前天我们就现在新的中考政策下

小升初需要做的准备做了大致的梳理

中招新政 – 国家发了均富卡

昨天我们就每个区的名额分配到校数据

做了详细的统计和分析

中招新政，这个区的躺赢模式，让我嫉妒地想杀人

今天我们就每个区的重点高中

在2020年的成绩给大家做个大致的介绍

由于数据来自于网络可能有所错漏

统计错误之处敬请谅解

本数据仅供参考

实际分配数据请以教委、学校实际出台数据为准

PS: 

2020年毕业人数根据2017年入学人数预估（个别学校根据官网公布毕业人数修正）

清北和综评录取人数来自网络数据

复交的录取是以综评为主的（综评录取各500+，普通批各25左右），同济华师大大抵相当（同济120多，华师大200附近），剩下的高校都不是以综评为主的（比如上大80多综评，对比1000多普通批）

由于没有找到平行志愿的高考裸考录取情况。这里引用综评数据，综评数据及清北录取情况基本反映了学校的毕业生情况。（11校中，除交附外，其余9校的生源大多来自平行志愿）

 

其中，上海中学清北录取55人，11校合计综评录取153人依然雄踞上海地区榜首。

 

七宝中学凭借11校综评录取人数178人排列上海地区首位。加上清北录取16人，仅次于上海中学，超越其余三校，排名第2。

 

浦东的建平、进才、上海实验；徐汇的南模、位育；普陀的曹二均在2020年斩获颇丰，收获无数点赞好评。

 

同时，交附嘉定、交附闵行、华二紫竹、复附浦东分校的牛校综评录取比例也异常耀眼，基本都在23%以上。（平均每4个学生中能有一个通过综评晋级顶级牛校）

 

从北清复交的四校录取情况来看，委属四校（上海中学、华师大二附中、复旦附中、交大附中）的录取人数基本占当年毕业人数的4成以上。七宝中学紧随其后，排名第五。

 

交附嘉定、华二紫竹、交附闵行的北清交复的录取人数也超过了23%, 基本达到1/4。

 

好了，陈年的数据仅供参考。似乎没有什么太大的意义。

 

接下来，我们按照新的中考政策，做了一下分区排序，看看会有怎么样的化学变化？

这样的分区成绩是不是给您更直观的概念呢？

从数据来看，浦东的11校综评+清北录取人数320个，排名第一，占整个上海录取人数的14%。当然，这个和浦东的考生人数也有关系，毕竟大浦东占上海总人口的1/4。

所有区域中， 表现最好的当属徐汇和闵行。闵行的七宝、华二紫竹、交附闵行都为闵行地区的牛娃晋升高校保驾护航。而有着南模和位育加持的徐汇，牛蛙晋级名校也不在话下。

嘉定作为郊区，有着交附的坐镇，2020年的表现超越老牌教育强区：黄浦、杨浦实在出乎所有人的意料。

或许，相对安逸的考学环境是黄浦、杨浦以及虹口地区学子战斗力相对较弱的致命原因。

而，尚未有四校附属和八大加持的普陀区在曹二的带领下，超越其余区域，仅因1个综评录取人数差距惜败黄浦。（要知道从中考人数来比较的话，普陀的人数几乎是黄浦的1.5倍）同时，随着华二普陀的强势加盟，未来的普陀牛蛙晋级之路必将顺畅不少。

也因此，家长群一直有句话来评价普陀: 穷山恶水出牛蛙。 

 

而对于黄浦，家长们则普遍反应：出来混迟早要还的。别看中考名额分配，对黄浦地区政策优惠，那只是缓期徒刑而已。

在所有区域中，最让人大跌眼镜的必须是合并了闸北的大静安。没有四校附属、没有八校加持，区内区属重点虽然众多，但是高考成绩差强人意。也是静安牛蛙家长心有不甘的重要原因。

毕竟最后的结果都看的是高考，而不是中间大家出现在了那所初中。区内名额分配固然有着一定优势，高考则是和全市牛蛙进行刺刀拼杀，这个时候看的则是真正的实力。

 

从长远来看，中考逃离静安或将成为趋势。

 

七宝已经逐步比肩四校；

 

浦东的进才、普陀的曹二、徐汇的位育、近郊的奉贤、松江二中，宝山的行知在综评环节大幅超越老牌八校：虹口复兴、黄浦格致大同。

 

随着新政的颁布，未来的高中格局必将因为生源的变化有着进一步的调整。毕竟新政以后，每个区每个学校都能按照政策分到牛校的名额分配，资源平均以后，牛蛙回流，分区数据情况可能会有所不同。

 

那么，小升初、中考的时候还要不要跨区择校呢？或者乖乖的呆在本区，努力到高中每个区的排位前多少名就有机会走综评提前批被交附录取，也未可知。

原创：岱岱

来源：吃瓜群众专栏pro（ID：chiguazhuanlan）

 

昨天，大戏登场！

中美正式开始了高层会谈，全球瞩目！

现在，我们继续观察这场重量级会谈，发现了这次会谈，有几个特点。

一、科技解封，一大重点

中国目前最需要的，就是科技升级，而美国打压最强的，就是这方面。

这一方面的斗争，又以华为最为惨烈。

华为的芯片被掐，荣耀被迫出售，大公主深陷加拿大，5G技术被美国全球封杀。

牌，我们已经亮出了。

在会谈之前，华为宣布收取5G专利费，动摇美国科技霸权。

在会谈开始，中国起加拿大间谍案，宣布择期宣判，对加拿大传达讯息。

再加上会谈之前的芯片事项。

这次中美议题中，芯片合作，和华为松绑，很有看头。

二、全球分裂，站队中美

很多人只以为中美会谈，是中美的事，看的太浅了。

大部分自媒体都忽略了，会谈场外，其他国家的动向。

而中美双方都选择给自己装声势，给对方施压力，拉拢自己的盟友。

我们这边，是朝鲜。

在中美大佬会谈开始时，朝鲜动了，剑指美国。

朝中社19日报道，朝鲜外务省当天发表声明说，因马来西亚日前决定将一名朝鲜公民强行引渡到美国，朝鲜决定中断与马来西亚的外交关系。

这个动作结合之前金与正要停掉和美韩的合作，潜台词呼之欲出了：

“朝鲜不怕对美断交！”

如果这样，届时，美国将如何处理朝核问题呢？

朝鲜很给力的，一万吨大米送上。

俄罗斯被美国压得很死，三个月挨了拜登三刀，而且普京在寻求挽回行将崩溃的美俄关系。

普京一来，是想最后挽回，不想取代中国，成为美国的重点攻击对象。

另一方面， 谍战行家的帽子，也是想探底，正面交流摸清拜登的身体情况。

所以，俄罗斯动作受限，这次没怎么帮我们怼美国。

选择在金融政策上，对美国给一些压力。

俄罗斯和中国一起，上调利率不跟美国的牌，就逼高老美的十年国债收益率，给美国金融泡沫压力。

但以俄罗斯的金融实力，这个动作可以说影响不大，普京主要是释放信号——

“哥们啊，我这回行动受限，不太敢对美国乱开炮”

“但我还是尽量表示一下，我是挺你的！”

“你可别上拜登的当哈，谈完后要第一时间和我通气！”

而反观美国这边，拉来了一个挺有分量的盟友站队。

是的，欧盟！

这件事，分量重，在三点：

1、近30年来首次，欧盟为了给美国壮声势，制裁我们，我们有点当头一棒的感觉。

2、我们不久前才和欧美签协议，甚至高规格由领导人出席会议，欧美反手就捅一刀，让我们很难受。

3、针对的还是我们的内政，所谓的新疆问题，干涉我国内政，是可忍孰不可忍。

拜登上台至今，联欧战略最成功的操作，不是北约帮乌克兰打俄罗斯，而是今天欧盟为美国，要制裁我们。

但是，这件事，也有玄机。

玄机在这里——

1、目前欧盟对中国的制裁，只是同意，还没被会议正式共同。

2、制裁涉及的面较小，4人1实体。

这就是欧盟的鬼头鬼脑了。

中美会谈，结束于美国时间19日。

然后，中国和俄罗斯通气谈话内容，美国和欧盟会谈结果。

欧盟有三天的时间，在知晓中美会谈结果，决定这项“30年来首次的制裁”是否通过。

这就是美国吓唬我们的招数：

“你不是期望和欧洲合作吗？那你就好好谈！你给我捅毛子一刀，欧洲依然欢迎你，不然我让欧洲制裁你”

鉴于这几天的时间窗口，我个人判断，欧盟不是一条心的绑在美国的战车上，因为欧盟是松散的结合体，蛇无头不行，战略意志不强。

他们大概率是认为中美能谈成，就先配合美国拿好处，宣布制裁中国。

等中美会谈成功后，这个制裁就顺水推舟的不被通过，欧盟也不会真捅到中国一刀，还能有希望继续中国的生意。

但是，即使是这样，也代表欧盟结合体中，偏向美国的力量，比偏向中国的力量，更强大。

这里就有一个重要的观察点了。

如果中美谈崩后，欧盟依然没有通过这项制裁，那证明我们争取到了，欧盟现阶段不想明显倒向美国。

如果中美谈崩后，欧盟紧随其后通过了这项“当头一棒”的制裁，那证明，欧盟明确选择倒向美国。

如果后者，就真的这样了——

这是一个后续重要的观察点，mark一下。

三、一碗泡面，魔鬼细节

昨天，我们很爽！

因为，我们对美国的无端指责，不卑不亢，彰显了我们的大国尊严，彰显了我们的大国实力。

王毅表示，中方过去、现在、将来都绝不会接受美国的无端指责，同时我们要求美方彻底放弃干涉中国内政的霸道行径。美国的这个老毛病要改一改了！

杨洁篪强调，美国没有资格居高临下同中国说话，中国人不吃这一套。

这是一张朋友圈疯传的图。

百年已过，沧海桑田。

我们真的强起来了！

这也是今天朋友圈疯传的图。

形容昨天中美会谈情况的图——

关于中美双方的唇枪舌剑，岱岱不多重复。

因为岱岱抓住了一个魔鬼细节。

泡面！

本次外交会谈，长达两三个小时，既是脑力活，也是体力活。

还有更长的会谈，比如贸易战那几次，更是一谈大半天，上厕所都猴急猴急的，直接谈成了膀胱局。

所以，充足的营养是必然的。

饭，肯定是要吃饱的。

但是，我们这次，有人没吃饱饭，仅仅吃的泡面。

而且，是和其他同事不在一起吃的泡面。

你难道没注意这个魔鬼细节吗?

为什么这条热搜一出来，吃瓜群众都在关注大佬吃的是哪一款泡面，美国竟然只给我们吃泡面？

就没有人去关注为什么会在这种场合这种时间，去吃泡面？

真相，只有一个！

这就是，一碗泡面，背后的故事。

毕竟，三轮谈判。

第一轮，两家硬钢，没出成绩，第二轮，两家应该就要放低调门，软下一些，谈成一些事，争取原定的会餐举行，给最终的第三轮会谈好的铺垫。

但是，我们没有。

我们没有按预期的软下去，从第二轮谈崩无疾而终看来，美国，第二轮，也没有按预期的软。

首轮谈成这样，事关重大，美国的国务卿，大概率也在这2小时45分的休息时间里，汇报请示给了白宫！

拜登， 也学懂王极限施压啊，第二轮依然不让。

第一轮时长

下午1点-5点

90分钟的开幕致辞，记者出去，闭门再谈，全程超三小时

第二轮时长

19点45-22点多

完全闭门，持续1个半小时

从首轮的三小时，变成第二轮的一个半小时+会餐取消。

只能说，中美绝对不是越谈越好。

而后续外交部的发言，也验证了岱岱判断的，国家在首轮谈崩后，依然对美不退让的谈判策略。

双方，都把宝压在了第三轮谈判！

赌对方会软下去！

这是拜登的心理活动：

“欧盟都被我拉来助阵了，你打朝鲜牌能抵消的了吗？”

“我明确说了，我重点攻击的是毛子，不是你，你竟然还这样硬气？第二轮了还寸步不让？”

“你们中俄联盟就这样铁？你为了毛子会舍弃欧盟？你就不想来一次卖毛子数钱？我就不信了！”

“你明天第三轮一定会软下去！我赌你软！”

这是我们的心理活动：

“你搞毛子不过是为了更好的搞我罢了，我都给普京通气了，不会中你的离间计的！”

“我就不信了，我刚和欧盟搞定协议，欧盟现在就翻脸不认人？就倒向你美国啦？”

“就算这次谈崩了，我也自信还有余地！一个中立的欧盟就是中国的成功，一个中立的欧盟却是美国的失败！”

“你第二轮以为我会软？滚！我亲自发话了，谁软谁滚蛋！”

“我赌你为了腾出手搞毛子，现在不可能对我开干！我赌你为了金融安全，现在不可能和我彻底撕破脸！这次是你更需要我，不是我更需要你！”

“你明天第三轮一定会软下去！我赌你软！”

好样的，经过懂王4年的洗礼，全球各国都对极限施压这种谈判手段，见怪不怪了。

甚至都不当一回事了呀。

现在两家都在极限施压，都几乎把宝压在第三轮谈判。

彼此极限施压的中美，究竟会不会有一位作出让步？

紧密关注会谈的欧盟和俄罗斯，还有怎样的异动？

中美这轮史诗级会谈的结果，到底如何？

 

等待揭晓。

转自：https://mp.weixin.qq.com/s/_Ubl1SqALX0rA4ils21I0w

赣州

一座风流千年的江南宋城

一座古城，一片绿洲，一块沃土

中国历史文化名城、宋城博物馆、全国文明城市

……

千年宋城惊艳内外

点击图片！点亮宋城！

1994年12月18日，“94中国赣州宋城文化节”在赣州隆重开幕，“宋城”成为赣州一张闪亮的名片。

 

三十六街，承载历史内涵

七十二巷，标榜格局特征

大街小巷，纵横千载，构造宋城筋骨

亭台寺庙，祠堂楼阁，七里镇瓷器，虔州白纱布

……

城池千年，宋代尤盛，定格辉煌，宋城名留

点击图片！点亮宋城！

古巷悠悠，昔日的繁华的灶儿巷流风余韵，成为赣州市民和游客们的网红打卡地。

从土城而砖城

从坊间而街衢，从小邑而望城

数万“铭文砖”

一圈古城墙，铸就宋城古迹

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赣州古城墙，始建于汉代，是江南现存规模最大的古城墙。

山涌翠浪

二水环流

古浮桥，从八百多年前走来

桥下湍湍流水，桥上行人匆匆

桥上的一钉一木诉说着千年宋城过往

 

点击图片！点亮宋城！

赣州古浮桥，学名叫惠民桥。始建于宋乾道年间（1163—1173），已有800多年历史。

 

阳明理学、堪舆风水、梦鲤诗文

……

风雅古韵，人文精粹

赣江水滚滚东流，青山难遮

眼观八景绘就东坡诗

廉泉自流，双贤夜话时局

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八境台建于北宋嘉佑年间，因郡守孔宗瀚筑台后绘制《虔州八境图》，苏轼题诗而得名。

 

人文赣州，文脉顺江流

郁孤台因稼轩而幸

稼轩因郁孤台掬了一把英雄泪

曾几爱国，登台临风，吟山咏水爱国恤民

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郁孤台始建于唐代，李渤、苏东坡、辛弃疾、岳飞、文天祥、王阳明、郭沫若等历代名人都曾在这里留下过诗词。

 

青砖陈列，城楼耸立

慢行在小道青砖间，做一场时光荏苒的梦

 

点击图片！点亮宋城！

赣州城“有十三门”，现存四门（西门、北门、建春门、涌金门），图为建春门新旧面貌对比。 

 

慈云塔又名舍利塔，位于赣州市城东，是一座典型的宋代高层楼阁式砖塔。

 

通天岩石窟开凿于唐朝，兴盛于北宋，被誉为“江南第一石窟”。

 

赣州

这是一座发展、渐变的城市

这是一座逐步伟岸与美丽起来的城市

 

江南宋城，欢迎您来

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来源：赣南日报 

图片：记者刘念海 郭智勇 吴悦

编辑：黄松林 校对：彭芳

值班主任：明心武  编审：陈昱鑫

 

上海的二手房东们，在市场博弈之后，已经开始扛不住了。

 

作者：财爷/楚门

来源：魔都财观（ID：moducaiguan）

 

3月份过半，最近小编在密集的做一线市场调研。

 

原因无他，每年的3、4月份都是传统的市场旺季，今年我们想抓住这个特殊的节点，观察市场上是否有一些不一样的趋势。

结合最近的踩盘经历，有一些非常强烈的感受，忍不住想和大家分享。

先直接说结论吧——

上海的二手房东们，在市场博弈之后，已经开始扛不住了。

 

01

首先我想先和大家聊聊微观层面的细节。

也许有些朋友没有发现，最近上海的二手挂牌房源介绍里，出现了越来越多的房子，带着这样一致的描述——价格可谈。

 

包括如今抢手的黄金内中环，都有这样的房源出来。

但各位可别误会，这里的价格可谈并不是毫无前提的，而是有附加条件。

举个真实的案例可能会更容易理解，前段时间我和平米的顾问专家，在大虹桥核心区的万科时一区踩盘，3期出来了1套小三房，中间的黄金楼层，带精装修，总价是950万。

 

 

注意这套房源，挂牌的信息里没有体现任何可以谈价的字眼，但是房源维护人那边给到的信息是——

如果你的付款方式是全款，可以让步50万。

如果付款方式是二套7成，可以让步20万。

如果付款方式是首套3成，那最好不要来了。

这就是如今房东赤裸裸的心理阈值，所有的谈判空间都围绕着付款方式来做调整。

这么做的原因也并不意外，很多房东要么是变现，要么是需要置换，无论是地段置换、空间置换、还是学区置换。

他想要的就是，这笔款项能够越快越多的拿到就越好。

只要你的付款方式足够好，那么他去上家谈的时候，也有空间可言。

但比较特殊的是，这套房源的房东，并不是以上这三种置换。

他是杭州阿里来上海总部的，属于人才型落户，对他而言这套刚购入不久、不满二的房子，已经到了足够高的心理预期。

所以真相是——

他要拿钱，回杭州摇倒挂红盘了。

各位可能看过一些信息，杭州去年底和今年释放了一大波的限价红盘，肉眼可见的倒挂空间。

谁看到能不心动。

 

 

让我觉得惊讶的是，市场上的房东，嗅觉比我们想象的还要敏锐。

 

02

再来说几个微观的细节吧，我的某APP「关注房源」里，发生了一些微妙的变化。

大概在去年底，我关注了几个片区的房源，包括涨的足够高的吴泾紫竹半岛、春申高兴花园，还有刚刚起势的九亭标杆贝尚湾。

吴泾的紫竹半岛非常有意思，去年下半年一度因为紫竹华二单价冲到了10-11万，而且成交量并不小。

 

 

但是，奔着这个学区去的家长最后却发现，市招班表现的确不错，可地段班上一次的成绩却不乐观。

到了今年2、3月份，我们发现如今紫竹半岛的房东，仍然扛着压力把挂牌顶在高点。

如果真的让步，那就是彻底砸盘了。

所以现在正常的挂牌是10万，复式挂牌16万。

但只要有心点进去，你就会发现，最低挂牌价的带看量很微妙，30天6次。

这个和如今市场上的中间值，30天59次带看的房源，形成了将近10倍的差异。

所以我们能看到的真相就是，有些片区有些房源，买家直接不买账了，大家都在选择用脚投票。

我很好奇的是，紫竹半岛的房东，还能坚持多久。

还有我关注的北九亭标杆——贝尚湾，去年底的成交价破了6，当时的最高挂牌是6.9万，甚至个别破了7，还无房可卖。

而现在的情况呢，三房挂牌5.8万，两房5.9万。

 

不管你是置换也好，卖掉去摇新房也好，有些房东真的开始出现让步了。

再来说说高兴花园。去年的12月10号，高兴花园成交了一套房源，单价9.6万+。

那一波之后，很多房东开始惜售，稍微诚意卖的房东，把价格调到了10万+。

但是在今年2月底的时候，高兴花园突然释放出了很多套房源——单独链家一家，就有89套。

 

而且你仔细研究价格走势就会发现，最高挂牌价从10万回到了9万+，最低价已经回到了7.2万。

 

而且即使是这个价格，带看量也非常稀缺。

30天4次。

 

 

也许有人说这个楼层不好，有人说户型不好，但是如果你去一个个点开小区的房源会发现——

这种现象不是出现了单套房源上，而是近乎普遍到了整个小区。

 

03

为什么上海楼市会陆续出现房东扛不住的这种现象呢？

我们能给到的一线解读是：一个是心态，一个是市场。

我有个朋友在七宝链家工作，他告诉我去年底七宝一梯队的老破小学区房，成交价突破了10。

当时这位房东的心理感受是——

太可怕了。这么一套破败、局促的小一房，内部装修乱七八糟，租给外卖小哥的房子，我从来没想过有一天会上到10万。

个别板块的房东，看到这个成交价，自己都感到心虚、害怕了。

尤其在调控政策出台之后，对于这种局面能撑多久，能走多远，他们心里是没有底气的。

这种心态传导到市场，结果就是现在上海单独链家一家，二手挂牌量从过年前的不足3万套，已经回升到了3.7万+。

 

 

挂牌量回暖也就意味着，二手房东们，开始考虑陆续出货了。

至于市场，相信各位在最近看到了这张图——

大概在今年的4、5月份，上海会有33个楼盘集中入市。这批房源已经完成了价格备案，即将“领证”上市销售。

该批房源共涉及到33个项目，共计释放10044套，分布在浦东、宝山、松江、临港、奉贤、青浦、金山、嘉定、崇明、徐汇、闵行等11个区域。

很多人看到这个表格的时候，如果仔细看看备案价，会有和我一样的感受：

太便宜了。有点拼夕夕百亿补贴的味道了。

虽然这些供应很多分布在外圈板块、在郊区，但不出意外的话，大概率会消化掉8000+的房票。

不管最后的结果是需要积分摇号，还是直接不摇号选房，都会对外圈、对郊区的二手房造成极大的冲击。

郊区的房东们，你确定短期内不再出货了吗？

如果要出，尽快。

如果不出，请长期拿住。

 

04

另外，我们在3月初提示的——上海楼市，正处于真空期。

当时有一些细节观点，目前市场上的资金出现了真空期。

从一线信息的感受来看，银行放款速度正在慢慢的变慢，以前一个月就能走完的流程，现在需要三个月。

现在很多银行也不能确定新政的相关细则和楼市的风向，干脆凡是离婚有过婚史的就一律不给批贷款，然后再将整体的按揭放款速度降低。

甚至一些违规的行为，直接拒贷。

每个银行从今年开始，上层都会有房贷占比的要求，压着不放款，楼市自然转动不起来，银行当下对待房贷的态度，就是拖。

由于放款很慢，导致了整体的置换周期也被拉得很长。

大家仔细想想，置换周期变慢变长，也就意味着，上海楼市这辆车的链条转的慢了。

当买家批贷的速度慢了，买家过户的时间慢了，买家的主动权被压制住了，那么市场上卖家的强势，就要开始大打折扣。

结合前面的论点来看，当这辆车开始变得慢了（批贷速度），当这辆车的未来出现了不确定性（调控的收紧），当沿途出现了更好更漂亮的景点（限价新房）。

那么这辆车有没有可能，踩个刹车。

 

05

最后依旧是小编的实操环节，购房者在这种“房东让步”的趋势下还能做哪些努力和改变？

第一，盘算盘算你的积分。

低于50分的，请抛弃所有的幻想，直接杀进二手市场。

分数在50-60分之间的，如果你考虑新房，也同时将二手作为备份。

65分以上选手中内环可以摇一摇,60-65分大虹桥热盘可以参与下…

第二，市场趋势发生变化的时候，要不要选择等待？

结论是不要。

因为当前的上海楼市供需逻辑没有发生大扭转。憋了2、3个月的新房供应刚刚才开始跟上，释放完这一波之后，后面的供应速度可能会减缓。

二手房的话语权，还掌握在房东手里。

当前这种微妙变化的市场，正是一部分积分不够的购房者，一个很好的入场时机。

第三，从趋势上，调控收紧依旧是主流。

我们亲眼见证了，很多人在第一波、第二波、第三波的调控政策中，陆续失去了购房资格。

后续的收紧打压，不排除误伤你的可能性。

当然，如果你是首套无房户，你是积分高的那一批，保护刚需依旧是上海楼市的主流。

除了这批人，其他人尽量不要等，你也等不起。

 

作 者 | 天风策略

来 源 | 分析师徐彪

 

摘要

 

过去几年在A股市场以大为美的风格下，大部分行业的头部公司都不同程度的享受了估值溢价。春节后，A股的核心资产出现了一波幅度不小的杀估值。

向前看，在享受了估值泡沫后，头部公司分化的可能性较大，未来如何去伪存真、优中选优是一个重要话题。

他山之石，可以攻玉，从美股漂亮50泡沫破灭后，部分公司穿越周期长期跑赢的正面案例，和部分公司跑输或者退市的负面案例中，或许可以得到一些启示。

1、“漂亮50”分布：

大消费有31家，工业6家，金融3家，能源3家，原材料2家。目前仍有42家存续（27家存续，15家重组后存续）。在27家主体存续的公司中，截止2020年底，平均市值1300亿美元，且有16家位列世界500强。

2、“漂亮50”起落：

缘于经济持续增长和消费繁荣（分子驱动），阶段破灭于利率的大幅攀升（分母压制），而估值消化主要靠盈利的持续增长。

① 股价下跌（1973.9-1974.9，12个月）、相对跑输（1973.9-1977.4，44个月）、估值下跌（1972.10-1980.3，90个月）。事实上，漂亮50行情可以从60年代算起，65-69年，漂亮50上涨 230%，标普500上涨 9%。

② 从1973年到1983年的十年中，美债收益率从6%飙升到14%，导致“漂亮50”的估值从43倍大幅回落到不到10倍。

③ 在漂亮50杀估值阶段，表现抗跌的行业都是受益于战争（航空、国防），以及油价上涨的行业（基本资源、化学品、石油和天然气）；跌幅较大的公司是盈利增速较低，或70年代初估值大幅透支的公司。

④70年代之后30年长牛：1970.01-2020.06：漂亮50 +207倍，标普500 +33倍。高收益阶段主要来自1980-2010年，这30年期间，漂亮50仅在4个年份（83、88、98、99）跑输标普500。

3、三个正向案例：麦当劳、强生、可口可乐。

（1）第一级跨越：70S-80S产业结构的变迁。二战后婴儿潮带来的人口红利以及消费需求的释放，加上减税、财政刺激等政策举措，开启了60年代之后的消费“黄金时代”（居民消费占GDP比重由1965年持续提升至2010年）；78年，美国人均GDP过万，伴随通胀回落，居民消费力提升，进入了大众高消费时代。麦当劳、强生、宝洁、可口可乐在这段时间均有15%-20%的复合增长率。

（2）第二级跨越：80S-90S行业集中度的提升。随着经济从高速增长阶段进入低速稳步增长阶段，多数行业都会出现集中度提升的过程。不仅包括上游的资源、原材料，还包括中游制造，下游的零售、医药等。

（3）第三级跨越：90S-00S全球化的扩张。90年代以来，全球化扩张的步伐，是支撑美股各行业龙头盈利和股价再上台阶的关键（各行业龙头ROE中枢都稳定在20%左右，不论是消费、科技，还是制造）。事实上到了2010年之后，部分公司开始了第四级跨越，即通过持续回购来维持高ROE，比如麦当劳、3M。

4、三个反向案例：IBM、柯达、西尔斯。

（1）IBM：80年代和90年代，分别上涨了+120%、+481%；00年代和10年代，仅上涨了+35%、+37%。科技技术的创新与更迭也令科技企业延续辉煌难度加大。PC时代的IBM、思科，两者都在随后的科技浪潮中逐步暗淡。

（2）柯达：柯达的倒闭凸显了科技技术路线变迁所带来的颠覆性变化。依赖于科技创新、产品不断升级换代的企业，其永续增长能力，要弱于必需消费品公司。

（3）西尔斯：百货业的百年混战，反映的是消费者结构、收入、需求的变化。

核心结论

 

能够穿越周期的特质有：①符合时代产业结构变迁（行业空间增量）；②受益于行业集中度提升趋势（较强的品牌价值、消费粘性，较少的产品更替、模式变迁）；③受益于全球化扩张趋势（技术、成本等有比较优势，或有文化输出能力）；④现金流好，能够支撑较高比例的分红和回购（以较低的增速维持稳定的ROE）。

永续增长易受挑战的类型有：①商业模式易随时代变迁的行业（消费需求、消费方式、人口结构的变化）；②产品和技术不断更迭、技术路线较单一、易被科技浪潮颠覆的公司；③过度多元化扩张，但主业壁垒不够牢固的公司；④现金流不好或不稳定，难以承受宏观系统性风险冲击的公司

前言

在《50年复盘：美股的诗和远方如何消化高估值》、《漂亮50：泡沫为何破灭？之后又为何能跑赢30年》等报告中，关于“漂亮50”的起落，我们有几个核心结论：

①“漂亮50”缘于经济复苏和消费升级（分子驱动），阶段破灭于利率的大幅攀升（分母压制），而估值消化主要靠盈利的持续增长；

② 70年代后期开始，“漂亮50”连续30多年跑赢标普500指数；

③ 对于盈利能力较稳定的消费板块，宏观利率（贴现因子）是影响估值起落的重要因素；

④ 当前利率环境与70年代不是一个量级（70S的10%+ VS当前美1.5%/中3.2%），权益估值水平不应简单对标

在本篇报告中，我们将进一步讨论“漂亮50”：70年代之后，哪些走出来了？哪些停滞不前？对A股的“核心资产”有何启示？

美股70年代“漂亮50”的现状

我们以Jeremy Siegel在《Valuing GrowthStocks: Revisiting The Nifty Fifty》（1998年）的“漂亮50”版本来分析。“漂亮50”的行业分布：大消费（可选+必选+医疗保健）有31家，工业6家，金融3家，能源3家，原材料2家。

若考虑“存续”和“重组之后存续”两种状态，在能够查询到数据的48家公司中，目前仍有42家存续（27家存续，15家重组后存续），6家破产。

在27家主体存续的公司中，截止2020年底，平均市值接近1300亿美元，且有16家位列世界500强。重组之后存续的多家公司也在世界500强行列，如：吉列（宝洁）、普强（辉瑞）、惠氏（辉瑞）、先灵葆雅（默克）、旁氏（联合利华）、施贵宝（百时美施贵宝）。

关于“漂亮50”样本及指标处理说明：

①“漂亮50”中，能够获得具体的股价数据、财务指标的公司有45家。现仍上市存续的有27家，其余的破产或重组。

② 个股股价的标准化处理：以1969.12=1.0为基点，通过从WRDS数据库获取的月度收益率，推算个股的月频股价。

③ 漂亮50股价（净值）的拟合：以月度为单位，计算每个时点全部成份股的月度平均涨幅，只要未破产或未重组、有价格数据的标的，都纳入计算范围，因此，可以不用考虑幸存者偏差的问题。进一步，通过月度平均涨幅，推算漂亮50的月频股价（净值）。

④ 漂亮50估值和盈利的拟合：漂亮50的PE、PB、ROE、净利润增速，均取每个时点全部成份股的指标中位数。

美股70年代“漂亮50”起落的真相

总结：① 漂亮50缘于经济持续增长和消费繁荣（二战后婴儿潮带来的人口红利与消费需求，60年代已逐步进入消费黄金时期），阶段破灭于经济滞胀与高利率压制（73-74年），而估值消化主要靠盈利的持续高增长。②70年代，“漂亮50”：股价下跌（1973.9-1974.9，持续12个月）、相对跑输（1973.9-1977.4，持续44个月）、估值回落（1972.10-1979.12，持续87个月）。③ 随后，“漂亮50”连续30多年跑赢标普500（1970.01-2020.06，漂亮50 +207倍，标普500 +33倍）。

整个70年代，“漂亮50”的起落大体上可分为三个阶段：

① 1970.05-1973.08——起跳阶段（跑赢标普500共40个月）：漂亮50上涨113%，标普500上涨37%——通常认为的漂亮50高光时刻。但事实上，漂亮50的行情可以从1965年算起，1965.01-1969.12，漂亮50上涨 230%，标普500上涨 9%。

② 1973.09-1977.04——估值消化阶段（跑输标普500共44个月）：漂亮50涨幅-29%，标普500涨幅-5.5%，跑输了23%。期间，漂亮50下跌时间仅持续1年（1973.9-1974.9）。

③ 1977.05-1979.12——蓄力阶段（持续至2010年，30年长期）：漂亮50上涨33%，标普500上涨9.7%。

石油危机引发的滞胀以及自1972年开始回升的10年期国债收益率最终演变成压制“漂亮50”估值的重要因素。从1973年到1982年的十年中，美债收益率从6%飙升到14%，导致“漂亮50”的估值从最高点43倍大幅回落到9倍。

也就是说，对于微观盈利能力较为稳定的消费板块，宏观利率（贴现因子）的变化成为影响估值泡沫的重要因素。

拉长整个70年代来看，除去1973-1974年有系统性风险的两年，其余年份，漂亮50主要靠盈利持续的高增长来消化估值。

另外，需要补充的一点是，当前利率环境与美国70年代不是一个量级水平。70年代，10年期美债利率在10%上下，而当前美债利率在1.5%上下，国内10年期国债利率也仅在3.2%上下。贴现率因子的大幅差异，使得当前权益资产的估值水平不应简单对标美国70年代的水平。那么，对于A股核心资产来说，随着利率回升，杀估值幅度自然也不会如美国70年代“漂亮50”幅度那么大。

70年代，杀估值阶段，哪些行业和个股有超额表现？

行业角度：70年代，杀估值阶段，跑赢的行业都是有业绩正向催化的行业。

在漂亮50杀估值阶段（1973.09-1977.04，漂亮50跑输标普500的44个月），表现抗跌的行业都是受益于战争催化（航空、国防），以及油价上涨的行业（基本资源、化学品、石油和天然气）。这些行业超额收益的背后，依然是盈利的驱动。

个股角度：73-79年，杀估值阶段，抗跌的是盈利有正向催化的公司，或拔估值阶段泡沫较小的公司；而对于连续上涨之后估值透支严重的公司，杀估值风险较大。

73-79年的杀估值阶段，在下表数据较全的30家公司中，估值平均跌幅为72.4%，平均盈利增速为16.3%，平均股价涨幅为-15.9%，平均超额收益为-7.3%。

在这段时间，估值跌幅较少的公司，主要有两类：

一是受益于油价上涨的资源或油服公司，如哈里伯顿、路博润等；

二是70年代初期拔估值幅度较小的公司，如百时美、辉瑞、通用电气等估值峰值仅达到30倍左右。

相反，跌幅较大的公司，主要也有两类：

一是盈利增速较低的公司，比如跌幅最大的3家公司（雅芳、西尔斯、柯达）盈利增速均大幅低于平均水平；

二是70年代初期大幅拔估值的公司，比如迪士尼、麦当劳、可口可乐，72年底的估值分别达到了84倍、85倍、48倍，之后在73-79年的杀估值幅度也居前，尽管此时的盈利仍持续高增长。

以麦当劳为代表来看：

在73-79年，麦当劳估值从85倍跌至9.6倍，跌幅达到89%，尽管这些年的平均净利润增速仍高达27%。而造成这种优质资产大幅杀估值的原因，除了当时持续上行至10%以上的利率水平之外，还有连续多年大幅透支的股价涨幅——麦当劳在71年上涨了145%，72年上涨了101%。再往前看几年，67-70年已连续四年上涨，涨幅依次达到284%、56%、44%、8.8%，也就是说，67-72年，麦当劳上涨了45.2倍（期间平均净利润增速41%）。

可见，在经济繁荣阶段（持续增长、通胀稳定），对于成长空间大、确定性高的资产，增长预期容易打的太满，估值过度透支；而当经济进入困难阶段（增长放缓、通胀上行），就避免不了陷入杀估值的困境。

80年代之后，“漂亮50”迎来30年长牛

从70年代后期开始，漂亮50真正进入了盈利持续推动的超长牛市。从1970年1月到2020年6月，漂亮50上涨了207倍，标普500上涨了33倍。

高收益阶段主要来自1980-2010年，这30年期间，漂亮50仅在4个年份（83、88、98、99）跑输标普500。其中：

80年代，漂亮50上涨457%，标普500上涨226%，超额收益231%；

90年代，漂亮50上涨484%，标普500上涨316%，超额收益168%；

00年代，漂亮50上涨75%，标普500下跌24%，超额收益99%。

从上涨概率分布来看：漂亮50的年度上涨概率在60%-65%，年度平均涨幅15%。

1969-2019年，漂亮50中，多数公司的年度上涨概率分布在60%-65%，年度平均涨幅在15%左右。事实上，绝大部分公司的年度上涨概率都小于标普500指数，但长期能够大幅跑赢标普500指数，主要是因为多数优质公司的涨幅弹性更大。

仍以麦当劳为例，上涨概率仅有59%，但年度平均涨幅达20%；默克上涨概率为57%，但年度平均涨幅达15.3%；德州仪器上涨概率为61%，但年度平均涨幅达17.6%。

从超额收益角度看：漂亮50整体超额收益高的年份，主要分布在80年代、90年代、00年代初期。

1969-2019年，漂亮50所有成份股中，每年的正超额收益占比较高，且平均超额收益也高的年份（下图中右上角部分），较多分布在80年代、90年代、00年代初期，当时对应的正是内外繁荣的宏观背景环境。

盈利能力（高ROE）是漂亮50长期取胜的关键。

漂亮50的ROE长期高于标普500指数，这一状态持续至2010年左右，之后的ROE超额表现弱化，原因在于2010年之后的漂亮50，已非70年代的漂亮50。而漂亮50相对标普500的超额收益也在这个时间点之后开始走弱。

 缘何30年长牛——三个正向案例

从事后观察角度，我们挑选“漂亮50”中三个正向案例和三个反向案例来做比较。三个正向案例：麦当劳、强生、可口可乐。三个反向案例：IBM、柯达、西尔斯。

 6.1.  第一级跨越：70S-80S产业结构的变迁

长期维度的投资收益，来自经济和产业结构的变迁。

从宏观产业结构看，1950年以来，美国行业增加值占GDP的比重趋势性提升的行业有：金融地产、专业和商业服务、教育医疗、信息业、餐饮业；且这种趋势在70年代之后开始加速，主要受益于人口红利、减税后收入提升带来的大众高消费时代。占比趋势性回落的行业有：批发零售、制造业、建筑业、运输仓储、农业、采掘业等。

对于消费股占主体的“漂亮50”来说，80年代之后30年长牛的背景环境是：

（1）二战后婴儿潮带来的人口红利以及消费需求的释放，加上减税、财政刺激等政策举措，开启了60年代之后的消费“黄金时代”（居民消费占GDP比重由1965年持续提升至2010年左右）；

（2）70年代之后，教育医疗、信息业、娱乐餐饮的GDP占比持续提升，政策也引导经济从制造业向服务业、信息业转型；

（3）80-90年代，美国通胀大幅回落，经济持续高速增长，并且随着1978年，美国人均GDP过万，居民整体消费力提升，进入了大众高消费时代。

（4）90年代之后，消费品龙头公司开始海外扩张，盈利能力进一步得到提升。

6.2.  第二级跨越：80S-90S行业集中度的提升

从美国50年代以来的行业演变来看，多数行业长期呈现集中度提升的趋势。特别是80年代以来，美国经济从制造业向服务业（80s）、科技产业（90s）转型，反而促成了许多行业优胜劣汰以及集中度的提升。

在我们考查的24个SIC行业（部分门类及大类）中，绝大多数行业集中度都是上升的。

（1）中游的加工制造、原材料，行业集中度易于提升，如黑色有色、金属和非金属制品、电气设备、通用设备、化工制造等。

（2）下游的消费行业集中度稳中有升，如批发零售、食品制造、医药制造等。

（3）标准化程度较低，产品品类分散，或技术变革较频繁的行业，集中度较难提升，比如文化娱乐、仪器仪表、科技行业等。

总的来说，随着经济从高速增长阶段进入低速稳步增长阶段，多数行业都会出现集中度提升的过程；尽管盈利增速可能边际回落，但龙头盈利能力和盈利稳定性反而会得到提升，相应的股价表现也会更突出。这些行业不仅包括上游的资源、原材料行业，还包括中游的制造业，下游的零售、医药等，在70年代之后，行业集中度都有显著提升。

对于消费行业来说：较易塑造品牌价值和永续增长能力，龙头地位也较稳固，在历史长河中表现都较突出。在27家存续的“漂亮50”公司中，截止2020年底，平均市值接近1300亿美元，且有16家位列世界500强（其中，有10家是消费）。诸如，麦当劳、强生、可口可乐、宝洁、辉瑞、默克等消费龙头，享受的不仅是美国“高增长、低通胀”的黄金时代，还有行业本身行业集中度提升，带来的盈利能力提升。但是，即使如消费行业，在行业混战或商业模式变革的时期，也有一些公司会陨落，比如百年老店西尔斯和凯马特，比如被辉瑞收了的普强和惠氏。

一般来说，拥有较强品牌价值和企业文化公司（如宝洁、强生、麦当劳、可口可乐），具备较强穿越周期的能力；而对于靠商业模式创新，或者消费需求随时代、世代不断更迭的行业，永续增长受到的挑战较大，比如美国百货业的百年混战、龙头不断更替，以及曾经风靡一时、最后在科技产品创新浪潮中逐渐没落的柯达和宝丽来。

对于科技行业来说：创新与更迭令其延续辉煌难度加大，每个时代都有不同引领者，若缺乏消费属性的话，则永续增长能力也相对较弱。

对于传统行业来说：一旦进入了成熟阶段，伴随着行业集中度提升，龙头公司的行业地位、盈利能力反而会得到强化，永续增长的能力也会加强。

6.3.  第三级跨越：90S-00S全球化的扩张

90年代以来，全球化扩张的步伐，是支撑美股各行业龙头盈利和股价再上台阶的关键。全球化扩张不只带来这些行业龙头公司新的成长空间，而且也驱使行业周期性弱化，甚至能获得盈利能力中枢的抬升。

以电气、化工、食饮、医药为例，全球化扩张时期的海外收入占比：

电气机械——90年代-10年代。【通用电气】的海外收入占比由1980S的14.8%->1990S的15%->2000S的47.3%->2010S的56.9%。

化工——00年代-10年代。【PPG工业】的海外收入占比由1990S的20.1%->2000S的34.7%->2010S的63%。

食品饮料——80年代-00年代。【麦当劳】的海外收入占比由1980S的19.8%->1990S的48.6%->2000S的50.9%->2010S的64.4%。【可口可乐】的海外收入占比由1980S的64.7%->1990S的71.5%->2000S的64.6%->2010S的79.9%。

生物制药——多数年份海外收入占比趋势性提升。【强生】的海外收入占比由1990S的53.9%->2000S的44.7%->2010S的67.6%。而【默克】的海外收入占比由1990S的26.8%->2000S的65.5%->2010S的52.9%。

我们的看到，90年代以来，伴随着海外扩张的增量贡献，美股各行业龙头ROE中枢都稳定在20%左右，无论是消费中的麦当劳、可口可乐、强生、宝洁、沃尔玛，还是传统行业中的艾默生、PPG工业、3M、伊利诺伊工具等，长期来看，都有一个较稳定的ROE中枢，相应地，稳定的盈利水平也对应着稳定的估值中枢。

而到了2010年之后（海外扩张到了一定瓶颈），部分公司开始通过回购来维持盈利水平，而回购会使得净资产缩减甚至为负值，导致ROE高企或异常，比如麦当劳、3M。但这需要较强且稳定的现金流支撑。

 缘何30年长牛——三个反向案例

7.1.  IBM：曾经的蓝色巨人

反向案例，我们以IBM、柯达、西尔斯三家公司为代表，其中IBM, IT业的蓝色巨人，90年代极其辉煌，目前依旧是十分伟大的企业，这里以IBM为例，主要考虑到其在近20年（2000-2019）涨幅仅为85%，跑输了标普500指数35%。

80年代以来，科技发展经历了PC时代，到移动互联网时代，再到人工智能物联网时代，而每个时代都孕育着从硬件设备、软件应用到商业模式创新，引领科技浪潮的公司，比如PC时代硬件端的IBM和思科，软件端的微软和甲骨文。

我们看到，IBM的涨幅也主要集中在80年代和90年代，分别上涨了+120%、+481%；而在00年代和10年代，仅上涨了+35%、+37%。

但科技技术的创新与更迭也令科技企业延续辉煌难度加大。每个时代都有各自引领科技浪潮的公司，PC时代正是IBM、思科，但两者都在随后的科技浪潮中逐步暗淡。

7.2.  柯达：战胜了对手，输给了自己

柯达作为曾经独步全球的相机行业巨头，在90年代之后，由传统胶卷相机向数码相机转型的过程中，柯达选择固守阵地，继续将数码技术当作胶卷销售的附加业务，而不是将数码技术当作一种新的商业模式，导致2000年之后，发展状况江河日下。2000-2009年，跌幅91%，2013年申请破产。

柯达的倒闭凸显了科技行业技术变迁所带来的颠覆性变化。类似的，比如2011年，Google收购摩托罗拉，Google成立于1998年，摩托罗拉创立于1928年；同样是2011年，苹果取代诺基亚成为全球第一大手机生产商。

科技产品创新、商业模式创新、时代潮流变迁等因素，都可能使得科技企业固有的盈利模式难以为继。

客观上讲，依赖于科技路线创新、产品不断升级换代的企业，其永续增长能力，要弱于必需消费品公司，比如那些品牌价值突出、消费者对产品有依赖，或渠道网络完善的日用品、食品饮料等公司。

7.3.  西尔斯：美国百货业的百年“混战”

西尔斯跌宕起伏的背后反映的是美国百货业的百年“混战”，核心的因素在于消费者结构、收入、需求等的变化。

西尔斯公司曾经是美国也是世界最大的零售企业。兴衰转折点是在70年代开始：一方面，70年代中后期的滞胀期使得凯马特、沃尔玛等折扣零售、郊区超市得到迅速发展；另一方面，西尔斯过度多元化，拓展保险、金融服务和房地产业务。

80年代之后，西尔斯盈利波动加大，逐渐将全美零售之王的宝座让给了沃尔玛。80年代初，西尔斯营收是沃尔玛的10倍；90年代初，西尔斯营收是沃尔玛的一半；00年代初，沃尔玛营收是西尔斯的5倍。

另一家百货龙头公司，凯马特于2002年提出破产申请，2005年，与西尔斯合并，2018年，西尔斯破产。还有一家连锁百货公司，杰西潘尼，在新冠疫情冲击下，2020年5月也申请破产。随着竞争者倒下，沃尔玛则继续强者恒强的道路，开始国际化的进程，成为全球最大的零售商。

近10年来，随着消费者追求更新颖和更丰富的选择，Target、Costco以及互联网平台也在快速发展，百货超市行业长期的模式创新与变革仍在续写。

总结：

1、“漂亮50”分布：大消费有31家，工业6家，金融3家，能源3家，原材料2家。目前仍有42家存续（27家存续，15家重组后存续）。在27家上市主体存续的公司中，截止2020年底，平均市值接近1300亿美元，且有16家位列世界500强。

2、“漂亮50”起落：缘于经济持续增长和消费繁荣（分子驱动），阶段破灭于利率的大幅攀升（分母压制），而估值消化主要靠盈利的持续增长。

① 股价下跌（1973.9-1974.9，12个月）、相对跑输（1973.9-1977.4，44个月）、估值下跌（1972.10-1980.3，90个月）。但事实上，漂亮50行情可以从60年代算起（美国此时已进入消费黄金时代），1965.01-1969.12，漂亮50上涨 230%，标普500上涨 9%。

② 从1973年到1983年的十年中，美债收益率从6%飙升到14%，导致“漂亮50”的估值从43倍大幅回落到不到10倍。

③ 在漂亮50杀估值阶段，表现抗跌的行业都是受益于战争（航空、国防），以及油价上涨的行业（基本资源、化学品、石油和天然气）；跌幅较大的公司是盈利增速较低，或70年代初估值大幅透支的公司。

④ 从70年代后期开始，漂亮50真正进入了盈利持续推动的超长牛市。1970.01-2020.06：漂亮50 +207倍，标普500 +33倍。

⑤ 高收益阶段主要来自1980-2010年，这30年期间，漂亮50仅在4个年份（83、88、98、99）跑输标普500。

3、三个正向案例：麦当劳、强生、可口可乐。

（1）第一级跨越：70S-80S产业结构的变迁。二战后婴儿潮带来的人口红利以及消费需求的释放，加上减税、财政刺激等政策举措，开启了60年代之后的消费“黄金时代”（居民消费占GDP比重由1965年持续提升至2010年左右）；78年，美国人均GDP过万，伴随通胀大幅回落，居民整体消费力提升，进入了大众高消费时代。麦当劳、强生、宝洁、可口可乐在这段时间均有15%-20%的复合增长率。

（2）第二级跨越：80S-90S行业集中度的提升。随着经济从高速增长阶段进入低速稳步增长阶段，多数行业都会出现集中度提升的过程。不仅包括上游的资源、原材料行业，还包括中游的制造业，下游的零售、医药等，在80年代之后，行业集中度都有显著提升。

龙头地位较稳固：一是拥有较强品牌价值和企业文化的公司（如宝洁、强生）；二是消费者粘性较高且产品创新依赖度较低的消费品（如麦当劳、可口可乐）；三是传统行业龙头地位形成后往往不易破打破（如斯伦贝谢、菲利浦莫里斯）。

龙头地位易受挑战：一是消费需求、消费方式、人口结构的变化带来商业模式随时代变迁的公司（如百货，西尔斯、凯马特、杰西潘尼）；二是产品、技术不断更迭，且技术路线较单一的科技公司（如柯达、宝丽来、思科）；三是过度多元化扩张的公司（如西尔斯）。

（3）第三级跨越：90S-00S全球化的扩张。90年代以来，全球化扩张的步伐，是支撑美股各行业龙头盈利和股价再上台阶的关键（各行业龙头ROE中枢都稳定在20%左右，不论是消费、科技，还是制造）。事实上到了2010年之后，部分公司开始第四级跨越，即通过持续回购来维持高ROE，比如麦当劳、3M。

4、三个反向案例：IBM、柯达、西尔斯。

（1）IBM：涨幅也主要集中在80年代和90年代，分别上涨了+120%、+481%；而在00年代和10年代，仅上涨了+35%、+37%。科技技术的创新与更迭也令科技企业延续辉煌难度加大。PC时代的IBM、思科，两者都在随后的科技浪潮中逐步暗淡。

（2）柯达：柯达的倒闭凸显了科技技术路线变迁所带来的颠覆性变化。依赖于科技路线创新、产品不断升级换代的企业，其永续增长能力，要弱于必需消费品公司。

（3）西尔斯：背后反映的是美国百货业的百年“混战”，核心在于消费者结构、收入、需求等的变化。靠商业模式创新，或者消费需求随时代不断更迭的行业，永续增长能力较弱。80年代初，西尔斯营收是沃尔玛的10倍；90年代初，西尔斯营收是沃尔玛的一半；00年代初，沃尔玛营收是西尔斯的5倍。

总结来说：

能穿超越周期的特质有：①符合时代产业结构变迁（行业空间是增量的）；②受益于行业集中度提升的趋势（较强的品牌价值、消费粘性，较少的产品更替、模式变迁）；③受益于全球化扩张的趋势（技术、成本等有比较优势，或有文化输出能力）；④现金流好，能够支撑较高比例的分红和回购（以较低的增速维持稳定的ROE）。

永续增长易受挑战的类型有：①商业模式易随时代变迁的行业（消费需求、消费方式、人口结构的变化）；②产品和技术不断更迭、技术路线较单一、易被科技浪潮颠覆的公司；③过度多元化扩张，但主业壁垒不够牢固的公司；④现金流不好或不稳定，难以承受宏观系统性风险冲击的公司。

附：典型“漂亮 50” 公司的盈利估值拆分 

 

风险提示：宏观经济风险，国内外疫情风险，业绩不达预期风险等。