基本上就是满级号屠杀新手村的既视感。

02

全球征伐：矿产世界的中国买手

紫金山的逆天改命，陈景河发挥的作用举足轻重。但放在整个行业的角度看，紫金矿业的成功其实是一个很特殊的偶然，对绝大多数矿企来说，决定一家企业成色的还是矿山本身的质量。

以金锭的冶炼原料为例，可分为矿产金和冶炼金。矿产金是指由矿山采选取得的金矿石冶炼而成，冶炼金则是从外部购入其他矿企含量不达标的合质金，再次精炼而成。

虽然都是金子，但矿产金本质上是个原材料生意，其毛利通常高达50%以上；冶炼金则是来料加工生意，毛利率往往低于1%，收益还不如银行定期存款。换句话说，在这个行业努力也有用，但主要还是靠家里有矿。

2020年，紫金矿业拿出1056亿元投入冶炼金业务，但该项目利润仅6亿元，毛利率0.6%；而矿山产金的成本66亿元，利润达70亿元（未计算内部抵消数），毛利率高达51.4%。其余冶炼产铜、冶炼产锌基本同样也是低毛利率经营。

因此对矿企来说，想要做大做强，最简单的路径就是买矿山。

2001年，国内矿业的探矿权、采矿权被允许转让，在前一年就引入民间资本、完成改制的紫金矿业开启了急速扩张之路。而在这条扩张之路上，紫金矿业在史诗难度副本的通关经验就体现出来了——基本上可以总结为三板斧：反周期买矿、小投入增储、低成本采矿。

首先是反周期买矿：无论是金矿还是铜矿，本身价格都有周期性。而周期性的特征又使得龙头企业可以在行业低谷期逆势扩张，挤压小玩家的生存空间。三星在DRAM领域的反周期投资大法，就是半导体行业的一段佳话。在矿业，反周期投资也屡试不爽。

2002年，黄金价格走低，不少中小矿企在经营上出现困难，紫金矿业率先展开低价收购策略，将贵州水银洞金矿、新疆阿舍勒铜锌矿、吉林珲春金铜矿、西玉龙铜矿等全部收入囊中，一跃成为全国最大的5家金矿企业之一。

2008年金融危机后，紫金矿业再度逆势扩张，先是斥资33.68亿元收购澳大利亚上市矿企Indophil（后因当地政府阻挠终止）。随后又买下了加拿大矿业公司Continental Gold，获得了其位于哥伦比亚西北部的Buriticá黄金项目。

2012年，黄金价格再度走低，澳大利亚矿企“诺顿金田”逐渐出现亏损，紫金矿业乘此机会一举收购了诺顿金田89.15%的权益，成为控股股东。去年，巨龙矿业现金流出现问题，紫金矿业再度出手，坐拥了国内最好的铜矿资源产地。

其次是小投入增储：这里需要解释一个概念——每座矿山的“实际储量”和“已探明储量”往往是有差异的，比如一座金矿收购时的储量是100万吨，很可能在收购之后通过二次勘探，又探明了200万吨，而这200万吨金矿是不会在收购价格里体现的。

比如紫金矿业在2015年收购了卡莫阿控股49.5%的股权（对应KK铜矿39.5%的股权），当时的已探明储量只有2416万吨，但通过二次勘探，KK矿的储量增加到了4369万吨，按照4.12亿美元的收购价测算，直接把每吨222元的价格/资源储量比摊薄到了每吨约126元。

如今，KK矿已成为全世界质地最好的未开发矿地，700多万吨储量品位超过7%，是紫金矿业2021年后增长的主力之一。

能不能通过二次勘探摊薄成本，考验的是矿企本身的勘探实力，对于从地狱难度走出来的紫金矿业来说，属于降维打击。

最后是低成本采矿：矿企的开采技术，决定了对矿石品位容忍度的高低。比如A矿企的开采技术能保证的盈利下限是3克/吨的品位，B矿企能做到1克/吨的下限，这也是紫金矿业在大杀四方的终极武器。

2003年，紫金矿业与吉林珲春金矿联合成立了珲春紫金矿业有限公司，当时，珲春金矿因为矿石品位低下濒临破产，紫金矿业通过自研的铜金精矿热压浸出等技术，让珲春紫金不到一年就扭亏为盈。

2012年到2014年，在国际市场黄金价格大幅下滑的不利情况下，紫金矿业又将收购而来的澳大利亚诺顿金矿的生产成本，从近1400澳元／盎司下降到888澳元／盎司，黄金产量15万盎司增加到17.8万盎司，实现扭亏为盈。

类似案例还有塔吉克斯坦泽拉夫尚、塞尔维亚紫金波尔等项目，当地公司不赚钱的矿山，都实现了盈利。

总结下来，虽然大家都可以逆周期并购，但紫金矿业在勘探与开采上常年的积累，相比其他矿企的“利润区间”更大，这也是它从紫金山上的地方矿企成为位居全球第四的矿业龙头背后的秘密。

只不过和紫金矿业的行业地位极不相称的是，它在二级市场一度是被股民口诛笔伐的角色。2008年，紫金矿业在资源股大牛市中登陆A股，与中国神华等周期股一起，将不少股民套在了高点。而在2020年大宗商品集体涨价前，紫金矿业的股价一直躺倒在地板上。

这家公司掀起的更多风浪，其实来自于改制前后的种种伏笔、登陆A股时“贱卖国有资产”的种种争议，它所创造的惊人财富，也少了些“个人努力”的成色，多了点“历史进程”的戏谑。

03

最佳矿工：紫金山上的来客

紫金矿业的发展，充满了上世纪末至今的种种时代烙印。而从改制到上市，它掀起了一波又一波“政策套利”的造富运动。那么，到底谁在紫金矿业押注成功，赚到了钱呢？

享受紫金矿业第一波红利的，是上杭县下辖同康村的动迁户。

2000年前后，同康村还属于上杭县才溪镇辖地，由于涉及到紫金山金铜矿重大项目的实施，全村251户、1100多人搬迁至上杭县西北部，划归临城镇管辖。紫金矿业因资金有限，无法拿出大笔现金作为搬迁补偿，痛失拆迁款的一代村民就只能以1399元购入896股其股东“上杭县金山贸易有限公司”的原始股，享受经营分红。

到了2008年，紫金矿业A股上市前夕，无数福建、浙江的豪商来到同康村收购这些原始股凭证，最高成交价达到了一份65万元。

许多同康村的村民就这样，在不经意间完成了一次收益超过几百倍的一级市场风投，实现了财富自由。同康村此后也成为了远近闻名的富人村。

无奈购入原始股被迫发了一笔横财的，除了同康村村民，还有两位福建商人——陈发树和柯希平。

在认识陈景河之前，陈发树和柯希平的新华都工程先后承接了浙江和江西的采土石方工程。之后，他们承接了紫金矿业的土方工程需求，由于陈景河开采紫金山需要不断试错，欠下了新华都巨额工程款。

紫金山上的赢家：柯希平（左）和陈发树（右）

2000年，紫金矿业公司改制时，陈发树和柯希平通过债转股，从债主变成了资金矿业的股东。

到A股上市前夕，他们以0.1元/股的对价将紫金矿业6.1亿股收入自己囊中。招股书显示，上市前两人共计持股占比达到22.66%。随着限售股刚一解禁，柯希平套现约6.6亿元、陈发树则套现约42亿元之多。

虽说原始股东们大赚特赚，但上市后的紫金矿业却一言难尽。上游原材料作为大宗商品——aka周期股，素来是“十年不开张，开张吃十年”，而生不逢时的紫金矿业，一上市就遇到了2008年的金融危机。

上市首日，成交价一度最高达10.96元，但这个高点一站就是十多年，再次突破已经是12年后的2021年。

一旱就旱十二年的紫金矿业，自然吸引不了一年就要被考核一次的基金经理们。相比消费、医药这种可以把“长坡厚雪”、“商业模式”常年挂在嘴边的优质赛道，别说紫金矿业没有吸引力，就是整个周期行业都是基金公司在“降本增效”的过程中被率先优化掉的对象。

但即便大多数同行对周期充满嫌弃，仍然有基金经理逆向掘金，在紫金矿业上大获成功，他就是千亿私募基金高毅的合伙人邓晓峰。

早在2015、2016年期间，邓晓峰在调研新能源车时发现，新能车要发展，铜是关键的原材料。但是在调研铜矿企业中，他发现铜矿每年的平均开采品位都在下降，判定这是一个供给越来越受限，而需求未来则会越来越好的行业，这种供需关系的剪刀差将成为铜矿千载难逢的大级别盈利机会。

可惜晚了一步——铜价在2016年至2017年迎来一波大反弹，擅长在基本面上做逆向布局的邓晓峰并没有在高位杀入。但他等到了2019年，铜价大幅下跌的抄底良机，便开始果断大举建仓紫金矿业。

与此同时，紫金矿业在刚果金的卡莫阿铜矿将在2021年逐渐投产，铜矿收入本身会成为其第二增长曲线。

但史诗级的行情还需要史诗级的供需错配。2020年新冠疫情后，市场对全球复苏、通胀预期的演绎逐渐走强，周期品在这一轮中走出王者般的行情，铜价暴涨带动紫金矿业的股价一路走高。

除了周期因素外，市场也给了紫金矿业一些“结构性成长”的想象空间。

比如在今年上半年的一场交流中，邓晓峰表示周期行业现在在一个很复杂的状况中，他不觉得整个大宗会是一个很大的周期，但是少数品种中的相关标的，如果这一次能跟得上能源转型、国家工业化和城市化相关进程的变革，比如铜，在未来五到十年的需求会非常大，结构上会非常有利。

随着铜价大幅上涨，紫金矿业陆续进入矿山投产的“量价齐升”过程之中，而本月更是大手笔收购加拿大锂矿公司Neo Lithium，进军新能源。在一片市场鲜花锦簇声中，资本市场最大的担忧也在慢慢显现：

创造无数神话的董事长陈景河，就快退休了。

04

双面人生：陈景河其人其事

紫金矿业成功的核心叙事，离不开陈景河这个人。

一方面，陈景河属于一个典型的科研工作者，现在去知网搜索还能搜到60多篇他参与的论文。另一方面，陈景河经常展现生意人的B面，比如喜欢写诗，虽然文学价值不高，但也大都通顺。

1982年，作为国内首批恢复高考后的大学生，陈景河跟随闽西地质大队来到了福建省上杭县的紫金山进行勘探工作。为勘探方便，地质小队搬到了紫金山上海拔800米的“麒麟殿”破庙中住下，最艰苦的时候一天只有1桶水，20多人用。

在回忆这段时光时，陈景河用了一段颇为“豪放派”的诗句来形容：骑着“五龙”驾雾，伴着“麒麟”入眠。读来不禁让人想起《潜伏》里天津站站长说的那句名言：“峨眉峰，还TM独照。”

踏入紫金山两年后，由于毕业论文被当时省地质科学研究所看重，陈景河被调过去从事金矿研究，不仅分到了房子，其妻子也得以调入福州地质疗养院工作。如果他从此走上仕途，可能也会位至厅局。

不过在地科所工作两年后，陈景河申请调回了紫金山，从城里逆流回乡镇，成为紫金山勘探项目的主要负责人。不仅自己上山，还带着妻子与4岁的儿子一起住进紫金山矿区，妻子顺势成为地质队的队医。

自此，陈景河的人生直接从“家里有矿”的阶段跳过，步入“矿上有家”的岁月。

1992年，国家下放紫金山采矿权，陈景河再次逆流，从地勘单位（事业单位）进入上杭县矿产公司（地方企业）。之后，就是上文交代的，他和紫金矿业“乘风破浪”的故事了。

在工作期间，陈景河还写下了许多关于紫金山的诗作和文章，表达其对采矿事业的热爱与使命感，比如在《我和紫金此生不了情》这篇文章里，陈景河的笔触里充满了90年代乡镇企业家的“浪漫”：

少年的我，从书本上知道了有天文台的紫金，那是探索宇宙奥秘的地方，曾使我神往和憧憬；然而勘探队员寻找地下宝藏的锤声，吸引了我充满理想的心灵，广阔天地、改天换地赤诚的红心。

2020年陈景河再婚一度引发舆论争议

浪漫归浪漫，回归到商业和资本战场上，陈景河的另一面也非常清晰：

据紫金矿业招股说明书显示，1994年时，紫金矿业本为国有独资企业，后于1998年转变为国有控股企业——上杭县财政局占注册资本86.80%、金山贸易占注册资本13.20%。

金山贸易所占比例分为四个部分：紫金矿业集团有限公司工会委员会10.17%、上杭县旧县乡政府1.01%、上杭县才溪镇政府1.01%、上杭县才溪镇同康村委会1.01%。这四份注册资金占比于2000年通过协议转让至金山贸易下。

正是在紫金矿业A股上市前夕，金山贸易所持有的大量紫金矿业股份，被以0.1元/股的极低价转让给陈景河。

这样的操作引得当时市场哗然，除了对“贱卖国有资产”的指责，一份匿名举报信指出陈景河存在以此方式逃税的问题，引发社会舆论的关注。最终，陈景河在接受采访时对此表示：“这样的操作在法律上是绝对没有问题的。”

大小非解禁后，陈景河套现约2.5亿元。

陈景河的功过自有后人评论，一方面，紫金矿业的确是在他的操盘下成为矿业巨擘，紫金矿业也仍然属于国资控股；另一方面，90~00年代那些斑驳陆离的往事，也注定会刻在这家公司的骨骼之上，恒久留存。

05

尾声

紫金矿业身上的复杂性，不仅仅体现在改制上市的种种是非，以及造富运动中的闪转腾挪。

中国的矿产资源储量全球占比在10%左右，但中国主要金属消费量在全球却占40-50%左右。作为最大的资源消费国，资源拥有量跟需求量极不对称，所以中国对矿产资源一直保持着旺盛的需求。

基于这个背景，就能理解我国一众矿业公司纷纷出海，在政策层面一路绿灯的背后原因；无论是金矿、铜矿还是锂矿，矿企往往都在一定程度上承载着资源自主的国家意志，和众多西方老牌矿业龙头、资源密集的边陲小国掰手腕。

与矿企在海外纵横捭阖对应的，是那些隐藏在崇山峻岭中的“代价”与“阵痛”。

紫金矿业的“堆浸法”虽然高效，但也是一种环境污染风险极大的工艺：2010年7月3日，福建省遭遇了“百年一遇”的强降雨，导致紫金山矿区铜酸水泄露，造成汀江部分水域严重污染。紫金矿业发布的公告里留下了一句瞬间登上媒体头条的金句：“污水对鱼有毒而对人无毒”。[5]

这次事故导致汀江水质3年内无法再养鱼，渔民们只得卖掉渔船，另谋出路。事件发生两个月后，信宜紫金矿业银岩锡矿高旗岭尾矿库又发生溃坝事件，造成下游的双合村17名村民死亡。[15]

紫金矿业的发迹，也是中国许多资源类企业成长的象征。一方面，他们拱卫着下游众多消费品与工业品的的生产，承载着整个国家资源自主的使命。另一方面，他们在这个过程中创造了惊人的财富，带来了无数争议，也埋藏了种种逐渐被消音的阵痛。

一些被白纸黑字记载的征战，一些被茶余饭后消化的风闻，一些本不该被忘记的牺牲，共同勾勒了一家公司崛起的写照，有时也是一个国家前进的缩影。

全文完。感谢您的耐心阅读。

[1] 我和紫金，此生不了情，陈景河

[2] 忆爱妻金莲，陈景河

[3] 陈景河：黄金山上撰写黄金人生，中国人物传记网

[4] 紫金山金矿大规模堆浸生产实践，孙克成

[5] 紫金矿业污染事件，百度百科

[6] 紫金矿业氰化钠“堆浸法”提炼黄金造成环境污染，中国粉体技术网

[7] 紫金矿业事件追踪：富商爆炒金山贸易原始股，每日经济新闻

[8] “有色矿业人”必去的朝圣大陆，一段关于矿业之旅，海通证券有色团队

[9] 紫金矿业：首次公开发行A股股票招股说明书

[10] 矿业巨头必和必拓有限公司的前世今生，维基百科

[11] 巨头日落黄昏，走进嘉能可的前世今生，长江有色金属网

[12] 重点项目捷报频传，业绩释放，安信证券

[13] 矿业龙头，成长进入加速期，中泰证券

[14] 战略制胜，资源为王，赶超国际一流矿企，东方证券

[15] 广东信宜紫金矿业溃坝17名死者家属索赔超860万，法制日报

转自：https://mp.weixin.qq.com/s/pAE5nhHT6gGrJ45YbrXE5g