月度归档： 2020年11月

      长期看，金龙鱼实现跨越式发展的核心或在调味品。

 

来源 | 元气资本 

文 | 宁泊为

核心内容：

1. 金龙鱼的主营业务突破点在哪？

2. 强大的渠道建设是否在线上成功复制？

3. 金龙鱼未来的增量会在哪里出现？

营收规模近2000亿，连续三年在包装食用油、包装面粉、包装大米三个市场蝉联第一的金龙鱼（300999.SZ）如今正面临着“静中有变”的市场格局。

这里的“静”所指的是已经进入存量竞争的粮油市场环境。根据国家粮油信息中心统计数据，2017/2018年度，我国食用植物油生产量2963万吨，消费量3440万吨，供需基本平衡；生产量与消费量的5年复合增长率分别为4.55%与4.54%。

由于传统饮食结构问题，国内普遍存在omega-6脂肪酸（来源包括葵花子油、玉米油、大豆油等）摄入过多的问题，虽然omega-6脂肪酸是人体必需的，但过多摄入存在危害，引起不同程度的炎症；对应地，我们饮食结构中omega-3和omega-9脂肪酸的摄入则相对不足。

这样的痛点，在当下“健康概念”与消费市场叠加爆发的背景下，为整个粮油市场带来了“转机”。

我们从近几年小包装食用油市场上可以观察到，调和油和大豆油的占比逐步降低，花生油、菜籽油（富含omega-9脂肪酸）的占比上升，还有橄榄油和亚麻籽油等也逐步走进消费者的视野。

以金龙鱼、鲁花等为代表的龙头公司也开始布局新的方向，如金龙鱼在开发稻米油、油茶籽油等新兴品类，路易达孚公司也推出了葵花籽油品牌“金掌门”，曾专注于花生油的鲁花也推出高端油系列的新产品—鲁花高油酸（即omega-9脂肪酸）花生油。

 

01 主营业务关键词：利润空间、产能过剩、高端油

1991年第一瓶“金龙鱼”小包装食用油问世，推动了中国散装油到小包装油的消费变革，同时也开启了益海嘉里的品牌建设之路。

2003年，金龙鱼小包装食用油年销量突破100万吨，2011年水稻年加工量突破100万吨。2017-2018年经历一系列重组，丰益国际在中国大陆的粮油食品加工、销售等业务整合进入公司。

2018年12月公司整体变更设立股份有限公司，2020年登陆深交所上市。

金龙鱼的控股股东Bathos，持股比例99.99%。新加坡上市公司、世界级粮商丰益国际通过WCL控股、丰益中国、丰益中国（百慕达）等公司间接持有Bathos100%的股份，因此丰益国际持有公司99.99%的股权。

IPO募资后，其持股比例将下降至89.99%，仍居于绝对控制地位。

丰益国际的主要股东为马来西亚郭氏家族和世界四大粮商（即ADM、邦吉Bunge、嘉吉Cargill、路易达孚LDC）之一ADM，其中ADM占比为24.89%。其中Kuok Brothers为郭氏兄弟公司，KerryGroup Limited即香港嘉里集团，为郭氏兄弟于1974年在香港创建，旗下业务遍及酒店、房地产、饮料、粮油等。

即便金龙鱼作为国内最大的农产品和食品加工企业之一，且产品涵盖小包装食用油、大米、面粉、挂面、米粉、豆奶、餐饮专用粮油、食品原辅料、油脂科技等诸多领域，但为了保持竞争优势，金龙鱼仍是选择专注于占营收和毛利比重最高的“厨房食品”领域。

按公司招股说明书拆分方式，金龙鱼的主营业务为厨房食品（包含食用油、大米、面粉、调味品等）、饲料原料及油脂科技产品。

2019年度，公司厨房食品销售收入占比达63.9%，毛利占比为70.63%。其中，75%的收入来源于食用油销售（占公司整体营收的48%）。

同时，金龙鱼的整体毛利率水平稳定，厨房食品的毛利率稳定在12%-13%之间。

元气资本通过梳理金龙鱼在天猫渠道主要食用油产品的价格，发现茶籽油、亚麻籽油、橄榄油的均价最高，茶籽油的均价甚至达到大豆油的10倍左右。

但是通过测算发现，亚麻籽油的原材料价格甚至低于大豆油与花生油，即便茶籽油的原材料价格较高，但远未达到产品价格的差距。

因此我们认为在高端食用油领域，产品毛利空间明显优于普通食用油。高端油的需求有待放量，利于毛利提升，这是金龙鱼“基本盘”的增量空间所在。

反向推之，大豆及加工品在原料采购中自然占据了绝对份额。

2017-2019年金龙鱼大豆及加工品采购金额达647.88、691.62、546.35亿元，而近三年原材料年采购总额为1240.19、1327.52、1257.97亿元，大豆及加工品采购额占原材料总采购额的52.2%/52.1%/43.4%。

而这些原材料在采购后会由金龙鱼将大豆压榨后形成毛油以及豆粕，毛油继续精炼成大豆油进行销售，而豆粕将作为饲料原料销售给饲料企业。两端收入分别计入厨房食品类销售收入与饲料原料及油脂科技收入。

因此，可以判断金龙鱼在下游销售环节的绝对优势的原因之一是原材料的产能释放能力。

据卓创资讯数据，截至2019年末，中国大豆压榨行业产能CR5占比50.2%，CR10达70.6%。具体排名来看，前五名的位次保持稳定，益海嘉里仅次于中粮集团，居行业第二位。

根据中国油脂网数据，2018年度益海嘉里集团旗下19家企业合计大豆压榨量达1593.67万吨，较2017年同比增长3.68%，占全国压榨总量的17.99%，排名全国第一。

事实上，在大豆加工环节的产能布局，益海嘉里在10年前便已全国领先，2012年集团大豆压榨量便已位列全国第一，市场份额为18%。

 

从整个食用油行业的产能角度，大豆压榨已经过剩。截至2019年底，中国大豆压榨设计产能达到1.7亿吨左右（据卓创资讯），而大豆压榨量约9150万吨（事实上，2019年我国的大豆总消费量也不过1.09亿吨）。

而从2005年至今，大豆压榨产能一直处于明显过剩的状态，十五年间，仅2009-2011年三年间产能利用率高于60%。

根据USDA数据，2010-2020年十年间，中国大豆压榨量从5500万吨增长至9900万吨，增长幅度为80.0%，CAGR6.05%，而同期中国豆油消费量从1111万吨提升至1869万吨，增幅为68.2%，CAGR5.34%。

此番现象的主要原因为同期饲用豆粕需求增长驱动了压榨量的增长（中国饲用豆粕需求占豆粕总需求的97%左右，过去十年饲用豆粕增长79.7%，年复合增长率为6.04%）。

除豆油外，其他两大类食用油（菜籽油与花生油，在中国食用油消费量中合计占比约33%）压榨产能也明显过剩，行业产能利用率处较低水平。

根据我们的调研数据，2015年至今，全国菜籽油压榨企业的开机率在20%左右，开机率最高水平低于30%；花生油压榨产能开机率均值在25%左右，开机率最高水平低于60%。

因此，综合供给端产能过剩与产品属性两方原因，我们认为尽管食用油原料价格波动明显，但终端销售价格缺乏弹性。

食用油上游为大宗农产品，大豆、油菜籽、花生等食用油主要原料价格受到气候、政策、供需、关税等多种因素影响，波动较为明显。

与其相对应的是，食用油终端零售价稳定性极强。根据发改委统计数据，在2015年6月至今(2020年11月)超过五年的时间中，36个城市桶装食用油：豆油、菜籽油、花生油平均零售价涨幅分别为-1.96%、1.53%、5.14%。

即便高端食用油市场的空间存在，但距离高增高释放还有不短的教育过程，因此食用油市场确实难以在短期内为金龙鱼提供增量来源。

同样属于主营业务的大米、小麦方面也面临同样的问题。需求趋势稳定，包装米价格波动不大，包装面粉价格提升有限。

2019年我国大米的生产量和消费量分别达到147和143百万吨，小麦的生产量和消费量分别达到214和111百万吨。近几年大米和小麦的需求趋势保持稳定，国内产量完全覆盖需求量。

目前在大米和面粉领域，品牌化率和包装化率都比较低，散装形式销售的场景仍旧存在且比较常见。

根据国家统计局数据，2017年全国规模以上小麦加工企业3000多家，日处理能力200吨及以下的中小企业占比达到一半以上，绝大多数为规模不经济、技术水平低、成本较高企业。

2019年在全国现代渠道，包装米厂商CR3的市场份额为41%，包装面粉厂商CR3的市场份额为43.8%。

根据益海嘉里官方数据，公司小麦产量占行业比重4.4%，大米产量占行业比重1.8%，存在提升空间，但是我们认为包装产品取代散装产品的过程漫长。

即便随着电商平台、社团团购、O2O平台的兴起，网购厨房用品愈发常见，而包装米面产品在配送上更加方便，相比散装产品有着优势，但整个行业进入快速更迭的过程，仍缺少“关键事件”推动。

02 金龙鱼渠道力关键词：直销、下沉、电商

金龙鱼的销售模式分为直销和经销，从渠道结构来看，公司意图在零售、餐饮、食品工业客户协同发展，打造全渠道销售网络。

公司客户类型以零售、餐饮渠道为主，食品工业渠道为辅，2017-2019年，零售、餐饮、食品工业渠道销售收入占比分别为42.15%-46.47%、38%-43.79%、14.06%-15.53%。

直销的壁垒显而易见，即“与客户的绑定”。金龙鱼的客户矩阵强大，大型商超、连锁餐饮、生鲜电商平台、食品工业、饲料生产以及日化企业等众多行业龙头企业，如沃尔玛、真功夫、美菜、麦当劳、宝洁等。

只要金龙鱼继续维持行业第一，这些合作关系应会保持稳定。

经过元气资本调研发现，零售和餐饮渠道直销毛利率均高于经销，而食品工业渠道经销毛利率较高。

首先，零售渠道直销毛利率高于经销，2019年毛利率分别为22.6%和17.1%，主要原因是金龙鱼给予经销商一定的价格让利，故经销产品单价较低。

同时，餐饮渠道直销毛利率较高，2019年直销毛利率为7.6%，高于经销毛利率5.2%。原因是经销的产品主要为中包装的粮油产品，同时金龙鱼为了扩大市场份额，给予了较大幅度的让利。

但是食品工业渠道中则经销毛利率较高，2019年经销和直销毛利率分别为15.43%和12.93%。我们推断主要原因是经销模式销售的产品主要为特种油脂，价格较高。而直销的产品主要为面粉等低价产品。

直销无疑是“利润制造机”，经销的战略意义却大于利润意义。金龙鱼通过“经销”作为捕手，近三年快速实现渠道下沉，完成100万余个终端销售网点，覆盖全国2800个市县及3万余个乡镇，经销商数量也从2017年的3190家增加至2019年的4406家，确保了线下销售的护城河。

在渠道方面最令我们感兴趣的，是金龙鱼在一众食用油品牌中率先实现线上突围。

食用油为标准化产品，消费者价格敏感性较强，本就适于在电商渠道推广销售。金龙鱼与京东、天猫超市等电商平台进行了合作，旗下多个核心品牌销售数据表现十分亮眼。

根据淘数据，2019年7月以来，金龙鱼调和油在天猫渠道、淘系渠道累计销售额排名第一，销售总额为4.16亿元，是第二名福临门销售额的3.45倍。

胡姬花位列天猫渠道、淘系渠道花生油品类销售额第二名，销售总额达2.78亿元，其中2020年4-6月连续3个月超过鲁花成为行业第一。

橄榄油方面，在过去的15个月中，欧丽薇兰有14个月位居天猫渠道、淘系渠道销量第一名，累计销售额达1.97亿元，是第二名蓓琳娜的2.1倍。

除电商平台外，金龙鱼和近年来崛起的美菜、快驴进货等生鲜电商平台，淘系“零售通”、京东“新通路”等社区零售电商平台也有深度合作。

以隶属于美菜网体系的宁波瓜瓜龙科技有限公司为例，2017年与金龙鱼开展合作，2018-2019年便连续两年位列公司第一大客户，销售额分别达到28.9亿和40.4亿。

03 增量：金龙鱼的未来可能

从推出小包装食用油到大米、面粉，再到高端挂面及芝麻油等调味品，金龙鱼已成功将食用油小包装化、品牌化的成功经验复制到了小包装大米、小包装面粉以及小包装挂面等产品领域。

我们判断，短期内，调味品有望成为金龙鱼下一个拓展发力的方向。目前厨房食品板块中已包含部分调味品，主要产品多为食用油类，如芝麻油、花椒油、藤椒油以及蒸鱼鲜、焖烧豉油、淋鲜甜等调味汁等。

根据元气资本的调研，2019年开始，金龙鱼在调味品板块的布局有所提速。

2015年1月，益海嘉里与中国台湾丸庄酱油（丸庄成立于1909年，为中国台湾地区著名老字号酱油企业）正式签约，成立丸庄金龙鱼（泰州）食品工业有限公司。

2017年，与台湾丸庄食品工业股份有限公司共同投资建设丸庄益海天然酿造酱油项目，可年产16万吨优质酱油，包括黑豆酱油、黄豆酱油、豆麦酱油等各类高端天然酿造酱油。

2019年8月，丸庄益海天然酿造酱油项目举行产品上市发布会，推出一系列高端酱油新品供应市场。同年，与饭巢共同投资建设“丰厨”中央厨房项目，2020年6月，该项目在重庆江津正式开工建设，投建项目含火锅底料、川味复合调味料等。

从产业链角度来看，以酱油为例，金龙鱼本就是食品级豆粕加工商，而豆粕是酱油的主要原材料。金龙鱼长期以来一直是海天、李锦记等国内知名酱油生产企业的食品级豆粕主要供应商。

此外，丰益国际研发中心还在与新加坡国立大学的淡马锡生命科学实验室合作，重点研究酱油产品，包括描述酱油发酵过程中微生物的变化，建立酱油数据库等。

从品牌及渠道来看，我们认为，公司“金龙鱼”的品牌形象深入身心，在厨房食品板块消费者认知度极高，未来继续品类扩张的过程中，预计消费者接受难度较低。

其次，在渠道方面，酱油、火锅底料、复合调味料等产品同公司现有的包装食用油、包装米面产品销售渠道相似程度较高，未来依托现有渠道网络顺势拓展的路径顺畅。

另一方面，随着我国扩大外资开放，取消了对外资食用油脂领域的投资限制。

根据中国粮油和丰益国际的年报，2008-2014年，中粮集团旗下中国粮油控股固定资产从97.8亿港元猛增至305.4亿港元，增幅达212%，而丰益国际旗下益海嘉里作为外资公司，在中国的固定资产从43.3亿美元增至70.1亿美元，增幅只有62%，远低于中国粮油。

但是，2017年6月，新修订的《外商投资产业指导目录》提出要积极主动扩大开放，取消了对外资食用油脂、玉米深加工等领域的投资准入限制，从而在政策上大大地降低了益海嘉里等外资粮油企业进行规模扩张的束缚和阻力。

随着金龙鱼在A股创业板成功上市，通过增加国内股本进一步淡化公司的“外资”身份属性，也有利于公司在国内更加从容快速发展。

此外，公司上市将募集138.7亿元专注投资公司主营业务——厨房食品，包括厨房食品综合项目、厨房食品食用油项目、厨房食品面粉项目和其他项目，预计本次项目投资将增加公司的大豆、油籽压榨产能15600吨/日、精炼产能12000吨/日，中小包装食用油12026吨/日、小麦和面粉加工产能16480吨/日、大米加工产能1980吨/日。

此次募投将有利于进一步扩大公司的产能，拓展公司产业链布局的深度和广度，进一步强化规模经济和技术优势，提高公司的综合竞争力，从而巩固益海嘉里行业领先地位，做到“强者恒强”。

截至11月16日收盘，金龙鱼总市值达3912.22亿元。

本文由公众号元气资本（ID：yuanqicapital）原创撰写，文中观点仅供参考，不构成投资建议。 

转自：https://mp.weixin.qq.com/s/dfAQsvHskdSFT8mxoE7KnA

1月14日凌晨，在蚂蚁上市计划被叫停11天后，马云的朋友、宁波富豪钱峰雷幸运地从一场刺杀里存活下来。

 

一个隐秘的浙商江湖因此被掀起，社长惊奇地发现，钱峰雷一边连着暗不见天日的地下赌场，一边连着中国企业界的殿堂级人物。

 

钱峰雷在香港湾仔的“皇朝会”门口遇刺，是在他44岁生日的前两天。

 

一段36秒的视频显示，钱正要上车离开皇朝会，一辆车上突然闯下三名持刀蒙面的男士。据香港媒体报道称，钱峰雷大腿中刀，冲上了自家的车，由司机驾车逃离，返回位于香港岛南区的家中。

 

一位知情人士对社长称，钱当时刚打完牌出来。

 

按照惯例，钱都会在生日这天捐出500万以上的善款，但现在他决定把这笔钱用在追查歹徒上。钱峰雷在新浪微博上发布了一则悬赏公告，如果有人提供可靠信息或证据，可获最高港币1000万元。钱峰雷在微博中的简介是：

 

用爱走天涯。

 

1976年，钱峰雷出生在浙江宁波海曙区横街镇林村。幼时，钱峰雷生活艰辛，郁郁不得志。据他自己回忆，上初中那年被母校劝退：

 

那年上律师楼和父母脱离关系，

那年经常二（两）天喝水充饥，

那年睡了两个月露天阁楼，

那年在垃圾堆里找美食。

 

直到20多岁时，钱仍然没有显露出过人的本事。据钱的一位邻居回忆，彼时的他总是嘴里叼着烟，有点叛逆，被姐姐母亲喊小鬼。他做过地摊小贩，卖田螺、西瓜和牛奶。后来又做装修、卖房子。

 

钱峰雷在村里出名，是在2009年前后，他开始在重阳节和春节为村里70岁以上的老人发放1000元红包。

 

也是在这一年，钱峰雷开始出现在中国的富豪圈中。

 

在2009年的嫣然天使基金慈善晚会上，钱峰雷坐在舞台右边的角落里并不起眼，却最终成为全场的焦点。

 

油画大师杨飞云《云山之间》以150万的底价开拍，只拍卖了五轮，最终钱峰雷举牌500万，助拍刘嘉玲大呼“真的假的”，刘嘉玲还没缓过神，钱峰雷自己又加价了20万。

 

钱峰雷中标后，李亚鹏坐到他的身边寒暄感谢。主持人戴军在台上调侃：

 

姓钱的都很厉害，自己跟自己加价。

 

这次慈善拍卖会让钱峰雷一举成名，此后，他成了大慈善家，混迹于各种慈善活动。

 

在钱峰雷的捐助名单上，有浙江省慈善总会、桃花源基金会、爱佑慈善基金、嫣然天使基金等。

 

在浙江慈善总会，浙商是主力军，理事有宗庆后、陈晓东等人。

 

桃花源基金会2015年成立，马云、马化腾、朱保国、沈国军、张爽等担任首届理事会成员。

 

爱佑慈善基金会的理事会成员包括马化腾、鲁伟鼎、李彦宏等企业家。

 

据钱峰雷的同乡好友、博洋家纺总经理何平波回忆，2012年在长江商学院时，他在钱的安排下见到了很多中国殿堂级的人物，马云、沈国军、史玉柱、刘永好等。

 

那也是钱第一次出现在和马云的大合照里。人们其实更关心的是，他如何成为马云的朋友。

 

2013年5月4日，钱峰雷的微博里首次出现与马云的单独合照，马云宣布成为下一届TNC理事会会长。在TNC的官网上，俩个人的名字放到了一起：

 

马云是TNC大中华理事会名誉主席，钱峰雷是大中华理事会理事。

 

一年多之后，2014年9月阿里巴巴在美国上市，钱峰雷站到了马云身边。也是从这时开始，马云的每一个重大时刻，都有钱的身影。

 

2015年10月4日，马云的第一幅油画作品《桃花源》在香港的苏富比拍卖，拍卖会现场经过40多次的加价，360万起拍，最终以4220万港币（约3400万元）成交，拍得者就是钱峰雷。

 

马云说，这3400万会用于桃花源公益基金会。

 

马云和钱峰雷还是香港的邻居。钱峰雷于2014年1月以6.9亿元买入和黄白加道28号的7号屋。2015年8月，马云在22号购买了一座三层高的独立屋，两人成为邻居。

 

搭上马云后，钱峰雷开始转向与马云相关的投资。

 

2014年，上海云锋新创股权投资基金和上海祺展投资基金成立，钱峰雷成在2016年为股东，并进而成为蚂蚁金服的股东。目前，钱峰雷在两家公司的股权由父亲钱友定代持。

 

直到去年，两份公开判决书披露，钱的发家史才大白于天下。

 

钱峰雷先后卷入了“李、黄、陈开设赌场案”和“林圣雄陈金土敲诈勒索案”中。

 

2008年，毛志龙和李水波两个人到杭州找“钱锋雷”拿来了赌博账号，开设了网络百家乐场子。

 

赌博场地设在宁波大成路小城故事咖啡厅包厢、百世德包厢、华信的巴洛克咖啡厅、善国的舒家厂里会议室等地。

 

这个场子，毛志龙占30%，李水波和黄海平、陈义各占10%。钱峰雷作为上家：

 

占股40%。

 

该场子总共开了20多天，赚了4100多万元，输赢账赚了3800万元。从上家那里拿来码钱300多万元，对应的码量大概是3.75亿元，根据约定，上家钱峰雷分得其中的6成收益。

 

到了2014年，在温州富豪林圣雄敲诈勒索案中，钱峰雷是林圣雄在新加坡圣淘沙名胜世界赌场赌博的中间人，钱峰雷在赌场为林圣雄提供了2000万元新币的出码费。

 

之后，林圣雄散布了钱“偷码”的消息，钱峰雷在与林谈判时曾一度在温州市文成县的龙尾山被举枪威胁。

 

虽然证据证明钱没有偷码，但钱还是给了林圣雄2.6亿元。

 

钱峰雷的遇袭，为蚂蚁最近遭遇的上市波折又添了一层不可言说的色彩。从外滩金融峰会，到湾仔的皇朝会，两个时空就这样被一个叠码仔连接到了一起，十分魔幻。

 

就像2012年11月钱峰雷在微博中感慨的那样：

 

风光的背后不是沧桑就是肮脏。

 

转自：https://mp.weixin.qq.com/s/lpmjA__X8NrTPu59WYHiWA

挖数之前出外调研，发现很多小城市的街边扎堆出现各种XX养发店，当时以为也就是一种新型的理发店，回广州后留意了下，发现这也到处都是。

从剪发、烫发到染发、美发，再到最近2年很流行的10元快剪，如今又出现一个养发 😅，为了从头发上榨出点生意商家还真是绞尽脑汁。

说到养发，我脑里duang duang两声，4年前那个梗又浮现出来，貌似成龙大哥已经好久没恰饭了，有点想他。

为了搞清楚成龙大哥是不是又恰饭了，我决定实地调查一番养发店的秘密。

家附近有一个卜蜂莲花超市，很多大叔大妈一大早7点多会排队坐免费班车来这里大采购，买完东西后都会沿一条固定的通道走出超市，因此坐落在通道两边的店铺可以说得天独厚，坐享最大人流量。

我调查的这间养发店就坐落通道正对超市收银台的位置。

在店外晃了晃，老板就把我招呼进去了。

老板：“小伙子，你是不是有白头发？”

我感受到了老板的饥渴。

我：“是啊，最近2年长了不少”

老板：“要不要花38元体验下我们的养发服务，效果很好，包你满意！”

看我乖乖坐下并扫码付费后，老板好像神笔马良一样掏出一支笔，揪住我的头发一通比划，桌子上的屏幕顿时出现很多黑又粗的东西。

老板说这是放大200倍后的头发，因为太年轻了白头发少，扫了好久才扫到一根白头发，老板如获至宝。

老板：“幸亏你来得早，这个时候养发时机最好！”

示意了下，一个服务员拿了个牛角梳来给我梳头，说这叫头部拔筋…

老板：“我之前也是满头白发，后来用了这个养发液，没多久头发变得乌黑发亮”

老板：“因为效果太好，于是我申请加盟，如今在广州已经开了两家，生意很好！”

老板：“越秀区那家我开在陆军医院隔壁，医院的硕士博士都来我这养发，这些专业的人都很认可这个产品。”

我瞅了瞅老板的黑发，“效果真这么好？要多少钱啊”

老板：“这个是 690元 一瓶，一点也不贵，很多人来都是一下就买十几瓶，你保养得早花费少，先买4瓶回去，第一个月用4瓶，第二个月少点用2瓶，逐渐减少，以后每个月只要几百成本就可以保住你的黑头发了。”

老板晃了晃手里那瓶大概100毫升的透明神水，仿佛捏住了我白头发的开关，要它长就长，要它停就停。

服务员倒了一点在一个喷壶上，壶上冒起水蒸气。

过了一会拿起喷壶对我头一顿喷，又用手按了按，按完拿了一个超市保鲜袋就套我头上，说加速吸收，还掏出一根大棒对我头一顿敲打。

老板：“精华液买回去后每天都可以过来免费按摩，也可以在家里自己按，关键是不能停药，不然白头发会越长越多。”

眼看老板就要手起刀落，我吓得瑟瑟发抖，赶紧谢过后一溜烟跑了，临走时拿了一张宣传单，一看这成分什么灵芝、何首乌。

宣传单最显眼处有一个加盟电话，我决定打电话好好了解下。

我：“你好，我想开一间养发店，了解下加盟的费用是多少？”

对方：“我们这个不用加盟费，前期只需要2笔费用，1万块的押金和1万5千的首期货款，前期投入大概5-7万就可以开一家。”

我：“这1万5千的货款能拿多少的货呀？”

对方：“1万5千的货大概能卖5万块，卖完后续几千几千地拿货就可以了”

我：“卖不完能退么”

对方：“当然不能退，详细的话还是见面聊吧”

挂完电话，我心想1万5千的货卖5万，一瓶零售价690，加盟商拿货价就是690*(15000/50000)= 207元，先不说这小小一瓶制造出来要不要207，光零售端一瓶卖出去的毛利就是 70% 啊，真是脸都不要了。

但真有那么多人会上当么？我决定好好观察一下这些店的客流。

第二天早上我又来到卜蜂莲花，实际上这里有2间养发店，一间在2楼正对超市收银台就是昨天那间，一间在1楼正对扶梯口，也是离开超市的必经之路。

正对扶梯口的养发店

这家主打免费头皮检测，不像昨天的要收（ge）38元，于是我就在这里一上一下地观察2家店的客流。

早上10-11点：1楼 2 人，2楼 0 人。

有2个好奇的老人过来凑了下热闹，但看一看就走了。

两个坐那按头的女生有点像托，其中一个按完头直接走进隔壁的快餐店，原来是那里的服务员。

11-12点：1楼0人，2楼0人

中午匆匆吃完饭我又继续观察。

12点半-1点半：1楼1人，2楼0人

1楼那个客人按完头匆匆走了，没有买养发液，一直观察到下午4点，2家店都没再有顾客。

换另外家店继续观察，这家位于隔壁万达广场一楼，也是超市出来的必经之路。

在那里我一直观察到晚上7点多，只有一对中年夫妇过来按摩，看他们问东问西的样子不像老客户，走时也没有买精华液，估计也是免费体验的。

一天观察下来这3家店基本没有成交，以万达那家店为例，15平米左右的面积，网上查了下铺租大概5000一个月，2个店员，水电算150，一个月的成本大概：

5000+4000*2（店员工资）+150= 13150元

卖一瓶养发液的利润是 690-207= 483元，一个月27瓶，也就是大概一天1瓶才能回本，这还是店面小的，卜蜂莲花2楼那家估计一天要卖3瓶才行。

第三天我又换了家店，这家位于广州越秀区淘金路附近，那有个学校，人流量比较大。

我就坐在店铺对面公交车站的椅子那观察，一车又一车的老人都在这里下车，观察一个上午，除了一早在里边按头的一位女顾客外，没有一个进店的顾客。

看来现在的老人都变聪明不好骗了，那到底谁好骗？我脑子里duang duang响，突然想起昨天电话那家公司告诉我的地址，上网查了下这个地址就是公司的注册地，心想要查就查个彻底，索性去公司康康。

公司位于一个很小的创业园。

里边一水的都是各种所谓的生物科技公司，没看到工厂，公司所在的办公室非常小，貌似就2个人在里面，会议室挂了个XX商学院的横幅，门口有个公众号我顺势关注了下，下面是公众号推送的内容：

除了宣扬养发的各种好处，比如一次头疗=半年不得血栓，剩下的都是XX新店开张了、XX店招聘柜员了、公司又去哪海外旅游了等好消息，这是个面向加盟商的号。

加盟商，加盟商，我脑里duang duang浮现出好几个画面，养发店宣传单上放的是加盟电话，公众号提供的是给加盟商的服务。

养发店招牌上放的是加盟热线（而不是购物电话），还标注这是第几百家店。

就连坐下按头时老板也有意无意透露我她开店很赚钱，生意特别好。

找不到工厂，没有电商，连续观察3天基本无成交，到底谁好骗？骗的是谁？不是老人，也不是年轻的女性，是加盟商，骗的是那些想赚钱的人的钱

…

公司公众号平均阅读量大概100，用1比10的阅读率去推算的话关注人数大概1000人，1个加盟商1万押金加上1万5千的首期货款，25000*1000人=2千5百万，这才是白发长黑不用染养发店的财富密码…

噶

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转自：https://mp.weixin.qq.com/s/rMNTrvZmQoXRtWm5m7nHkA

高估值与低估值系列之二

1/6

低估值的投资陷阱

如果我跟你说，你只要跑步跑到百米9秒58的速度，就可以拿世界冠军，你就功成名就了，所以赶紧朝这个目标练吧。

你会不会觉得我疯了？

你不会建议普通人跑百米，因为这看起来就很难，就像很多人喜欢低估值策略，只是因为它看上去非常简单。

低估值投资方法想要成功，必须同时具备两个前提：第一，市场犯错了；第二，市场会纠正这个错误——而这比你想象的难多了。

首先，市场长期而言很少犯错；

其次，就算犯错，你也无法证明；

再次，就算你能证明，市场有可能就是迟迟不纠正；

最后，就算纠正了，可能你早就放弃了。

本系列的上一篇《什么样的企业可以长期保持高估值？》，我说的是高估值公司的投资机会。有人评论：“高估值一旦逻辑被证伪，杀估值是很厉害的”。

这句话不错，但高估值之所以长期保持高估值，正是因为它的逻辑从未被证伪，也很难被证伪，所以不容易被杀估值。

我们都知道巴菲特的一句话：短期而言，市场是投票机，长期而言，市场是称重机。

也就是说，长期而言，股价必然是有效的。一个持续五年的高估值公司，其杀估值的概率仍然低于一般公司，就算真的杀估值，损失其实都差不多。

就像10层楼摔下来当然比2层楼摔下来危险，但人家躺在10楼房间的床上，你站在2楼阳台的晾衣架上，你说谁危险？

当然，低估值策略难是难了一点，但确实也更可能赚大钱，前提是要区分清楚：哪些是真正的低估？哪些只是看上去估值低？

 

2/6

银行的低估值之谜

总体上，低估值的行业有两类，一类是低增长低估值，比如钢铁、煤炭、有色、航运等周期性行业，大部分人对此都没有什么异议，参与者都知道，自己就是博一个周期反转，也能做到轻仓参与、控制风险、愿赌服输；

但另一类仍有成长性的行业，其低PE历来就有争议，最典型的就是银行、房地产和建筑施工等行业。

有一部讲银行的日剧《半泽直树》，痛斥银行是“晴天送伞，雨天收伞”的吸血鬼，听上去很解气，但银行的生意还真就得这么做，因为这是一门风险极高的生意。

企业的效益好，银行的收益就是贷款利息，企业的效益一旦变差，银行的损失就是贷款本金。这种收益与损失的不对称，导致银行的资产（即贷款）质量只要相差一个点，利润就至少有10%的水分。

但问题在于，银行放出去的贷款，哪怕企业已经不行了，在开头几年，银行还是能持续收到利息，利润表上“形势一片大好”。部分银行明知贷款收不回来，但为了掩盖问题，总有各种借新还旧的方法，导致银行有多少隐藏的坏账，谁也不知道。

银行最有迷惑性的是ROE看上去不错，优秀的银行的ROE也能到15%，但用杜邦分析法一分拆，你会发现它的权益乘数是12倍。

所以更大的问题在于银行的高杠杆经营模式，几乎所有银行的资产负债率都是93%左右，只要你的真正坏账超过10%，你就是实质性破产了。

打个比方，你和师兄一起上山学炒股，学成后，师父给你们每人100万去比赛，你用了1倍的杠杆，买了200万股票，他疯狂加了12倍杠杆，买了1200万股票，结果一年下来你俩同样赚了15万。

你觉得你们俩的赚钱能力差不多吗？可以给同样的估值吗？

ROE不是万能的，有好ROE和坏ROE之分，过高的权益乘数就是坏ROE，配不上高估值。

为了掩盖高风险生意的本质，银行总是把钱花在气派的办公楼、面料高档的工作服和强调“稳健、真诚、致远”的广告词上，再加上国企的身份，以至于很多投资者真的以为这是一个稳健的生意。

20年前，中国的银行业已经“整体破产过一次了”，四大资产管理公司剥离了坏账，再用特别国债注资，才起死回升，但银行的治理结构一直没有变，跟政府的依附关系也没有变，难保不会20年后再死一次。

那有人说，现在银行的估值已经很低了，应该合理了吧？

前面说过，资产（即贷款）质量只要相差一个点，利润就至少有10%的水分，再加上12倍的权益乘数，净资产的真实价值至少相差一倍，而A股资产质量相对较好的招商银行、宁波银行，跟大量的城商行、农商行的资产质量相差何至一个点？

由于招商的1.4~1.7倍的PB跟国外优秀银行差不多，如果我们认为是合理的，那么，四大行顶多给0.7倍，大部分城商行农商行，能给0.3倍就差不多了，资产质量再差一点的，根本就应该退市了。

在我看来，银行的估值，四大行差不多，剩下的，高的低估了，低的高估了。

3/6

房地产和建筑企业的低估值

理解了银行的低PE后，房地产企业就好理解了。

万科的权益乘数用了9.48倍杠杆，保利属于相对保守的地产商，也有7倍，而之所以万科的估值反而更高，是因为万科的物业规模与行业地位更高，收入多元化做得更好，而这些业务与杠杆无关，并且高速增长，理应得到高估值。

建筑类企业也有同样的问题，中国建筑的权益乘数同样是7.5倍的杠杆（有部分房地产业务），交建、铁建、中铁也有5倍杠杆，更糟糕的是，建筑类企业的净利润率远低于房地产企业，再加上巨额的应收款，很差的现金流，风险也很高。

另外，建筑类企业同样有资产不透明的情况，还有部分央企的一部分海外业务在信用比较差的亚非拉地区。

 

当然，房地产企业因为现金流尚可，龙头企业的财务上总体是安全的，其低估值主要还是政策上的限制，导致成长性受质疑。

而建筑类企业则是商业模式的先天缺陷，ROE完全靠央企信用带来的高周转和低利率来维持，一旦下游行业出了问题（比如房地产），或者利率环境稍有不利，其经营就会遭遇重大风险。

政策问题尚有执行的空间，让房地产行业可以阶段性地跑赢大盘，但商业模式的先天缺陷无药可医，股价也只能随波逐流。

不要轻易怀疑市场错了，各路资本不停地在挖掘各种机会，长期得不到与业绩增速匹配的正常估值，一定是有原因的。

 

4/6

不要过于相信均值回归

低估值的另一个陷阱是“历史估值百分比”。

“历史估值百分比”的理论基础是均值回归，即默认历史中值为合理估值，行业的高估和低估都会向中值回归，但它忽略了行业本身发展逻辑的变化。

因为我国的发展速度快，政策变化多，很多行业在短短的十年间经历了从朝阳行业到夕阳行业的变化，如果一个行业的大部分时间都在历史估值区间20%以下，并且不断地向下拓展，那很可能是行业本身的发展逻辑变了。

以银行股为例，银行股在十几年前都有二三十倍的PE，因为业绩增速每年也有百分之十几，大家也就觉得这是一个合理的估值。

所以当银行股的PE再从十几倍掉到10倍的时候，很多人都觉得银行低估了，掉到8倍的时候，又觉得低估了，掉到5倍的时候，同样是有人觉得低估——用历史估值看，大部分时候都在很低的估值百分位区间。

而这个估值的变化，本质上体现的是银行业的逻辑变化：十几年前，为了整体上市，用“整形手术”重新打造出的资产质量较好的银行，因为经营机制没有变，用了十几年的时间，又变回当初那个积重难返的国有银行——请叫我“天山童姥”。

所以，大部分蓝筹股的估值低点都在2013年，唯独四大行的PB低点在2014年、在2016年、在2019年、在今年——没有最低，只有更低。

 

5/6

低估值投资的小机会和大机会

说完了低估值的原因，还是要说一说低估值的投资机会。

低估值的机会有两种，一种是正常的投资机会，每个季度都有，另一种是行业性的大机会，一两年才能出一个。

正常的低估值投资机会是指，在行业逻辑与企业增长逻辑不变的情况下，因为风格的原因导致公司或行业的估值低于历史均值，一旦风格反转，你就可以赚到估值上升的钱。

当然，这个方法需要你提前埋伏，有耐心，而且有一定的“杀逻辑”的风险。

另一类行业性的大机会，即行业逻辑与企业增长逻辑发生了根本性的变化，此时，估值本身的数字并不重要，甚至大部分情况，它总是处于历史最高估值区间，重要的是该行业是否有质变的可能。

这个方法需要你对该行业有超越常人的洞察，当然，未来是随机的，很大一部分也要看运气。

近期比较典型的例子是汽车行业。

以上汽为例，这个行业从十几年前的高毛利低负债低周转型企业，变成现在的低毛利高负债高周转型企业，导致下游消费稍有变化，就会引发盈利的巨大起伏，这就是一个从成长性行业转变成周期性行业的典型案例，所以估值区间一直在下降。

 

如果按这个逻辑，汽车行业目前是高估的，即使考虑明后年的业绩恢复增长，其上涨空间也非常有限。

但是，特斯拉的出现，很可能意味着这个传统的制造业的发展逻辑发生了彻底的变化，我总结为三点：

1、电动化、智能化的趋势，导致汽车变成了一个移动终端，从而导致汽车制造的商业模式也将发生革命性的变化，利用增值服务和对产业链价值的最大化榨取，整车行业未来可能会成为像苹果那样的高毛利行业；

2、国内消费者对新品牌、自主品牌的认同感在加强；

3、未来在海外市场的拓展能力可能进一步提升。

很明显，这个逻辑不太可能属于上汽这一类的老龙头，而是特斯拉、比亚迪或蔚来这样的在电动车产业链更有优势或更没有历史包袱的造车新势力。

并不是说这个逻辑一定能实现，它还需要时间和业绩去证明，但因其已经体现在营收增长的趋势上，故而率先体现在估值上，最终带动整个汽车板块的估值发生方向性的变化。

就像一切投资中的新机会，汽车行业的估值将随着业绩的兑现而不断展开，其中一定会有波折，最终也必然因情绪过度发酵而泡沫化。

但总体上看，只要这个逻辑既未被完全证实，又未被证伪，理论又存在，业绩也没有拐点，其估值就有可能长期维持在一个相对之前更高的水平上。

6/6

低估值高风险高收益

跟大家想象的“高估值高风险，低估值低风险”的印象不同，那些长期获得高估值的公司，大多是大家耳熟能详的大白马，基本面的风险反而更低；而低估值的行业或公司，多多少少有一些先天缺陷，最大的机会来源于这些先天缺陷的修复——而这是很少见的。

所以，低估值投资方法本质上是高风险高收益——格雷厄姆这位低估值策略的开山鼻祖也爆仓破产了。

当然，有一些绝世高手可以在大量低估值的公司中，持续抓住极少的过度情绪化造成的安全边际很高的机会，但这就是我前面说的“百米世界冠军”的难度，并不值得普通投资者效仿。

更大的问题在于，相比美股和港股，A股低估值公司的估值还不够低，很多公司估值看上去很低，但存在进一步下杀的可能，在银行股的分析中，我已经初步涉及，但更详细的分析，将会在这个系列的最后一篇文章中。

 转自：https://mp.weixin.qq.com/s/nNO-pI7WczoToLYbxk4tIg

 

备战中考绝不是临时抱佛脚，而是在于日常的积累。作为家长要想助力孩子在考试中脱颖而出，第一步就是得提前做好功课，深入了解上海中考政策的方方面面。

 

因此接下来的时间里，小编会系统地为大家梳理一下上海中考的相关升学政策，以便低年级以及2021届新初三的同学和家长们参考和理解~

 

 2021上海中考录取流程图 

（看不清楚，点开看大图哦）

 

以上是上海中考录取的大致流程（仅适用于2021年），图中所涉及到的中考名词，小编将为你一一解读~

今天是系列①：推优/自荐是什么？它们的区别是什么？

推优

全市65所市重点高中（市实验性示范性高中，包括本区的）拿出20%-30%的招生名额，分配到全市各区（但不一定每区都有，每年4月中下旬教委会发布推优计划，到时候会有各区分配明细），每个区综合一下分到本区的各校推优名额总数，按区内每个学校的考生人数均衡分配到每个学校（考生多的分的多，大概占每个初中学校毕业生人数的7%），然后学校根据所有考生初中四年的具体表现（主要是平常考试成绩、获奖情况、在本校的人脉等）把推优表格下发到具体考生手上。

推优流程图：

获得推优资格的考生要做的是：

 

1、在5月份规定时间内登录上海招考热线填写提前批志愿（一定要在本区有推优名额的学校），一共两个，1志愿和2志愿（2志愿基本没戏）；

2、在规定时效内把考生的推优表格、其他相关信息（主要是一模、二模考试成绩、获奖情况等）送到填了志愿的两个学校；

3、然后开始焦急的等待，6月初上海招考热线就会发布自招预录取名单；

4、如果被预录取了，接下来就可以专心复习迎接中考了，中考成绩出来后，只要考到市重点提前批最低录取投档分数线，就可以进入被预录取的高中，其他志愿就和你一点关系也没了；（注意一旦签约后，就不能反悔了，不管你中考分有多高，一超过最低录取分数线，只能进这所学校，除非你准备来年再考或出国、辍学等。总而言之根据以下顺序：提前录取志愿—零志愿—名额分配招生—1-15平行志愿 ，一旦符合了前面类型的志愿，就不可能再享受后面的志愿！）

5、如果你没被预录取，还有一次补填机会，在没招满推优学生的学校中在选一个，然后重复2、3、4步，只不过这次等待时间不长。

6、如果还是没被录取，那真可惜，你浪费了一次别人求之不得宝贵的机会（所以在挑选学校时要权衡利弊），那就等待零志愿吧！

自荐

 

由76所市重点高中和市级特色高中（包括本区的）拿出10%-20%的招生名额，在全市范围内自主招收优秀生源，像一些名校（上中、复附、交附等）2、3月份开始的选拔就是自荐的前哨战，原则上每个考生都可以参加全市任何两所重点高中的自荐行为，不过还是自己要掂量一下自己的实力，免得浪费时间和精力。

自荐流程图：

自荐看重的是考生的竞赛成绩、获奖情况、一、二模考试情况，还有你在该市重点学校的人脉情况。自荐表一般由在读学校提供（个别市重点高中有专门自荐表，要在网上下载），然后步骤跟推优的1、2、3、4步基本差不多，如果没被预录取，也是去等待零志愿吧！

推优与自荐的区别

注意：推优和自荐考生只能二者选其一，不能同时参加。复读生不能参加自主招生，只能裸考。

以上就是今天的内容，大家有什么不清楚的可以在下面留言，更多上海中考政策扫盲的文章，近期会持续更新，大家记得关注哦~

 

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