抵御通胀的最佳方式!听完巴菲特的投资干货,我想给你4个建议!

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◎作者 | 四粒

 

4月30日,股神巴菲特时隔两年后又召开了线下股东会议。

 

这可是全球投资者最为看重的分享会,地位就如同每年9月的苹果新品发布会。

 

在今年的会议上,不管是资产配置,还是当下最热的对抗通胀的问题,92岁的巴菲特和98岁的芒格都直言不讳。

 

对于普通人来说,可能我们无法按照巴菲特的投资动向买买买,但是却可以学习背后的投资思路,站在巨人的肩膀上看问题。

 

今天的这篇文章,就是想和大家一起学习大牛们的投资干货。

 

抵御通胀的最佳方式!听完巴菲特的投资干货,我想给你4个建议!

 

大额增配了石油、能源公司的股票

 

今年一季度,巴菲特管理的伯克希尔,总共买入了518亿美元的股票,同时卖出了103亿美元。

 

主要买了3大类公司。

 

科技:惠普(电脑公司)40亿美元,暴雪(游戏公司)56亿美元;

能源:西方石油72亿美元,雪佛龙(石油开采公司)234亿美元;

保险:Alleghany 保险公司116亿美元。

 

巴菲特一直自诩自己是价值投资者,外界对于他买入上述2家能源公司,抱有疑问。

 

大家都在猜想,巴菲特此举究竟能让他赚钱还是亏本。

 

2020年3月份出现负油价,当时巴菲特就看上了雪佛龙。

 

巴菲特大幅买入西方石油和雪佛龙的时机是在今年2月下旬,当时正值俄乌矛盾爆发,全球能源价格疯涨。

 

当前各国都在推进碳中和,正处于新能源和传统能源交替的过渡期,加上全球通胀情况严峻,传统能源的优势还依然存在。

 

对此,巴菲特也解释称:

收购西方石油的股份,我们感到非常高兴,一天能够生产至少1100万桶的石油,在美国要找1100万桶的石油,在全世界来讲都是非常有价值的。我们也希望能够让美国的业界、工业界继续不断地运作。

 

因为石油属于强周期性行业,所以一般都在油价便宜的时候买,在油价高的时候可能就卖掉。

 

所以,如果有配置强周期行业的朋友们,一定要设置好止损或者止盈线,见好就收,不要一直捂着。

 

抵御通胀的最佳方式!听完巴菲特的投资干货,我想给你4个建议!

 

警惕市场中的狂热,拒绝投机

 

巴菲特痛恨加密货币的事情,是人尽皆知。

 

在他看来,这就是典型的投机行为,就是资本市场的“老鼠药”。

 

巴菲特今年也毫不留情地吐槽:

比特币并不会产出价值,它的价格只会取决于下一个购买它的人愿意出多少钱。加密货币现在或许因为炒作而仿佛拥有了魔法般的吸引力,但它本身没有生产能力。

 

一旁的芒格也劝年轻人不要投资比特币,特别是不能用自己的辛苦钱去买数字货币。

 

虽然我们常常把买股票比作赌博,但实质还有很大的不同。

 

巴菲特一直倡导长期投资、价值投资。

 

在投资会上,芒格痛斥了美国一个股票交易APP——Robinhood,说有好多年轻人都在里头炒比特币、炒垃圾股,就像赌场一样。

 

在他们看来,完全不基于公司基本面的研究,而是凭空想象,或者是大家一起把一个东西炒上去,就是像赌博一样。

 

除了反感投机性,巴菲特还坚决反对突击,更反对加杠杆。

 

他说过,一旦加了杠杆,时间就不是你的朋友,而是你的敌人了。

 

就拿入股保险公司Alleghany 来说好了,外人可能觉得这只是巴菲特财大气粗。

 

但在买入以前,巴菲特已经关注了这家公司60年,对Alleghany 的各方面都了如指掌。对于他来说,这时候买入,不过是时机问题。

 

放到咱们个人身上,其实也一样,在落实投资决策的时候,不要只想着最终的收益。

 

尤其是买进股票的时候,不妨多问问自己,这家公司的运作、财务信息等我了解清楚了吗?

 

如果不能做到这一步,其实可以把专业的事情交给专业的人去做。

 

比如买基金,基金经理对于上市公司、还有热门行业的研究,远远要比我们透彻。

 

还想强调一点的是,咱们做投资决策的时候,要牢牢记住投资的不可能三角”。

 

那就是,安全性、收益率、流动性三个目标不可能同时实现,最多只能同时实现两个。

 

那种号称安全、收益率高、可随时赎回的投资品是不存在的,这也是年化收益动辄20%以上的P2P出问题的原因。

 

抵御通胀的最佳方式!听完巴菲特的投资干货,我想给你4个建议!

 

 

保留一定的现金流仓位

 

巴菲特还强调了现金流的重要性。

 

他表示,“手头永远要有大量现金”。

 

这句话他在2008年金融危机的时候也说过。

 

巴菲特指出,如果08年的危机重演,持有大量现金的伯克希尔反而能跟救市的美联储一样。

 

截至3月31日,伯克希尔公司还留有1027亿美元的现金和美国国债。

 

我们一直给大家的建议是,在不确定时期,一定要留够现金仓位。

 

不要头脑一热就把钱都挥霍了,也不要单一押注某一股票、或某一资产。

 

投资不是让我们更辛苦,而应该让我们更安心,能有底气应对不确定性。

 

在疫情之下,许多人还有企业,就因为没有足够的现金流,惨遭社会的毒打。

 

前几天,我朋友圈里面的房东就在抱怨,因为疫情因素,民宿的生意惨淡,手里的房贷都要还不起了,有部分租户还请求减租,真的可以说四面楚歌。

 

抵御通胀的最佳方式!听完巴菲特的投资干货,我想给你4个建议!

 

通常来说,健康的现金流,就是你每个月的收入抵扣支出后,手里还要留有余钱。

 

它可以是一笔存款,可以是应急的资金,也可以是投资收益。

 

还有就是,在不同的年龄阶段,资产搭配也应有所变化。

 

具体可以参考下面这张图。

 

抵御通胀的最佳方式!听完巴菲特的投资干货,我想给你4个建议!

 

抵御通胀的最佳方式!听完巴菲特的投资干货,我想给你4个建议!

 

通胀会打劫所有人,最好的方式就是投资自己

 

有投资者在会上提问,如果仅选择一支股票来对抗高通胀,应该怎么选择?

 

巴菲特没有给出直接答案,而是给在场的人上了一课。

 

巴老表示:

 

不管有没有经济利益,最好的一项投资就是投资自己,做自己擅长的事情,成为对社会有用的人,就不用担心你的钱因为高通胀而贬值”。

 

这一段话翻译过来就是,我们无法阻止外部世界的改变,最好、最具有确定性的事情,就是改变自己。即提升自己的技能,通过提高自己的投资能力来实现对抗通胀。

 

巴菲特也说了,不要试图去揣测市场,我们对股市会怎样变化,没有哪怕一点点想法。

 

不管货币如何贬值,只有人的能力是不会贬值的。让自己更值钱,努力去学习、不断沉淀自己,提高自己的能力,才是最靠谱的抗通胀方式。

 

对于年轻的我们来说,最大的财富就是时间。我们提升自己,赚钱能力强了,未来就可以赚到更多的钱,这种投资就是能够跑赢通货膨胀的方式之一。

 

转自:https://mp.weixin.qq.com/s/aFTgvb3FXIaevD-0YY6D8g

读书:梁宇峰 吴慧敏《常识的力量》

在投资中理解和坚持常识很重要

越是投机的市场,越容易发生“定价错误”,价值投资就越能取得超额收益

中国经济的高增长时代已经结束,和全球主要经济体一样,出现了方方面面的分化趋势,分化时代会呈现强者恒强、优胜劣汰和此消彼长的格局;故做投资要保持理性,切忌受情绪的影响,一定要看到长期趋势,参与大概率事件

截至2021年6月30日,我国资本市场个人投资者总数已达1.88亿,占投资者总数的比例达99.77%,占全国总人口的比例为12.8%。

什么是违背常识呢?这里,我给大家举几个常见的例子。第一,对商业模式的本质缺乏分析和认知。第二,只看需求侧逻辑(行业空间),不看供给侧逻辑(竞争格局)。第三,忘记估值和安全边际。第四,违反能力圈原则。

安全边际是重要的投资原则之一,用巴菲特的话说,安全边际就是用4毛钱的价格去购买价值1元钱的股票。

对于股票投资来说,行业高增长固然是好事,但同时我们不能不看行业的竞争格局,因为只有良好的竞争格局才能帮助企业持续稳定地获取超额利润。

把公司分为三类:可以投资的、不能投资的、太难理解的。

三个方面的原因:第一,缺乏系统的决策框架。第二,受短期业绩压力的影响。第二,受短期业绩压力的影响。

逻辑自洽是有效投资策略的基本前提,投资决策的逻辑要能够形成一个闭环;个例的成功不代表投资策略有效,只有通过大样本检验的投资策略才是有效的;大样本回测合格也仅仅证明投资策略在过去有效,而在未来能否继续有效,还要看这个投资策略是否符合资本市场的发展趋势。如果没有符合上述标准的决策框架,决策就会很随意,也不可复制。

chp 1 第一章 价值投资需要尊重常识

查理·芒格认为,伯克希尔·哈撒韦之所以能取得巨大的成功,秘诀就是追求基本的道德和健全的常识。他进一步阐述道:“所谓常识,是平常人没有的常识。我们在说某个人有常识的时候,我们其实是说,他具备平常人没有的常识。人们都以为具备常识很简单,其实很难。”

投资是认知变现,正确认知就是遵循常识

一个是关于股票的认知,另一个是关于风险的认知。前者决定了你对“投资股票靠什么赚钱”的基本认知,后者代表了你“如何应对投资亏损”的基本认知。

关于股票的认知——什么是股票?

第一种认知:股票就是博弈的筹码。什么叫博弈?就是我要挣的钱是从你的口袋里掏出来的。说得更直白些就是赌博

第二种认知:股票是投资上市公司的载体,投资股票就是投资这个上市公司,就是委托上市公司的管理团队替你打理生意,上市公司盈利、成长,你也会赚到钱。

巴菲特说过,买入一只股票,就必须要像和管理层合伙做生意一样,如果你不认可他的生意、不认可他的能力,那么你就不要碰这只股票。

关于风险的认知——什么是投资风险?

但是股价波动真的是风险吗?巴菲特认为,将市场波动等同于风险是完全错误的。投资的风险并不来源于波动,波动反而是机会,因为股价波动的幅度越大,好公司出现低估的机会也越大。当你利用股价下跌,选择买入并持有好公司的股票时,会给你带来丰厚的收益。

什么是本金的永久性损失?就是你所买入的公司基本面恶化,股价永远回不到你买入的价格,这才是真正的风险。所以,真正的风险并非股价的波动,而来自公司的“内在价值风险”。所以选择基本面优秀、安全边际高的股票,才是避免风险的最好投资方法。

一方面,我们需要用常识来帮助我们判断:哪些商业模式、哪些公司能够大概率获得可持续发展,其收入、利润有可观的成长空间。这些常识,来自你对行业竞争格局的理解,也来自你对企业护城河的判断。

另一方面,我们需要用常识来帮助我们做好投资决策,比如要有估值和安全边际的常识、能力圈的常识等。

散户亏钱的十大原因

投资要对基本面止损,而不是对股价止损,即在基本面既定的情况下,股价应该是越跌越买;如果基本面已经恶化,此时股价涨跌都不能买。

越是无效的市场,定价错误越严重,价值投资越有机会。好公司会因为定价错误被低估,差公司会因为定价错误被高估,所以只要买入被低估的好公司的股票,就能赚到大钱。

决定未来利润或现金流的核心因素:行业空间、行业竞争格局和公司竞争力

公司的内在价值是公司未来产生的利润或现金流的现值,而决定公司未来利润或现金流的核心因素有:行业空间、行业竞争格局和公司竞争力。

我们在评判行业空间大小的时候,可以从目前的市场容量和未来增长趋势两个角度来考虑:首先看这个行业目前的容量;其次看未来增长的趋势,是向上、稳定,还是向下。

行业竞争格局分析可以帮助我们更好地预测公司未来的利润或现金流。我们主要可以从市场集中度、新进入者的挑战、上下游定价权等各个维度进行分析。

企业的护城河指的是企业在相当长的一段时间内无法被模仿和替代的竞争优势,如品牌、专利、垄断性牌照、规模优势等

内在价值既定的前提下,买入价格决定投资回报率

价值投资者追求的是定价错误的机会,特别是好公司被错误定价(被低估)的机会。好公司之所以被错误定价(被低估),基本可归纳为以下几个原因:

第一,大众恐慌。第二,大众误解。第三,大众忽略。

投资回报的来源:定价错误被修复+公司内在价值增长

股票投资回报的两种来源:定价错误被修复和公司内在价值增长。

首先,市场经常出现定价错误的现象。价值投资者擅长发现市场上被低估的股票并买入,等待价值回归。

其次,买股票就是买公司,价值投资者赚的是公司成长所带来的利润增长,即公司内在价值增长,这是从长期的角度来考量的。

查理·芒格曾说:锚定效应危害最大。人的思维一旦锚定,就容易得出荒谬的结论。对于价值投资者来说,应该锚定的是价值,而不是历史股价,也就是说,价值投资者要忽略过去的股价表现,而根据股票的内在价值和当前股价的关系进行决策。

现象1:锚定效应

现象2:损失厌恶

现象3:羊群行为

人经常被恐惧和贪婪所左右。在华尔街有一句老话:市场是由两种力量驱动的——贪婪和恐惧。

了解人性弱点,避免草率做出违反常识的决策

成功的投资应该是建立在投资者对情绪的合理控制之上的,能够抵抗人性的弱点和所谓的直觉。投资大师彼得·林奇曾经说过:“投资的窍门不是要学会相信自己内心的感觉,而是要约束自己不去理会内心的感觉。”他认为,成功的投资应当是逆人性的。

建立自己的商业逻辑分析框架

常见的商业逻辑分析框架有波特五力模型、护城河分析等。

五种力量分别为行业内现有竞争者的竞争能力、供应商的讨价还价能力、购买者的讨价还价能力、潜在进入者的威胁以及替代品的威胁。

护城河是把竞争对手挡在外面的东西,主要包括品牌、专利、垄断性牌照、规模优势等。

建立自己的投资决策框架

分为“选股—验证—决策—跟踪”四大环节

发现潜在好股票的“7种武器”。第一种武器:跟着券商研报选股。第二种武器:跟着财报选股。第三种武器:跟着聪明钱选股。第四种武器:跟着“内部人”选股。第五种武器:跟着生活经验选股。第七种武器:跟着专业投顾团队选股。

我最看重3个财务指标。第一个是净资产收益率,代表企业的赚钱能力。越高更高的估值。第二个是经营性现金流,代表企业的盈利质量。一般来说,公司的经营性现金流净额和净利润的比例大于1,表示盈利质量较高。第三个是市盈率,代表估值的合理性。第六种武器:跟着新闻选股。

利用大股东、高管等的大规模增持,或者上市公司回购行为等的公开信息,选出潜在的好公司。

国家政策类新闻、重要领导人调研考察类新闻、行业性新闻等,这些新闻往往意味着一些政策的出台或者调整,对特定行业和公司意味着机会和风险

验证好公司有“四大工具”。第一,用“望远镜”验证公司的赛道。第二,用“透视镜”寻找公司的护城河。第二,用“透视镜”寻找公司的护城河。第四,用“公平秤”评估股票性价比。

赛道的空间大小和赛道中的竞争状况。

坚守能力圈原则最大的困难在于,如何抵挡住为了追逐更多的利润而跨出能力圈的诱惑。

二层次思维简单描述为:与众不同且正确,或者说“正确的非共识”

当我们观察一只股票时,一层次思维的人会这样想:这是一家好公司,所以我们可以买这家公司的股票。二层次思维的人会这样想:这是一家好公司,市场上很多人也认为它是好公司,所以它的股价已经很高,它的股票不一定值得买

如何正确认识“常识是用来被打破的”

不能用个案来否定规律。对于整体来说,个案只是其中的一小部分,不具有代表性,我们不能用个案去颠覆一个道理,或者建立一个新的道理。

规律本身的前提条件发生变化。规律是客观事物发展过程中的普遍联系,它的发生具有一定的前提条件。当规律的前提条件发生变化的时候,规律本身也会发生改变。

规律只会迟到,不会缺席。“在投资中,正确≠正确能够被立即证实。”但规律迟早会被验证,股价最终会回归公司的内在价值。

关于价值投资的常识

1.股票是投资上市公司的载体,投资股票就是投资上市公司,就是委托上市公司的管理团队替你打理生意。你盈利的来源不是其他投资者口袋里的钱,你赚的钱也不是其他投资者亏的钱,而是上市公司成长给你带来的利润增长,以及随之而来的分红或者资本增值。因此,股市不是零和游戏。

2.本金的永久性损失才是真正的风险。什么是本金的永久性损失?就是你所买入的公司基本面恶化,股价永远回不到你买入的价格,这才是真正的风险。所以,真正的风险并非股价的波动,而来自公司的“内在价值风险”。

3.一个公司的内在价值是由其未来利润或现金流决定的。所以,我们在给企业估值的时候,通常使用的是DCF,也就是现金流折现法,即将未来的销售收入预测转化成自由现金流,再逐年折现到现有时点并加总,得出公司的内在价值。

4.企业内在价值是企业未来产生的利润或现金流的现值,而决定企业未来利润或现金流的核心因素有:行业空间、行业竞争格局和公司竞争力。

5.潜在投资回报率跟你买入的价格是紧密相关的。在基本面(内在价值)既定的情况下,买入的价格越低,风险就越低,未来的投资回报率就越高;反之,你买入的价格越高,风险就越高,未来的投资回报率就越低。

6.价值投资者追求的是定价错误的机会,特别是好公司被错误定价(被低估)的机会。大众恐慌、大众误解和大众忽略,会导致好公司被错误定价。

7.股票投资回报的两种来源为:定价错误被修复和公司内在价值增长。

8.能力圈原则是价值投资者坚守的重要投资原则之一。

9.股票投资本身不是“零和游戏”,但超额收益是零和游戏,要想持续获得超额收益,必须要有二层次思维。

10.规律从来只会迟到,不会缺席。但在投资中,正确≠正确能够被立即证实。

chp2 如何寻找“好赛道”——关于行业竞争的常识

对于价值投资者来说,判断好股票的标准可以用“好赛道+好公司+好价格(估值)”来概括,这也是价值投资的核心三要素。

在股票投资中,行业分析的目的是理解行业属性,预测行业空间,分析行业竞争格局,并挖掘出具有投资潜力的行业,进而选出最具投资价值的上市公司。

行业生命周期 四个发展阶段:初创期、成长期、成熟期、衰退期。

不同阶段行业所适合的投资

消费行业为什么容易出现长期牛股呢?这和消费品的特性息息相关。第一,消费行业的周期属性相对较弱,经营业绩不太受宏观经济周期的影响;第二,消费品公司经过长期经营和资金投入,形成较强的品牌壁垒和渠道壁垒,获得了行业垄断地位,且这种垄断地位相对稳定;第三,消费品公司一旦形成品牌护城河和渠道护城河,不太需要进行持续的大规模资本支出,也不太容易被新技术、新模式所颠覆。

重资产行业是指企业经营较多依赖厂房、机器设备、原材料、物理销售网点等“有形资产”,需要较大的资金投入。

轻资产行业则是指企业经营较多依赖专利、品牌、客户关系等“无形资产”,资金投入较少,周转速度较快,资本收益率较高。

资本市场的投资者总体偏爱轻资产模式的公司,对重资产模式的公司可能会给较低的估值,尤其是在经济不景气的时候

在需求波动大、技术路线不断迭代的行业,重资产属性就是企业的噩梦。

重资产 VS 轻资产

看行业的竞争格局。

第一,关注市场集中度,CR4(行业排名前4位的公司的累计市场占有率)小于40%,则该行业为竞争型;如果CR4大于等于40%,则该行业为寡头垄断型。

第二,关注价格战的激烈程度。如果一个行业中,产品或者服务同质化程度高,那么价格战往往就是唯一的竞争手段。

第三,关注上下游是否强势。一家公司的上下游越集中、越强大,这家公司的定价权就越弱,就越容易受上下游的压榨,盈利能力和盈利前景也就越差。

第四,关注新进入者的挑战。即使在一个已经实现了寡头垄断的行业,也要关注新进入者的挑战。新进入者希望在已被现有企业瓜分完毕的市场中赢得一席之地,往往会采取激烈的竞争手段,会导致行业中的现有企业盈利水平下降,严重的话还有可能威胁现有企业的生存。

在股票投资中,我们要优先选择竞争格局好的行业,还要优先选择具有垄断地位或者寡头垄断地位的企业。如果是处于完全竞争或过度竞争的行业,行业竞争格局不好,就无法保障企业在激烈的竞争中获得稳定的利润,也就很难有投资价值。

法则1:竞争会使一个行业里的大多数企业获得平均利润率

法则2:良好的竞争格局和宽阔的护城河,能长时间保护优秀企业获得超额利润

遵循经济规律的前提下,要优先选择具有良好的竞争格局和宽阔护城河的公司,因为只有这样的公司,才能帮助我们穿越牛熊,获取投资的超额回报率。

成长性固然重要,但对竞争格局的分析更为重要。只有竞争格局良好且稳定的行业,才有投资的确定性。

在股票投资中,我们不能只看到需求量的增长,而忽视产品价格重心的下移,否则容易过高地估计业绩与利润增速。

深耕C端用户,产品不容易被替代或颠覆的科技公司,容易成为长牛股。相反,聚焦于B端用户,技术容易被替代或商业模式容易被颠覆的公司,很难成为长牛股。

投资科技股,一定要找到具有品牌、低成本、渠道、高转换成本护城河的公司,而不能简单看其是否有领先技术,更不能只是因其带着科技股的帽子,就盲目买入。

遇到“新技术赋能”或者“新商业模式赋能”的公司或者主题,一定要问:竞争对手会不会跟进?能不能跟进?

在投资的时候,我们要选择能为股东创造价值的公司,回避毁灭股东价值的公司。从行业的角度来看,毁灭股东价值的行业具有哪些特征呢?我们将其总结为五点:(1)高额资本支出;(2)高额固定运营成本;(3)同质化产品;(4)易受经济形势波动影响;(5)易受技术变革或商业模式变革的影响。

chp3 如何寻找“好公司”——关于公司竞争力的常识

公司利润的来源——以合理的成本规模化地为客户创造价值

企业利润=(产品价格-单位成本)×产品销量

企业要获得好的利润,有两个途径:(1)想方设法满足客户的需求,特别是客户的高层次需求,获得好的产品定价;(2)想方设法获得规模经济,降低产品成本。

企业为客户创造价值的三种形式为:以更好的产品满足客户需求,以更低成本满足客户需求,或者以新产品满足客户需求。

看任何一个行业的商业模式能否可持续地为企业创造利润,关键在于其是否以合理的成本、规模化地为客户创造价值,是否真正地解决客户的痛点。

以下几种比较常见的赚钱模式。

传统制造业:获取产品和原材料的价差

消费品公司:占领消费者心智

专业产品类公司:利用信息不对称

金融业:获取杠杆和资金息差

资本密集型公司:获取杠杆和资金息差

人力成本密集型公司:获取人头价差

知识产权授权型公司:依靠法律保护获取超额利润

渠道通路型公司:通过收“过路费”赚钱

流量型公司:占据用户时间和注意力

何为消费者心智?其实就是在没有任何提示的情况下,说到某一种产品的时候,你脑海中立刻就能想到的品牌。

消费品公司通过占领消费者心智所形成的品牌护城河往往是非常深厚的,这也是很多消费品公司的毛利率很高的重要原因。

公司利润=公司资本支出×(IRR-融资利率)=公司资本金投入×财务杠杆倍数×(IRR-融资利率)

资本密集型公司的赚钱模式就是通过加杠杆和资金息差赚钱。在这种赚钱模式下,当社会融资成本下降的时候,公司的利润可能会增加。公司经营最主要的风险在于,当公司经营活动所产生的现金流无法偿还融资资金和利息,甚至在极端情况下,公司的经营活动无法产生现金流或者产生的现金流极小的时候,由于融资资金利息属于刚性支出,公司可能会面临无法偿还债务本息从而导致公司破产的风险。

一个公司如果没有强大的护城河,那么它的超额利润(超越正常水平的ROE和ROIC)一定会因为竞争而逐步消失。

品牌、专利、成本优势、渠道优势、高客户转换成本都是很强大的护城河,网络效应(双边平台效应)则是最强大的护城河,而单一的技术领先不是很深的护城河。

消费品公司的重要护城河:品牌和渠道

制造业公司的重要护城河:规模效应带来的成本优势

互联网公司的核心护城河:双边网络效应

科技和医药公司的核心护城河:专利

但是由专利权所带来的竞争优势往往没有想象中的那么持久。首先,专利权是有期限的,一旦到期,竞争的加剧将很快使企业的超额利润消失;其次,如果企业依靠某一个专利权获取很大的超额利润,那么就会有很多竞争者想要进入这个行业,从而对企业的专利权发起攻击;最后,在知识产权意识比较薄弱的国家,专利权很容易受到侵犯。所以,在股票投资中,我们需要警惕依靠单一或少数专利权赚钱的企业,只有拥有多种多样的专利权和能够进行持续创新能力的企业,才会有宽阔的护城河

技术领先是护城河吗?第一,单纯的技术公司的护城河不深。第二,技术研发能力如果能落地为产品能力、营销能力和品牌力,从而给公司创造可观的利润,并利用自己的盈利能力建立起强大的、持续的技术研发能力,那么这就是很深的护城河。

静态护城河+疯狂的企业家精神=动态护城河

高瓴资本的张磊在其《价值》一书中,提出动态护城河的概念,他认为:“在创新层出不穷的时代,人们需要重新审视传统的护城河是否还能发挥作用。我所理解的护城河,实际上是动态、变化的,不能仅局限于所谓的专利、商标、品牌、特许经营资质,也不能仅仅依靠成本优势、转换成本或者网络效应。我们清楚地意识到,传统的护城河是有生命周期的。所有的品牌、渠道、技术规模、知识产权等,都不足以成为真正的护城河。世界上只有一条护城河,就是企业家们不断创新,不断疯狂地创造长期价值。”

“当你知道你该走向何处时,你往往已经没有机会走了。”

通常的情况是,直到现有的成长曲线明显下滑时,公司的管理者才想到另辟新的成长曲线,但此时,公司能够调动的资源在明显减少,新老竞争对手很可能趁机穷追猛打,公司开始陷入泥潭

现金流是企业生存的基础,也是价值创造的核心

现金流是企业赖以生存的基础,企业的现金流一旦断裂,即使利润为正,企业也可能会陷入财务困难甚至面临破产倒闭的风险。

对价值投资者来说,利润经常只是数字,现金往往才是真相。正因为如此,我们在投资中,不仅要关注利润表,还要重视现金流量表。

评估公司的盈利能力的三个指标:毛利率、营业利润率以及净资产收益率。在A股市场上,一般制造型企业的毛利率大多为15%~30%,营业利润率大多为5%~15%,净资产收益率大多为5%~10%。

高成本获客模式的前提:高频+用户黏性+网络效应

并购尤其是跨界并购,成功率往往非常低。企业的合理成长路径,应该是先做透规模经济,再做范围经济,而且必须是相关多元化的。

跨界并购的成功率很低

关于并购失败率居高不下的理论包括自负假说理论、整合理论、资金链理论、并购风险理论等。

自负假说理论是经济学家罗尔于1986年提出的,该理论认为并购企业决策者过多地关注目标企业的未来价值,认为自己能够发现被市场低估的企业,而往往忽视或有意回避两家企业可能产生的负向协同作用,最终往往会导致并购的失败。

一般情况下,由于对标的公司所处行业不够了解,跨界并购经常出现买错的现象。

并购整合也是跨界并购的一个非常大的问题。

一味采取业绩对赌的方式来控制风险。对赌协议的存在是为了降低并购的信息不对称风险。但对赌协议不能替代业务整合,而且对赌协议本身也是存在风险的:在对赌期间,标的公司为了完成对赌业绩,会想尽一切办法兑现业绩承诺,而在对赌期结束后,标的公司由于没有业绩压力,存在业绩大幅下滑的风险。

企业的正确成长路径:先做透规模经济,再做范围经济,而且必须是相关多元化的。

流量是有属性的,也就是说用户有什么需求,就会到能够满足他们这种需求的平台上去,比如,微信的流量是社交属性、百度的流量是搜索属性、淘宝的流量是购物属性、支付宝的流量是金融属性、滴滴的流量是出行属性

考虑某种商业模式的时候,不能“唯流量论”,流量虽是核心,但流量如何变现才是根本

chp4 如何评估“好价格”——关于公司估值的常识

为什么说现金流折现法是最本质的估值方法,因为企业的存在目的以及回报投资者的方式,就是创造现金并把将其分配给股东。如果能把企业未来的现金创造预测出来,并贴现到今天,这个结果就是企业的内在价值。

绝对估值的挑战在于其假设和预测

关键的检测性指标是ROIC(投入资本回报率),ROIC在长期来看应该回归合理区间范围内,逐步趋向WACC(加权平均资本成本)

经过充分竞争之后,最终超额利润会消失,公司只能获得平均利润率

相对估值法是以类似资产在市场上的定价为基础,进行比较估值。

在进行股票估值时,我们以可比公司的平均估值作为参照物。具体来说,可以分为三个步骤:一是选取可比公司,二是选取并计算比较指标,三是根据公司质地调整估值。

相对估值法的最大缺点是,其假设“市场总体估值永远是合理的”。相对估值容易受市场情绪影响;另一个缺点是,无法对公司的成长能力等进行准确估值。

任何你希望长期持有的投资标的,必须做绝对估值,无论做这个公司的绝对估值有多么困难或者多么“不可靠”,通过做绝对估值,你至少可以倒推回来,当前的股价对应了市场多么“乐观”或者多么“悲观”的假设

使用券商研究报告的基本方法,并将其归纳为“三看两不看”:“三看”,就是通过券商研报,一看公司基本情况分析,二看公司推荐逻辑,三看公司财务预测。 “ 两不看”,就是不看券商研究报告的目标价和评级。

格雷厄姆衡量股票安全边际的计算方法,最早来源于债券投资。在他眼里,如果公司连续几年的税前利润能超过应付利息费用的5倍以上,便构成了安全边际

要选择“股票的市值大幅度低于净资产价值”的股票。

对于好公司来说,很难寻找到净资产折价的股票。即使在市场上能找到这种股票,也很有可能是价值陷阱,即基本面一般很差。因此,格雷厄姆投资理念的局限性在于,认为未来更多的是风险,而不是机会,所以特别注重静态的安全边际——价格低于净资产。这一投资理念很容易错过经济发展所带来的投资机会,特别是会错过能长期成长的伟大公司。

“宁愿以合理价格买入伟大公司,也不要以低廉价格买入平庸公司”。芒格认为,价值投资者应该关注公司的经营管理水平、品牌持久性、竞争格局等基本面情况

巴菲特后来的投资理念是:只要盈利能力强、成长性好且能持续,公司股价即使在短期内不便宜,比如股价远高于净资产,甚至市盈率看上去也不低了,这样的公司股票依旧可以买。

评估公司的安全边际应该着眼于未来

良好的竞争格局和宽阔的护城河才能支撑高估值

高成长性的行业往往意味着竞争激烈,而激烈的竞争会导致行业虽然高增长但公司利润未必高增长

相比于成长性,行业竞争格局可能更为重要

投资回报率=企业未来自由现金流的贴现值/买入价格-1

高估值降低决策的容错能力:一旦判断错误,将遭遇戴维斯双杀

任何规模可观的公司都不可能保持足够的增长速度来支撑80倍或90倍的市盈率。

超额收益来源于定价错误

股票市场的“定价错误”最常见的有两种:一种是“好公司被低估”,另一种是“差公司被高估”

如果你是以合理价格买入某一优秀公司的股票并长期持有,那么你享受的是企业未来成长所带来的投资回报,赚的是公司内在价值不断提升的钱;如果因为定价错误,你能够以大幅度低于内在价值的价格买入优秀公司的股票,那么你赚的不仅仅是企业成长的钱,还能赚到错误定价被修复的钱。

市场是不断“消除老定价错误、产生新定价错误”的动态过程

好公司定价错误的原因:大众忽略、大众误解、大众恐慌

寻找隐形冠军呢?(1)市场很大,但里面的公司市占率都还很小;(2)市场不大,但龙头公司占据绝对主导地位。

重要与不重要

A股常见的估值谬误包括标签溢价、垃圾股溢价、小盘股溢价、新股溢价等,导致相关公司的估值水平经常严重偏离内在价值

2017年以后,市场开始偏好大白马,好公司的估值得到快速提升,同时垃圾股、小盘股的估值逐步下降

如何区分“价值馅饼”和“价值陷阱”呢?重要的事有:行业竞争格局好不好?公司壁垒深不深?公司抗风险能力强不强?公司是不是在为股东创造回报?公司业务是否会被替代颠覆?不重要的事有:公司是不是传统业务?公司标签是否紧追热点?资本市场喜欢不喜欢?

chp5 如何正确决策——关于投资策略的常识

投资的本质:寻找大概率正确、可复制的决策方式

有效策略的标准:逻辑自洽,回测合格,符合未来趋势

这种用基本面选股,却用技术指标进行买卖的方法,就是典型的买卖逻辑不自洽的例子

能力圈的标准——可理解、可预测、可跟踪

可理解:你能弄明白公司的产品和服务,理解公司的商业模式、竞争格局和护城河,弄清楚公司靠什么赚钱。

可预测:你能合理(不一定精准)预测公司未来的成长空间,公司未来大致的盈利能力和盈利量级。

可跟踪:公司未来的发展存在不确定性,你的预测也可能产生重大偏差,你能跟踪住公司基本面的变化,随时做出新的预测。

价值投资:选择能力圈范围内的公司进行投资

周期性行业的预测难度相对较大,因为它和宏观经济相关性较大,经常随着宏观经济的波动而波动

对宏观经济依赖度较低且竞争格局良好的行业,一般来说预测难度较小,比如消费行业。

技术创新或迭代较快的行业,也较难预测

价值投资的本质是获得价值的增长,但价值的增长有可能在短时间内完成,也有可能在长时间内完成。

价值投资者锚定的是上市公司本身的盈利能力和内在价值,根据股价和内在价值的关系做出买卖决策,而高抛低吸是基于股价本身做出的决策,锚定的是股价变化。

长期不只是一个简单的时间概念,而是价值实现——股价从低于内在价值到高于内在价值的过程

优秀企业的内在价值增长往往是长期的

股价偏离内在价值很有可能是长期的

长期思维并不是我们偷懒的借口,在投资之后我们还要进行持续的跟踪和复盘,关注公司股价和内在价值关系的变化。

投资风险可以分为两类:一种是基本面的“真实风险”,是客观的;另一种是大家心理上的“感知风险”,是主观的。当这两种风险产生偏差的时候,逆向投资就起作用了。

“守正出奇”。守正,就是说要能耐得住寂寞,坚持价值投资的基本理念,如买股票就是买公司,买股票要关注安全边际,买股票要坚守能力圈;出奇,就是要敢于和大众流行思维不一致,保持独立思考,寻找正确的非共识。

价值投资者的投资方法是:选择得2.5分的股票。万一2.5分变成3分,投资者就能获得巨大的意外惊喜。

对基本面止损,就是如果你发现你对一个公司的基本面判断错误了,或者一个公司的基本面发生逆转了,这时要坚决止损,哪怕自己已经亏了很多钱

chp6 如何克服恐惧和贪婪——关于人性和市场效率的常识

第一,弱有效市场。在弱有效市场上,股价已经充分反映了股票的历史信息,此时技术分析法无效,投资者无法利用技术分析法获取超额收益,而应该采用基本面分析法。

第二,半强势有效市场。在半强势有效市场上,股价已经充分反映了股票的所有历史信息和公开信息,此时技术分析法和基本面分析法均无效,投资者无法采用这两种方法获取投资的超额收益。只有拥有内幕信息的投资者,才可能在半强势有效市场获取超额收益。

第三,强势有效市场。在强势有效市场中,历史信息、公开信息和内幕信息均已经全部充分反映在股价中,投资者无法通过采取任何投资策略获取超额收益,只能采取被动投资策略,买指数基金或许是最好的选择。

价值投资在弱有效市场中最有效

现代金融学理论认为,理性投资者追求在同等风险水平下,投资收益率的最大化;或者在同等收益率水平下,投资风险的最小化。也就是说,在一个没有摩擦的金融市场中,并不存在不需要承担风险但能获取正收益的机会,或者说投资者没有办法通过承担较小的风险获取较高的投资收益。

只要公司基本面没有发生变化,内在价值不变,股票价格的短期波动性对价值投资者来说是机会而不是风险;当公司基本面恶化,内在价值下降,从而可能给投资者带来本金的永久性损失时,才是真正的投资风险。

“低风险-高收益”的本质:寻找定价错误,也就是价格低于价值的好公司,等待价值回归,赚取定价错误被修复的超额收益。

第一,不要受市场情绪影响,把当下最乐观的表现线性外推到未来。指数预测如此,对行业、公司的基本面预测也是如此,这种线性外推会出现很大偏差。

第二,买股票一定要在估值低的时候买,估值便宜是王道。

人们经常过于高估自己的能力,从而做出非理性的决策。过度自信的人经常会对自己的信息赋予过高的权重,认为自己知识的准确度高于真实的准确度。

“锚定效应”,是指人们在做决定或下判断前,容易受到之前的信息影响

第一种锚定效应是人们经常会被历史股价锚定。

第二种锚定效应是人们经常被近期股价锚定。

第三种锚定效应是人们会被自己的买入成本锚定。

第四种锚定效应是被别人的决策锚定,被别人的决策锚定,也可以叫作“羊群行为”。

心理账户指的是人们在心里无意识地把财富划归不同的账户进行管理,不同的心理账户有不同的记账方式和心理运算规则。

你是应该继续持有还是卖出某只股票,和你的持仓成本、盈亏没有任何关系,而只和这只股票未来的涨跌预期有关。

选择性记忆是指信息受传者对所接受信息的基本倾向,即记忆那些与自己观念最一致的内容。

选择性记忆是受传者防御和抵制于己不利或与自己观点相反的那部分信息的防卫圈。

在股票投资中,很多人只愿意吸收对自己有利的信息,强化验证自己的逻辑是对的,而忽略反向信息的影响——避免得出自己决策失误的结论。

我们应该关注公司的基本面,锚定公司的内在价值,而不是你的持仓成本。

人们在进行决策时,经常会陷入认知误区,做出非理性决策。常见的决策误区包括以下几个:(1)缺乏概率思维。(2)靠线性外推预测未来。(3)归因错误。(4)过度自信。(5)锚定效应。(6)心理账户。(7)损失厌恶。(8)选择性吸收和记忆。

正确的决策行为有:(1)善用概率思维。(2)锚定价值而非股价。(3)理解沉淀成本(忘记持仓成本)。(4)公平对待每一元钱。(5)公平对待好消息和坏消息。(6)独立思考,第二层次思维。(7)勇于承认错误并反思错误。

chp7 价值投资者的常识清单

良好的竞争格局可以帮助企业将竞争对手阻挡在外,获取持续的超额利润。越是接近垄断类型的市场结构,龙头企业在行业内的垄断优势越明显,拥有产品的定价权,更容易在竞争中获取超额利润。

最具竞争力的优秀公司同时拥有良好的行业竞争格局和宽阔的护城河这两个特点,投资者选择这样的公司能够充分享受公司内在价值增长所带来的长期回报。

历史经验告诉我们,后来者居上是一个小概率事件,而强者恒强才是大概率事件。所以,我们在投资中要选择最具竞争力的优秀公司,而不赌差公司会变好,因为好公司不容易变坏,坏公司则更难变好

作为价值投资者,我们应该做优秀公司的长期朋友,充分享受时间所创造的复利价值。

做优秀公司的长期朋友,就意味着我们不以短期价差为买入目的,不依赖频繁交易创造回报。频繁交易意味着投资者要做大量关于短期股价走势的准确判断,但其实是非常困难的。

无论是机构投资者还是散户投资者,均很难依靠择时获取收益,择时只是一种神话。用仓位的大幅波动做时机选择和波段交易,寻找短期价差所带来的收益,很难给组合带来正贡献,同时还会消耗你大量的时间和精力,并且你还有可能会支付高昂的交易成本。

要特别避免以过高价格买入热门股票,因为高估值将会降低投资者决策的容错能力,降低投资回报率。

价值投资者追求的是正确的非共识,从定价错误中寻找超额收益。

投资者除了需要对所投资的行业和公司研究透彻,还要能够克服人性的恐惧和贪婪。投资是逆人性的

在构建组合的过程中,我们要注重组合的均衡性。

我们很难预测宏观经济周期的变化,在这样的前提之下,我们在投资时要注重组合均衡,避免押注某个行业或者某种风格。

区分“重要的事”和“能力圈内的事”。在股票投资中,有很多东西尽管非常重要,但不是你能力范围内能预测、能把控的事情,你就不应该把你的时间和精力放在研究和预测这些东西上。

宏观经济就是“重要但是能力圈外”的事情

其一,宏观经济本身很难预测。其二,宏观经济走势和股票市场走势之间也未必是强相关的

所谓能力圈内的事,就是你能研究清楚、跟踪得住的东西,那就是股票的基本面

以下这些事情是真正重要的:第一,行业竞争格局好不好?第二,公司壁垒深不深?第三,公司抗风险能力强不强?第四,公司是不是在为股东赚钱?第五,公司业务是否会被替代颠覆?

书中提及图书

《长期的力量》

《思考,快与慢》

《赢者的诅咒》

《巴菲特的护城河》

霍华德·马克斯 《投资最重要的事》

李迅雷 《趋势的力量》

读书:《穷查理宝典》

专注于当前的任务,控制支出。

关键是把手头的事情做好……把手头的事情做好。把已经拥有的客户照顾好,其他的自然会来找你

合伙人最好能够独立工作。你可以当一名指挥型的合伙人、服从型的合伙人,或者一名总是平等协作的合伙人

总是会有人在某些方面比你优秀。你必须先成为下属,然后才能成为领导。人们应该学会扮演各种角色。

全体公民,尤其是社会中最优秀最杰出的公民,有责任机智地、勤劳地为国家及其价值观奋斗,即使这种奋斗需要他们作出很大的牺牲。

西塞罗虽然知识渊博,但他还是认为,只要一息尚存,就应该不断学习,自我提高。

害怕死亡是愚蠢和不可接受的。因为他认为,人死后只有两种可能:1.你将在阴间过上更好的、永恒的生活;2. 就算得不到这样的结果,你也将不再保留任何人间痛苦。

有价值的生活方式是努力为后人造福,哪怕自己可能看不到这种努力的结果。

西塞罗一贯反对抱怨,他认为抱怨年纪变老是很愚蠢的。

太过贫穷会让晚年的生活变得很艰难。

《论老年》最著名的段落当属下面这段了不起的总结:“晚年的最佳保护铠甲是一段在它之前被悉心度过的生活,一段被用于追求有益的知识、光荣的功绩和高尚的举止的生活;过着这种生活的人从青年时代就致力于提升他自己,而且将会在晚年收获它们产生的最幸福的果实;这不仅是因为有益的知识、光荣的功绩和高尚的举止将会陪伴他终生,甚至直到他生命的最后一刻,也会因为见证了正直的人生的良心和对过往美好功绩的回忆将会给灵魂带来无上的安慰。”

但人孰无过呢,我们可以不追究这件事。你做了正确的事情,就是承认你的错误。如果你试图掩盖错误,或者拖延一段时间再坦白,你将会离开这家公司

“别只看到钱”,要“选择那些你愿意与他交朋友的客户”

“带来新客户的最佳办法就是把案头工作做好。”

我想除了又老又胖,我并不那么介意变老。我应该不会拒绝从头到尾把生活再过一遍:只是希望获得唯有作家才有的特权,在再版的生活中修正初版的错误。生活的悲哀之处在于,我们总是老得太快,而又聪明得太慢。等到你不再修正的时候,你也就不在了。

我们的经验往往会验证一个长久以来的观念:只要做好准备,在人生中抓住几个机会,迅速地采取适当的行动,去做简单而合乎逻辑的事情,这辈子的财富就会得到极大的增长。

上面提到的这种机会很少,它们通常会落在不断地寻找和等待、充满求知欲望而又热衷于对各种不同的可能性作出分析的人头上。

这样的机会来临之后,如果获胜的几率极高,那么动用过去的谨慎和耐心得来的资源,重重地压下赌注就可以了。

chp2 芒格的生活、学习和决策方法

在商业世界,我们往往会发现,取胜的系统在最大化或者最小化一个或几个变量上走到近乎荒谬的极端——比如说好市多仓储超市。

查理养成了一种异常罕见的性格——愿意甚至渴望去证实和承认他自己的错误,并从中吸取教训。他曾经说:“如果说伯克希尔取得了不错的发展,那主要是因为沃伦和我非常善于破坏我们自己最爱的观念。哪年你没有破坏一个你最爱的观念,那么你这年就白过了。”

查理喜欢把人们的观念和方法比喻为“工具”。“如果有了更好的工具(观念或方法),那还有什么比用它来取代你较为没用的旧工具更好的呢?沃伦和我常常这么做,但大多数人会像加尔布雷思说的那样,永远不舍得他们那些较为没用的旧工具。”

查理认为未雨绸缪、富有耐心、律己严厉和不偏不倚是最基本的指导原则。

查理称之为“坐等投资法”,并点明这种方法的好处:“你付给交易员的费用更少,听到的废话也更少,如果这种方法生效,税务系统每年会给你1%——3%的额外回报。”在他看来,只要购买三家公司的股票就足够了。

“我只想知道我将来会死在什么地方,这样我就可以永远不去那里啦。”这是查理很喜欢的一句妙语。无论是在生活中,还是在生意场上,查理避开了“棋盘”上那些无益的部分,把更多的时间和精力用在有利可图的区域,从而获得了巨大的收益。查理努力将各种复杂的情况简化为一些最基本、最客观的因素。

‘我用一张考勤卡就能改善你最终的财务状况;这张卡片上有20格,所以你只能有20次打卡的机会——这代表你一生中所能拥有的投资次数。当你把卡打完之后,你就再也不能进行投资了。在这样的规则之下,你将会真正地慎重考虑你做的事情,你将不得不花大笔资金在你真正想投资的项目上。这样你的表现将会好得多。’”

“从个人的角度来讲,我已经养成了使用双轨分析的习惯。首先,理性地看,哪些因素真正控制了涉及的利益;其次,当大脑处于潜意识状态时,有哪些潜意识因素会使大脑自动以各种方式形成虽然有用但往往失灵的结论?前一种做法是理性分析法——就是你在打桥牌时所用的方法,认准真正的利益,找对真正的机会,等等。后一种做法是评估那些造成潜意识结论——大多数是错误的——的心理因素。”

“迅速歼灭不该做的事情,接着对该做的事情发起熟练的、跨学科的攻击,然后,当合适的机会来临——只有当合适的机会来临——就采取果断的行动。”

“如果你把自己训练得更加客观,拥有更多学科的知识,那么你在考虑事情的时候,就能够超越那些比你聪明得多的人,我觉得这是很好玩的。再说了,那样还能赚到很多钱,我本人就是个活生生的证据。”

市场先生

就短线投资而言,市场是一台投票机器。但就长线投资而言,它是一台称重机器。

价值评估

最成功的投资必定是最像生意的投资。投资者购买股票应该像购买日用品——而不是像购买香水。

——本杰明·格拉汉姆

给你带来麻烦的不是坏主意,而是好主意。你也许会说:“那不可能。那是相互矛盾的。”他(格拉汉姆)想说的是,如果一件事情是个坏主意,你不会做过头。但如果一件事情是个好主意,蕴含着重要的真理,那你就没办法忽略了。然后你就很容易做过头。所以呢,如果你把它们做过头了,那些好主意是让你遭受可怕后果的好方法。

“一般来说,股票的估值方式有两种。第一种是人们评估小麦价值的方法——在使用者看来,小麦有多少实际的使用价值。第二种方法是人们评估伦勃朗等艺术家的价值的方法。从某种程度上来讲,伦勃朗们被认为价值很高,是因为它们的价格在过去一路上涨。”

“对我们来说,投资等于出去赌马。我们要寻找一匹获胜几率是两分之一、赔率是一赔三的马。你要寻找的是标错赔率的赌局。这就是投资的本质。你必须拥有足够多的知识,才能知道赌局的赔率是不是标错了。这就是价值投资。”

“最重要的观念是把股票当成企业的所有权,并根据它的竞争优势来判断该企业的持有价值。如果该企业未来的贴现现金流比你现在购买的股票价格要高,那么这个企业就具有投资价值。当你占据优势的时候才采取行动,这是非常基本的。你必须了解赔率,要训练你自己,在赔率有利于你时才下赌注。我们只是低下头,尽最大努力去对付顺风和逆风,每隔几年就摘取结果而已。”

查理最清楚他的“点”:他小心翼翼地划出他的能力圈。为了停留在这些圈子之内,他首先进行了基本的、全面的筛选,把他的投资领域局限在“简单而且好理解的备选项目”之内

“关于投资,我们有三个选项:可以投资,不能投资,太难理解。”为了确定“可以投资”的潜在项目,查理先选定一个容易理解的、有发展空间的、能够在任何市场环境下生存的主流行业

如果说我们有什么本事的话,那就是我们能够弄清楚我们什么时候在能力圈的中心运作,什么时候正在向边缘靠近。

如果你确有能力,你就会非常清楚能力圈的边界在哪里。如果你问起(你是否超出了能力圈),那就意味着你已经在圈子之外了。

对待那些财务报告和它们的会计工作,查理总是持中西部特有的怀疑态度。它们至多是正确地计算企业真实价值的起点,而不是终点。他要额外检查的因素似乎有无穷多,包括当今及未来的制度大气候,劳动力、供应商和客户关系的状况,技术变化的潜在影响,竞争优势和劣势,定价威力,环境问题,还有很重要的潜在风险变为现实的可能性(查理知道没有无风险的投资项目这种东西,他寻找的是那些风险很小,而且容易理解的项目)

还试图从方方面面——包括产品、市场、商标、雇员、分销渠道、社会潮流等等——评估和理解企业的竞争优势以及这种优势的持久性。

查理认为,一个企业的竞争优势是该企业的“护城河”,是保护企业免遭入侵的无形沟壕。优秀的公司拥有很深的护城河,这些护城河不断加宽,为公司提供长久的保护。

(购买)股价公道的伟大企业比(购买)股价超低的普通企业好。”

“所有聪明的投资都是价值投资——获得比你的付出更多的东西。你必须先评估一个企业的价值,然后才能评估它股票的价值。”

有性格的人才能拿着现金坐在那里什么事也不做。我能有今天,靠的是不去追逐平庸的机会。

作为一个证券投资者,你可以一直观察各种企业的证券价格,把它们当成一些格子。在大多数时候,你什么也不用做,只要看着就好了。每隔一段时间,你将会发现一个速度很慢、线路又直,而且正好落在你最爱的格子中间的“好球”,那时你就全力出击。这样呢,不管你的天分如何,你都能极大地提高你的上垒率。

另外一个与挥棒太过频繁相对立的问题也同样有害于长期的结果:你发现一个“好球”,却无法用全部的资本去出击。

“聪明的飞行员即使才华再过人,经验再丰富,也决不会不使用检查清单。”

■风险——所有投资评估应该从测量风险(尤其是信用的风险)开始

●测算合适的安全边际

●避免和道德品质有问题的人交易

●坚持为预定的风险要求合适的补偿

●永远记住通货膨胀和利率的风险

●避免犯下大错;避免资本金持续亏损

■独立——“唯有在童话中,皇帝才会被告知自己没穿衣服”

●客观和理性的态度需要独立思考

●记住,你是对是错,并不取决于别人同意你还是反对你——惟一重要的是你的分析和判断是否正确

●随大流只会让你往平均值靠近(只能获得中等的业绩)

■准备——“惟一的获胜方法是工作、工作、工作、工作,并希望拥有一点洞察力。”

●通过广泛的阅读把自己培养成一个终生自学者;培养好奇心,每天努力使自己聪明一点点

●比求胜的意愿更重要的是做好准备的意愿

●熟练地掌握各大学科的思维模型

●如果你想要变得聪明,你必须不停地追问的问题是“为什么,为什么,为什么”

■谦虚——承认自己的无知是智慧的开端

只在自己明确界定的能力圈内行事

●辨认和核查否定性的证据

●抵制追求虚假的精确和错误的确定性的欲望

●最重要的是,别愚弄你自己,而且要记住,你是最容易被自己愚弄的人

“理解复利的魔力和获得它的困难是理解许多事情的核心和灵魂。”

■严格分析——使用科学方法和有效的检查清单能够最大限度地减少错误和疏忽

区分价值和价格、过程和行动、财富和规模

记住浅显的好过掌握深奥的

●成为一名商业分析家,而不是市场、宏观经济或者证券分析家

考虑总体的风险和效益,永远关注潜在的二阶效应和更高层次的影响

●要朝前想、往后想——反过来想,总是反过来想

■配置——正确地配置资本是投资者最重要的工作

●记住,最好的用途总是由第二好的用途衡量出来的(机会成本)

●好主意特别少——当时机对你有利时,狠狠地下赌注吧(配置资本)

别“爱上”投资项目——要依情况而定,照机会而行

■耐心——克制人类天生爱行动的偏好

●“复利是世界第八大奇迹”(爱因斯坦),不到必要的时候,别去打断它

●避免多余的交易税和摩擦成本,永远别为了行动而行动

●幸运来临时要保持头脑清醒

●享受结果,也享受过程,因为你活在过程当中

■决心——当合适的时机出现时,要坚决地采取行动

●当别人贪婪时,要害怕;当别人害怕时,要贪婪

●机会来临的次数不多,所以当它来临时,抓住它

机会只眷顾有准备的人:投资就是这样的游戏

■改变——在生活中要学会改变和接受无法消除的复杂性

●认识和适应你身边的世界的真实本质,别指望它来适应你

不断地挑战和主动地修正你“最爱的观念”

正视现实,即使你并不喜欢它——尤其当你不喜欢它的时候

■专注——别把事情搞复杂,记住你原来要做的事

●记住,声誉和正直是你最有价值的财产——而且能够在瞬间化为乌有

●避免妄自尊大和厌倦无聊的情绪

●别因为过度关心细节而忽略了显而易见的东西

●千万要排除不需要的信息:“千里之堤,溃于蚁穴”

●直面你的大问题,别把它们藏起来

你需要的不是大量的行动,而是大量的耐心。你必须坚持原则,等到机会来临,你就用力去抓住它们。

有很多情况比淹没在现金中却又什么都不做糟糕得多。我记得从前我缺乏现金的情况——我可不想回到那个时候。

“人的任务不是去看清远处模糊的东西,而是去做好身边清楚的事情。”

查理最基本的行为守则,最根本的人生哲学:准备、纪律、耐心、决心

“我们偏向于把大量的钱投放在我们不用再另外作决策的地方。如果你因为一样东西的价值被低估而购买了它,那么当它的价格上涨到你预期的水平时,你就必须考虑把它卖掉。那很难。但是,如果你能购买几个伟大的公司,那么你就可以安坐下来啦。那是很好的事情。”

“做正确的事情能给个人的品格和事业带来很大的好处。”

我认为保持良好的记录是非常重要的。如果你从一开始就能够在诸如诚实这样简单的事情上拥有完美的记录,你将会在这个世界上取得很大的成功。

在我们看来,本杰明·富兰克林是对的。他并没有说诚实是最好的道德品质,他说诚实是最好的策略。”

封闭式投标拍卖的问题与公开竞拍不同,赢得拍卖的往往是那些犯了技术错误的人,壳牌花两倍价钱买下贝尔里奇石油公司的情况就是如此。在公开竞拍的拍卖会上,你付的价钱不可能是你击败的对手的两倍。你不会遇到这样的问题,你会遇到别的问题。但封闭式投标拍卖使人们容易犯下定错价的大错。

chp3 芒格主义:查理的即席谈话

记住路易斯·文森狄的规则:说真话,你将无须记住你的谎言。就是这么简单的一个概念。

我们认为,在你应该做的事情和就算你做了也不会受到法律制裁的事情之间应该有一条巨大的鸿沟。

更多的时候,我们由于做正确的事情而赚到更多的钱。

一个人可以做的最聪明的事之一是调低投资预期,尤其是调低对伯克希尔的收益的预期。那是成熟而负责任的表现。

这个世界是有限的,竞争非常激烈。所有资金庞大的企业最终都会发现增长变得越来越难,从而将会发现回报率变得越来越低。

我认为激情比头脑的能力更加重要。

(成功投资的关键因素之一就是拥有良好的)性格——大多数人总是按捺不住,或者总是担心过度。成功意味着你要非常有耐心,然而又能够在你知道该采取行动时主动出击。你吸取教训的来源越广泛,而不是仅仅从你自己的糟糕经验中吸取教训,你就能变得越好。

我们的游戏是,当好项目出现时,我们必须能够认出来,因为好项目并不会经常出现。机会只眷顾有准备的人。

我们的投资规矩是等待好球的出现。

用低廉的价格,甚至是合理的价格,来购买那些拥有可持续竞争优势的企业。

我们认为几乎所有好投资的分散程度都是相对较低的。

如果你把我们15个最好的决策剔除,我们的业绩将会非常平庸。

我们偏向于把大量的钱投在我们不用再另作决策的地方。

这样的错误可以分为两类:1. 什么也不做,沃伦称之为“吮吸我的大拇指”;2. 有些股票本来应该买很多,但是只买了一点。

我们有三个选项:可以,不行,太难。除非我们对某个项目特别看好,否则就会把它归为“太难”的选项。你需要做的,只是寻找一块特殊的能力领域,并把精力放在那里面就可以了。

股票有点像债券,对其价值的评估,大略以合理地预测未来产生的现金为基础。但股票也有点像伦勃朗的画作,人们购买它们,是因为它们的价格一直都在上涨。这种情况,再加上股票涨跌所产生的巨大“财富效应”,可能会造成许多祸害。

我认为对于一般基金来说,投资指数是比现在通行的无借贷股票投资更为聪明的投资策略——尤其是在现行做法每年的管理费用超过1%的情况下。

创造性会计(伪造账目)绝对是对文明的诅咒。

股票期权不但会增加企业的成本,还会稀释股权。

我们尤其害怕那些大量举债的金融机构。如果他们开始说起风险管理有多么好,我们就会很紧张。

在未来五到十年里,如果美国没有遇到(和衍生品相关的)大问题,我将会非常吃惊。

你拥有的基本知识越多,你需要吸取的新知识就越少。

如果你在生活中惟一的成功就是通过买股票发财,那么这是一种失败的生活。生活不仅仅是精明地积累财富。

总是会有人的财富增长速度比你快。这并不可悲。

关注别人赚钱(比你)更快的想法是一种致命的罪行。妒忌真的是一种愚蠢的罪行,因为它是仅有的一种你不可能得到任何乐趣的罪行。它只会让你痛苦不堪,不会给你带来任何乐趣。你为什么要妒忌呢?

如果你担心通货膨胀,最好的预防手段之一就是在你的生活中别拥有大量愚蠢的需求——你不需要很多物质的商品。

chp4 查理十一讲

根据个人经验,告诉他们如何保证自己过上痛苦的生活。卡森给的确保痛苦生活的处方包括:

  1. 为了改变心情或者感觉而使用化学物质;
  2. 妒忌
  3. 怨恨。

约翰逊说得好,他说生活本已艰辛得难以下咽,何必再将它塞进怨恨的苦涩果皮里呢。

芒格的痛苦生活处方

第一,要反复无常,不要虔诚地做你正在做的事。

第二,尽可能从你们自身的经验获得知识,尽量别从其他人成功或失败的经验中广泛地吸取教训,不管他们是古人还是今人。

第三,当你们在人生的战场上遭遇第一、第二或者第三次严重的失败时,就请意志消沉,从此一蹶不振吧。

最后,请忽略小时候人们告诉我的那个乡下人故事。曾经有个乡下人说:“要是知道我会死在哪里就好啦,那我将永远不去那个地方。”

“人生就像悬挂式滑翔,起步没有成功就完蛋啦。”

爱因斯坦说他那些成功的理论来自“好奇、专注、毅力和自省”。他所说的自省,就是不停地试验与推翻他自己深爱的想法。

承担工作的责任,做可靠的人。

你们必须在头脑中拥有一些思维模型。你们必须依靠这些模型组成的框架来安排你的经验,包括间接的和直接的。

第一条规则是,你必须拥有多元思维模型,必须拥有横跨许多学科的模型。首先要掌握的是数学。复利原理,排列组合原理。也应该掌握会计学,复式簿记。大多数人没有必要精通统计学

“五何”原则——你必须说明何人因何故在何时何地做了何事。

第二种可靠的思维模型来自生物学/生理学

接下来当然就是心理学啦,它更加复杂

一个使用工具的人应该了解它的局限,同样道理,一个使用认知工具的人也应该了解它的局限。顺便说一声,这种知识可以用来操控和激励别人。

心理学的基础部分——我称之为误判心理学——是极其重要的知识。它包括了大约20个小原则。

从个人的角度来讲,我已经养成了使用一种双轨分析的习惯

首先,理性地看,哪些因素真正控制了涉及的利益?

其次,当大脑处于潜意识状态时,会自动形成哪些潜意识因素——这些潜意识因素总的来讲有用但(在具体情况下)却又常常失灵?

一种方法是理性分析法——就是你在打桥牌时所用的方法,认准真正的利益,找对真正的机会,等等。

另一种方法是评估哪些因素造成潜意识结论——大多数情况下是错误的结论。

我发现把自由的市场经济——或者部分自由的市场经济——当作某种生态系统是很有用的思维方式。

规模优势理论的本质是,你生产的商品越多,你就能更好地生产这种商品。那是个巨大的优势。它跟商业的成败有很大的关系。

另外一种规模优势来自心理学。心理学家使用的术语是“社会认同”(Social Proof)。我们会——潜意识地,以及在某种程度上有意识地——受到其他人的认同的影响。因此,如果大家都在买一样东西,我们会认为这样东西很好。我们不想成为那个落伍的家伙

沃尔玛这个有趣的模式让我们看到了当规模和狂热结合起来能够产生多大的威力。

微观经济学的伟大意义在于让人能够辨别什么时候技术将会帮助你,什么时候它将会摧毁你。

所以你们必须弄清楚你们有什么本领。如果你们要玩那些别人玩得很好而你们一窍不通的游戏,那么你们注定会一败涂地。那是必定无疑的事情。你们必须弄清楚自己的优势在哪里,必须在自己的能力圈之内竞争。

生活的铁律就是,只有20%的人能够取得比其他80%的人优秀的成绩。事情就是这样的。所以答案是:市场既是部分有效的,也是部分低效的。

聪明人在发现这样的机会之后会狠狠地下注。他们碰到好机会就下重注,其他时间则按兵不动。就是这么简单。

成为赢家的方法是工作,工作,工作,再工作,并期待能够看准几次机会。

你们可能没有聪明到一辈子能找出1000次机会的程度。当你们遇到好机会,就全力出击。就是这么简单。

决定行为的是决策者的激励机制,这是人之常情。

市场的有效性跟彩池投注系统是一样的——热门马比潜力马更可能获胜,但那些把赌注押在热门马身上的人未必会有任何投注优势。

格拉汉姆使用了私人拥有价值的概念,也就是说,应该考虑如果整个企业出售(给私人拥有者)的话,能够卖多少钱。在很多情况下,那是可以计算出来的。

我们认为,如果发现了一次定错价格的赌注,而且非常有把握会赢,那么就应该狠狠地下注,所以我们的投资没那么分散。我认为我们的方法比一般投资经理好得多得多。

好好把握少数几个看准的机会比永远假装什么都懂好得多。如果从一开始就做一些可行的事情,而不是去做一些不可行的事情,你成功的几率要大得多。这难道不是显而易见的吗?

伯克希尔·哈撒韦的方法是依据现实的投资问题而不断调整变化的。

长远来看,股票的回报率很难比发行该股票的企业的年均利润高很多。所以窍门就在于买进那些优质企业。这也就买进了你可以设想其惯性成长效应的规模优势。

对于那些初出茅庐的人来说,要是配以自律,投资有发展潜力的小公司是一种非常聪明的办法。

然而一般来说,把赌注押在企业的质量上比押在管理人员的素质上更为妥当。换句话说,如果你们必须作选择的话,要把赌注押在企业的发展前景上,而不是押在管理者的智慧上。

如果你们能够找到某个价格公道的伟大公司的股票,买进它,然后坐下来,这种方法将会非常非常有效——尤其是对个人投资者而言。

在成长股票模式中,有这样一个子模式:在你们的一生当中,你们能够找到少数几家企业,它们的管理者仅通过提高价格就能极大地提升利润——然而他们还没有这么做。所以他们拥有尚未利用的提价能力。人们不用动脑筋也知道这是好股票。

努力去尝试下面三个原则

·别兜售你自己不会购买的东西。

·别为你不尊敬和钦佩的人工作。

·只跟你喜欢的人同事。

你不必非常出色,只要在很长、很长的时间内保持比其他人聪明一点点就够了。

有三点有助于应付这些困难:

·期望别太高;

·拥有幽默感;

·让自己置身于朋友和家人的爱之中。

如果你们带着强烈的意识形态把自己的观点当作不可动摇的真理,那么我认为你们的想法是很愚蠢的。所以要警惕意识形态造成的思维紊乱。

没有哪个飞行员在起飞前不核对他的检查清单:A、B、C、D……

“如果你想要改变行为,那么就必须改变动机。”

在98%的时间里,我们对待股市的态度是……保持不可知状态。我们不知道。通用汽车的股价跟福特比会怎样?我们不知道。

我们只是寻找那些不用动脑筋也知道能赚钱的机会。正如巴菲特和我经常说的,我们跨不过七英尺高的栏。我们寻找的是那些一英尺高的、对面有丰厚回报的栏。所以我们成功的诀窍是去做一些简单的事情,而不是去解决难题。

《聪明的投资者》仍是最好的投资书籍。

它只有三个你们真正需要的思想:

1.市场先生比喻;

2.股票是企业的一部分;

3.安全边际。

我向来认为做人要低调谦虚,所以我要追求的是:(1)向比我优秀的人学习几种有用的思维方法,帮助我自己避免犯一些我这个年龄段的人容易犯的大错;(2)将这些思维方法传授给少数几个由于已经差不多了解了我说的内容而能够轻松地向我学习的人。

第一个有用的观念是,简化任务的最佳方法一般是先解决那些答案显而易见的大问题。

第二个有用的观念,如果缺乏数学运算能力,在我们大多数人所过的生活中,你们将会像一个参加踢屁股比赛的独腿人。

第三个有用的观念是,光是正面思考问题是不够的,你必须进行反面思考。

第四个有用的观念是,最好的、最具有实践性的智慧是基本的学术智慧。但有一个极其重要的前提:你必须以跨学科的方式思考。

用本杰明·富兰克林的话来说,就是:“如果你想要完成,就自己着手去做。如果不想,就让别人去做。”

第五个有用的观念是,真正的大效应,也就是lollapalooza效应,通常在几种因素的共同作用下才会出现。

连爱因斯坦这样的大人物也说过,他的成就取决于四个因素,首先是自我批评,然后才是好奇心、专注和毅力。

本质上,我们要做的生意就是创造和维持条件反射。“可口可乐”的商标名称和商标形象将会扮演刺激因素的角色,购买和喝下我们的饮料则是我们想要的反应

萧伯纳笔下有个人物曾经这么解释专业的缺陷:“归根到底,每个职业都是蒙骗外行人的勾当。”

我们对飞行员的训练,是依照一个严格的六要素系统进行的。这六种要素包括:

  1. 要教给他足够全面的知识,让他能够熟练地掌握飞行中用得到的一切知识。
  2. 把这些知识统统教给他,不仅是为了让他能够通过一两次考试,而是为了让他能够熟练地应用这些知识,甚至能够同时处理两三种相互交织的复杂的危险情况。
  3. 就像任何一个优秀的代数学家,他要学会有时候采用正向思维,有时候采用逆向思维,这样他就能够明白什么时候应该把主要的注意力放在他想要的那些事情上,而什么时候放在他想要避免的那些情况上。
  4. 他必须接受各门学科的训练,力求把他未来因为错误操作而造成损失的可能性降到最低;最重要的操作步骤必须得到最严格的 训练,达到最高的掌握水平。
  5. 他必须养成核对“检查清单”的习惯。
  6. 在接受最初的训练之后,他必须常规性地保持对这些知识的掌握:经常使用飞行模拟器,以免那些应付罕见重要问题的知识因为长期不用而生疏

如果想要得到最佳的结果,我们必须让学生学习大量的跨学科知识,持久地掌握能够应用自如的所有必要技能

六大性格支柱: 言而有信、公正无私、相互尊重、关怀他人、敢于担当和公民精神

但在商界和科学界,有条往往非常有用的古老守则,它分两步:(1)找到一个简单的、基本的道理;(2)非常严格地按照这个道理去行事。

所有股票投资者将必须忍受这样的情况:他们每年赚的钱有一部分落进了荷官的口袋。这是不可避免的命运。同样不可避免的还有,在支付了荷官费用之后,正好有一半的投资者的收益率将会低于平均线,而这条平均线(未来)完全有可能落在一般和糟糕之间。

第一,当股价上涨时,消费意愿会跟着上涨,而当股价下跌时,消费意愿也会跟着下跌;

第二,消费意愿对宏观经济而言至关重要

黑金对消费有非常强烈的刺激作用。毕竟,贪污者花钱更大手大脚,因为他的钱来得更容易,而且他的雇主的支出将会一如既往,因为雇主尚不知道其财产已经被“偷”走了。

请爱护你的声誉,像珍惜你最贵重的珠宝那样——因为信誉就像火焰,点着之后,你可以轻松地让它燃烧,可是一旦把它扑灭,你必须很费力才能再次点燃它。获取好声誉的办法是努力成为你想要成为的人。——苏格拉底

“如果你想要说服别人,要诉诸利益,而非诉诸理性。”

学院派经济学的少数缺点。

  1. 致命的自闭,导致“铁锤人综合征”,通常会引起经济学家过度强调某些可以量化的因素。
  2. 没有采用硬科学基本的全归因治学方法。
  3. 物理学妒忌。采用有效市场理论教条是物理学妒忌给经济学造成的恶果之一。
  4. 经济学界太过强调宏观经济学,而对微观经济学的重视程度不够。
  5. 经济学的综合太少
  6. 对心理学的极度无知及其造成的负面后果。
  7. 对二级或者更高级别的效应关注太少。
  8. 经济学界对最简单、最基本的数学原理的关注太少。
  9. 对经济生活中的美德效应和恶行效应不够重视

普朗克为什么要放弃经济学呢?答案是,他说:“经济学太难了。你想尽办法,得到的结果却总是无序而不确定的。”

人们往往没有认识到,人世间大多数结果都是不公平的,而且道德规范有时候必须不公平,才能取得最好的效果。过于追求公平,会给社会制度带来严重的功能障碍

我呼吁大家熟练地掌握更多的跨学科知识,这样才能更好地理解经济生活和其他一切。我还呼吁大家别因为遇到无法消除的复杂性和悖论而丧气。那只会增加问题的乐趣。我的灵感同样来自凯恩斯:粗略的正确好过精准的错误。

要得到你想要的某样东西,最可靠的办法是让你自己配得起它。

人类社会只有发明了发明的方法之后才能发展,同样道理,你们只有学习了学习的方法之后才能进步。

对于复杂适应系统以及人类大脑而言,如果采用逆向思考,问题往往会变得更容易解决。如果你们把问题反过来思考,你们通常就能够想得更加清楚

有一种叫作“自我服务偏好”的心理因素也经常导致人们做傻事

妒忌、怨憎、仇恨和自怜都是灾难性的思想状态

如果你们不能容忍别人在行动中表现出自我服务的偏好,那么你们又是傻瓜

变态的激励机制具有控制人类认知和人类行为的强大力量,人们应该避免受它影响。

变态的工作关系也是应该避免的。你们要特别避免在你们不崇敬或者不想像他一样的人手下干活,要不然那是很危险的

人们还需要养成核对检查清单的习惯。核对检查清单能够避免很多错误

我认为生活就像比赛,也充满了竞争,我们要让那些最有能力和最愿意成为学习机器的人发挥最大的作用。

他认为生活中的每一次不幸,无论多么倒霉,都是一个锻炼的机会。他认为每一次不幸都是吸取教训的良机。人们不应该在自怜中沉沦,而是应该利用每次打击来提高自我。

复杂的官僚程序并不是文明社会的最好制度。更好的制度是一张无缝的、非官僚的信任之网。没有太多稀奇古怪的程序,只有一群可靠的人,他们彼此之间有正确的信任。

由于激励机制引起的偏见非常普遍,所以人们往往必须怀疑或者有保留地接受其专业顾问的建议,哪怕这个顾问是一名工程师。一般的对策如下:(1)如果顾问提出的专业建议对他本身特别有利,你就应该特别害怕这些建议;(2)在和顾问打交道时,学习和使用你的顾问所在行业的基本知识;(3)复核、质疑或者更换你得到的建议,除非经过客观考虑之后这些建议看起来是合适的。

特森把“重复有效的行为”作为行为指南,获得了巨大的成功。

喜欢/热爱倾向造成的一个非常具有现实意义的后果就是,它是一种心理调节工具,促使人们:(1)忽略其热爱对象的缺点,对其百依百顺;(2)偏爱那些能够让自己联想起热爱对象的人、物品和行动(这一点我们将会在“受简单联想影响的倾向”中讨论);(3)为了爱而扭曲其他事实。

讨厌/憎恨倾向也是一种心理调节工具,它能促使深陷其中的人们:(1)忽略其讨厌对象的优点;(2)讨厌那些能够让自己联想起讨厌对象的人、物品和行动;(3)为了仇恨而扭曲其他事实。

引发避免怀疑倾向的因素通常是:(1)困惑;(2)压力。

避免不一致性倾向造成的结果之一是,人们在获取新身份的过程中作出的重大牺牲将会提高他们对这种新身份的忠诚度

我相信最有可能引起负罪感的因素是回馈倾向和奖励超级反应倾向之间的精神冲突。

避免因为过去的成功而做蠢事的正确对策是:

(1)谨慎地审视以往的每次成功,找出这些成功里面的偶然因素,以免受这些因素误导,从而夸大了计划中的新行动取得成功的概率;(2)看看新的行动将会遇到哪些在以往的成功经验中没有出现的危险因素。

在《穷理查年鉴》中,富兰克林提议:“结婚前要睁大双眼看清楚,结婚后要睁一只眼闭一只眼。”

伯克希尔有一条普遍的规矩:“有坏消息要立刻向我们汇报。只有好消息是我们可以等待的。”还有就是要保持明智和消息灵通,那就是让人们知道你有可能从别处听说坏消息,这样他们就不敢不把坏消息告诉你了。

现实太过痛苦,令人无法承受,所以人们会扭曲各种事实,直到它们变得可以承受。我们或多或少都有这种毛病,而这经常会引发严重的问题。这种倾向造成的最极端的后果经常跟爱情、死亡和对化学物质(酒精、毒品等)的依赖有关。

从个人层面来说,人们应该试图面对两个事实:(1)如果一个人能够改正糟糕的表现,却没有去改正,而是给自己找各种各样的借口,那他就是品德有问题,而且将会遭受更多的损失;(2)在要求严格的地方,比如说田径队或者通用电气,如果一个人不做出应有的表现,而是不停地找借口,那么他迟早肯定会被开除。

机构化解这种“托尔斯泰效应”的对策是:(1)建设一种公平的、唯才是用的、要求严格的文化,外加采用能够提升士气的人力资源管理方法;(2)开除最糟糕的不守规矩者。

人们在失去——或者有可能失去——财产、爱情、友谊、势力范围、机会、身份或者其他任何有价值的东西时,通常会做出不理性的激烈反应,哪怕只失去一点点时也是如此

人们在感到困惑或者有压力的时候,尤其是在既困惑又有压力的时候,最容易受社会认同倾向影响。

人们在感到困惑或者有压力的时候,尤其是在既困惑又有压力的时候,最容易受社会认同倾向影响。

(1)在坏行为散播之前阻止它;(2)倡导和展现所有的好行为。

对比错误反应倾向常常被用于从购买商品和服务的顾客身上赚取更多的钱。为了让正常的价格显得很低,商家通常会瞎编一个比正常价格高很多的虚假价格,然后在广告中把他的标准价格显示为其伪造价格的折扣价。

人们只要勤奋就能降低不用就忘倾向的影响。如果人们能够熟练地掌握一种技能,而不是草草学来应付考试,那么这种技能将会较难以丢失,而且一旦生疏之后,只要重新学习,很快就能够被重新掌握。这些优势可不算小,聪明人在学习重要技能的过程中,如果没有做到真正精通这种技能,他是不会停下来的。

带着快乐不断地思考和学习在某种程度上能够延缓不可避免的衰退过程

人类的权威——错误影响倾向会造成认知错误。

一、奖励和惩罚

超级反应倾向

二、喜欢/热爱倾向

三、讨厌/憎恨倾向

四、避免怀疑倾向

五、避免不一致性倾向

六、好奇心倾向

七、康德式公平倾向

八、艳羡/妒忌倾向

九、回馈倾向

十、受简单联想影响的倾向

十一、简单的、避免痛苦的心理否认

十二、自视过高的倾向

十三、过度乐观倾向

十四、被剥夺超级反应倾向

十五、社会认同倾向

十六、对比错误反应倾向

十七、压力影响倾向

十八、错误衡量易得

十八、错误衡量易得性倾向

十九、不用就忘倾向

二十、化学物质错误影响倾向

二十一、衰老——错误影响倾向

二十二、权威——错误影响倾向

二十三、废话倾向

二十四、重视理由倾向

二十五、lollapalooza倾向——数种心理倾向共同作用造成极端后果的倾向

  • lollapalooza效应定义:多个互相联系的同向因素叠加后产生了极强的放大作用的效应的统称。**
  • 多个同向因素叠加(因素可能为正也可能为负)
  • 叠加之后产生了1+1+1>>3的效果

chp5 文章、评论、报道

对于个人来讲,作出几项大的投资,然后稳坐不动,这样能够带来许多好处。你付给交易员的费用更少,听到的废话也更少

最理想的做法是以一种短期内不会给你造成影响的办法去借贷。

“理解复合回报的力量和获取它的困难是理解许多事情的核心和灵魂,”

“管道维修业的情况不是这样的,医疗行业的情况也不是这样的。沃伦百分之百赞同我的观点。我们看到聪明人准备进入投资管理业就会摇头。那是对天赋的浪费。”

从会计准则中得到最大安全的办法是,强制人们在做账的时候采用悲观谨慎的态度。

“当一个国家的资本发展成为赌场式操作的副产品时,结果可能会很糟糕。”

查理·芒格的推荐书目

[英]约翰·葛瑞本:《深奥的简洁:从混沌、复杂到地球生命的起源》,张宪润译,长沙:湖南科学技术出版社,2008年。

[美]弗兰克·帕特诺伊:《诚信的背后:华尔街圈钱游戏的真相》(又名《泥鸽靶》),邵琰译,北京:当代中国出版社,2008年。

[美]亚瑟·赫曼:《苏格兰人如何发明现代世界:西欧最穷的国家如何改变世界的真实故事和详尽内幕》,韩文正译,台北:时报文化出版企业有限公司,2003年。

[美]赫尔伯特·A.西蒙:《我生活的种种模式:赫尔伯特·A.西蒙自传》,曹南燕、秦裕林译,上海:东方出版中心,1998年。

[美]赫尔伯特·A.西蒙:《我生活的种种模式:赫尔伯特·A.西蒙自传》,曹南燕、秦裕林译,上海:东方出版中心,1998年。

[美]贾雷德·戴蒙德:《枪炮、病菌与钢铁:人类社会的命运》,谢延光译,上海:上海译文出版社,2006年。

[美]杰拉德·戴蒙德:《第三种猩猩:人类的身世与未来》,王道还译,海口:海南出版社&三环出版社,2004年。

[美]罗伯特·西奥迪尼:《影响力》,陈叙译,北京:中国人民大学出版社,2006年。

[美]富兰克林:《富兰克林自传》,蒲隆译,南京:译林出版社,2009年

[美]加勒特·哈丁:《生活在极限之内:生态学、经济学和人口禁忌》,张真等译,上海:上海译文出版社,2006年

[英]里查德·道金斯:《自私的基因》,卢允中、张岱云、陈复加、罗小舟译,北京:中信出版社,2012年。

[美]荣·切尔诺:《洛克菲勒:一个关于财富的神话》,王恩冕等译,海口:海南出版社,2002年。

[美]戴维·兰德斯:《国富国穷》,门洪华译,北京:新华出版社,2010年。

[美]罗伯特·哈格斯特朗:《沃伦·巴菲特的投资组合:掌握集中投资战略的秘诀》,江春译,北京:机械工业出版社,2000年。

[美]马特·里德利:《基因组:人种自传23章》,刘菁译,长沙:湖南科学技术出版社,2014年。

[美]罗杰·费希尔、威廉·尤里、布鲁斯·巴顿:《谈判力》,北京:中信出版社,2012年。

[美]安迪·格鲁夫:《只有偏执狂才能生存》,安然、张万伟译,北京:中信出版社,2013年。

编辑推荐的几本书……

[美]勒斯·施瓦伯:《勒斯·施瓦伯:因业绩而骄傲》,西北太平洋图书公司,1986年。

[美]哈维·费尔斯通:《凡人与大亨:经商的故事》,克辛格出版公司,2003年。

[美]欧文·斯通:《筚路蓝缕的先行者:1840年至1900年的西部大开发》,图书销售公司,2001年。

书中书单

菲利浦·费舍尔(1907-2004)《怎样选择成长股》

格拉汉姆 《聪明的投资者》

《枪炮、病菌与钢铁》

《自私的基因》《冰河世纪》

《达尔文的盲点》

《只有偏执狂才能生存》

赚钱为何这么难?

“把希望建筑在意欲和心愿上面的人们,

二十次中有十九次都会失望。”

大仲马

 

为什么天气糟糕的晚上很难打到出租车?

答案似乎很明显:天气糟所以打车的人多嘛。

塞勒不这么看。他后来得了诺奖,还有自己的基金公司,客串过电影《大空头》。

这位行为金融学的创始人之一对上面问题的研究,从一个有趣角度回答了本文的标题:

赚钱为何这么难?

先看打车难题:

大多数司机都给出租车公司打工,每天可租车12个小时,付租金并自理油钱,多出来的自己赚。

这是一份很辛苦的工作,所以许多司机是赚够了就收工,例如定个两百块钱的目标,早达到早收工,晚达到就多跑一会儿。

天气糟糕的时候,打车的人多,司机相对会更容易达到目标(若不考虑天气造成的拥堵),所以就会早回家,车一少打车就更难了。

问题来了,假如司机调整原来的目标策略,收入会怎样?例如:

策略A:别管每天收入多少,固定单日工作时间;

策略B:总工作时间不变,好的日子多干一会儿,差的日子少干一会儿。

结果显示,采用策略A,收入将增加5%;采用策略B,收入将增加10%。

既然有更好的选择,为什么出租车司机不选择收入更高(而且可能更省力)的策略呢?

对此,塞勒给出的解释是:1、窄框架;2、风险规避。

何谓窄框架?简单来说,就是“目光短浅”,“格局不大”。当然,这只是一个相对概念,“短视”甚至是所有人类的基本特征。

大多数出租车司机采用的“目标策略”,是一个典型的“窄框架”例子:只考虑当天的收入,不能从更长时间内的整体收益来调配工作时间的长短。

这么做主要有如下原因:

1、“稀缺”的状态。司机们存款有限,不得不算好每天的钱,养活家人,按时缴纳每月房租。温饱问题导致的“稀缺”,总是会限制所谓格局。

2、简化决策过程。每天算好当天的账,少操心。

这样一来,司机就把一个连续不断的大决策,拆成了许多个离散的、均匀的小决策,并且目标清晰,容易执行。

何谓风险规避?也可译作风险厌恶 (英语:risk aversion),是指一个人面对不确定收益的交易时,更倾向于选择较保险但是也可能具有较低期望收益的交易。

例如,一个风险厌恶的投资者,会选择将他的钱存在银行以获得较低但确定的利息,而不愿意将钱用于购买股票,承担损失的风险以获得较高的期望收益。与风险厌恶程度相对,则是“风险容忍”(risk taker)。

我认为,有时候“风险厌恶”是一个很模糊的定义,就好像形容一个人勇敢,有些人小事儿胆子大,大事儿胆子小。有些人平日老实巴交,一旦干坏事儿就干件大的,如同老房子着火。

对出租车司机而言,每天以一定数量的收入为目标来安排工作,就会“厌恶”不能完成当日目标。

要实现多赚钱还能多休息,不仅需要专业和经验,更需要判断力,以及在收成不好的日子里带着较少收入早回家的“内心不安”。

对比起辛苦的工作,司机对波动和不确定性,可能是更难以承受的。

 

不止出租车司机如此,看起来更聪明更富有的投资人和决策者们也一样“不明智”。

当投资者处于盈利状态时,往往愿意卖出股票以锁定利润,而处于亏损时,更愿意继续持有股票,而不是认赔出局。–专家们称之为“处置效应”。

彼得·林奇将上述行为叫作:拔掉鲜花,浇灌野草

研究表明,投资者和赌徒一样,有某种“均值回归”的幻想。

例如,在猜大小的时候,如果连续5次出现了“大”,老赌徒会倾向于相信接下来出现“小”的概率会变大。但事实上,就单次而言,这一次出现“小”的概率仍然是50%。

即使是懂概率的人,也会有类似的错觉:根据大数定律,只要猜足够多次,“大”和“小”的概率应该是各为50%。既然如此,连续5次出现了“大”,就应该有某种力量导致出现更多的小,把“大”和“小”的概率拉平,让大数定律发挥作用。

投资人经常犯类似的错误,觉得涨了一阵子的股票大概率会跌,而跌了很久的股票上涨的可能性越来越大。

这是典型的赌徒谬误。骰子没有记忆,它并不知道自己连续5次出现了“大”,所以接下来要多出几次“小”来拉平。

那么,大数定律还会起作用吗?会。

但是起作用的原理,不是靠拉平,而是靠足够多次扔骰子的“稀释”。

说回“处置效应”。

出租车司机在好日子里太早收工,差日子里过于勤奋;投资者赚点儿钱就跑,亏了却想死守等反弹。

除了均值回归和沉没成本,“处置效应”更本质的原因,则是前景理论(也作“展望理论”)。

 

前景理论的得名,有点儿像“信息熵”的由来,都是由两个超级聪明的家伙随性而得。

让我们来看一下前景理论的著名问题:

问题1:你会选择哪一个?肯定会得到900美元,还是有90%的可能性会得到1000美元?

问题2:你会选择哪一个?必定会损失900美元,还是有90%的可能性会损失1000美元?

如卡尼曼所言,大多数人在问题1中选择规避风险,得到900美元。

尽管计算期望值二者是一样的。但是按照伯努利的“期望效用”理论,人们会认为得到900美元的主观价值比有90%的可能性得到1000美元的价值要大。所以大多数人对问题1的选择在意料之中。

重点是问题2,大多数人在面临损失时,更愿意去冒险,选择有90%的可能性损失1000美元。

也就是说,人们对“得到”和“失去”的感知是不对称的。

该理论引申出四个基本结论:

1、确定效应:处于收益状态时,多数人是风险厌恶者。

2、反射效应:处于损失状态时,多数人是风险喜好者。

3、损失规避:多数人对损失比对收益敏感。

4、参照依赖:多数人对得失的判断往往由参照点决定。

赚钱为何这么难?

如上图:横坐标是盈亏的实际金钱数额,纵坐标是感知的心理价值。图中的S型曲线并非对称,亏两百时的心理反应要比赚两百时强烈得多。

在一项“处置效应”的实验里,数据显示:上涨股票被卖出的概率,超出下跌股票被卖出概率约50%。

卡尼曼和特沃斯基称之为“损失厌恶”。

概括而言:

1、人在面临获利时,不愿冒风险;而在面临损失时,人人都成了冒险家。

2、损失和获利是相对于参照点而言的,改变评价事物时的参照点,就会改变对风险的态度。

“损失厌恶”解释了为什么我们买股票时赚了点儿小钱就跑,亏了钱却死守等反弹。

然而,任何一个理论都有其边界和场景。例如有人可能会问:既然如此,当下A股那些核心资产,过去涨了几年,不就是没早点儿获利了结,现在才深跌套牢吗?

我们要意识到,行为经济学解释的是“心理价值”与“实际价值”的非线性关系,但不能解决如何对股票的“内在价值”估值的问题。

没错,跳出窄框架,以更长周期来评估资产价值,可以避免波动所带来的“短视的损失规避”。但这不意味着只要抱着“优质资产”睡觉就可以了,要是资产已经变质了呢?

 

巴菲特说:你不需要成为投资领域的天才,你需要一个正确的方向

他认为:90%的人买股票的想法不对,他们希望买入后下周就涨。涨了很开心,下跌感觉很糟。

根据“损失厌恶”,即使跌和的幅度是一样的,但糟糕时的心理感受可能是开心时的强度的两倍。

想想看,这和出租车司机的“窄框架”是不是很像?在某种意义上可能更糟糕:

毕竟出租车生意的波动性远小于投资股票,司机设定单日的营收目标,可能导致少赚的钱不过是5%到10%;

而股票市场本来就充满了起伏,不存在所谓均匀性。但大多数人却仍然用眼前涨跌这样的“窄框架”来做决策。

“窄框架”的好处有两个:

1、将较长的、充满不确定性的决策周期,切割成一个个短小的、似乎有确定性的小决策周期;

2、将较长时间才能算总账的决策评价,变成“立即开奖”的即时评价。

“窄框架”设定了你评价事物时的参照点,也影响了你对风险的态度,进而将人置于即时满足的本能快感中。

巴菲特的秘密是:考虑这家公司未来二十年后生意会如何。一旦拉长时间做决策,买下股票后股价下跌反而成了好事,你就有机会买入更多股票。

如果出租车司机愿意将自己的决策周期拉长,他就可以做一些跨期替代:生意好时多干,生意差的时候早回家。

资本具有跨期的特征,更加充满了不均匀性,所以更加有赖于跨期决策。

然而,我们的基因还保留着丛林时代的“记忆”,人类的祖先不喜欢被猛兽吃掉,有食物要尽快吃,有水就抓紧喝。即使现在没有老虎吃我们了,也依然心怀恐惧,害怕失去,并渴望立即获得好东西。

所以,人类决策行为上的“窄框架”和“风险厌恶”,导致如下结果:

1、我们逃避以某种不确定的方式,来面对未来的不可预期,这也许是人类很晚才“发明”概率的原因;

2、我们喜欢满足眼下的欲望和需求,并且很享受立即完成“小目标”的满足感;

3、我们喜欢碎片化的、均匀的眼前事物,讨厌整体的、不均匀的未来事物,因此而高估当下,低估未来;

4、我们对极不可能发生的事,会过度反应,而对中度、高度可能发生的事,会反应迟钝;

5、我们在时间的长河里随波逐流,对“跨期替换”并不敏感;

6、我们对“厌恶”的厌恶,胜过对“喜欢”的喜欢。

说回赚钱吧,也许可以用“时间、空间、概率、心理”来解释“赚钱为何这么难”:

1、时间。我们受制于即时满足,希望股票买了就涨,卖了就跌,太急于求成。我们热衷于短线交易,低估长远回报;

2、空间。我们缺乏大局观,不善于从整个棋盘中发现秘密,只看局部,只盯脚下而忽视远方,只看想要的,忽视更多的选项;

3、概率。我们太追求确定性,太试图从随机性中总结规律,我们总是陷入赌徒谬误,我们以为有限数据里的“法则”会天长地久。我们以过去的经验去套用未来;

4、心理。为了逃避波动,我们愿意做任何事情。而当波动发生时,股票跌10%时的厌恶情绪强度,是涨10%时的开心情绪强度的两三倍。于是,我们拔掉鲜花,浇灌野草。

 

在了解了世界上最聪明的经济学家和投资人的智慧之后,我们是否更靠近“投资圣杯”一步了?

既然“拔掉鲜花,浇灌野草”不对,那么“拔掉野草、浇灌鲜花”不就好了?

也许没那么简单。

让我们来做一个有趣的假设:

如果一个人每次买股票总是亏,被朋友圈称为“反向股神”,那么你每次都按照他的操作来“逆向操作”,是不是大概率就会赚钱?

这个问题也许比看上去要复杂得多。首先,该假设将“买卖股票”这件事情变成了投硬币。投硬币有几个特点:

1、要么正,要么反,极小概率是竖立着的,硬币所有的可能性有一个封闭的结果,是有边界的;

2、正和反的概率是对称的,忽略竖立的结果,可以说正和反都是彼此的另一面;

3、不断扔硬币,结果会越来越接近于大数定律的结果,未来是确定的,是收敛的。

但我们的现实世界,也包括模拟现实世界的股票市场,和扔硬币不太一样,我一一对比如下:

1、现实世界的各种可能性,就像宇宙大爆炸,是不断分岔、不断外延的,所有的可能性像是不断分裂的平行宇宙;

2、我们习惯于说好的反义词是坏,善的反义词是恶。这种二元化的方法,并不具备完备性。就像脆弱的反义词不是坚强,而是反脆弱。作恶的反义词不是行善,而是不作恶。爱的反义词不是恨,而是遗忘;

3、现实世界的不确定性,会越来越混乱。宇宙万物越来越无序,一切终将逝去。

人们经常只引用“名人名言”的半截,彼得·林奇的那句“不要拔掉鲜花浇灌野草”同样如此。他的原话如下:

一些投资者总是习惯性地卖出“赢家”–股价上涨的股票,却死抱住“输家”–股价下跌的股票,这种投资策略如同拔掉鲜花却浇灌野草一样愚蠢透顶;

另外一些人则相反,卖出“输家”–股价下跌的股票,却死抱住“赢家”–股价上涨的股票,这种投资策略也高明不了多少。

你看,彼得·林奇的意思是说:这也不对,那也不对。

就像有人让你猜硬币,你说要么正要么反要么竖,结果那个家伙说:都不是。你很生气地让他打开手掌,发现硬币仍然在转动着……

为什么两头都不对呢?彼得·林奇的解释是:

这两种策略都十分失败的原因在于,二者都把当前股票价格变化看做公司基本价值变化的指示器。

正如我们看到的,当前的股票价格变化根本没有告诉我们关于一家公司发展前景变化的任何信息,并且有时股价变化与基本面变化的方向完全相反。

 

几乎所有试图寻找“投资圣杯”的行为,都是刻舟求剑。

所以,本文不会顺着“窄框架”和“风险规避”,去探索如何让赚钱变容易。

彼得·林奇的意思很清楚了–

第一阶:别拔掉鲜花灌溉野草,反之也未必对;

第二阶:你如何识别鲜花和野草?你的标准是什么?

第三阶:你凭什么比别人更能识别这一点?否则该如何出价呢?

第四阶:如果市场的非理性不理睬你的价值判断怎么办?例如大家就是觉得野草比鲜花值钱。

我对“金钱是认知的变现”这类说法颇感不安。广义而言这句话当然没错,但是在现实世界里却误导了太多人。

如果我们说,金钱是知识的变现,大家一定会一笑了之。

但为什么把“知识”换成“认知”,就觉得很有道理呢?

也许知识如猫,认知如鬼,画鬼容易画猫难。

认知,是指人们获得知识或应用知识的过程,或信息加工的过程,这是人的最基本的心理过程。

它包括感觉、知觉、记忆、思维、想象和语言等。人脑接受外界输入的信息,经过头脑的加工处理,转换成内在的心理活动,进而支配人的行为,这个过程就是信息加工的过程,也就是认知过程。

说财富是认知的变现,太笼统、太宽泛、太简化了。按照这个逻辑,说“财富是人的变现”,或是说“财富是知行的变现”,全都正确,也全都毫无意义。

塞勒、卡尼曼、特沃斯基、林奇、巴菲特等人,算是地球上最聪明的人了,他们的理论精炼、生动,直指事物的本质,堪称“认知”的山峰。

然而,这些认知,对于赚钱毫无帮助,它们只能帮助你在没赚到钱之后自我反省。

再好一点儿的话,是让人意识到赚钱是件很艰难的事情。所以,干脆别瞎折腾了。

也许你会说,“金钱是认知的变现”这句话本来就是必要条件,而非充分条件。

很不幸,大部分人赚到的大部分钱,靠的是运气,而非所谓认知。

再有,这句话会误导很多人。一类是小白,一类是聪明人。前者无畏,后者自以为“不无知”。

一个简单的例子,你能用当下流行的那类“认知”去做数学题、去下棋吗?

每年高考结束,一大堆人讨论作文,极少有人讨论数学或者物理。“作文”犹如泛化的“认知”,人人皆有参与指点的冲动和幻觉。可是,你的认知再厉害,面对数学题该不会还是不会。

再想想看,对比起数学(不是顶尖研究的那种),投资难多了。凭什么投资就可以靠“认知”去变现呢?

我一直有如下观点:

所有精准的游戏(包括进而被称之为学问的),都需要扎实而艰辛的基本功;

反之,所有无需基本功、或能靠“悟”达至巅峰的,全是巫术。

对“只可意会、不可言传”类的玄学之沉迷与滥用,是科学和理性的大敌。

现如今流行的“认知”,不过是“悟”的另一种包装而已。

 

投资经验,以及成功经验,和性高潮一样无法传授。

有人在股东大会上提问:如果仅选择一只股票来对抗高通胀,你们会选择什么?为什么?

巴菲特回答:

“你做得最好的事情就是在某件事上做得特别好。不管有没有经济利益,人们会给你一些他们生产的东西来换取你能提供的东西/技能,最好的一项投资就是开发自己。

做自己擅长做的事情、成为对社会有用的人,就不用担心钱因高通胀而贬值了。”

你看,这个最会选股票的家伙,“居然”连一只股票也推荐不出来。

上面那段话,绝非是一碗“最好的投资是自己”的虚幻鸡汤。

巴菲特那么说,是因为:打牌人是自己手中最大的那张牌,尤其是对资本决策者而言。

每个人都有自己的能力圈,别人的好牌未必是你的好牌。

这句话的另外一重含义是:投资没有圣杯。至少迄今为止是这样的。

这正是投资艰难之处,也是有趣的地方。投资更像德扑,而非围棋。事实上围棋比德扑更让职业玩家绝望。

我有一次和职业做投资的朋友聊天,谈及自己对投资还是门外汉。我打了个比方:例如关于围棋,作为爱好者我勉强算是入门了。衡量标准是,只要我持续花时间,就有办法让自己的围棋水平顺着某条曲线提高。例如做死活题,多对局,用AI复盘。

但是对于投资,我没找到修炼的方法,找不到那条曲线。力不到不为财,我凭什么赚到那笔钱?

过于强调投资的“专业性”这一面似乎有些刻板,也有点儿试图找到因果线性关系的嫌疑。

很多时候人们说投资更像艺术,巴菲特也说投资并不需要“很高的智商”,大学里并没开设“炒股学”。似乎理性、耐心和常识(又或者反之如“激情、野心和想象力”)才是关键。

关于“只可意会”的东西,我向来好奇且警觉。

年少学棋时看武宫正树的“宇宙流”,感觉气势磅礴,如浪漫骑士。后来听专业棋手评价,武宫正树的基本功极其扎实,对杀和官子皆为顶尖水平。否则如何“浪”得起来?

再看为我们端出鸡汤的巴菲特,慈祥模样背后,其实是一位奋战终身的斗士。他从小做生意,经历了各种商业的历练;他有着扎实的经济和数学功底,对金融和实业都有极深的洞察;他下过无数次的“注”,犹如打过很多场实战的乔丹;他天生冷血,下注时不受七情六欲的羁绊;他一生只爱投资一件事,每分每秒都专注于此。

成为股神,需要“专业+认知+肌肉+反人性”,以及非常非常好的运气。

即使如此,他也会买“错”IBM,随后干脆地认错清仓。但没白“错”,接下来大举买入苹果,仓位几乎占到他持有股票市值的一半(不包括私营公司股份)。

更难得的是,他一辈子都在不断向前延伸。数十年来他说的都是一样的话,永远只讲那些最基本的常识,类似于“人不吃饭会饿,不喝水会渴”。–很老土,但几乎不会过时。

巴菲特也没试图总结自己的原则和公式。在他眼中,投资的可能性是无限的,伯克希尔的可能性是无限的。

“它的大小是无限的,它有一个不断扩大的画布,我可以画我想画的东西。”

 

塞勒将自己的研究,从纽约出租车司机,扩展到了证券市场,并以此解释了“股价溢价之谜”。

在过去一个世纪里,美国市场的股票收益远远超过了债券。这是因为市场给喜欢冒险的人的补偿吗?

塞勒发现,投资人和出租车司机一样,用“窄框架”来评估自己的收益。他们频繁计算自己的盈亏。因为“损失规避”的心理作用,太频繁的评估会让当事人很不安。

股票是波动的,每天盯着股票看,就像船上的人死盯着船舷下的水浪,格外让人头晕。

所以即使股票投资有更好的期望收益(年化收益约为7%),人们也会放弃自己的概率权,宁可只持有回报低于1%的国库券。

心理账户的过于狭窄,会限制我们的想象力和财富的增长。

有趣的是,巴菲特和芒格的死对头马斯克,也在推特上发了一段很“价值投资”的建议:

“买几家你相信他们的产品和服务的公司的股票。直到你认为他们的产品和服务开始变糟时才卖出,别因市场的波动而恐慌。从长远看,这将对你很有帮助。”

如果不告诉你这是马斯克发的,没准儿会觉得这是巴菲特的话吧。

而与马斯克互骂已久的贝佐斯,也转发了投资人格利的一段话:

“整整一代企业家和科技投资者都是在长达13年的惊人牛市的下半场建立起他们对估值的全部看法的。对很多人来说,‘去经验’(unlearning)的过程可能是痛苦的、令人惊讶的、令人不安的。”

我在朋友圈,也看见一位资深的投资人朋友感慨,享受了40多年的改革开放,还以为是人生常态,其实不然。时间的长河总是起起伏伏。

贝佐斯对格利上面那段话回应到:

“大多数人都严重低估了本轮牛市的非凡性。牛市确实让不少人收益长虹,直到牛市不再。市场会教育人,教训可能是惨痛的。”

以更大的时间框架,来理解世界,应对世界,改变世界,是巴菲特、马斯克、贝佐斯们的共识。

他们几位风格迥异,平日互不待见。但若坐在同一张桌子上,也许他们会聊得很开心,甚至会喝上几杯。

毕竟“聪明、理性和真诚”是相通的,也是稀缺的。

 

塞勒倒是真的用认知变现了。除了拿到100多万美金的诺奖奖金,他旗下的UBVLX的业绩从基金成立日1998年12月28日开始计算,到2017年9月底的回报率达到了惊人的832.44%,过去5年的回报也还可以。

塞勒参与的基金的秘密,采用“反向投资策略”,从投资人的不理性行为中赚取超额收益。其公司网站上这样说到:

最疯狂的事情是你认为人类每时每刻都会按照逻辑行动。

他不做那些复杂的分析,而是以行为经济学的研究成果来做判断,例如发现一家公司的CFO突然增持了一倍股份,这极可能是一家公司发生好转的重要信号。

他还参与了另外一家基金,卡尼曼也有份儿。未必是说行为经济学家都很会赚钱,也许是因为他们都是犹太人。

当然,极有可能塞勒在基金里贡献的是名气和智慧,具体操盘另有专业人士。

即使如此,经济学家和大学教授当中,能用“认知”在财富领域变现的,少之又少。

假如非要说认知,也许最关键的就是打破认知的框架,保持开放性。

2013年,经济学家法玛、汉森和席勒荣获了诺贝尔经济学奖。

有趣的是,法玛和席勒从来都是“敌对的”:

  • 法玛是芝加哥学派的成员之一,芝加哥大学被称为自由市场经济学的大本营,法玛以提出“有效市场假说”而闻名;

  • 席勒是行为金融学的创始人之一,他认为一些非理性的偏离是存在可预测的规律的。

法玛的理论是:资产价格的变动是无法预测的,因为价格充分反映了所有既有信息。正是他的观念,促进了指数基金的兴起。经济学家伯顿·马尔基尔这样解释:

“被蒙住眼睛的猴子向报纸的金融版面投射飞镖选中的投资组合,与专家精心挑选的投资组合一样好。”

法玛甚至不相信泡沫的存在,因为资产价格反映了所有可用的信息。

而席勒则以预测了2000年的互联网泡沫和2008年的房地产泡沫著称,他研究市场的低效与人的非理性,证明股票价格的波动性要大于公司股息的波动性。他认为:

“大众心理或许才是导致股票市场总体价格水平出现变动的主要原因。”

将当年的经济学奖同时授予“对立的”法玛和席勒,代表了这样一种态度:“经济学领域尚未就一个基本的、重要的问题——市场如何运行——达成一致意见”。

橡树资本的马克斯调和了法玛和席勒的观点:

有效市场理论并非金融市场的全部真相,主流市场的确变得愈发有效,但无效性永远都在。

他认为杰出的投资者之所以能够战胜市场,正因为他们善于在有效市场中寻找无效性。

按照我们的传统,像马克斯这样“阴阳调和”简直是“显而易见”,法玛和席勒才是幼稚的钻牛角尖。

说到这儿,也许我们需要重新说一下哲学和科学,尤其是那些自上而下鸟瞰一切的哲学与科学之间的关系。

古希腊哲学家留基伯早在公元前5世纪,就提出原子论万物由原子构成。他的学生德谟克利特说,这些原子“太小了,因此我们无法感知到它们……它们,或者说这些元素……让可见、可感知的物质”得以形成。

“原子论”看起来有惊人的远见和洞察力。但科学家认为他们只是碰巧撞上了一部分事实而已。

物理学家、诺奖获得者史蒂文·温伯格说:

“这些早期的原子论者看似相当超前,但是(一元论者们)‘错了’,德谟克利特和留基伯的原子理论在某种意义上‘对了’,这种对错之分对我来说并不重要……

如果我们不知道如何计算物质的密度、硬度或导电性,即使泰勒斯或德谟克利特告诉我们石头是由水或原子构成的,我们又能在理解自然的路上走多远呢?”

爱因斯坦和因菲尔德用一个比喻描述了如此“希腊困境”:

古希腊自然世界的探索者们就像:某人非常想了解手表的机械结构(机制),他却只能盯着表盘和不停转动的指针,听着手表嘀嘀嗒嗒的声音,因为表盖无论如何也打不开。如果他还算机灵,他可以绘制一幅机芯图,为他所观察到的一切做出解释。

但是他……可能永远都不能用真正的机芯与自己绘制出的图纸两相对照。他觉得这样的对照不仅是不可能的,也是毫无意义的。

确切来说,爱因斯坦反对的是“捣糨糊”。他们想要打开黑盒子,看个究竟。

法玛和席勒的观点,并非硬币的正反面。他们也许各自发现了手表内部的某个齿轮。我们当然可以说手表是整体的,是一个系统,是多个齿轮综合作用的结果。但如果因此而不打开手表探究机芯的真正结构,这种大而化之的哲学思考毫无意义。

就像屠呦呦发现了青蒿素和双氢青蒿素,她从传统医学获得灵感,用现代科学的方法提取有效成分,方能造福于人类。

我倒不是要像费曼那样说科学一路踢哲学家的屁股,那样就可能陷入“科学原教旨主义”。如索罗斯般进行哲学思考,并拉低姿态自称“金融炼金术”,也是值得称赞的态度。

反而是那些教条式地拥抱ETF和核心资产的人,在该交给随机性和概率的地方,拼命去找公式,相当于在大海的船板上雕花,却忽略了巨浪和冰山。–这是一种对确定性幻觉的追求。

说说萨缪尔森吧,他是“有效市场理论”的坚定捍卫者,相信“没有人能打败股市”。但他很早就买了巴菲特公司的股票,一直拿到2009年去世,大赚其钱。

巴菲特一直嘲笑“有效市场理论”,但是他对大众唯一给出过的投资建议,就是购买(米国的)指数基金。

我们从中可以学到如下态度:

  • 我有自己坚持的观点,但我也可能是错的。

  • 我的理论(信念)在某个局部起作用,我的反对者也许有另外的角度;

  • 深入本质,但不陷入局部陷阱;鸟瞰全局,但别用所谓的整体观去捣糨糊。

从世俗智慧的角度看,萨缪尔森买巴菲特的股票,还做了某种对冲:

  • 如果巴菲特成功,萨缪尔森发大财;

  • 如果巴菲特失败,则有效市场理论被有力证明。

有些事情,例如“普通人别炒股”,以及别的某些常识,需要人用近一代的时间(一般是10-20年)去“亲自体验”。

等他领悟了,可能已经来不及(或是没勇气)再来一轮了,从此陷入怀疑,沉沦于虚无。

而往往这些代际之间的智慧,有赖于代代相传,并需要以群体性的沉思为土壤。

我看过一个90后讲自己的买股票经历:

Ta很聪明,懂得“买股票是买公司”。于是选了两家好赛道的中概股明星企业,“市场总盘子广阔且在增长,公司模式也很新”。

Ta也懂得好公司还需要好价格,于是在跌入时买入,越跌越买,“这么好的公司,已经跌了十倍,还能跌到哪里呢”?然而,又跌了几倍。

这位年轻人也懂期望值和赔率,认为若是买错了最多归零,买对了会赚几倍。

那Ta错在哪里了?

没错,屠呦呦是从民间药方获得灵感。她和团队选出约2千个有关对抗疟疾的药方,筛选后集中针对200种中草药的380个可能药方研究,最终锁定从青蒿中提取抗疟疾药。

初期的提取有效成分失败,因为当时的中药方剂都需要煎煮,而高温会破坏所有的青蒿素。她进而用乙醚萃取黄花蒿,经过一系列纯化,最终获得青蒿素。

赚钱为何这么难?

如上图,青蒿素是一种有机化合物,分子式为C15H22O5,相对分子质量282.34。

屠呦呦的成就,不是靠古希腊哲学家般的猜想,而是靠科学方法和大量实验,历经了无数的失败。

上面那位90后的Ta,懂很多投资的名词,知道“赛道”,知道概率,知道“别人恐慌时我贪婪”。

然而,知道一个名词,和理解一个概念完全不同,和知道一个原理完全不同;知道一个原理,和洞察后面的机制完全不同;洞察后面的机制,和在现实世界中运用也有着遥远的距离。

上面那位年轻人最终割肉离场。Ta对自己的反思是:该逃顶的时候没逃,该止损的时候没止损,乐观的时候是因为太容易被机构忽悠,悲观的时候是因为太过于情绪化。

这些反思也许只是从一个极端到了另外一个极端,还停留在“拿着一块表不打开胡乱猜里面的齿轮如何工作如何不工作”的阶段。

但在我看来,最严重的问题不在于年轻人对“投资很难”这件事的理解,而是:

Ta的余生都不再相信,一个人可以凭借思考上的劳作去实现富足的生活;Ta开始觉得,一切不过是宿命;Ta从此老去,过上了一种自哀自怨的人生。

这同样是一种“窄框架”的思维陷阱。人生很长,10年不过是其中的一小段。这个10年的行情不好,我们就早点收工回家,休息,忍耐,等待;下个10年好的时候,我们就多工作一会儿,拿出更大的盆来接天上掉下的馅饼。

人或许的确是“时代浪潮下一条微不足道、随波逐流的小鱼”,但我们可以打破“窄框架”,从更长的周期进行跨期决策,做一条学会冲浪的长寿小鱼。

 

最后

对我而言,写作(或者思考)的乐趣,也在于其预计之外的随机性。

起初,我只是想思考一下“窄框架”和“风险规避”。

决策的连续性常常被我们忽视。

大多数情况下,人生悬而未决。我们不得不在灰度中前行,在条件不具备的情况下行动,在没有结果的情况下付出,在寒冬幻想盛夏的果实并为之播种。

这非常非常难。

为了确定性,人们愿意付出任何不确定的代价。我的一些朋友,不管多么聪明,多么勤奋,多么有野心,却希望以安稳为底线来实现超额回报。

也就是说,每天的钱要赚到手,然后也要发大财。我认为这种心态没有任何问题,好过倾家荡产去赌博去创业。而且,这类感觉和判断是非常私人的,例如在马斯克眼中我等俗人都是胆小如鼠的咸鱼。

人们对均匀性和确定性的迷恋与依赖,呈现为各种各样的形式。小白们停留在概念的表面,聪明人们则去探寻算法和圣杯。然而,一旦他们不能意识到,现实世界是由不断爆炸的无限可能构成的,就会陷入追求确定性的陷阱。

本文对塞勒、卡尼曼和特沃斯基、席勒的行为经济学的走马观花,是对“理性地研究人类的非理性”的致敬。出世的研究和入世的实践可以充满趣味地并行,数字的精确与心理的含混也能够彼此描述。

从”损失厌恶“曲线来看,当我们因为失败而难受而恐惧时,记得将自己的内心感受的强度调低两倍到三倍,别太害怕,乐观点儿。

投资没有圣杯。我再次探讨了科学和人类的无知。“吾生也有涯,而知也无涯。以有涯随无涯,殆已;已而为知者,殆而已矣。”

为何赚钱这么难?因为熵增定律,因为过去几十年我们的运气太好太罕见所以总该“回归”,因为投资需要“专业+认知+肌肉+反人性”,以及非常非常好的运气。

但不要因为某个阶段的失败和损失而怀疑未来。尤其是年轻人,你们有足够的时间来实现“跨期替代”,不要浪费了自己的青春的痛苦。

“展望理论”的重要发现是,人类是用“比较”来感知整个世界的。

《基督山伯爵》的最后一段写道:

世界上既无所谓快乐或也无所谓痛苦;只有一种状况与另一种状况的比较,如此而已。只有体验过不幸的人才能体会最大的快乐。

大仲马由此呼吁:莫雷尔,我们必须体验过死的痛苦,才能体会到生的快乐。所以,我心爱的孩子们,享受生命的快乐吧!

可是,痛苦和快乐并不对称。于是许多人此生在遭遇了一次波谷之后,就放弃了随后的波峰。

只有时间才是生命真正的资产。基督山伯爵在狱中等待了14年,才完成复仇;《肖申克的救赎》的主人公用了近20年,才挖出一条通往美丽海滩的狗洞。

巴菲特花了60年,才等到机会,以116亿美元全现金收购财产及意外事故再保险公司Alleghany Corp,此时他已经92岁。

未来很长,你还年轻。

永远不要忘记。在上帝还没有作出他的决定之前,人类的一切智慧就包含在这四个字里面:“等待”和“希望”。

转自:

如何正确地给股票估值?

文/沧海一土狗

ps:3800字

引子

想必许多股票投资者都有这样的困惑:为什么一些股票的PE比较高,另一些股票的PE比较低?

比较流行的解释是:前者具备较高的成长性,享受高PE;后者不具备较高的成长性,PE较低。

但是,这套解释在碰到贵州茅台和保利发展这种具体的跨行业估值对比时,就有些乏力。

如何正确地给股票估值?
如何正确地给股票估值?

今年上半年股市行情不太好,为什么贵州茅台的PE一直没有跌破40倍,保利发展涨了大半天才7倍PE?

这实际上是一个极其有挑战性的问题,但很多人浑然不觉。因为他们有一系列模糊的解释——白酒行业格局好vs地产行业格局差等等。

事实上,这都是一些“知其然”式的解释,你可以把贵州茅台贴上标签a,保利发展贴上标签b,并声明贴标签a的高PE,贴标签b的PE

这种解释就是循环定义,贵州茅台和保利发展的PE就应该不一样。

如何正确地给股票估值?


那么,如何向上攀爬一步——知其所以然呢?我们需要知道标签a和标签b的联系,这种联系越紧密,解释的效率越高

从分类的框架来看,知道a和b不一样是“知其然”,要解释“其所以然”需要知道用以分类的标签的内部联系。

也就是说,“知其然”只有对立没有统一,“知其所以然”是对立统一的。

思维的起点——超长信用债

现在,我们已经把解释的标准拔得很高了,那么,我们该如何给高低PE问题找一个“知其所以然的解释”呢?
为了获得这样的解释,我们需要借助信用债方面的知识,给我们一些直觉上的诱导。
我们都见过30年的国债,以票面利率为3.35%的30年国债为例,其现金流结构如下(ps:12期之后省略)。
如何正确地给股票估值?

如上图所示,第三行数字为每一期现金流的贴现值,第四行数字则是每一期PV值占总PV值的比率乘以对应期限

把第四行的所有数字加起来就是这只国债的久期,其久期为19.37。

不难发现,久期所反馈的信息是预期现金流结构

30年国债很常见,但是,30年信用债却极其罕见。在座的各位,有谁见过30年的信用债吗?
事实上,在地产行业最烈火烹油的时候,大家也没见过30年的地产债,那时候,万科、恒大最长也就发个五年左右的。

这又是为什么呢?因为企业的平均寿命太低了,比狗的平均寿命还低。随机抽取一个企业,在30年的尺度里,注定是要出幺蛾子的

如果你硬要发一个30年的地产债,也是可以的,不过贴现率要极高。

也就是说,债券期限是一回事,投资者所预期的企业平均寿命是一回事。投资者会依靠极高的贴现率把债券的久期压缩至企业平均寿命以内

如何正确地给股票估值?

如上图所示,即便一个地产企业发了一只30年信用债,投资者也会要求这只债的久期不超过5,于是,这只债的利率要超过25%

又有哪个冤大头非要用25%的利率发一只30年信用债呢?

如何正确地给股票估值?

如上图所示,我们平时所看到的现象实际上是有偏的没有一个企业会发期限超过其期望寿命的债券

于是,我们根本观察不到期望寿命的强约束作用。

也就是说,期望寿命会限制债券久期,但我们无法通过已知样本发现这个规律。

我们能看到的现象是:所有信用债的期限比较低,久期比较低,自然地,利率也比较低。

股票的超长信用债本质

虽然我们无法在债券市场观察到30年信用债,但我们却在股票市场里遭遇了灯下黑

这是因为每一只股票的期限都超过了30年,因为他们的号称寿命是永远
于是,我们不得不把“期望寿命会限制债券久期”这个规律运用到股票之上。

我们会惊奇地发现:PE和贴现率实际是等价的。

如何正确地给股票估值?

如上图所示,一只久期在4.99的30年信用债,其贴现率为25%,对应PE值为4。

下面我们增加一点景气变化。假设这个企业最近发展得比较好,其期望寿命会上升,久期上升至6.99,于是,其贴现率下降至16.5%,市盈率提高到了6.06,估值攀升了51.52%

不难发现,虽然每只股票的号称寿命都是永远,为了方便计算,我们可以把他们的号称寿命设置为30年,真实影响其估值的就是其期望寿命

也就是说,PE也好,贴现率也罢,都是一回事,是期望寿命的结果。

于是,我们可以得到下图:

如何正确地给股票估值?

不同企业的期望寿命是不一样的,越短的越要给低PE,越长的PE越高。

以地产行业为例,其业务模式高杠杆高风险,所以,期望寿命就低,我们已经在去年见识到了这种内生性的信用风险了;但是,高端白酒却不同,没什么杠杆,高毛利,自由现金流极其充沛,更不要说to c以及品牌护城河了。

也就是说,虽然大家的号称寿命都是永远,但是,你相信一个头部的消费企业比头部的地产企业要活得久,毕竟一个稳如老狗,另一个一直在冒险。

显而易见的错误

沿着超长信用债的思路往下走,我们会发现,绝大部分研究员用了错误的贴现率

他们拿无风险利率+信用利差来贴现,但是,这个信用利差却是5年以内信用债的信用利差(ps:因为可得性)。

然而,他们真正该用的是对应行业30年信用债的贴现率可是债券市场上根本没有这样的标的。

如何正确地给股票估值?

于是,研究员们系统性地给了一个过高的估值——你用了过低的贴现率,你看什么都会觉得超级便宜

理解清楚这一点,你会发现:如果选错了贴现率,与其用dcf估值,还不如直接用历史行业PE估算来得准确。

虽然那个只是“知其然”,但好歹经历了历史检验,总比这种似是而非的“知其所以然”靠谱。

 

真实和虚假的价值投资

价值投资有一个模糊的定义:越便宜,越买

借助信用债这个拐棍,我们会发现,我们需要区分让股票便宜的两种不同原因:1、无风险利率变动;2、信用风险。

对于30年国债而言,当然得越便宜越买,这是没有信用风险的东西。长期来看,逆势投资总是对的。

但是,对于信用债就不是如此——出现信用风险了,你需要跑路。

譬如,恒大出信用风险了,债券跌到20元,你会基于价值投资的理念冲进去抄底吗?你不会的,你知道这是信用风险,说不好这个企业能不能挺过去。

不少人能理解信用债,但是,一旦把题目变化成股票,他就不会了。

股票的本质是超长信用债。

相对于信用风险的变动,无风险利率的波动是微不足道的东西。2021年是利率债的牛市,但却是地产债的大熊市。
所以,对股市来说,景气才是至关重要的,行业景气度高,预期寿命会拉长,贴现率会降低,估值当然会抬升。
如何正确地给股票估值?

于是,我们可以对成长、价值、弱周期和强周期有一个十分明确的分类。成长是预期寿命长的企业,价值是预期寿命短的企业。相应的,针对单位景气度的变动,成长股的预期寿命伸缩较少,展现出弱周期性;价值股的预期寿命伸缩较大,展现出强周期性。

在现实中,我们能找到三类有确定成长性的标的:

1、三十年国债;

2、消费行业的头部标的;

3、一二线城市核心地段的房产;

说它们三个是成长标的是极其反直觉的,因为我们总是被新、创新所糊弄,觉得新的东西才成长空间巨大。

这真的是望文生义,企业活的久不久跟新不新关系真的不大,业务模式才是核心

尽管有些反直觉,但老鸟们都知道,长期拿着这三类东西好像没怎么吃亏过,最后都是挣钱的。

久期不会骗人的。

于是,我们能得出一个概括式的结论:高久期的东西才能价值投资,长期持有;低久期的东西只能趋势投资,跟着景气行动

一个不得不提的“反例”

关于这个分类框架,有一个同业曾提出一个反例:四大行!

他说,没有一个人会觉得四大行会倒闭,为什么四大行的估值那么低呢?所以,你的这个分类框架有问题。

如何正确地给股票估值?

事实上,他这个“反例”提得非常非常好,给这个模型提供了巨大的延展空间。

当下银行最大的问题并不是倒闭不倒闭的问题,而是缺资本的问题。

也就是说,很多银行需要增发来补充资本,低PE只是告诉你它缺资本,不补充资本它会面临很大的问题

现实中,我们会发现,越缺资本的银行,估值越低;不那么缺资本的银行,反而,估值高一些。

如何正确地给股票估值?

从这个角度来看,我们就能理解为什么要观察以下几个指标:

1、自由现金流状况;

2、再融资需求;

3、杠杆情况;

说实话,银行股的投资很难,门槛极高,需要梳理清楚很多弯弯绕,但是,这类标的又天然地具备了低PE、高股息率等特点,吸引了众多“价值投资”的拥趸。

但是,从理论模型的搭建上,银行股却是一类有助于拓展理论拼图的标的:不会倒闭,但是,时不时需要强制股东补充现金流,因此,它的久期也很短

结束语

综上所述,我们就清楚什么是真正的价值投资了——即适合逆市抄底的投资标的到底是什么:那就是一切高久期的资产

我们需要警惕两类底层逻辑有bug的价值投资:

1、价值投资价值股,即乱抄底低久期资产,低久期资产是给你顺势而为的;

2、价值投资伪成长股,即乱抄底那些曾经享受过高PE的资产,预期寿命是看未来,并不是看过去;

最后,我想说的是,投资的难点并不在于获得信息,而在于如何处理信息

我们身处一个信息爆炸的时代,听到10个理论有9个是错的,每个投资的任务是把那个1找出来,并把这些1聚合在一起。

然而,不幸的是,这些1躲藏在一个黑洞里——你不知道你不知道

我们都是幸存者,我们所处的环境都是被筛选过了,所以,我们能拿到的数据肯定是有偏的。

ps:参考旧文《我们都是幸存者

我们根本不曾看到任何一只30年信用债,但它又对我们的dcf大厦极其关键,所以,我们只能退而求其次诉诸一些看得见但错误的利率——无风险利率+信用利差。

因此,这种“你不知道你不知道”的锁死效应真的是太强悍了。

我们都是幸存者,身处在非洲的大草原上,周围有驱象剂,我们既看不到大象,也看不到驱象剂,所以,我们无法感知驱象剂的存在。

ps:数据来自wind,图片来自网络

End

转自:https://mp.weixin.qq.com/s/kSNuzCtRpBa2uEf6VmCrNg