诸事要记 日拱一卒

如果说起Baupost这家机构，或许你没有听过它的名字，但你一定知道《安全边际》这本书。

 

这本书的作者塞斯·卡拉曼，正是Baupost的创始人。

 

卡拉曼有着“波士顿先知”之称，他强调安全边际，被外界称为“半仓打天下”，同时偏好寻找受挫资产。

 

1982年，25岁的卡拉曼联合创立波士顿对冲基金Baupost Group，此前Baupost只经历了三年的负增长（1998年、2008年与2015年）。

 

在去年那样一个极端市场，美国大型科技股暴跌，华尔街的顶流机构也纷纷受挫，Baupost Group也持续下跌，一直到去年9月底开始反弹。

13F文件显示，去年四季度，Baupost将其在亚马逊的持股增加299%至99万股；对谷歌母公司Alphabet的持股增加190%至约399.4万股，为其第六大重仓股；对Meta Platforms的持股增加151%至约172.8万股。

 

大型科技公司在2022年遭遇重创，其中Meta市值暴跌逾60%。卡拉曼一如既往地选择在底部买入他看好的公司。

 

关于现在大热的人工智能，卡拉曼曾说：“我可以想象，人工智能可以演变成机器学习，且随着时间推移会变得更好更强大，但我仍然坚信，我们无法通过编程赋予人工智能最出色的投资者的思考方式。”

 

1991年，卡拉曼代表作《安全边际》问世，断货绝版后，在eBay上一本卖到2.2万人民币。

 

《纽约时报》曾形容，“他可能是你从未听说过的最成功、但最有影响力的投资者。”

 

卡拉曼创立的Baupost有着和他一样的基因，这家机构不会追求在牛市获得很高的收益，他们更强调熊市不要亏损太多。

 

正如卡拉曼所说：“投资者或者机构一定首先在一件事情上做出抉择：究竟是要保证在牛市中赚大钱，然后时不时在有些年份亏钱；还是保证在暴跌时不承受巨大损失，而牛市时不过分贪婪呢？Baupost显然选择了后者。”

 

聪明投资者整理了卡拉曼最有价值的42句金句，与大家一起经典重温。

 

了解更多塞斯·卡拉曼，可点击阅读结合《“半仓打天下”的卡拉曼：你要给错误、误判和坏运气留出余地》。

 

市场的波动对我们不但不构成威胁，反而对我们有利

 

1、格雷厄姆和多德的价值投资让我们养成一种思维模式，市场的波动对我们不但不构成威胁，反而对我们有利，我们就是要从中找到便宜货。

在精力有限的情况下，我们更容易说服自己买入便宜的品种，而不是高估的。

 

2、只要不让自己惊慌失措，也不让自己贪心不足，你就能很好地驾驭市场。因此，我们需要考虑的不是假设市场有效、交易成本为零或风险只是波动性的。而是应该多琢磨一下事情真正的运作方式，然后我们有可能发现市场中的一些低效机遇。

 

3、只要你确定自己的分析不是一时乐观，能够经得起各种经济环境的压力测试，一时的下跌不会让你恐慌。我不认为那是勇气，而应该是傲气。

 

因为你的每一次投资，都是在宣称“我了解的比市场上任何人都多，所以我的买卖时点可以也应该跟别人正好相反 ”。

 

4、 当然我们也是谦卑的，事情总会发生变化，总有比我们聪明的对手。

 

所以我们才会有所准备，看上去总是很保守，我们会完全按照纪律买入，也会在达到合理估值后卖出，只有避免坐电梯和短期灾难，才可以继续做下去。

 

风险与你的支付价格有关

 

5、我们会担心每个持有资产的风险，尤其是整个投资组合的风险。我们考虑的主要风险是商业世界所共有的，由竞争者和供应商的行为驱动，技术中断的力量，以及公司管理的能力。

 

一些风险是特定于公司的，而另一些则涉及系统性风险。

 

6、当投资者去相信一些并不是明显事实的事情时，风险就会越来越高。例如，银行太大而不能倒闭，或者房价可能会在区域内下跌但不会在全国范围内下跌。

 

7、一只股票在某一个价格上是适合买入的，在另一个价格上是适合继续持有的，在更高的价格上是适合卖出的。风险与你的支付价格有关，而不仅仅是你买了什么。

 

8、有人说，牛市总是爬上“担忧之墙”，因为谨慎的人被抛在后面，勇敢的人领先，鲁莽的人领先。

 

但事实可能恰恰相反——熊市必然是在过度自信和傲慢的深渊陷入过深之后。

 

你要给错误、误判和坏运气留出余地

 

9、风险包括不确定性和不可预测性，即可能发生但不一定会发生的事件。其中一些可以提前预判，并根据概率进行评估。

 

但另一些风险则是晴天霹雳，是从未发生过的事情，是不可知的未知（unknown unknowns）。他们发生的可能性是无法预见的，更不用说评估了。

 

尽管如此，谨慎的做法是，无论未来如何让我们感到意外，都要保持一定程度的下行保护。

 

10、对于投资者来说，在其他人不这样做的时候，保持自己的方向尤其重要。要想在最具挑战性的时刻做到这一点，投资者必须一直做好应对逆境的准备。

 

11、你要给错误、误判和坏运气留出余地，因为世事无常，投资中总会发生一些事情。以防错误、误判和不幸的事儿发生，因为我们生活的世界会发生各种事情，在投资领域也会发生各种事情。

 

12、我们从来没有忽略过下跌出现的可能，当其他人可能以高估值购入一只华而不实的成长股时，我们可能正在寻找更沉稳的投资。

 

我们也许会少赚一点，或者也不会少赚，因为我们会对下跌采取保护措施。

 

13、投资者或者机构一定首先在一件事情上做出抉择：究竟是要保证在牛市中赚大钱，然后时不时在有些年份亏钱；还是保证在暴跌时不承受巨大损失，而牛市时不过分贪婪呢？Baupost显然选择了后者。

 

14、要永远记住这两点，收回你的资本，并努力赚取回报。如果我不得不选择其中之一，我会选择收回本金，因为在未来某一天我还是有机会。而亏钱是一项真正的挑战，因为要把它赚回来可能无比艰难。

 

15、因为无法预测何时价值会上升或下降，投资者应该总是给出保守的评估， 并对最糟情况下的清算价值以及其他方法给予相当大的重视。

 

倾向于相对较高质量的公司

 

16、我不建议大家照抄作业，因为大家买的时候，我们很可能已经抛出了。但我觉得大家可以看看我们买的是哪种股票。

 

17、我们会不断提问，一个目标企业的前景如何？它的管理能力如何，它们的优先事项是什么？投资这个企业成功的最大风险是什么？找到这些问题的答案至关重要。

 

18、如果一个企业的基础业务正在迅速衰退，并且不大可能扭亏为盈，管理层正在无效使用公司资金，那么即使是非常低的倍数股票也可能无法代表其公司的价值。

 

19、企业也要受到技术变革和业界竞争的影响。由于互联网的出现，报纸业（在10年前还被认为是非常好的行业）的竞争护城河消失的速度比任何人想象的都要快。

 

在这个科技发展日新月异的年代，投资者必须与时俱进，时刻保持警惕，有的企业可能与科技没有直接联系，但会间接受到影响。简而言之，今天的好企业可能隔天就风光不再。

 

20、有人曾将最好的企业定义为“邮箱”：人们向它送钱，当然这个想法由于收取信用卡支付的订阅网站的出现黯然失色。

 

如今最赚钱的企业是那些成千上万次出售种类有限的产品(如软件或卖座唱片)，边际成本非常低。

 

21、优秀的企业通常被认为是：具有牢固的护城河，有限的资本需求，可靠的客户群，技术过时造成的风险很低，丰富的成长可能性，自由现金流丰厚而且与日俱增。

 

22、当你只了解某一类公司时，你或许只知道大概20只相关股票。问题是它存在“锤子”和“钉子”问题，你可能对这些东西非常了解，但你对其他东西一无所知。

 

所以你就没有足够的论据支撑自己的观点：“嗯，这些是我看到的生物科技股中最好的”，但也许它们中最好的也无法和另一类股票相媲美。

 

23、正如格雷厄姆和多德所注意到的，“对管理层能力的客观测试标准很少，而且远远谈不上科学”。

 

别误解他们的话：管理层的业务手腕、远见、正直和动力都能对股东回报产生巨大影响。

 

我们绝对不会试图买入最热门的高价股

 

24、有些人错误地将价值投资看成是发掘便宜货的机械工具，但作为一种全面的投资哲学，价值投资的重点其实是：深入彻底的基本面分析；追求长期的投资结果；限制风险；克服从众心理。

 

25、我们绝对不会试图买入最热门的高价股，并寄希望于他们能继续上涨。相反，我们总是以估值为基础，专注于商业基本面，试图进行投资，在未来的市场和经济情景中获得良好的回报。

 

26、我们努力在未来三到五年内安全地让客户资产升值，而不是一周或一个季度内。

 

我们的经验是，资本流动会推高了一些投资的价格，而另一些投资则无人问津，投资机会也会定期在市场、行业和地域之间转移。

 

27、虽然从表面上看每个人都能成为价值投资者，但是这种投资者所具有的基本特质是耐心、纪律性和风险规避，这些几乎是由基因所决定的。

 

当你首次学习价值投资方法时，要么它马上能和你产生共鸣，要么就永远不能。你或者能保持纪律性和耐心，或者就不能。

 

28、当便宜货稀少的时候，价值投资者必须保持耐心；对估值标准做妥协可能会让自己滑向灾难（牛市是散户亏损的原因）。

 

29、我们的方法一直是寻找令人信服的便宜货。如果没有什么机会可抓，我们就不怎么投。

 

没有最终的真理，投资不存在什么秘诀

 

30、如果为成长性付出过高价格或者甚至被它迷得神魂颠倒，那就再糟糕不过了。格雷厄姆和多德敏锐地观察到：“分析应该主要集中于被事实所支持的价值，而非那些基于期望的东西。”

 

31、没有最终的真理，只有一个始终如一的、充满活力的、不断进化的寻求真理的过程。

 

32、一个健全的投资过程得益于对过去错误的反思修正，来自对任何投资中都可能出错的有着清醒的认识。

 

33、由于人们倾向于看到他们想看到或已经相信的东西，我们可能会认为我们偶然发现了一个真理，而实际上，我们只是在观察我们想成为真理的东西。

 

34、一个投资者所能做的，在理智上保持诚实，在合理的情况下进行自我批评，每天都努力变得更好。

 

35、投资的真正秘诀是：投资不存在什么秘诀。

 

Baupost的文化

 

36、每家公司都有一种文化。来Baupost工作的人都想齐心协力做点什么，而不是那种“自相残杀、你死我活”的想法。我们的员工更愿意每天站起来，走到别人办公桌前吸取经验，来完善自已的观点。

 

37、不要总是力图完美，而要积累经验。牛市让我们吸取了一种教训，熊市又给了我们截然不同的教训。

 

38、我和团队一起干劲十足地工作着，他们当中有许多人都没见过熊市。

 

但有一件事需要我们明白：总有一天，你购买的所有商品价格都会下跌，你买到的一切商品都好像出现了问题，而你想卖却卖不掉会让你觉得自已像个蠢人。

 

39、我的一位同事说：“我从未感觉到塞斯在生气或批评我。我觉得塞斯在支持我，塞斯在查看我的配置后对我说：“这次交易好多了。买多点。”他会终生铭记其不受限的购买力，第一，这是你的投资方式；第二，这是你对待为你工作的人的态度；第三，这可以让他觉得和我更亲近，因为我们都支持他。

 

如果我觉得他错了，我也会直说，我会说：“看，果然错了。放弃吧！”但我不对人大吼。如果你来我们的交易室，你会发现这里很低调。没有波动，没有情绪。不像在电影中看到的华尔街那样。

 

人工智能无法成为出色的投资者，比特币的价值在软件方面

 

40、我可以想象，人工智能可以演变成机器学习，且随着时间推移会变得更好更强大，但我仍然坚信，我们无法通过编程赋予人工智能最出色的投资者的思考方式。

 

所以我会把赌注押在塞斯·卡拉曼这个人和其他人类身上，而不是机器上。机器无法解决这个问题。机器是伟大的，计算机可以实现我们任何人类都无法做到的事情。我很清楚这点。

 

但这依然不是做投资的全部。

 

41、我一直认为，比特币的价值在于软件方面，或区块链方面。但其实没有人认为那就是价值所在，他们觉得比特币将取代货币和黄金。

 

42、我认为黄金在出现危机时很有用，例如世界局势动荡，战争蔓延并持续恶化，甚至使用了核武器的时候。我想人们会说：“我怎么知道哪些东西能保值？我得确保有一些黄金，因为我不想在走投无路的情况下没有钱。”这种情况也许永远都不会发生，但我认为有必要在投资组合中持有一点黄金。

 

参考资料：

[1]《安全边际》

[2]2010年华尔街记者贾森·茨威格对卡拉曼的访谈

[3]2022年卡拉曼接受哈佛商学院采访

[4] Baupost致投资者的信：严格投资纪律，控制下行风险

[5] 卡拉曼为第6版《证券分析》所做序言

 

作者 | 哥吉拉

数据支持 | 勾股大数据（www.gogudata.com）

2022年，股神巴菲特的伯克希尔哈撒韦全年亏损228.19亿美元。

2022年，美股三大指数大跌收场，纳斯达克指数更是暴跌33%，然而，伯克希尔哈撒韦公司的股价逆势上涨4%，显著跑赢大市。

在巨亏的局面下依然全球投资者信心有增无减，甚至如同朝圣一般把巴菲特致股东信视为年度必读圣经。

股神的威名，实在令人震撼。

今年是92岁“股神”给股东的第45封信。在信中，他谈了很多成功学，充分彰显了股神无比深厚的投资功力。

其中有几个方面，让人深刻思考。

 

01

2022年全年，伯克希尔哈撒韦公司营收为3020.89亿美元，前一年度为2760.94亿美元，尽管净利润亏损了228亿美元，但这完全不妨碍它作为伟大公司的身份。

根据财报，公司2022年第四季度经营利润为67.1亿美元，上年同期为72.85亿美元，同比下降7.9%；归母净利润为181.64亿美元，远超市场预期的盈利79.61亿美元。

刨去持有股票的资本收益或损失，在GAAP（通用会计准则）下，伯克希尔的营业利润创下了308亿美元的纪录。

就连巴菲特都称赞去年是“度过了美好的一年（a good year）”。

四季度业绩的大幅回升，以及实际经营利润的大幅提升，或是投资者在即使公司全年巨亏时，也依然选择信任并继续持有，从而使得公司股价逆势上涨4%的一个重要原因。

1965年至2022年的58年以来，伯克希尔的总增长规模达到了惊人的3.79万倍，年复合收益率高达19.8%，远远跑赢同期的标普500指数247倍的总回报。

截至目前，伯克希尔哈撒韦-A的股价高达46.17万美元/股，是美股历史上最高股价的公司。目前公司市值6763亿美元，尽管仅排行美股市值的top5,但它是唯一以投资为主营的金融企业。

几千几万倍投资回报不出奇，但要做到如此大市值体量，绝对人类史上盛况空前的投资奇迹。

 

02

截至2022年末，伯克希尔的现金储备为1286亿美元，2021年味1440亿美元，持有的是大量现金和美国国债。

如此巨量的现金规模，足矣让伯克希尔避免任何可能导致任何‘不舒服’的现金需求的事件，以及在任何碰到合适投资机会的时候，能第一时间出手捡便宜。

在全球所有投资公司中，也只有它能做到如此程度。

手有余粮，心中不慌，这也是巴菲特能在面对任何风险事件时都能气定神闲的底气。

很多人认为，伯克希尔每年都空有如此巨量的现金资产，只能赚点便宜利息，甚至有时都不够对抗通胀，实在过于保守了。但凡多买一点苹果，业绩都至少立即会变得不一样。

其实不然，不是股神不知道这个问题，而是在他的理念看来，想要保证长期投资成功，安全是所有前提条件的第一位，甚至要凌驾在利润之上。

投资的奇迹，靠的不是不断的交易，更不是满仓干，而是少数的胜利。

尽管安全前提下，每年可以出手的机会都很少，在巴菲特几十年的投资生涯中，小概率也会带来足够多极优秀的机会。

比如他提到的可口可乐，1994年花费13亿美元买入，先不论后面的股价上涨投资回报，就是每年的分红都足够惊人，从当年的7500万美元，2022年7.04亿美元。

也就是说，即使股价不涨，可口可乐现在每年给他的投资回报，超过了投资的大半。

这么多年来，伯克希尔持有过的股票也难以统计，但真正并拿到现在并一直创造利润奇迹，也就只有可口可乐、美国银行、雪佛龙等几家企业。

其他很多曾经持有过的股份，其实也有很大部分的收益是平淡无奇或者是亏损，而最终被淘汰的。

苹果现在是巴菲特的头号重仓股，目前持有市值高达1190亿美元，这个从他2016年买入的科技股，已经为他带来了超过千亿的回报，这也最大的奇迹。

同时，这样是复利和分红的魅力。

巴菲特也坦诚自己也会犯错，但好在，他能及时承认错误。

比如在过去的几年，全球疫情和地缘冲突的爆发引发诸多不可测的变化，巴菲特也做了相应的买卖操作，甚至一些操作在外人看来是奇怪而失败的。

但这并是对他价投理念的违背，出现错误在所难免，及时修正就是了。

巴菲特的价值理念，依然十分值得我们学习。

 

03

在巴菲特的股东信中，对收购财产意外保险公司Alleghany Corporation的操作赞赏有加。

称赞Alleghany帮助了伯克希尔的保险浮动资金在2022年从1470亿美元增加到1640亿美元。并且“通过严格的承销核保，这些资金很有可能实现零成本。”

伯克希尔自1967年收购第一家财产意外保险公司以来，通过不断的收购、运营和创新将浮存金增加了8000倍。

虽然这在财务报表中没有确认，但这些浮动金是一笔意义非凡的资产，它是伯克希尔得以进行大量投资最基础的“弹药”。

事实上，巴菲特的整个伯克希尔哈撒韦帝国的根基，是建立在其收购而来的保险业务基础上的。

过去数十年，伯克希尔通过不断的投资，逐渐形成了保险、证券投资、制造业、服务业和零售业几个大板块。

其中，保险业务一直是推动伯克希尔公司发展的增长引擎，也是业务收入贡献最大的板块之一。

目前伯克希尔旗下拥有3大保险运营主体，分别为盖可保险（GEICO）、伯克希尔再保险（BHRG）和 BH Primary，其三大运营主体旗下拥有27家保险子公司，分别涉足车险、再保险和特殊保险等领域。

美国是全球第一大财险市场，2021年保费收入就高达7975.32亿美元，其中以以车险为主，家财险、其他责任险等为重要组成部分。尤其车险，占比财险份额高达合计占比达到 41.2%。

而这些领域，伯克希尔已经全部覆盖，并且盖可保险（GEICO）是美国最老牌直销车险公司，极具市场根基，BHRG在全球范围内进行财产损失和人身伤亡的再保险业务。

正是得益于这些极其强大的“现金牛奶”，不断为伯克希尔沉淀了极为庞大的浮存金，为其用于投资增值从而不断做大做强。

这些浮存金，通过承保盈利完全抵消需要向客户支付的利息和费用，成本极其低廉，甚至为负。

自从2017年起，伯克希尔的每年浮存金余额就持续超过千亿美元，来自保险的贡献巨大。

正是这些极其庞大而成本低廉的“弹药”，再结合巴菲特独到的投资能力，所以就产生了伯克希尔哈撒韦那惊人的增长奇迹。

那么，相对我国，能有这样的模式吗？

在我国，与伯克希尔增长模式最为接近的或是中国综合保险巨头的中国平安了。

不过，尽管后者从诞生至今也迎来了极其巨大的增长，但依然相对前者还是有所逊色。

当然，这背后是与国家的经济制度、监管制度、市场环境、行业竞争格局不同有关。

美国的保险，无论是财险还是寿险，老百姓的接受度非常高，市场规模极大，因而更容易“水大鱼大”。

同时，美国对险企的资产投资限制更加宽松，可以大比例配置包括非固收类权益资产，对股票的入市比率在30%以上，养老资金股票投资比例甚至可以达到60%。

但在我国，险资投资股票比例不得超过20%，显著低于美股。

截至2022年年末，人身险公司的资金运用余额为22.59万亿元，其中，债券资产9.41万亿元，占比41.65%；而长期股权投资2.32万亿元，占比10.27%，股票1.76万亿元，占比7.8%，证券投资基金1.21万亿元，占比5.35%。

很大部分险资只能投资在固收资产，虽然保障了险企的风险控制，但也限制了险企的成长潜力。

不过，总的来说，以伯克希尔为样本，通过险资沉淀低成本的“弹药”确实是一条极好的成长路径。

如果将来我国继续进一步放宽对险企资金运用的限制，那么国内的险企巨头肯定也还会爆发出更大的潜力。

当然，这一切还要有一个最关键的基础条件。

那就是我们平时所说的国运。

 

04

巴菲特说，伯克希尔哈撒韦之所以能成功，除了依靠不断的储蓄、复利的力量，以及最关键的，搭上“美国顺风”。

没有伯克希尔哈撒韦，美国也会过得不错。反之则不然。

美国的经济从二战最后就一直领先于世界，GDP从1960年的5433亿美元到2022年的25.46万亿美元，累计翻了46倍。中间几乎什么没有明显的放缓，而没有发生过什么长时间的重大金融危机。

在同时，美国的科技也是迎来最澎湃的发展红利，尤其在美元也开始以空前的规模撒向全球的时候，由此创造的财富是相当惊人的。

巴菲特成立伯克希尔哈撒韦公司的58年来，同期标普500指数的总体收益率超过247倍，再加上巴菲特睿智的投资理念，造就如今伯克希尔哈撒韦惊人的投资奇迹，也并非难以理解了。

所以，在巴菲特成功投资的公式里，国运第一，它是一切的基础，投资理念第二，它是决定投资在对的方向的关键，对企业的选择第三，它是通过商业模式决策下来的结果，无论是买可口可乐、美国银行、西方石油还是苹果公司，买入的逻辑都一样。

然后再加上一丢丢运气，创造奇迹的条件也就齐了。

其实这个逻辑大家都懂，在国内也同样适用，但真正理解并且贯彻执行几十年不变的，试问国内又有谁能做到？（全文完）

转自：https://mp.weixin.qq.com/s/pM0ZvdhRoJ5UBObrata4nA

 

 

在科技、加密币啦啦队们溃散的2022年，92岁的沃伦·巴菲特依旧端戴“王冠”。

 

北京时间2月25日晚9点，伯克希尔哈撒韦公司官网公布了2022年年度报告，以及一份巴菲特每年亲自撰写的致股东信。

 

继2021年，伯克希尔扬眉吐气地跑赢标普500指数之后，在标普500下跌18.1%的2022年，伯克希尔获得了4%的正收益。

 

这样把指数落下20个百分点的“光辉岁月”，上一次可以追溯到2007年。

 

截至去年底，伯克希尔账上现金 “堆积如山”，仍然还有1287亿美元。公司去年3季末的时候一度把现金花到只剩1090亿元，但四季度刹住了买买买。

 

伯克希尔2022年营业利润307.93 亿美元，比 2021 年的274.55 亿美元增长了12.2%。

 

鉴于过去一年是如此的风云诡谲，这份成绩单称得上相当“体面”。

 

今年的股东信不出意料地篇幅更短，仅有10页。十分珍贵。

 

巴菲特谈到了他最喜欢的一些话题，包括股票回购、税收、公司会计以及他对美国经济的长期乐观态度。

 

他回首了伯克希尔的58年，还用了专门一节来赞美他的“灵魂搭档”芒格，以及总结了他们将代代相传的一些投资原则。

 

股东信最值得关注的几点，聪明投资者特别标注出来：

 

1、 累计回报3.79万倍，耐心投资者得到褒奖

 

伯克希尔去年跑赢标普500指数22.1个百分点。

 

1965-2022年，伯克希尔的年化收益为19.8%，显著超过标普500指数的9.9%。累计回报3.79万倍。

 

巴菲特在1962年开始购买伯克希尔（BRK-A）的股票。那时的股票还不到10美元，如今伯克希尔是世界上最大的控股公司。

 

通过这张图让我们感受下长寿而耐心的投资者，所得到的时间的馈赠。

 

来源：彭博社所制作的亿万富翁指数  截至2023年2月23日

 

2、股息和时间，是伯克希尔长期赚钱的秘方

 

几十年来，投资者一直在研究巴菲特的著作和有迹可循的信息，寻找方法来模仿他的投资过程。

 

在今年的信中，谈到伯克希尔的“秘密武器”时，巴菲特指出了一个简单的变量：时间。

 

巴菲特引用对可口可乐和美国运通的长期投资时指出，近 30 年前完成的这两家公司的头寸使伯克希尔在 2022 年获得了价值超过 10 亿美元的股息。

 

3、2022年回购用了约80亿美元，用116 亿美元收购了“小伯克希尔”

 

巴菲特于2011 年启动回购计划，在 2021 年花费了创纪录的270 亿美元回购伯克希尔的股票。

 

2022年，巴菲特的回购步伐放缓至 80 亿美元。伯克希尔还以 116 亿美元收购了保险公司 Alleghany，这是巴菲特自 2016 年以来最大的一笔交易。 

 

股票回购招致了很多批评，认为美国公司应该将现金用于其他方式以促进长期增长。

 

巴菲特在信中回击了回购批评者，称他们“要么是经济文盲，要么是口若悬河的煽动者”。他认为回购对股东有利，因为这可以提升每股内在价值。

4、握有1287亿美元现金，但巴菲特现在应该没那么痛苦

 

巴菲特没有再多说持有现金的烦恼，因为他可以选择买国债。

 

过去一年短期国债的收益率发生了翻天覆地的变化。

 

去年在美联储积极加息下，6个月和1年期国债收益率均自 2007 年以来首次超过 5%，而基准 10 年期国债收益率略低于 4%。

5、真正有价值的投资决策，大约5年才能有一个

 

与去年的股东信相比，巴菲特并没有格外的意气风发，他反而多次提到 “错误”。

 

他在股东信不久就提到说，“这么多年以来，我犯了很多错误。从结果来看，我们目前庞大的企业集合仅包含了少数具有真正卓越经济价值的企业、许多经济价值非常高的企业、以及一大部分普通的企业。”

 

他说自己的大多数投资决定也不过尔尔，甚至有时下的昏招还是多亏运气所救。

 

如果你把这理解为巴菲特的谦逊可能就过于简单了。事实上他更强调这句芒格也常挂在嘴边的话，“我们令人满意的结果是十几个真正好的决定的产物，大约每五年一个。”

 

6、尽管他们已经成为 40 多年的商业伙伴，但巴菲特和我们其他人一样，仍然是芒格俏皮话的粉丝。

 

在今年股东信中，巴菲特用了整整一页的篇幅从最近的播客中摘录了芒格的很多金句。很多耳熟能详。

 

7、最后，今年股东会将于5月5-6日照常举行，大家等待狂欢吧。

 

以下是聪明投资者精译全文。

 

 

致伯克希尔股东：

 

我和我的长期合作伙伴查理·芒格的工作是管理很多人的积蓄。我们感谢他们长期以来的信任，我们之间的这种关系往往会跨越他们成年后的大部分时间。当我写这封信时，我脑海中最先浮现的便是这些专一的储蓄者。

 

大众普遍的想法是，人们在年轻时进行储蓄，希望以此能在退休后维持他们的生活水平。这种理论认为，他们去世时留下所有资产会留给他们的家人，也可能是朋友和慈善事业。

 

但我们的经验有所不同。我们相信，伯克希尔的个人股东大部分都属于“一旦储蓄、永远储蓄”的类型。

 

这些人过得很好，他们最终将大部分资金捐献给了慈善组织。这些慈善组织会为了提高更大群体的生活水平而花掉这些储蓄，从而使得这些资金进行重新分配。有些时候，这种方式取得了令人惊叹的成绩。

 

如何处置金钱会揭开人们的面具（暴露出本性）。我和芒格很高兴地看到伯克希尔产生的大量资金流向公共需求，而我们的股东却很少选择个人资产或建设（家族）王朝。

 

谁会不享受为这样的股东工作呢？

 

我们做什么

 

查理和我将你在伯克希尔的储蓄投资于两种所有权形式。

 

首先，我们将资金投资于我们控股公司，通常我们会掌握它们100%的股权。伯克希尔主动管理这些子公司的资本配置，并任命负责日常运营决策的首席执行官。

 

在管理大型集团公司时，信任和规则都是必不可少的。伯克希尔将前者强调到不同寻常的程度，有些人会说是极端的程度。失望是不可避免的。我们能够理解商业决策上的失误，但我们对个人不当行为的容忍度为零。

 

我们的第二类所有权形式，是我们购买公开交易的股票，我们通过持有这些股票被动地拥有这些公司的一部分。在这种投资形式中，我们在管理上没有发言权。

 

我们对这两种所有权形式的共同目标是对具有长期有利经济特征和值得信赖的管理人的企业进行有意义的投资。

 

请特别注意，我们持有公开交易的股票是基于我们对其长期业务表现的预期，而不是因为我们将它们视为巧妙买卖的工具。

 

这一点很关键：查理和我不是在买卖股票，我们是在选择企业。

 

这么多年以来，我犯了很多错误。从结果来看，我们目前庞大的企业集合仅包含了少数具有真正卓越经济价值的企业、许多经济价值非常高的企业、以及一大部分普通的企业。

 

一路走来，我还投资了一些已经倒闭的企业，他们的产品不再被公众接受。

 

资本主义有两面：这个系统会生产越来越多堆积成山的失败者，同时也能生产越来越好的商品和服务。熊彼特称这种现象为“创造性破坏”。

 

我们投资于公开交易股票的一个优势是：偶尔地，我们能很容易地以便宜的价格购入优秀企业。

 

至关重要的是，理解股票在大多数时间是以愚蠢的价格进行交易的，（股价在大多数时间）不是太高就是太低。

 

“有效”市场只存在于教科书中。事实上，股票和债券的价格波动是莫名其妙的，它们的价格波动通常只有在进行回溯时才能被理解。

 

对企业进行控股式的投资则完全不同。它们有时会索取比合理价格高得离谱的价格，但几乎从不以便宜的价格出售。除非受到胁迫，否则控股企业的所有者不会考虑以恐慌式估值出售。

 

*****************************

 

时至今日，我的成绩单是体面的：在管理伯克希尔的58年中，我的大部分投资决策都仅仅是马马虎虎。

 

此外，在一些情况下，我下的昏招也依靠了大量的运气得以挽救。（记得我们在全美航空和所罗门兄弟的灾难中逃生吗？我当然记得。）

 

我们令人满意的结果是十几个真正好的决定的产物，大约每五年一个，以及有时被遗忘的、有利于像伯克希尔这样的长期投资者的优势。接下来，让我们拉开帷幕的一角，管中窥豹一下吧。

 

秘方

 

1994年8月，没错我是说1994年，伯克希尔完成了为期七年的4亿股可口可乐股票的买入，总成本为13亿美元，这对于当时的伯克希尔来说可是一笔非常大的数目。

 

1994年我们从可口可乐公司收到的现金分红为7500万美元。而到了2022年，分红已经增加到了7.04亿美元。每一年的分红都有增长，就像是每年过生日一样确定。

 

我和查理只需要拿着可口可乐的季度分红支票去银行兑现就行了。我们预计这些支票很可能会继续增长。

 

美国运通公司的情况大致相同。伯克希尔对美国运通的买入基本在1995年完成，巧合的是，也花费了13亿美元。

 

从这项投资中获得的年度股息已从4100万美元增长到了3.02亿美元。这些支票似乎也很有可能增长。

 

这些股息收益虽然令人高兴，但真正让人赞叹的是它们带来的巨额股价收益。

 

截至2022年底，我们持有的可口可乐市值为250亿美元，而持有的美国运通的市值为220 亿美元。现在它们每只股票市值约占伯克希尔的5%，与很久以前的权重类似。

 

假设，我在1990年代犯了一个类似规模的投资错误，它在2022年打平并只保留了其13 亿美元的价值（就像是持有高等级30年期债券一样）。

 

这项令人失望的投资现在会仅占伯克希尔净资产的0.3%，并且只会为我们带来大约8000万美元的年收入。

 

给投资者的教训：野草只会凋零，花朵才能盛开。随着时间的推移，只需要少数赢家就能创造奇迹。而且，是的，早日开始并活到90多岁会帮助你取得成功。

 

过去一年的简介

伯克希尔在2022年表现不错。公司的“营业利润”（我们使用公用会计准则GAAP计算盈利，但不包含持有股权的资本收益或损失）创下了308亿美元的历史新高。

 

查理和我关注这个运营数据，并希望你也这样做。而在未经调整的情况下，GAAP 的数据（译者注：在GAAP准则下，企业收入需包含资本收益）在每个报告期都会剧烈波动。注意它在 2022 年的杂技行为，绝非异常。

 

 

按季度甚至按年度查看的GAAP收入100%具有误导性。可以肯定的是，在过去的几十年里，资本收益对伯克希尔来说非常重要，我们预计它们在未来几十年也会产生积极的影响。

 

但它们每季度的波动，经常被媒体无脑地列为头条新闻，完全误导了投资者。

 

去年，伯克希尔第二个比较积极的动作就是我们收购了由乔·布兰登（Joe Brandon）担任首席执行官的财产意外保险公司Alleghany Corporation。

 

我曾与乔共事过，他非常了解伯克希尔和保险。

 

Alleghany为我们带来了特殊的价值，因为伯克希尔无与伦比的财务实力，使其保险子公司能够持续采用极具价值的投资策略，而这一策略几乎是其他所有竞争对手无法实现的。

 

2022年在Alleghany的协助下，我们的保险浮存金从1470亿美元增加到1640亿美元。通过严格的承销核保，这些资金很有可能实现零成本。

 

自1967年收购第一家财产意外保险公司以来，伯克希尔通过收购、运营和创新将浮存金增加了8000倍。

 

虽然在财务报表中没有确认，但这一浮动金对伯克希尔来说是一笔重要非凡的资产。新股东可以通过阅读我们每年更新的A-2，来了解浮存金的价值。

 

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2022年，伯克希尔通过股票回购每股内在价值实现非常小幅的增长，苹果和美国运通有类似举措。这两家公司都是我们重要的投资者对象。

 

在伯克希尔，我们通过回购1.2%的公司股份，可以直接增加你持有我们这一独特企业集合的权益。苹果和美国运通的回购增加了伯克希尔的所有权，但我们没有付出任何成本。

 

数学计算并不复杂：当股票数量减少时，你所持有的我们众多的企业的所有权就会上升。如果回购以“价值增长”的价格（通过回购股份即可以使得每股内在价值实现增长）实施，那么哪怕是一点点都会有所帮助。

 

同样可以肯定的是，当一家公司在回购上支付溢价时，继续持有股票的股东就会亏损。在这种情况下，收益只会流向出售股票的那部分股东，以及热情推荐别人愚蠢购买该股票但却收费昂贵的投资银行家们。

 

需要强调的是，“价值增长”的回购会让所有股东受益。

 

想象一下，一家本地汽车经销商有三位完全知情的股东，其中的一位负责管理公司。接着，当其中一个被动股东希望以对其他两位现有股东有吸引力的价格，将其所有权回售给公司。

 

交易完成后，这笔交易损害到任何人的利益了吗？管理者会比继续持有的被动股东更受益吗？公共利益受损了吗？

 

当你被告知所有回购都对股东或国家有害，或对首席执行官尤为有利时，这个人要么是经济文盲，要么是一个口若悬河的煽动者（并非相互排斥的两个角色）。

 

伯克希尔2022年几乎所有业务的细节都在K-33–K-66页中列出来了。

 

查理和我，以及伯克希尔的许多股东，都喜欢仔细研究这一部分列出来的许多事实和数字。但这些并不是非读不可。

 

伯克希尔有很多百万富翁，当然还有亿万富翁，他们从未研究过我们的财务数据。

 

他们只知道查理和我——以及我们的家人和密友——继续在伯克希尔做着非常重要的投资，他们相信我们会像对待自己的钱一样对待他们的钱。

 

这是我们可以做出的承诺。

 

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最后，一个重要的警告：营业利润数据是我们非常关注的，但这一数据很容易被经理们操纵。

 

这种操纵在首席执行官、董事及其顾问看来，往往是世故的。记者和分析人士也欣然接受它的存在。毕竟超越“预期”就会被视为管理上的胜利。这太恶心了。

 

操纵数字不需要天赋：只需要你有强烈的欺骗欲。正如一位首席执行官曾对我说的，“大胆而富有想象力的会计”，这已经成为了资本市场的耻辱之一。

 

58年——以及一些数字

 

1965年，伯克希尔还只是一匹只会一种招式的“小马”，拥有一家历史悠久但又注定失败的新英格兰纺织公司。

 

随着这项业务走向灭亡，伯克希尔需要立即整装出发。回顾过去，我迟迟没有意识到这一问题的严重性。

 

但幸运的是：1967年伯克希尔收购了国民保险公司（National Indemnity），于是我们将公司资源投向保险和其他非纺织业务。

 

2023年的旅程是崎岖坎坷的，涉及到股东（通过留存收益）的持续储蓄、复利的力量、避免重大错误，还有最重要的是“美国顺风”（AMERICAN TAILWIND，美国经济增长顺风车）。

 

如果没有伯克希尔，美国可能依旧会很好，但反之却非亦然。

 

伯克希尔现在在一系列无与伦比的大型多元化企业中享有主要所有权。

 

让我们先看看每天在纳斯达克、纽交所以及其他相关场所交易的5000家左右的上市公司。标普500指数是一个美国大型知名公司的精英组合。

 

2021年，这500家公司的总收入为1.8万亿美元。我还没有2022年的最终结果，所以使用2021年的数据，500家公司中只有128家（包括伯克希尔公司）赚了30亿美元或更多，有23家公司是亏损的。

 

截至2022年底，伯克希尔是其中八家巨头的最大股东：美国运通、美国银行、雪佛龙、可口可乐、惠普、穆迪、西方石油和派拉蒙全球。

 

除这8家公司外，伯克希尔还持有伯灵顿北圣太菲铁路运输公司（BNSF） 100%的股份，以及伯克希尔哈撒韦能源（BH Energy） 92%的股份，每股收益均超过30亿美元（BNSF为59亿美元，BHE为43亿美元）。

 

如果这两家公司是上市公司，它们将取代500家公司中的两名现任成员。

 

总体来说，我们这十个控股和非控股巨头，使伯克希尔在未来比任何一家美国公司，都能更广泛地与美国经济保持一致性。（这一计算不考虑养老基金和投资公司等“信托”业务。）

 

此外，伯克希尔的保险业务虽然通过许多单独管理的子公司进行，但其价值与BNSF或BHE相当。

 

未来，伯克希尔公司将一直持有大量现金和美国国债，以及一系列各式各样的业务。我们还会避免出现任何可能导致现金流出现意外的不当行为，包括在面临金融恐慌以及前所未有的保险损失时。

 

我们的首席执行官将也永远是首席风险官——这是一项责任重大的任务。未来他们将有相当一部分的净资产是用自己的钱去购买伯克希尔的股票而获得的。

 

是的，我们的股东将通过留存收益继续储蓄并实现繁荣。

 

在伯克希尔，不会有终点。

 

关于联邦税的一些令人惊讶的事实

 

在截至2021年的这十年中，美国财政部收到了约32.3万亿美元的税收，同时支出了43.9万亿美元。

 

尽管经济学家、政治家和许多公众对这种巨大失衡所带来的后果持不同意见，但查理和我出于无知，坚信近期的经济和市场预测毫无用处。

 

我们的职责是以一种方式去管理伯克希尔的运营和财务，这种方式将随着时间的推移取得可接受的结果，并在金融恐慌或全球严重衰退发生时让公司保持无与伦比的持久力。

 

这种方式还给伯克希尔提供了一些适度的保护，以避免通胀失控，但由于巨大且根深蒂固的财政赤字，这些保护并非十全十美。

 

通过个人所得税（48%）、社会保障和相关收入（34.5%）、企业所得税支付（8.5%）以及各种较小的征税，财政部总共获得了32万亿美元的收入。

 

在这十年中，伯克希尔缴纳了320亿美元的企业所得税，差不多是财政部所有收入的千分之一。

 

你可能会被吓到——这意味着，如果美国还有大概1000名纳税人能与伯克希尔哈撒韦所付的税款相匹配，那么其他企业以及美国1.31 亿家庭，都不需要向联邦政府缴纳任何税款，一毛钱都不用出。

 

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百万、十亿、万亿——我们都知道这些词，但几乎无法理解其所涉及的金额。让我们用物理尺寸来表示这些数字：

 

• 如果你将100 万美元兑换成新印制的 100 美元钞票，它们能从地上堆到你的胸口。

 

• 用10亿美元做同样的事——这太令人兴奋了！它们能朝着天空堆个3/4英里。

 

• 最后，想象一下累积了320亿美元，即伯克希尔2012-2021年的联邦所得税支付总额。这一叠钱的高度能超过 21 英里，大约是商用飞机通常巡航高度的3倍。

 

谈到联邦税，拥有伯克希尔的人可以明确地说，“我坐在办公室就已经付了”。

 

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在伯克希尔，我们希望并期望在未来十年内支付更多的税款。这是我们欠这个国家的：美国的活力对伯克希尔取得的任何成功都做出了巨大贡献，这也是伯克希尔会一直需要的。

 

我们指望着美国顺风，虽然这风会不时平静下来，但它的推动力总是回来。

 

我已经投资了80年——超过美国历史的三分之一。尽管我们的公民倾向于甚至热衷于自我批评和自我怀疑，但我还没有看到长期做空美国是有意义的，我也不太认为这封信的读者在将来会有不同的体验。

 

没有什么比拥有一个伟大的合作伙伴更好

 

查理和我的想法很相似。但那些需要我一页纸来解释的内容，他用一句话就能总结。此外，他的推理更清晰，表述也更巧妙，还有些是直截了当的补充。

 

以下是他的一些想法，其中许多来自最近的播客：

 

• 世界上到处都是愚蠢的赌徒，他们的表现比不上耐心的投资者。

 

• 如果你看不到世界的本来面目，这就好像通过扭曲的镜头来判断事物一样。

 

• 我只想知道我会死在哪里，所以我永远不会去那里。还有一个相关的想法：尽早写下你想要的讣告——然后相应地采取行动。

 

• 如果你不在乎你是否理性，就不会为此努力。不理性行事，会搞得一团糟。

 

• 耐心是可以学来的。注意力持续时间长、能够长时间专注于一件事是一个巨大的优势。

 

• 你可以从已故之人身上学到很多东西，向你钦佩和厌恶的已故之人学习。

 

• 如果你能游到适合航海的船上，就不要乘坐正在下沉的船逃跑。

 

• 一家伟大的公司在你离开后继续运作；一家平庸的公司不会这样。

 

• 沃伦和我不关注市场泡沫。我们寻找好的长期投资，并顽固地长期持有它们。

 

• 本杰明·格雷厄姆说，“从短期来看，股市是一台投票机；从长远来看，它是一台称重机。” 如果你不断地制造更有价值的东西，那么一些聪明的人就会注意到它并开始购买。

 

• 投资时没有100%确定的事情。因此，杠杆的使用是危险的。一大串奇妙的数字乘以零将永远等于零。不要指望一夜暴富。

 

• 你其实不需要拥有很多东西就可以致富。

 

• 如果你想成为一个伟大的投资者，得不断学习。当世界变了时，你也得变。

 

• 沃伦和我几十年来一直痛恨铁路股，但世界发生了变化，美国终于拥有了四条对美国经济至关重要的大型铁路。我们迟迟没有意识到这一变化，但迟到总比不到好。

 

• 最后，我要补充查理几十年来的决定性因素——查理的两句话：“沃伦，多想想。你很聪明，而我是对的。”

 

事情就是这样。我每次与查理通电话都能学到一些东西。而且，在他让我思考的同时，也让我发笑。

 

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我会在查理的列表上添加一条我自己的规则：找一个非常聪明的高级合作伙伴——最好比你年长一点——然后非常仔细地听他说什么。

 

奥马哈的家庭聚会

 

查理和我真是有点不知羞耻——去年，在我们疫情三年以来的第一次线下股东聚会上，我们以一贯的商业性打广告向你致意。

 

从开市钟声开始，我们就直奔你们的钱包。很快，我们的喜诗糖果售货亭就卖了 11吨营养丰富的花生脆饼和巧克力。

 

在我们的P.T．巴纳姆（马戏之王）演讲中，我们向你们保证过长寿。毕竟，除了喜诗的糖果，还有什么能解释查理和我能活到99岁和92岁呢？

 

我知道你们迫不及待地想知道去年忙碌的细节。

 

周五，大门从中午一直开到下午5点，我们的糖果柜台共卖出2690份。周六，在早上7点到下午4点30分之间，喜诗又登记了3931笔交易，尽管在9个半小时的营业时间中有6个半小时发生在我们的电影和问答环节限制了商业客流的时候。

 

算算看：喜诗在其主要营业时间内，每分钟约有10笔销售（两天内销售额达400309美元），这些在同一地点购买的商品都是101年内没有发生重大变化的产品。在福特T型车时代对喜诗管用的方法，在现在也管用。

 

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查理、我和整个伯克希尔团队期待5月5日至6日在奥马哈见到你。我们会玩得很开心，当然你也会。

2023年2月25日

Warren E. Buffett

董事会主席

 

  

 

2月25日，伯克希尔哈撒韦公布2022年财报，财报显示，

公司2022年第四季度经营利润为67.1亿美元，上年同期为72.85亿美元，同比下降7.9%；

归属于伯克希尔·哈撒韦股东的净利润为181.64亿美元，市场预期盈利79.61亿美元，上年同期盈利396.46亿美元。

全年运营利润307.93亿美元，相比2021年的274.55亿美元增长12.2%。

公司2022年净亏损228.19亿美元，上年为897.95亿美元；

公司第四季度回购了近26亿美元股票，全年回购约79亿美元股票。

伯克希尔在财报中的声明中表示：“任何一个季度的投资损益通常都是没有意义的，对那些对会计规则知之甚少或一无所知的投资者而言，每股净收益（亏损）数字可能会产生极大的误导。”

以下为巴菲特致股东信全文：

致伯克希尔哈撒韦公司股东：

我和我的长期合伙人查理·芒格的工作是管理众多个人的储蓄。我们感谢他们长久以来的信任，这种关系通常跨越了他们成年的大部分时间。在我写这封信的时候，我想到的是那些忠实的储蓄者。

一种普遍的信仰是，人们年轻时选择储蓄，希望在退休后保持他们的生活水平。这个理论认为，任何在死后剩余的资产通常会留给他们的家人，或者可能会留给朋友和慈善事业。

我们的经验不同。我们认为，伯克希尔的个人股东大多是那种一旦储蓄就会一直储蓄的类型。虽然这些人过得很好，但最终他们会把大部分资金捐给慈善组织。这些组织再通过开支来改善许多与原始受益人无关的人们的生活。有时，结果是惊人的。

金钱的处理方式揭示了人类的真面目。查理和我很高兴看到伯克希尔产生的资金大量流向公共需求，同时我们的股东很少选择炫耀的资产和建立王朝。

谁不喜欢为像我们这样的股东工作呢？

我们的业务

Charlie和我在伯克希尔公司之间分配您的储蓄资金，投资于两种相关的所有权形式。

首先，我们投资于我们控制的企业，通常是企业100％的收购。伯克希尔公司指导这些子公司的资本配置，并选择每天做出运营决策的CEO。在管理大型企业时，信任和规则都是必不可少的。伯克希尔公司强调前者到了一种不寻常的 – 有些人会说是极端的 – 程度。失望是不可避免的。我们对业务错误非常理解；我们对个人不当行为的容忍度为零。

在我们的第二类所有权中，我们通过购买公开交易的股票持有企业的一部分。持有这些投资，我们在管理上没有发言权。

我们的目标是，在拥有长期有利的经济特征和值得信任的管理者的企业中进行有意义的投资。请特别注意，我们持有公开交易的股票是基于我们对它们长期业务表现的期望，并不是因为我们把它们看作是短期买卖的工具。这一点非常重要：Charlie和我不是选股专家，我们是选企业专家。

多年来，我犯过许多错误。因此，我们广泛的企业集合目前由一些具有真正非凡经济特征的企业、许多享有非常好的经济特征的企业以及一个较大的边缘企业组成。在这个过程中，我投资的其他企业已经倒闭了，它们的产品不受公众欢迎。资本主义有两面性：这个系统创造了一个越来越多的输家堆，同时提供了一大堆改善的商品和服务。熊彼特称这种现象为“创造性破坏”。

我们公开交易的部分的一个优点是，有时可以轻易地以出色的价格购买优秀企业的一部分。重要的是要明白，股票通常以真正愚蠢的价格交易，无论是高价还是低价。“高效”的市场只存在于教科书中。事实上，可交易的股票和债券是令人困惑的，它们的行为通常只有事后才能理解。

控制的企业是一种不同的品种。它们有时会命令荒谬的高价格，但几乎永远不会以折价的估值出售。除非处于被迫状态，否则控制企业的所有者不会考虑以恐慌类型的估值出售。

现在来看，我的成绩单是合格的：在我58年的伯克希尔经营中，我大部分的资本配置决策都不算太好。在某些情况下，我的错误决策也被极大的运气所拯救（还记得我们是如何从美国航空和所罗门公司（Salomon）免于灾难的吗？我当然记得）。

我们令人满意的结果是由大约十几个真正好的决策产生的 – 每五年一个左右 – 以及有时被忽视的有利于像伯克希尔这样的长期投资者的优势。让我们来看看幕后。

秘密武器

在1994年8月，伯克希尔完成了对可口可乐的七年购买计划，我们现在持有4亿股可口可乐股票。总成本为13亿美元 – 那时对伯克希尔来说是一个非常有意义的数目。

我们从可口可乐获得的现金股息在1994年为7500万美元。到2022年，股息已增至7.04亿美元。每年都会有增长，就像生日一样确定。查理和我所要做的就是兑现可口可乐每季度的股息支票。我们预计分红很可能会继续增加。

美国运通也是一样的故事。伯克希尔对美国运通的购买基本在1995年完成，巧合的是也花费了13亿美元。从这项投资获得的年度股息已从4100万美元增长到3.02亿美元。这些数字似乎极有可能增加。。

尽管这些股息增益令人愉快，但远非惊人。但它们带来的股价增益很重要。年底时，我们的可口可乐投资价值为250亿美元，而美国运通则记录在220亿美元。每个持有现在约占伯克希尔净值的5％，类似于很久以前的权重。

现在假设我在1990年代犯了同样大小的投资错误，这个错误导致投资价值持平、并在2022年仅保持了13亿美元的价值。（例如高品质的30年期债券。）这种令人失望的投资现在将代表伯克希尔净值的微不足道的0.3％，并将为我们提供不变的约8000万美元的年度收入。

对投资者的教训是：杂草随着花朵的绽放而逐渐凋零。随着时间的推移，只需要少数赢家就可以创造奇迹。而且，是的，尽早开始并活到九十多岁也会有帮助。

过去一年的简介

2022年是伯克希尔的一个好年份。公司的营业收入（我们使用普遍公认的会计准则（GAAP）计算的不包括股票持有的资本收益或损失的收入）创下了308亿美元的记录。查理和我专注于这个运营数据，并敦促您也这样做。在我们进行调整之前，GAAP数据波动不定，每个报告日期都会随机变化。

如果按季度甚至按年查看，GAAP收益100％具有误导性。毫无疑问，过去几十年中，资本收益对伯克希尔非常重要，我们预计在未来几十年中它们将有意义地增长。但是它们每季度的波动经常被媒体无意识地强调，这会完全误导投资者。

去年伯克希尔的第二个积极发展是我们收购了由乔·布兰登领导的财产意外险公司Alleghany Corporation。我过去曾与乔合作过，他了解伯克希尔和保险业。Alleghany对我们非常有价值，因为伯克希尔无与伦比的财务实力使其保险子公司能够遵循有价值和持久的投资策略，而这些策略几乎所有竞争对手都无法获得。

在Alleghany的帮助下，我们的保险浮动资金在2022年从1470亿美元增加到1640亿美元。在纪律性承保的情况下，这些资金有很好的机会随着时间的推移变得无成本。自从1967年购买我们的第一个财产意外险保险公司以来，伯克希尔的浮动资金已经通过收购、运营和创新增长了8000倍。尽管在我们的财务报表中没有得到承认，但这种浮动资金对于伯克希尔来说是一项非凡的资产。

2022年，通过伯克希尔的股票回购以及苹果和美国运通的类似举措（这两家公司都是我们的重要投资对象），每股内在价值获得了微不足道的增长。在伯克希尔，我们通过回购公司1.2%的流通股票直接增加了您对我们独特业务组合的持有利益。在苹果和美国运通公司，回购增加了伯克希尔的持股比例而没有任何成本。

数学并不复杂：当股份数量减少时，您对我们众多企业的持有利益就会增加。如果回购是以增值价格进行的，每一点点的增长都会有所帮助。同样可以肯定的是，当一家公司为回购支付过高价格时，持续的股东会受到损失。在这种情况下，收益只流向出售股份的股东和建议进行愚蠢回购而收费昂贵的投资银行家。

应该强调的是，增值回购的收益在各个方面都有利于所有股东。请想象一下一个当地汽车经销商的三个完全知情的股东中，有一个人负责管理企业。进一步想象，如果其中一个被动股东希望将他的权益卖回给公司，而且价格对另外两位继续持有的股东有吸引力。完成后，这笔交易会伤害任何人吗？经理是否受到优待，而持续的被动股东却不受优待？公众是否受到了伤害？

当你被告知所有回购都对股东或国家有害，或者对CEO特别有利时，你听到的要么是经济文盲，要么是口若悬河的煽动者（这两个角色并不是互斥的）。

查理和我，以及伯克希尔的许多股东，都喜欢研究这一部分列出的许多事实和数字。当然，这些并不是必读的。有许多伯克希尔的百万富豪，没错，还有一些亿万富豪，他们从未研究过我们的财务数据。

他们只知道，查理和我，以及我们的家人和好友，继续在伯克希尔哈撒韦有大量投资，他们相信：我们会像对待我们自己的钱一样，对待他们的钱。

这也是我们可以做出的承诺。

最后，有一个重要的警告：财务报表中的“运营利润”是我们非常关注的，但这些数字很容易被经理们操纵。CEO、董事和他们的顾问经常认为这种篡改是高明的。记者和分析师也接受其存在。打破“预期”被吹捧为管理上的胜利。

这种活动是令人恶心的。操纵数字并不需要天赋，只需要深刻的欺骗欲望。正如一位CEO曾经向我描述他的欺骗所做的那样，“大胆的想象性会计”已成为资本主义的耻辱之一。

58年以及其它几组数字

在1965年，伯克希尔只有一个业务，即一家备受尊敬但注定要倒闭的新英格兰纺织品公司。随着这家企业走向死亡，伯克希尔需要立即展开新的起点。回想起来，我很慢才意识到这个问题的严重性。

然后出现了一次好运：国民保险（National Indemity）于1967年成立，我们将资源转向保险和其他非纺织业务。

从那时起，我们开始了通往2023年的旅程，这是一条崎岖的道路，包括业主们持续储蓄（即他们保留收益）、复利的力量、我们避免大错、以及最重要的美国顺风。美国没有伯克希尔也能很好地发展，反之则不行。

现在，伯克希尔拥有着一系列巨大而多元化的企业。让我们首先看看在纳斯达克、纽交所和相关场所每日交易的约5000家上市公司。在这个群体中，有S&P 500指数成员，这是一组大型且知名的美国企业的精英集合。

总的来说，这500家公司在2021年赚取了1.8万亿美元。我还没有2022年的最终结果。

因此，使用2021年的数据，只有500家中的128家（包括伯克希尔自身）赚取了30亿美元或更多。实际上，有23家公司亏损。

截至2022年底，伯克希尔是其中八家巨头的最大股东：美国运通、美国银行、雪佛龙、可口可乐、惠普、穆迪、西方石油和派拉蒙全球。

除了以上八个投资标的外，伯克希尔还持有伯灵顿北圣太菲铁路运输公司（简称伯灵顿北）100%的股份和伯克希尔哈撒韦能源 92%的股份，每家的收益均超过上述的30亿美元（伯灵顿北为59亿美元，伯克希尔哈撒韦能源为43亿美元）。如果这两家公司公开上市，它们将被收录进那500家公司中。

总之，我们控制的十家和非控制的巨头让伯克希尔比任何其他美国公司更广泛地与国家的经济未来保持一致。

至于未来，伯克希尔将始终持有大量现金和美国国债，以及广泛的业务范围。我们还将避免任何可能导致不便时出现任何不舒适的现金需求的行为，包括金融恐慌和空前的保险损失。

我们的 CEO 将始终是首席风险官——尽管他（她）本不必承担这项责任。此外，此外，我们未来的首席执行官们将有相当一部分的净资产收益是用自己的钱购买伯克希尔股票而获得的。是的，我们的股东将通过持续的获得收益来保证储蓄和繁荣。

在伯克希尔，一切永无止境。

一些关于联邦税的令人震惊的事实

在截至2021年的十年中，美国财政部收取了约32.3万亿美元的税款，同时支出了43.9万亿美元。尽管经济学家、政治家和许多公众对这种巨大的不平衡有着不同的看法，但查理和我承认自己对此一无所知，并坚信短期内的经济和市场预测毫无意义。我们的工作是以能够在长期内实现可接受的结果并在金融恐慌或全球性严重经济衰退发生时保护公司的无与伦比的持久力为目标来管理伯克希尔的业务和财务。伯克希尔也提供了一些适度的通胀保护，但这种属性远非完美。巨大而根深蒂固的财政赤字会带来后果。

财政部通过个人所得税（48%）、社会保障和相关收入（34.5%）、企业所得税支付（8.5%）和各种较小的税目获得了32万亿美元的收入。在这十年中，伯克希尔公司通过企业所得税缴纳的税款为320亿美元，几乎是财政部所有收入的千分之一。

这意味着——请做好准备——如果美国有大约1000名纳税人的纳税额与伯克希尔的纳税额相当，那么就不需要其他企业或美国1.31亿家庭再向联邦政府缴纳任何税款了。一分钱也不需要。

百万、十亿、万亿——我们都知道这些词语，但所涉及的数字几乎是无法想象的。让我们把这些数字与物理尺寸联系起来：

• 如果你把100美元新鈔票转换成100万美元，你会得到一摞高到胸口的钞票。

• 把这个练习再做一遍，使用10亿美元——这真是令人兴奋！——钞票的高度将达到约3/4英里。

• 最后，想象一下堆积320亿美元，这是伯克希尔2012年至2021年联邦所得税的总额。现在这个堆高达21英里，约为商业飞机通常巡航高度的三倍。

当涉及到联邦税收时，拥有伯克希尔股份的个人可以毫不含糊地说：“我已在办公室捐款了。”

在伯克希尔，我们希望并期望在未来十年内支付更多的税款。我们欠国家的不止这些：美国的活力为伯克希尔所取得的任何成功做出了巨大贡献——这是伯克希尔永远需要的。我们指望着美国的顺风势头，虽然它有时会停滞不前，但它的推动力总是会回来的。

我已经投资了80年——超过我们国家的三分之一历史。尽管我们的公民倾向于——甚至可以说是狂热——但我还没有看到什么时候有理由长期做空美国。如果这封信的读者在将来会有不同的体验，对此我将深表怀疑。

没有什么比拥有一个好搭档更好的了

查理和我的想法很相似。但我花了一页纸解释的东西，他会用一句话总结出来。而且，他的版本总是更清楚地推理，也会更巧妙地——有时可能会更直言不讳地陈述。

以下是他的一些想法，很多摘自最近的播客：

世界上到处都是愚蠢的赌徒，他们不会做得像耐心的投资者那样好。

如果你看世界的方式不是真实的，那就像是通过扭曲的镜头来判断事物。

我只想知道我将死在哪里，这样我就永远不会去那里。还有一个相关的想法：

尽早写下你想要的讣告——然后相应地采取行动。

如果你不在乎自己是否理性，你就不会努力。然后你就会变得不理智，变得一团糟。

耐心是可以学会的。注意力持续时间长，能够长时间专注于一件事是一个巨大的优势。

你可以从死人身上学到很多东西。读那些你既钦佩又厌恶的死者。

如果你能游到适合航海的船上，就不要乘坐正在下沉的船逃跑。

一家伟大的公司会在你离开后继续运作；一个平庸的公司不会这样。

沃伦和我不关注市场的泡沫。我们寻找好的长期投资，并顽固地长期持有。

本·格雷厄姆说过：“每一天，股市都是一台投票机；从长远来看，它就是一台称重机。”如果你不断创造更有价值的东西，那么一些明智的人就会注意到它，并开始购买。

投资没有百分之百的把握。因此，使用杠杆是危险的。一串奇妙的数字乘以0总是等于0。不要指望能富两次。

然而，你不需要为了变得富有而拥有很多东西。

如果你想成为一个伟大的投资者，你必须不断学习。世界变了，你也要变。

沃伦和我讨厌铁路股有几十年了，但世界变了，最终美国有了四条对美国经济至关重要的大型铁路。我们迟迟没有意识到这种变化，但迟到总比不到好。

最后，我要加上查理的两句话，这两句话几十年来一直是他做决定的关键：“沃伦，再考虑一下。你很聪明，但我是对的。”

就这样。每次和查理通话，我都会有所收获。而且，当他让我思考时，他也让我笑。

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我将在查理的清单上加上我自己的一条规则：找一个非常聪明的高级伙伴——最好比你稍微年长一点——然后非常仔细地听他说什么。

奥马哈的家庭聚会

查理，我和整个伯克希尔公司都期待着5月5-6日在奥马哈见到你。我们会玩得很开心，你也会得很开心。

2023年2月25日 沃伦-巴菲特

董事会主席

（泰勒注：股东信部分采用了新浪财经的编译内容。新浪财经版翻译链接：

https://finance.sina.com.cn/stock/usstock/c/2023-02-25/doc-imyhxqsn7130104.shtml）

转自：https://mp.weixin.qq.com/s/TSAh27ZJcTYuBmk5yM9Mtg