诸事要记 日拱一卒

 

上市仅1天，全球最大比特币交易平台Coinbase公司CEO（首席执行官）竟然已经疯狂减持75000万股，而他们CFO（首席财务官）干脆将自身所持的所有公司股票全部抛售。

 

比特币的“带头大哥”竟然在“新婚之夜”卷钱跑了？！

 

镰刀划过，在风中凌乱飘散的不仅仅是近乎腰斩的加密货币报价，还有一群睡（lèi）眼朦胧的币圈炒家……

 

你说这到底是人性的扭曲，还是道德沦丧？

 

欲知详情，请看下面严肃的正文……

——庄主

 

 

 

1

 

 

 

土耳其，作为中东加密货币交易主要市场，率先打响了绞杀加密货币第一枪。

 

近年来由于恶性通胀带来的经济和货币压力，土耳其国内比特币交易需求激增。

 

黑市食品、地下交易、洗钱等活动开始顺着比特币构筑的地下暗渠，在经济系统的下水道里肆意奔流。

 

一度已经开始对土耳其法币地位造成冲击。

 

事实证明，我们真不能低估任何一个ZF维护自身主权的决心和意志，区别只是能力大小而已。

 

被逼急了的土耳其终于忍无可忍，成为全球首个以行政命令方式明确规定：“禁止任何交易行为使用加密货币进行支付”的国家。

 

土耳其央行也在官方公报中称：加密货币和其他数字资产，不被允许用于支付商品和服务费用，不论是直接或者是间接支付。

 

此禁令将于4月30日生效。

 

印度、摩洛哥等国家纷纷响应，预计也将跟进出台类似政策。

 

一张多ZF府联用于合绞杀“加密货币”正缓缓张开。

 

而我国则在2017年9月4日，就已经由中国人民银行、中央网信办、工业和信息化部、工商总局、银监会、保监会、证监会等七部委联合发表了《关于防范代币发行融资风险的公告》。

 

 

公告当中将发售比特币等代币行为定性为：“非法发售代币票卷”、“非法发售证券”、“非法集资”、“金融诈骗”类犯罪活动。

 

并明确指出，比特币代币等加密货币不具有法律地位，不能作为货币在市场上使用。

 

同时针对加密货币的反洗钱调查和管控工作也在不断推进。

 

 

 

2

 

 

 

随着比特币等加密货币在黑市交易和洗钱犯罪领域占比越来越高，并且成为世界上不良收入转移的最主要通道之一。

 

面对愈演愈烈的加密货币犯罪活动，美国却依然表里如一的秉承“嘴上说不要、身体要要要”的诚实态度。

 

在今年1月的听证会上，美国财政部长珍妮特·耶伦刚刚高声呼吁：“应该限制并减少加密货币使用，调查并确保加密货币不会成为洗钱等活动的犯罪工具”。

 

紧接着比特币价格就旱地拔葱直冲60000W美元，并且开始在全世界疯狂流淌。

 

有意思的是~

 

就在财政部长“炮击”比特币的时候，作为全球首家纳斯达克上市的比特币交易平台Coinbase的上市之路，硬是在某种神秘力量的推动下稳步向前。

 

直到三个月后的4月15日，美国新闻发言人才在新闻发布会上表示：拜登总统支持珍妮特对于加密货币监管的意见和观点。

 

更有趣的是，就在这场被硬生生拖了三个月的发布会前一天。

 

4月14日，Coinbase在纳斯达克顺利敲钟，然后就在比特币最炙手可热、最如日中天的时候，全球最大的比特币交易平台股价在上市当天破发啦！

 

刚刚上市不到一个小时的“币圈大哥”就立刻就遭遇疯狂抛售，股价一度下跌接近19%，而且换手率高达70.58%！

 

可以说仅仅上市一天，Coinbase的股权就已经易主，浑身上下竟然没有一滴血是自己的……

 

而且带头砸盘的竟然就是Coinbase自己……

 

这套路真骚啊……

 

一天之内Coinbase公司CEO（首席执行官）减持高达75000万股，而CFO（首席财务官）则干脆将自身所持的所有公司股票全部抛售一空。

 

Coinbase两大巨头“卷钱跑路”的消息一经发酵，结合多国政府联合绞杀加密货币的预期升温，4月18日，比特币遭遇抛售狂潮，日内跌幅一度超过17%！

 

受此影响，以太坊、狗狗币、莱特币等数字货币则全线崩溃，加密货币最高跌幅逼近30%，形同腰斩！

 

同时位于美国芝加哥的比特币期货交易主力合约在19日开盘伊始，直接跳空下跌8.97%，创下比特币期货交易有史以来跳空跌幅的最高记录。

 

 

 

 

3

 

 

 

比特币注定将是被以某种形式载入史册的同郁金香肩并肩的存在。

 

因为自2009年1月3日正式诞生以来，它便广受地下非法交易者的青睐。

 

而且一度在洗钱、毒品交易及军火交易等国际犯罪领域炙手可热，占有极高的支付结算比例。

 

而且随着近年来世界经济局势的动荡，中美冲突日益升温，比特币在国际资产转移领域又迎来了自己的第二春。

 

由于其匿名性和难于追溯的特点，所以再次收到了广大非法财产转移者以及国际隐匿资本的五星好评！

 

可以说目前比特币已经成为货币领域中的“金三角”，成为了全球最大的非法资金蓄水池之一。

 

也可能成为人类有史以来最大的投机泡沫。

 

而推动这一进程的资本逻辑其实非常简单。

 

随着中国近年来的高速崛起，以及欧盟结构的逐渐稳定，世界单极格局正在被打破，新的多边主义结构正在形成。

 

人民币、欧元等大型主权货币在世界结算领域占比节节升高，而美元在世界贸易结算中的占比被慢慢稀释。

 

资本的思维逻辑也跟着发生了改变，从最初的美元为尊的单极站队思维，逐渐转化为了多边押注的对冲逻辑。

 

但是选边站队永远是痛苦的，资本不喜欢非左即右的选择题！

 

以前只有美国一家独大的时候多简单，万事不决跪舔美爹就好！

 

但是现在世界上出现了多元选择，中、美、欧三足鼎立的格局逐渐形成，谁都有胜利的可能性，谁也都有可能失败。

 

如果选一边站队，一旦押错就会满盘皆输，但是如果多边对冲，不论谁赢自身都会遭遇损失。

 

这不仅让资本痛苦，同时也让强权不开心。

 

毕竟不论谁当大哥，都不会喜欢你朝秦暮楚的来回摇摆。

 

所以资本的争夺的战争同样残酷，锁死国内资本池，防止资本出逃是每一个有能力的国家都不会放弃必然手段。

 

就在这种“要么一把梭哈，要么左右挨打”的痛苦选择当中。

 

比特币的不可追溯性和匿名性犹如黑夜白昼当中的一道黑光，为资本提供了一个绝佳的骑墙机会和隐匿场所。

 

于是大量富豪们纷纷打着“数字信仰”的名义开始抢购比特币。

 

不论这钱是黑的还是白的，不论这钱是能见光的还是不能见光的，都可以转化为匿名的比特币或其他加密货币。

 

灰色资产通过这个“货币领域的金三角”进行洗白、转移或者变相储蓄。

 

 

 

4

 

 

 

可以说，加密货币自诞生以来，这玩意儿就与犯罪活动紧密相关，其紧密程度丝毫不亚于一对连体婴儿。

 

与其说比特币是通过复杂算法产生的稀缺性投机品，倒不如说它就是一种“以跨国犯罪集团的生产力为担保发行的黑色货币”。

 

各国政府不论是出于主权维护还是打击犯罪的角度，都很难容忍其大肆扩散。

 

而这次大跌背后，尤其是Coinbase公司CEO、CFO带头跑路的背后。

 

反映出的不仅仅是各国政府对比特币等加密货币的不良态度，也是知情人对加密货币未来发展前景的忧虑和不信任。

 

你想想看这事儿得有多惊悚？！

 

连世界最巅峰的比特币交易平台自己，都不相信这玩意儿能有什么未来，“数字信仰”这张“虎皮擦包纸”到底还能随风飘扬多久？

 

而随着各主权国家自身数字货币系统的慢慢普及以及应用，套在加密货币脖子上的绞索也会越收越紧，其价值也会越来越低。

 

因为主权数字货币的特性与加密货币几乎走向了完全相反的两个极端，在数字货币领域，每一张钞票都相当于被安装了一个可追溯芯片和数字代码。

 

一切资金流向皆可追溯，皆可监管，公开透明。

 

也就是说，一旦数字货币全面铺开，令各国央行最头疼的加密货币的洗钱或非法交易就迎刃而解了。

 

因为根本不必再强行追溯资金去向了，反正未被监控的流动都叫“无法说明来源”。

 

而所有无法说明来源的钱那都叫废纸，造成的直接结果就是所有隐匿资产全部作废，你空有亿万资产却到头来一分钱都花不出去。

 

而比特币作为洗钱和资产隐匿领域的蓄水池，在数字货币普及之前被资本无情抛弃几乎就是必然结果。

 

作为比特币“带头大哥”的Coinbase以及他那表里如一的幕后老板，显然对此事知之甚详。

 

跑路自然也是干脆利索。

 

只是可怜了还在做着发财梦的币圈炒家们，只看见了带头大哥跑路时的火花闪电，却看不懂大哥背影里透出的那一抹风骚……

 

 

本文系基于公开资料撰写，仅作为信息交流之用，不构成任何投资建议。

携程(NASDAQ:TCOM)将于4月19日赴港二次上市。站在新起点上，携程似乎哑口无言，到底还有什么新东西能够讲给市场听呢？

 

携程正在面临的是所有成熟型平台经济模式共同的宿命：“诺威格定理”的约束。即，当（携程系）市场渗透率超过50%后，成长性就已到了尽头。通常这个时候，以模式创新为竞争的产业巨头多选择以并购维持生命周期，但望眼国内市场，已无猎物可寻。

 

更为凶险的是，携程还得面临其他平台巨头的跨界蚕食——美团和飞猪的崛起都是它的逻辑杀。尤其前者，美团已成为携程的头号敌人，预定酒店业务已成为二者正面缠斗的主战场。

 

既没有没有第二增长曲线，还面临着不对称战争，这是携程回归遇冷的主要逻辑：媒体消息称，携程最终公开发售仅录得16倍超额认购。这与此前百度的111倍、B站的170倍相去甚远。

透过尚未散去的疫情阴霾瞭望，过往擅于“价格战+资本收购”两板斧的携程，怕是难以再现当年斩落艺龙的功力，而长期以来靠并购竞争者构筑的行业护城河，正在消耗市场对它最后的想象力。

01

攻守之间

 

 

面对美团的蚕食，携程无法淡定。

 

图1：同一经济型房源价格对比（左美团，右携程），来源：APP截图

 

以上图为例，4月15日，通过美团APP和携程APP选取同一经济型房源对比价格，“零压大床房”美团标价400元vs携程标价350元；“自主大床房”美团标价367元vs携程标价324元；“精选大床房”美团标价387元vs携程标价329元。

 

图2：同一高星级房源价格对比（左美团，右携程），来源：APP截图

 

同样的逻辑，同一家星级酒店，“豪华客房”美团标价1402元vs携程标价1302元；“四季客房”美团标价2389元vs携程标价2011元；“北京套房”美团标价8215元vs携程标价7120元；“主席套房”美团标价9703元vs携程标价7521元。

 

明显地，那个擅于“价格战、拼补贴”的携程又回来了，还是一样的味道。经历过“携程在手，看清楚再走”和疫情的洗礼后，发动“十亿豪补”的携程再次掀起价格肉搏，这次的目标直指美团。

 

以往的认知是，携程预订酒店业务的主要目标人群和产品定位聚焦中高端消费领域，而后来者美团的酒店业务主要发力于经济型房源，两者的存在类似“城乡二元”。而且预订酒店的佣金和收入越往高端方向，货币化率越高，所以美团酒店业务在崛起之初并未给携程带来足够大的威胁。

 

但疫情的爆发还是撕开了一个口子，给了美团酒店业务得以大举攻入星级酒店领域的时机。

 

疫情使得国内酒店库存淤积，只有少部分酒店能够靠着隔离政策的庇佑实现一定比例的客房入住，但全国大部分酒店都被迫进入歇业状态。但从2020年二季度开始，部分地区的疫情风险等级陆续开始下调，以“短途出行、城郊出行、省内出游”为特点的旅途需求开始释放。

 

相比于扎根商旅出行和异地消费的携程而言，这一时间窗口无疑利好基于本地生活类服务的美团。当然美团也借机发动“酒店超级团购”活动，吸纳了不少陷入库存焦虑的酒店供应商，特别是在星级酒店领域。

 

图3：美团酒旅到店业务收入，来源：安信证券研究中心

 

事实上，回顾2020年两家的预订酒店方面数据，携程的这块收入由2019年的135亿元下降至2020年的71亿元，几乎是腰斩；美团的到店、酒店及旅行业务2020年收入为213亿元，较上年缩量近5%，影响微弱优于市场预期。

 

值得注意的是，美团的总间夜量早在2019年已占比行业超过50%；其2020Q4的星级酒店在间夜总量中占比超过15%，并且同比增长超过110%。

 

这表明，美团预订酒店业务拥有庞大的经济型房源基础，并且向上延伸星级酒店房源的发展势头已很显著，若再任其继续发展，美团的酒店业务很可能将打通高低酒店住宿产品线，携程过往的独特优势将不复存在。

  

图4：2019年全年美团酒店数据，来源：Trustdata

 

这是近来携程发动价格补贴的主要原因。其中有两个重点，一是全房源补贴，通过竞价吸引C端用户回流携程体系；二是针对中高端商旅消费者（核心客户）予以更大力度的补贴，以锁定携程长期以来的比较优势。

 

02 

博弈推演

 

 

“价格战、拼补贴”是携程上古时期的惯用战术。从货比三家的用户行为看，“相同产品标的、不同渠道价格”，更实惠的价格当然能起到效果，短期内，携程肯定能够分流美团酒店的部分用户。

 

但这样一来，双方必然会陷入价格拼刺刀的泥潭，而穿越过“千团之战”的美团岂会畏惧，它对此更是轻车熟路。而下场后的互博就简单粗暴了，无非就是“你刺一刀，我还一刀”，拼的就是谁块头大更大，谁的血更多。

 

 ■体量：目前携程有逾4亿的用户，美团则有逾5亿用户；

 ■规模：2020年携程营收183亿元，美团营收1148亿元；

 ■效率：2020年携程净利润亏损14亿元，美团则盈利47亿元；

 ■钱袋子：2020年末携程自有现金及等价物194亿元，美团则大概为170亿元。

 

由上述粗略数据可见，美团略占上风。

 

但美团也不是没有顾虑，其新兴业务（包括社区团购、B2B供应链业务及共享单车业务）2020年亏损108亿元，并且仍处于投入阶段，所以这块业务对资本依赖很大。

 

反观携程，虽然其体量和血量都不如美团，但它的战线相对集中，一是与美团抢夺预订酒店业务，二是抵挡飞猪在出行方面的压力，所以携程更能够做到“毕其功于一役”，这是多线作战的美团无法做到的。

 

对于酒店供应商而言，他们当然能够坐享其成，“你十亿补贴，他十亿补贴”的竞争势态让他们暂时摆脱OTA的压榨，成了后者呵护拉拢的对象。

 

当前较为敏感的政策背景下，预计经历过这一轮“携程vs美团”的较量后，在线酒店业务将形成一个新的房源供应结构，美团和携程很可能将达成楚汉之盟，这将是他们短期内的最优均衡。但这并不是最终的均衡结果，双方的竞争不会就此打住，两者都将暗度陈仓，择机反扑对方。

 

中长期看，“新物种”美团要比“前浪”携程更具想象力和爆发力，而这不得不归因于美团的发迹内核，它在人们的高频行为如网购、聊天、看短视频之外，成为了人们每天吃放、点外卖的代言人，并由此高频触达衍生诸如酒店、共享单车、网约车、买菜、电影、消遣娱乐等多元业务，而基于吃放的高频推进低频往往能收获不错的效果。

 

尽管携程经过了20多年的发展，成为了人们出行旅游的代言人，但一个人或一家人一年能够出游几次呢？

 

而除了使用低频之外，从PC时代进入移动互联网时代，携程提供的产品还是十几年前的那一套。这样的携程或许是有些无奈的：中国旅游行业可以说经历了几十年的发展但根本上并没有发生大的变动，这是一个看似隐含巨大机会但却十年如一日的行业。所以这个领域天然存在被新物种入侵的“后门”。

 

 

03 

估值穹顶

 

 

 刘邦夺天下后“尿溺儒冠”，豪言“乃公马上治天下。”陆贾质问刘邦“居马上得之，宁可以马上治之乎？”

 

图5：陈道明版刘邦，来源：网络

  

一路走来，携程在在线旅游行业内坐实了自己王者头牌的霸主地位，凭借着资本投资鲸吞般的能力，陆续将竞争者、潜在竞争者纳入麾下，屡试不爽。

 

图6：携程集团(NASDAQ:TCOM)月K图，来源：雪球

 

但，这样构筑的行业护城河在资本市场上并没有被“陆贾们”所认同，其与去哪网合并股价上涨之后，随后的投资收购并未抬升股价，并从2017年9月的60美元/股开始一路走低。

 

复盘下这期间携程的并购行为，时间线如下：

 

 ■2015年5月，携程收购了艺龙大约38％的股权，之后随着艺龙私有化和同程合并为同程艺龙，携程实现了对同程艺龙的股权投资；同年12月，携程完成对去哪儿的分布收购，总收购成本为325亿元。

 

 ■2016年1月，携程通过可转换债券投资印度最大的在线旅游平台MakeMyTrip，之后此投资金额追加至12亿美元；2016年，携程战略投资旅游百事通，后者一大特色是在二三线城市拥有5000多家门店；同年12月，携程又达成了对skyscanner（天巡）的收购案，总对价120亿元。

 

 ■2018年，携程花11亿元收购一家线下旅行社剩余的全部股权，市场认为这家公司可能是2016年投资的百事通。

 

 ■2019年11月，携程取得了对一家在线旅行社的控制权，市场分析认为这是专注境外旅游的途风网。

 

 ■2020年4月携程以总现金对价7.7亿元收购了一家线上旅行社的全部股权；又于同年9月以4.2亿元收购一家线上支付机构的全部股权。

 

而翻看携程招股书，截至2021年1月31日，其现金和现金等价物共计226亿元人民币、未偿还可转换优先债券本金总额11亿美元、未偿还可交换优先债券本金总额5亿美元，以及三笔未偿还银团贷款共计28亿美元。

 

图7：携程现金流概要，来源：招股书

 

在两大主业（出行票务和酒店预订）未来还将面临较大不确定性挑战下，其经营活动所提供的现金净额难以出现较大改观，那么携程惯用的“价格战+收购”两板斧将受到桎梏。

 

事实上，携程通过收购确立自身行业护城河的方式是比较缺乏想象力的。看似能够同化竞争对手、持续扩大规模形成主宰行业之势，但对于美团这样的主营业务游离于OTA行业之外的“新物种”来说，这两板斧的效用会被极大弱化。

 

而在资本市场上，虽然携程的两板斧是一种独特的竞争能力，但其对于在线旅游行业整体效率和价值仍缺乏改造力和创造力，所以哪怕是收入规模扩大，但股价仍然匍匐。

 

图10：球场上的清道夫，来源：网络

 

这就像球场上的清道夫，化险为夷固然是一种能力，但是很少有清道夫能够在球员交易市场上获得不菲的身价。但反之，那些把控球场节奏的中场球员和撕开防线破网得分的前锋往往能够获得天价估值。

 

 

04 

破防之道

 

当前的携程身上，还留存着长期被诟病的“大数据杀熟”标签，这是一种很低级的、短视的运营策略，它的底层逻辑“逆互联网”，在信息不对称的基础上提价。

 

当用户失去对你的信任，只看价格，全网去比价，甚至去航空公司官网订票，你多年构建的品牌也就一文不值了，这是携程作为补贴式交易平台的悲哀，也是一种无能为力的宿命：

 

▲当你OTA交易平台冉冉升起时，去哪儿等有资本支持的公司跟你血拼补贴；

▲当你通过收购成为OTA领域的王者时，如美团一样的新物种对你造成了降维打击；

▲当你自以为找到提高业绩的自救之路时，发现那只是泯灭品牌价值的不归路。

 

如何打破补贴式交易平台的宿命？其实需要在思维上转变：不过要分固化竞争思维，而是要极大强化服务思维。

 

涨价和降价的本质，最终的目的都是要让酒店住满，而不应被视为竞争或盈利策略。以行业惯例来看，剩下的10%-30%空置房间的边际成本很低，提高入住率，酒店的业绩就会有很好的上升，那么携程的业绩就会有很好的上升。

 

比如我们此前分析电商行业，写到交易逻辑到产业赋能逻辑时有这个一个例子：

 

进入渗透率很高的互联网下半场，平台收流量税的交易逻辑会越来越弱。浅连接赚通道费的模式，会让位于赋能供应链赚效率提升的钱。比如平台把货币化率提高到5%，那商家会加速逃离平台。但如果平台去赋能提高商家或者生产商的效率，比如生鲜，你把耗损率从40%降到20%，对方分你10%也照样很开心。

 

从这个意义上来讲，不管是携程，还是美团都要真正的明白：直接多赚用户的钱，那它最终会赚不到钱；帮酒店等商家赚更多的钱，才能像池塘的鸭子，水涨鸭高。

 转自：https://mp.weixin.qq.com/s/YW6fGmOBm9W8sR-GkdBeUw

本文系基于公开资料撰写，仅作为信息交流之用，不构成任何投资建议。

 

坦率说，顺丰控股(SZ:002352)预告巨亏10亿的一季报，之前并非毫无预兆。反而是市场如惊弓之鸟的表现令人疑惑。亏损预告之后，基金经理们都在夺路而逃。连续两个跌停，说好的长期价值投资变成了一个冷笑话。

 

 

要知道，就在2个月前，顺丰还是那个“坐5000亿望一万亿”的快递之王，是引领物流前沿技术发展、动辄展望终局看100年的超级王者。

 

这份公告之前，诸多公募基金经理手中的核动力计算器都算到冒烟了。从2020年一季度开始，他们对顺丰不断加仓，在顺丰流通股占比从一季度的3%，直接涨到4季度的10%，总持仓市值一度近600亿。

 

用600亿真金白银全力押注，基金经理的话术都像是一个师父教出来的：“我们看好中国快递物流行业龙头公司的发展，愿意与中国最好的快递公司一起成长，想到30万快递小哥一刻不休的为股东辛勤劳作，我们就很放心，我们作为基金经理看的不是一时一地，看的是10年以后的大格局。”

 

《霸王别姬》里那句话说得好：“说好的一辈子,少一个月,一天,一个时辰,都不算一辈子。”这份亏损10亿的财报一经出炉，打脸了一众专业信徒。而从大宗交易的情况看，很多基金预感大事不妙，早就提前偷偷下车了。

 

不过，市值跌掉50%之后，嗅到血腥味的逆向投资者纷至沓来，大家关心的问题也大同小异：如果一个月前，大家6000亿的顺丰逻辑通顺，3000亿的顺丰岂不是更是罕见价值；如果一个季度的表现并不是决定性的，那么眼下是不是抄底时间？

 

看清这个问题，我们需要代入三重维度。

 

 

01

短维度：利好全面翻空的2021

 

 

短维度看，顺丰一季度不及预期的表现恐怕只是个开始。原因极其简单：

 

2020年突如其来的疫情，让上市公司大多经历了上半年的停摆，而对于顺丰所在的快递行业来说，整个局面却完全相反：去年的利好今年都变成了利空，而去年的利空今年却始终没有终止。

 

首先，受疫情影响，去年全年油价保持了低位，直到四季度才有所回升。这对油料消耗巨大的物流行业来说是个巨大利好。去年2季度，顺丰毛利率甚至创下21%的历史最高水平。

 

今年原油价格恢复之后，不仅这种利好将不复存在。考虑到从去年12月开始油价飙升，WTI原油价格已经站稳60美金，未来油价还有进一步上涨的可能性，油价对顺丰所在的物流行业的业绩表现，还会产生进一步牵制。

 

图：油价已回高位

除此之外，作为高速公路的大客户，顺丰去年的超优秀业绩还有一个不容忽视的客观因素：根据交通运输部的政策，从2020年2月17日0时起至疫情防控工作结束，所有依法通行收费公路的车辆免收全国收费公路车辆通行费。2020年5月之后，这个免费政策也被取消。

 

成本下降受益于低油价和免费高速路，而收入增长又受益于疫情期间产生的防疫物资运输需求脉冲增长，和防控措施下的线上消费品寄递时效件极高基数，此长彼消之下，顺丰去年全年净利润达到69亿，营收也在四季度站上450亿高位。

 

图：顺丰营收逐季增长

 

面对这样一家营收不断增长，盈利能力历史新高的白马公司，顺逻辑思考的机构投资者们想避开这样一个陷阱还是颇有难度的：

 

随着股价提升，研究员对顺丰的盈利预测越来越高，而顺丰经营本身却存在波动和周期，追高的投资人在6000亿市值的高点被一份并不意外的季报打击到也就毫不意外。

 

短维度来说，对于接下来几个季度的顺丰，业绩想有超预期表现还是非常困难的。至少，在疫情效应产生的扰动完全消失之前，之前买入顺丰的理由都将不复存在。

 

 

02

中维度：资本开支周期开启

 

 

除疫情因素之外，顺丰中期业务增长本身也走到了一个关键窗口期，原有的基础设施框架已经不能支撑顺丰进一步满足市场需求。

 

2020年以来，顺丰的业务量整体增速非常迅猛。数据显示，2020年顺丰完成业务量81.4亿票，同比增长68.5%，远超行业整体增速的31.2%，导致速运等多环节出现产能瓶颈。

 

2021年一季度更是如此，顺丰已经成熟的产品线，如特惠专配等的需求都远超整体产能响应能力，而刚刚放量的新产品线，如丰网和快运，产能完全释放还需要时日。加之顺丰为了满足电商平台春节不打烊的安排，一季度顺丰给出了大量的在岗人员补贴。

 

简单说，顺丰的业绩中，短维度有成本和需求的扰动；但中维度中，顺丰为实现增长不顾一切的大幅投资更是重要因素。

 

图：顺丰资本开支的第二轮高峰期

 

就在2020年，顺丰资本开支(不考虑股权投资)达123亿元，环比增加58亿元；其中在四季度进一步加大产能投入，资本开支(不考虑股权投资)达到49亿元，环比增加14.5亿元。

 

在顺丰掌门人王卫眼中，增长才是一切，尽管可能投资者并不喜欢这样的颠簸。

 

对顺丰来说，快递物流业务本身属于同质化业务，想要对四通一达产生降维打击，需要在基础设施搭建上步子再大一点，这个资本开支周期几乎是避不开的。

 

在顺丰业绩电话会议中，顺丰投资者关系团队坦承，眼下顺丰正处在一个资本开支周期顶峰，资本开支目前占到营收7-8%个点，而鄂州机场的投产甚至还会进一步拉高这个占比。

 

很显然，这些投资本质上上都可以理解为是成本的一部分。中期看，顺丰还会进一步处在资本开支周期中，这种投资产生的折旧和短期的投入大幅增加，同样会影响接下来不短时间的顺丰业绩表现。

 

从这个角度说，即使是1-2年的中维度判断，投资者也不应当对顺丰的表现有过高的期待。

 

 

03

长维度：信仰非常昂贵

 

 

当然，以上这些中短维度的担忧，顺丰掌门人王卫也早有预判。在业绩说明会上，王卫说，顺丰二季度不会再亏，但全年利润也不会回到去年同期水平。

 

言语间，顺丰王卫的战略思考能力，依然是无可争议的物流之王：

 

“如果短期的利润承压能换来长期的竞争力，有机会将顺丰打造成为市场上不可或缺的选择，那我愿意调低未来1-2年的利润率预期，这是重要的战略。”

 

在王卫的叙事中，未来三年还有很多目标要实现，顺丰的股价不应以物流公司的估值体系来看，这将是对所有投资者最好的交代。

 

事实上，如果投资者稍微目光长远一些，全面押注前沿运输科技的顺丰，本来也不应当是一个普通物流公司的估值。盘算几个季度或者几年业绩的思考维度，终究是错付了。

 

过去3年中，顺丰的研发费用逐年上升，加上在前沿资本开支的投资，顺丰实际的利润水平很明显是被压低了，这些居高不下的研发投入和资本开支，都构成了顺丰增长的重要砝码。

 

一方面，鄂州机场的投入将顺丰时效产品与行业平均再拉开3-4小时距离。这个时效网络，不仅仅是国内的时效网络，也是顺丰服务全球和供应链产品的核心优势，对竞争对手来说，这个鸿沟在可见的时间内难以逾越。

 

另一方面，随着顺丰在供应链领域的持续投入，顺丰很快将为整个市场设定品牌和服务的标准，为全球物流行业设定标杆。

 

顺丰控股引以为傲的“天网、地网、信息网”的背后，正是通过顺丰科技的大数据生态来“粘合”，并广泛应用于顺丰控股的速运、仓储、冷运、医药、国际等业务。顺丰科技的自动化机器人也活跃在分拣等环节，实现24小时连续高速处理包裹。

 

凭借这些产品线的不断创新，顺丰过去5年营收翻了三倍，已经将仍然在低价竞争的其他快递对手远远甩开。

 

不过，这些增长并不是没有代价的：

 

就在去年，顺丰资本开支每天就要烧掉3300万，如果想要实现超高速增长，这个量级的资本开支才只是刚刚开始。对应的，从顺丰上市以来，顺丰融资的脚步一刻也没有停歇。

 

股权融资角度，2017年两笔定增融资总和接近600亿，2019年发行了近58亿可转债，2021年2月，顺丰继续增发220亿，而债权融资的清单更是密密麻麻，到2020年年报截止，顺丰的总负债已经站上544亿。

 

很简单，仅凭当前业务产生的自由现金流，根本无法满足顺丰全速增长的资本渴求。不出意外的话，想要完成对科技巨头的信仰一跃，顺丰接下来三年的融资只会有增无减。

 

从长维度判断，为了顺丰转型科技巨头的愿景，投资者每年还至少要面临将近200亿的债务承担和股权稀释。

 

 

04

好公司，但不是好生意

 

在王家卫导演的《阿飞正传》中，阿飞说，世界上有一种鸟是没有脚的，它只能一直飞呀飞呀，飞累了就在风里面睡觉，这种鸟一辈子只能下地一次，那一次就是它死亡的时候。

 

对正处在激烈竞争物流赛道的顺丰来说，顺丰的投资和增长一旦停止，就意味着死亡，竞争对手不出意外很快会追赶上来：三通一达背后的诸多资本虎视眈眈，极兔速递也刚刚完成新一轮融资，估值来到78亿美金，即将赴美IPO。

 

此中道理在清楚不过：顺丰是家好公司，但顺丰不是好生意。在同质化服务的快递赛道中，想要一战成名的决策是不存在的。

 

当然，如果你是真正的终局投资者，这这些都不重要：任何选手都清楚的知道，谁第一个完成对14亿人市场的基础框架布局，谁就将成为确定的赢家。无论现在付出怎样的代价，与未来万亿级别的市场愿景比较起来，都不值一提。只是那一天，很遥远。

 

也许，这就是成就伟大的代价。王卫已经超越了传统视角，下面，就轮到二级市场的投资者们了。 

 转自：https://mp.weixin.qq.com/s/kh6s_O9-Tg3gSaexS3T_YQ

本文系基于公开资料撰写，仅作为信息交流之用，不构成任何投资建议。

 

曾有个说法，按照市场占有率来说，成立于2006年的大疆是中国目前唯一一家消费电子全球垄断巨头。无人机让世界认识了大疆，但大疆却不再希望仅仅止步于无人机。

 

2018年，消费级无人机市场订单量下滑，这是大疆的主要营收来源，行业天花板开始显现。2020年，大疆首次没有按照传统发布“双11”销售数据。无人机还能飞多久？

 

大疆需要找到另一个足够大且具有想象空间的领域，支撑起1000亿元的估值（数据取自2020胡润全球独角兽排行榜）以及IPO预期。

 

 

01

早有此意

 

 

六年前，大疆就开始寻找下一个新市场。

从无人飞控系统、无人机到自动驾驶汽车，被认为是逻辑最为清晰的布局路径。除了对安全要求级别的不同，感知、决策、规划、执行……几乎无人机和无人车的核心技术较为相似。

△大疆相关自动驾驶专利

2015年，大疆选择从美国硅谷出发。一个1000多平米的办公室，交给了两位重量级的人物，一位是特斯拉前自动驾驶系统工程总监达伦·里卡尔多(Darren Liccardo)，另一位则是苹果前天线设计团队负责人罗布·施鲁伯(Rob Schlub)。

往前一年，里卡尔多在特斯拉参与了Autopilot 1.0的工程开发；更往前，里卡尔多领导宝马北美自动驾驶团队，并负责新技术项目的物色。

里卡尔多的另一个成就则是开发了第一个经美国航空航天局认证的基于MEMS固态传感器的飞机导航系统。他也是一位天使投资人，参与了无人驾驶公司Starsky Robotics/Auro Robotics、固态激光雷达公司Baraja以及计算机视觉公司Deepscale（2019年被特斯拉收购）的早期投资。

加盟大疆美国研发中心之后，里卡尔多担任工程副总裁，任务是帮助公司寻找更多的创新技术，并参与一些初创公司的投资评估。

因为里卡尔多过去的自动驾驶汽车开发经历，随后两年时间里，大疆筹建自动驾驶汽车部门和研发团队的消息不断传出，更有媒体在深圳拍摄到了该公司的一辆基于福特某车型改装的自动驾驶测试车。

△2018年网上流传的大疆自动驾驶解决方案雏形PPT截图

但里卡尔多在2017年年中离开大疆，几个月后施鲁伯也撤了。随后，大疆屡屡否认自动驾驶方面的相关传闻，其公关总监谢阗地一度出面澄清：“公司并未在自动驾驶方面预设商业目标。”

时间一晃而过。来到2020年初CES期间，大疆内部孵化的子公司Livox览沃科技，凭借Horizon（地平线）、Tele-15（远程15）两款激光雷达产品，掀开大疆自动驾驶神秘面纱的一角。那之后，大疆对自动驾驶予以否认的官方口径似乎略有松懈。

今年1月，大疆在其官网发布了大量招聘信息，其岗位多为汽车电子、自动驾驶和车载软件等技术人员。

4月12日，大疆正式推出旗下智能驾驶业务品牌“大疆车载”，捅破了最后一张窗户纸，进入如今声量最高的智能驾驶汽车领域。这也是最近继小米、滴滴之后又一家进入智能驾驶汽车领域的互联网科技公司。

△大疆车载

有业内人士称，大疆依靠在无人机领域积累的视觉、算法等经验积累，并基于其传感器硬件和视觉识别算法申请了大量专利，这些技术直指自动驾驶L3/4级别系统方。

 

 

02

无人机已到顶

 

 

汪滔在2016年接受采访时表示，无人机市场即将接近饱和，大疆的收入到200亿元也就到顶了。

2019年，有媒体造访大疆一家代理商，对现场的描述是：“以前一个月能够卖四、五百台，今年一个月只能卖几十台，再这样下去铺租人工都要赔进去了。”

在2017年宣布销售额达到180亿元之后，大疆从2018年起再也没有公布过业绩数据。据企查查相关数据，自2018年以来，我国无人机相关企业新注册量已经连续三年突破1万家，而这其中也不乏小米、腾讯、谷歌、索尼等巨头的身影。

△无人机相关企业注册量

而来自Gartner的预测，全球消费者和企业无人机的市场规模为112亿美元，其中还至少有五成以上的规模属于行业级无人机。这意味着大疆所在的消费级无人机的市场被进一步压缩。大疆的发展瓶颈已悄然来临。

另外在一些投资人看来，“大疆应该也必须到了IPO的阶段了。但一直以来，大疆都没有沟通过关于IPO或者下一轮融资的安排”。这种情况下，前几轮投资人的退出需求会变得越来越强烈。压力之下，大疆也需要扩张业务边界，给资本市场讲述更多故事。

过去的一年，自动驾驶在中国迎来了发展的又一个高峰，同样来自企查查的《近十年自动驾驶项目投融资数据报告》显示，2020年自动驾驶市场披露融资总金额大幅度上涨，高达436.3亿元。进入2021年，自动驾驶赛道热度不减，仅前两月的投融资事件已达24起，披露投融资总金额已达176.4亿元。

 

自动驾驶明星初创公司小马智行、文远知行等在融资和商业化进程上的新突破，启示着大疆，自动驾驶是一个比无人机市场更具想象空间的市场。

据东吴证券测算，2020年自动驾驶市场规模为844亿元，2025年将达到2250亿元。这个数字仅针对国内ADAS（高级驾驶辅助系统）市场而言，更不必说“钱”景更为广阔的L4级以上自动驾驶领域所创造的产值将以万亿为单位。大疆哪怕在这个全新赛道上只获得百分之一的份额，也几乎可以抵得上旧赛道上的全部收入。

 

 

02

心想就能事成？

 

有业内人士分析，“大疆具有技术基础。虽然可以做到从无人机到无人驾驶的应用场景迁移，但难度也很大。想要做好，不亚于重新研制一款‘精灵’产品。”

从目前的消息来看，大疆的策略成为整车制造企业自动驾驶领域的核心供应商。这么做不仅能够帮助企业节省造车所需的大笔费用，更为关键的是能够从造车这个重资产的运营中解脱出来；但这么做也会带来一个问题，大疆需要去说服一个个的整车制造企业采用自己的技术解决方案。

△大疆无人机

但以大疆在自动驾驶汽车方面的现有积累主要集中在激光雷达单一项目，其实很难说服车企，或者让车企在自己量产车型上采用大疆的自动驾驶全套方案。

 

一方面无人机面临的环境其实并不复杂，即便发生突发状况，也不会给驾乘人员带来安全风险。但复杂的城市路面，亦或是相对单纯的高速路面就是另外一个故事，要在这个环境下实现自动驾驶，绝非无人机在低空飞行可比。

还有最重要的一点就是，人们可以接受无人机在极限情况下“宕机”或者“坠机”，但是对于任何一家车企来说，如果出现一起这样的情况，那必然会导致车辆的销售坠入谷底或者直接退市，对品牌造成难以弥补的伤害，这也是为什么车规级产品在难度上远远高于其他一般行业。

另一方面，随着Waymo的John Krafcik离职和特斯拉马斯克高调表态要依靠纯视觉方案摒弃雷达，自动驾驶技术本身也走到了十字路口，在商用领域，L4级别自动驾驶技术路线短期内难以商业化落地。激光雷达是否可以助力车企实现对特斯拉的换道超车，都是摆在大疆面前巨大的问号。

虽然此时入局并不算太晚，但每一条技术路线后面都是昂贵的时间成本和资金投入。已经经历7轮融资，迫切需要上市的大疆能否在自动驾驶赛道复制其无人机行业的龙头地位暂不得而知。不过，一旦成功，不仅可以为企业寻求更高估值，同时无疑也是为企业留下一条退路。

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

经过过去一年的暴涨，最近上海学区房的热度，下来了。

 

先是1月房产新政，再是3月楼市新政，再加上已经涨了七八成、高高在上的价格，有些学区房，让家长下不了手…

 

前段时间有个热搜，说上海学区房一夜暴跌60万，搞的已经买到学区房的人“痛心疾首”，还没买学区房的人也是“诚惶诚恐”。

 

 

好在我们手中有大量的实际成交、挂牌的数据，今天就让我们来看一看，上海的学区房，从高位上到底跌下来多少。

 

 

 

01

有些经历暴涨，目前价格显然已经不理性的学区房，自然是回撤了。

 

最为典型的就是浦东梅园板块，对口福外总校+建平西校的顶级双学区组合，比如梅园二街坊，1986年的老房子，30多平的一室户去年这个时候在480万左右，今年年初涨到了720万，短短大半年涨幅高达50%，换谁也吃不消。

 

过高的价格，加上中招新政后，不少人认为政策对建平西校这种一梯队初中是种利空，因此今年年后，梅园二街坊的成交基本为零，挂牌量急剧增加。在抛盘压力下，同户型的最低价从之前的720万降到了目前的650万，回撤10%左右。

 

 

同样的例子也出现在浦东陆家嘴板块，比如对口洋泾菊园九年一贯制学校的东昌新村，1984年房龄的32平米老房子，从之前最高峰的510万左右降到了目前475-500万，回撤幅度在5%左右。

 

还有就是浦东碧云板块，对口九年一贯制上实东校的金桥酒店公寓，这个70年产权纯住宅的63平米户型，从之前最高的840万降到了目前780-810万，回撤幅度也在5%左右。

 

以及闵行春申板块，对口闵实验双学区的高兴花园，从高峰期的400万左右降到了最低380万，虽然看上去跌幅很小，但仅链家上的挂牌量就高达68套，同一个户型就有十七八个对手跟你竞争卖出，流动性应该可以说是比较差了。

 

 

 

02

从以上几个学区房来看，这些降价的房子，背后都具备一个非常典型的因素：浦东、闵行的双学区房，是这一轮上海楼市涨幅最大的品种，没有之一。

 

洋泾菊园的学区房，2020年3月卖300万，2021年3月卖510万，涨幅70%，现在回撤5%，毛毛雨。

 

上实东校的学区房，2020年3月卖430万，2021年3月卖840万，涨幅95%，现在回撤5%，挠挠痒。

 

闵行实验的学区房，2020年3月卖280万，2021年3月卖400万，涨幅43%，现在回撤5%，小case。

 

就像一只股票，蹭蹭蹭连续6个涨停板，现在跌了5%，你说股东是该高兴还是难过呢？

 

况且，90%以上的购房者，早在去年就买好了，最高点价位上的成交，基本可以忽略不计。

 

比如东昌新村，去年9月到今年1月是成交高峰期，而金桥酒店公寓，去年四季度成交一波后，今年就没啥成交了，那时候的建仓成本，比现在回撤后的价格，还要低得多。

 

 

03

当然，枪打出头鸟，吸引眼球的总是这些热度高、价格高的学区房的回撤，而有些学区房，从今年3月至今还十分坚挺。

 

比如静安区大宁板块，对口闸北实验+风华初级的宁和小区，虽然也是30多平的老破小，但自从这一波涨上来后，在550万这个价位就没松动过，很是坚挺。

 

 

一方面，宁和小区先期的涨幅比较理性，从400万涨到550万，37.5%的涨幅在浦东、闵行面前简直是个“小弟”；另一方面，大宁板块的整体发展还在继续向好，优质的城市界面、配套、产业带来了优质的生源，也为学区注入了力量。

 

还有浦东潍坊板块，对口明珠AB+东昌南的潍坊六村，一室户也稳定在了500万的价位上，最近几周比陆家嘴、梅园的兄弟们表现的要好。

 

 

究其原因，东昌南一直被人当做是个二线初中甚至菜中，因此学区溢价一直比较小。中招新政后，这种牛小+二线初中的组合被认为是利好，因此适当对冲了浦东学区房的下行。

 

虽然碧云的上实东小户型学区房价格微降，但同样对口上实东的金桥爱建园表现就很坚挺，163平米的户型今年3月以来爬上了2100万，而且目前还有成交。

 

像这种自住属性较浓的大户型，学区溢价很小，学票的价值在房子总价中占比很低，所以随着板块的发展，房子本身的价值在增加，适当对冲了学票价值的下降。

 

 

 

04

我们还发现，在学区房一片“鬼哭狼嚎”的遇冷中，甚至还有些学区房在“闷声发大财”，目前的价格比今年3月份还高。

 

比如我们推荐过很多次的普陀区长寿路板块，对口九年一贯制江宁学校的圣天地服务式公寓，从3月的270万左右涨到了目前320万起步，涨幅接近20%，注意这是70年产权、可以上学的纯住宅。

 

 

在这背后，一方面是全市优质双学区房在经过这一轮上涨后，外环内400万以下的房源屈指可数，更何况长寿路板块是普陀唯一苏州河以南、内环内的板块。

 

另一方面，华二的回归，叠加中招新政，大家对普陀区的教育资源水平有了新的认识，普陀不再是“教育洼地”，而是非常值得选择的教育强区。

 

还有位于黄浦区世博滨江板块，对口上外黄浦+大同初的市民新村，虽然是老房子，但它62平米的户型从3月成交的830万涨到了目前的940万，也有超过10%的涨幅。

 

黄浦的大范围旧改，两边南外滩、徐汇滨江的发展加速，加上中招新政后，黄浦区的人均优质高中资源在全市领先，因此上外黄浦+大同初这种优质学区房组合持续受到追捧。

 

 

05

看了这些学区房的涨跌案例，持有学区房的家长们，学区房的潜在购买者们，是不是心安了一些呢？

 

目前，部分学区房的挂牌价、挂牌量都有所波动，一方面是前期涨的很多，现在也基本到了平台期，另一方面各项新政出台，在未来走向不是那么清晰的情况下，不少人选择了观望。

 

但只要通过划片对口来分配教育资源的本质不变，长期来看，学区房还是有它的价值所在。

 

在不少媒体炒作学区房话题，每天“暴涨”、“暴跌”的背后，我们应该需要更清楚学区房的购买逻辑。

 

一、学区房只能保下限，不能保证能上好大学，冲击双一流，关键还是看自己；

 

二、公民同招、民办摇号、学籍对口、中招新政下，买学区房，择区比择校更重要；

 

三、只要通过划片来分配教育资源的底层逻辑不变，不同学区的价值还是会有差异，家长们要量力而行，选择最适合自己的。

 

/End/

 

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