诸事要记 日拱一卒

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编者按：

一生一次的机会

 

十亿用户、百亿利润、千亿营收、万亿估值，光鲜的IPO之下，蚂蚁的资本盛宴即将开始。蚂蚁来了，资本市场掀起层层波澜，我们即将见证这个史上最大规模的IPO。

支付是世界上最好的生意，他是离“钱”最近的生意。无数公司绞尽脑汁拉进与支付的距离，而蚂蚁，他就是支付本身。

中国只有一个蚂蚁，这意味着，对于中国普通投资者而言，这将会是今生仅此一次的机会。

为此，格隆汇倾心推出#一生一次的投资机会 · 蚂蚁IPO#系列，带领读者一解蚂蚁背后的商业版图，更好地读懂蚂蚁、下注蚂蚁。

本文是本系列的第二篇：商业模式篇。

”

 

 

作者 | 借东风

数据支持 | 勾股大数据

(www.gogudata.com)

 

 

网上有一个流传已久的段子。

ABCD四家竞争的企业创始人聚在一起聊天：

 

A问BCD：你们最近在干嘛？

B：吃饭，睡觉，打豆豆。

C：吃饭，睡觉，打豆豆。

D：……我也在吃饭睡觉打豆豆。

 

BCD反过来问A：那你最近在干嘛？

A：呃……我就是吃饭睡觉。

 

问：你怎么不打豆豆呢？

答：……我就是豆豆啊。

 

^=o=^

 

时至今日，人们已经普遍接受互联网行业最性感的三个细分领域——社交、电商、搜索。

 

这三个都是诞生巨头的领域。

 

社交，美国出了Facebook、Ins、以及Whatsapp，中国出了腾讯；

电商，美国出了Amazon；中国出了阿里、京东、美团、拼多多；

搜索，美国出了Google、中国出了百度。

 

都是巨头。

 

他们各自从不同的侧面去切互联网这个大生意，做得风生水起，时而打得不可开交。但，本质上，在他们所做的一切事情之上，有一个绕不开的环节；只要订货下单付款，就绕不过的一个环节：

 

支付。

 

所有互联网公司都在拼尽全力缩短自己与支付的距离，而有一家公司，它本身就是支付。你们都要引流卖货+支付，而他不需要，他只需要吃饭睡觉。因为他自己就是支付。

 

 

 

1

 

约莫在一个月前，就是支付宝一口气推出5只蚂蚁战略配售基金的那当口，有位哥们问我：喂，这5只基金该不该打？它是不是找接盘侠的？

 

我对他说，哥们儿，你阴谋论看太多了。

 

你看，这一轮蚂蚁融资规模是多少？2000亿应该是有的。5只战略配售基金的总共规模是多少？600亿。但请注意，这600亿里面，允许打蚂蚁的份额只占到10%，也就是说：60亿。

 

拿着60亿的资金去接2000亿的盘，难道这接盘侠是郭德纲？穿着溜冰鞋去抹公共汽车？

 

 

支付和清算，是这个世界上最好的两个商业模式，没有第三。因为它们都是一本万利。用现在最流行的话语体系来讲，它们都是PaaS。

 

想想看，如果银联上市，那意味着什么？那就等于说，银联这台数钱机器，现在可以让老百姓来参与一起数钱了！就这么简单。

 

按理说，这么好的东西，它的东家一定不希望把它送上市，因为上市就意味着和普天下的投资者分享公司的利益。

 

然而今天，它却上市了，而且大张旗鼓、大势宣传、见面分半、人手有份。这究竟是为什么呢？对于投资者而言，更重要的一个问题就是，这么赚钱的企业，到底要不要打，打新的价值何在？

 

我的观点是，蚂蚁不是中芯国际，后者是一个无底洞，前者是聚宝盆。因此，只要估值不太离谱，打就是了。这样的股票是拿在手里睡得着觉的。

 

当然，站在公司的角度，道理就不一样了。这么赚钱的东西，怎么可以卖得便宜了呢？这么靓的女要嫁人，那聘礼绝对不可以马马虎虎。这不，交易所率先给了份大礼，688688。公主的香车，车牌号能不选最吉利最喜庆那个吗？

 

 

2

 

言归正传。要弄清楚蚂蚁究竟是干什么的，拆招股书是一方面，另一方面，要通过对标同类公司的类比。

 

毫无疑问，最对标的无疑是2008年3月美国上市的全球支付巨头——VISA。

 

VISA当年创造了许多奇迹，是继2000年AT&T与2006年ICBC之后全球最大的IPO，也是当时史上最大的IPO。无独有偶，这次蚂蚁也有望刷新去年沙特阿美的记录，成为史上最大的IPO。

 

当年美国分析师对VISA的描述，就一个词儿：Toll（收费站）。

 

 

的确，VISA创造了一个体系，通过它，基本上可以在全球任何一个角落完成任何一种货币的支付和转账。当然，转账和支付不是白干的，VISA要从中抽一笔费用。

 

因此，VISA的商业模式有两个要点：

 

（1）规模效益递增

（2）系统性风险递减

 

VISA的商业模式，用今天时兴的词儿来说，就是一个PaaS。如果股票中的现金奶牛有很多种，那么VISA一定是“特仑苏”。为什么这样讲？

 

（1）规模效益递增

 

VISA需要做的事就是“搭平台”。平台搭起来了，你1个人用也是用，1亿人用也是用。所以编辑固定成本是递减的。反过来，每单交易的边际收益就变成了递增。事实上，用的人越多，你的平均固定成本几乎可以忽略不计。

 

根据2020年一季度的财务数据来看，VISA的Operating Margin高达66.3%，Net Income Margin高达54%。而且这个数字每年还在增加（2015年一季度为45.5%）。

 

（2）系统性风险递减

 

VISA的主营业务是支付，而不是借贷。因此，VISA可以避开金融周期，顶多就是收到经济波动，但消费的影响比较小。这是投资者最喜欢的一点。在2008年3月风雨飘摇的环境下，VISA还能募集到179亿美元，多半原因是因为这个。

 

此外，VISA是一家全球布局的公司，通过分散来规避地缘政治风险。

 

以上两点分析，规模效益递增、系统性风险递减，说明VISA是这样一种生意：可以说，做得规模越大，效率反而越高。这样就没有许多行业那种天然的天花板，可以长盛不衰。

 

唯一的冲击是线上支付。据统计，2015年美国只有18%的消费是线上完成的；到2019年，这个数字已经激增到75%。中国的情形也差不多，2015年手机扫码支付方兴未艾，2019年几乎所有的交易都在线上完成了。因此，VISA在今年上半年收购了美国一家线上支付公司Plaid。

 

我们分析VISA的商业模式，是想说明，什么样的公司是好公司。再重申一遍，好公司的标准有两点：（1）规模效益递增；（2）系统性风险递减。

 

可以简单粗暴一点来讲，这就是一个PaaS的特点。蚂蚁今天的商业模式也是PaaS。但蚂蚁与VISA相比有两点劣势：第一，蚂蚁没有做到VISA那种全球化的程度，主要业务目前集中在中国；第二，蚂蚁有借贷业务，有可能卷入金融周期的起落之中。

 

但蚂蚁也有两点优势：第一，蚂蚁自身有金融科技，不需要像VISA那样去收购；第二，蚂蚁背后有阿里的强大支撑，有浓厚的互联网思维，而VISA是传统金融支付公司，没有互联网基因。此外，虽然蚂蚁有借贷业务，但绝大多数控制在消费金融上面，受产业周期波动相对较轻。

 

 

3

 

VISA这么牛逼，那如果投资VISA会怎么样呢？

 

先欣赏VISA上市后的股价走势。

VISA于2008年3月19日上市，当时正值美国次贷危机之中。当时贝尔斯登（百年投行）、以及两房（房利美、房地美）开始的资产质量开始出现问题。AIG和雷曼的危机也在酝酿之中。那一年前三个月，美国股市IPO数量仅为40多，比往年同期平均水平低了一半，人们对IPO的信心降到冰点。

 

然而，这并不影响VISA成为牛股。

 

截至昨日，VISA收盘价为197.7美元/股。而VISA在2008年3月19日上市的发行价为44美元。复权掉2015年3月18日的“一拆四”，则上市（十二年半）以来，VISA的总收益率高达18倍！平均年化复合收益率高达25.96%！

 

这就是如果打新中了VISA，一直没卖，拿到现在，你的收益就是18倍！12年18倍，可以了。同期大盘标普500指数的平均年化复合收益率仅为8.26%，12年仅翻2.7倍多。

 

VISA的股价的长期稳定增长不是个例。我们看一下与VISA并驾齐驱的另一家全球支付巨头——MasterCard——的股价走势。

MasterCard于2006年5月25日上市，发行价为39美元。截至昨日收盘，价格为331.72美元，复权掉2014年1月21日的“一拆十”，则自上市以来股价总共翻85倍！平均年化复合收益率为34.47%！比VISA更高。

 

事实上，由于规模不及VISA，因而MasterCard长期享受small cap的估值溢价。例如截至昨日收盘，VISA的市盈率为32倍，而MasterCard为45倍。这也就是长期来看MasterCard比VISA具有更高成长性的原因。

 

也就是说，如果你打新中了MasterCard，持有14年，到现在，翻85倍。

 

这两家公司的股票说明了一个道理：如果一家公司是印钞机，那么它的股票也是印钞机。

 

再看一家公司，同样具有支付业务的美国运通（American Express）。由于它涉及了借贷业务，继而卷入金融周期，因此长线成长性比VISA和MasterCard要差得远。

美国运通1980年7月上市，至今40年股价翻了100倍，相当于年化复合收益率为12%，比标普500的多年统计累计收益率（9%）高一点点，勉强跑赢大盘。但是，由于美国运通涉及借贷业务，因此自它上市以来，几乎每一次金融危机，都未能幸免。从图中可以看出来。

 

K线是这个世界上最真实的东西，因为真金白银从来不说谎。支付是这个世界上不多的稳赚不赔的生意之一。

 

 

4

 

在香港，有一个迷你版的VISA。对，你猜对了，它的名字就叫——

 

八达通。

 

八达通本质是交通卡和小额支付工具，没有VISA的全球支付清算业务。但比VISA先进之处是“小额免密支付”。用八达通罚款，省去了签字或者输密码确认的环节，只要“嘟”一下就完事了。

 

八达通没有在香港上市；道理很简单，这种赚钱生意拿出来跟投资者分享，还要每年披露赚了多少钱，只要不是被逼无奈，一定是脑子瓦特了。

 

看看八达通的股东结构：

五家交通运输公司的总持股超过90%。剩下的是一些小股东，包括个人、投资机构以及银行。

 

八达通有多赚钱？看一组数据。

 

 

2019年，在香港发生了大规模动乱的前提下，八达通平均每日处理交易1490万宗（香港常住人口700万），这相当于香港人均每天刷八达通2次。每日总交易额2.15亿港元，相当于人均每日刷卡金额300多港元。

 

每天2亿，一年下来就是730亿，折算到人均头上，相当于香港人年均为八达通贡献1万港币的流水。

 

请注意，这是一个相当少的数字。因为八达通本质上仍然是一个交通卡和小额消费卡，大额支付或转账就要用VISA们。

 

但我们可以根据这个数字，去推算香港人均每年消费支付或通过VISA们转账的总额。这一定是一笔惊人的数字！

 

这笔钱谁在赚？当然是VISA或MasterCard，还有中国银联！

 

2020上半年，去年社会事件叠加疫情冲击，香港的经济已经不能用衰退来形容，几乎是静止、真空！看数据。

 

四大核心商业街区店铺空置率。

店铺搬迁。

访港旅客人数几乎清零。

但是，即便在这样的经济环境下，作为小额支付清算工具的八达通，今年上半年收到的冲击几乎是毛毛细雨！

 

根据港铁公司（0066.HK）财报，八达通每日交易宗数和成交金额分别下滑至1130万宗和1.86亿港元。与去年年底相比分别下降25%和14%。

 

但请注意，这不是亏损！这降幅只意味着比去年少赚了点钱而已！

 

也就是说，这一轮香港经济周期、政治周期、金融周期叠加在一起的冲击，对多少人而言几乎是灭顶之灾，但八达通几乎没受什么影响。八达通只是一个交通卡与小额支付工具，尚且如此；那么，作为VISA、MasterCard、以及支付宝这种国民级甚至国际级的支付工具，它们的抗风险能力会更强！

 

我们看一下八达通母公司——港铁公司——的上市以来股价走势。

也许，用港铁公司的股价图来表征八达通不太合适，毕竟港铁除了地铁轨道交通之外还涉及了大量地产业务；但用它来反映提供基础设施的公司的股价的稳定性与长期增长性，是合适的。因为港铁的模式，本质也是PaaS；一句话，搭建“轨道”，然后在上面跑各种vehicle。

 

PaaS是对所有类似模式的高度概括：搭建轨道，轨道上跑Vehicle。这里“轨道”可以是铁路、可以是商业地产、可以是水电管线、可以是云服务器、可以是国际支付系统；而vehicle可以是实物的车辆、可以是企业租户、可以是自来水电流煤气、可以是数据、可以是资金流水，等等。

 

 

5

 

至此，我想应该说清楚了。

 

结论再强调一遍：蚂蚁、VISA、MasterCard、八达通……这些涉及支付的公司，本质上都是PaaS（平台即服务）。

 

PaaS的共同特点是：（1）搭建平台固定投入有限，边际可变成本递减，规模效益递增；（2）收入来源于人类衣食住行基本刚需，受经济周期与金融周期影响小，系统性风险递减。简单概括就是：一本万利，铁打的营盘流水的兵。

 

而蚂蚁、VISA、MasterCard、八达通……这些，由于它们是支付领域的PaaS，离钱最近，因此也最赚钱。

 

最后值得提一嘴的是，在这些公司中，蚂蚁显得与众不同；因为它除了支付之外，还有两大抓手，一是科技、二是互联网基因。虽然支付业务赚钱，但是如果死守支付这块，最终是会被互联网公司与科技公司跨界打劫。

 

银联就是最典型的例子。

 

如果银联有互联网思维和忧患意识，加上它的先天优势，早就变着法儿的推出各种新奇的支付手段了，哪里会有支付宝和微信支付的饭吃？

 

因此，一个公司，先天的原生基因固然重要，但后天的进化与迭代能力也是不容忽视的。

 

本文完。

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编者按：

一生一次的机会

 

十亿用户、百亿利润、千亿营收、万亿估值，光鲜的IPO之下，蚂蚁的资本盛宴即将开始。蚂蚁来了，资本市场掀起层层波澜，我们即将见证这个史上最大规模的IPO。

支付是世界上最好的生意，他是离“钱”最近的生意。无数公司绞尽脑汁拉进与支付的距离，而蚂蚁，他就是支付本身。

中国只有一个蚂蚁，这意味着，对于中国普通投资者而言，这将会是今生仅此一次的机会。

为此，格隆汇倾心推出#一生一次的投资机会 · 蚂蚁IPO#系列，带领读者一解蚂蚁背后的商业版图，更好地读懂蚂蚁、下注蚂蚁。

本文是本系列的第一篇：蚂蚁IPO总论篇。

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作者 | 贝尔席

数据支持 | 勾股大数据

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10月21日，证监会同意蚂蚁集团科创板首次公开发行股票（IPO）注册。这意味着A股即将迎来首个互联网巨头。

 

10年前，上证指数在3000点上下徘徊，十年后上证指数也不过3200多点，同期纳指则已经涨了3.7倍。大盘长期牛短熊长”滞涨”的局面，对于许多年长的股民而言，可谓是难以言说的痛。

今年监管层终于迈出了一步，对指数的编制规则进行了修订，不过对于五大行和两桶油这类定海神针的权重问题却并未触及，由此也引发市场对上证指数未来走牛仍难轻松的担忧。不可否认的是，要想从根本上改变”上证指数十年在原地打转”的局面，真正需要的是那些优质新鲜的”血液”，只有当国内优质的企业愿意选择在A股上市，只有当市场不再因为缺乏优秀投资标的而影响投资者们”下注”时，整个大盘才有机会享受到那份”稳稳的幸福”。

对比美股、港股和A股的市值前10的公司，其中科技公司的数量，美股是7家，港股是4家，而A股是0家。从过去5年，3个市场大盘的表现来看，美股涨幅最大，港股次之，A股最少。

好在这一局面正在被打破，科创板的开闸、注册制的落地一系列强有力的改革措施之下，为”独角兽”来A股创造了越来越适宜的市场环境。如今，蚂蚁集团也将抢先登陆，作为国内资本市场迎来的第一家真正意义上的互联网巨头，在其示范效应之下，A股的生态也将有望迎来彻底的改变，A股拥有自己的”BAT”已经不再是梦。

 

1

 

互联网公司对于资本市场而言有着极其重要的作用，除了资本本身对这些新兴行业偏爱有加外，其更直接代表着整个市场的活力，同时对于投资者而言，也是目光聚集的焦点所在。

当谈论美股时我们想到的必然是FAAMG（脸书、苹果、亚马逊、微软、谷歌）这些与人们生活息息相关同时又走在未来最前沿的伟大企业，而当谈论港股时，腾讯也一直是绕不开的话题，而随着近年来港交所积极推动改革，美团、小米、阿里巴巴、京东等新经济股也同样占据着广大市场参与者的心智，港股市值结构也已经成功由传统金融地产主导迈向由科技行业主导，迎来”新核心资产“驱动的新时代。

然而对于A股来说，除了一直老生常谈的白酒、家电等传统行业蓝筹股之外，似乎很少有让人耳目一新的身影，科技属性不高也让投资者一直没有机会享受到与国内互联网行业蓬勃发展的资本红利。回望过去十年，A股因为种种原因错过了一众新经济龙头，只能眼巴巴看着这些优质企业在海外资本平台一路高歌猛进。如今，伴随蚂蚁集团登陆科创板，昔日的遗憾终于将得到补偿，其为整个A股市场树立一个新的标杆，同时也有望吸引更多科技创新类上市公司，全面激活这一池平静的湖水，为未来的内地资本市场的发展带来了巨大的信心。

在当前科技强国的时代主旋律之下，以蚂蚁集团为代表的越来越多的科技创新企业登录科创板，为中国资本市场注入了新的活力和发展潜力，同时也将为整个国家经济结构转型与发展带来积极作用。

2

 

蚂蚁集团的上市，无疑将是A股发展史上值得载入史册的一页，作为首家登陆内地资本市场的互联网巨头，其不仅展现了A股积极向新兴科技企业抛出橄榄枝的姿态，为后续更多新经济公司，乃至中概股回归提供成功的参考样本，同时也有助于吸引更多外部资金对A股的配置，为整个市场长远健康发展带来驱动力。中国资本市场正迎来更规范、更成熟、更加多元的发展新阶段。

可以说，蚂蚁集团开了个好头，让A股终于能够告别痛失优质互联网公司的遗憾，同时也起到了良好的示范效应，为市场传递了信心，让中国资本市场拥抱科技创新的进程进一步加速。

考虑到蚂蚁集团庞大的体量以及优质基本面，其未来也将是A股重要的核心资产之一，并作为”稳定器”和”压舱石”一般的存在，提升A股应对危机时的”免疫力”，让国内资本市场的底盘更加牢固，发展更为稳健。同时凭借其所具备的稀缺性特征，其也将有望吸引长线配置资金的布局，给市场带来更多投资机会。

此外，随着A股向蚂蚁金服这类独角兽敞开大门，其还将从根本上打破A股市场传统的估值体系，形成更加多元的估值可能。而对于新经济公司而言，不少仍然处于亏损阶段，这也意味着，这些企业的上市，有助于提升投资者形成对亏损企业的正确估值，有利于改变市场的传统投资理念，并提升投资者教育，为A股整体市场发展趋向成熟带来积极的正向效应。

3

 

作为过去20年投资回报率最高的行业之一，中国投资者几乎完美地错过了分享本土互联网成长的机会。究其原因来看，一方面与当时互联网创业者多为海外回归创业背景以及受硅谷影响所致，而另一方面也与国内资本市场相对于美股市场并不那么成熟、完善有关，其上市门槛通常有连续盈利的要求，与许多互联网企业的发展阶段很难匹配。

如今随着国内资本市场的改革，越来越多的互联网公司有望在本土上市，这也将意味着未来的互联网不论是在发展层面还是资本层面都将聚焦在神州大地这片热土之上，中国从互联网的追随者全面进入到引领者阶段，一个新时代的版图已经全面展开。蚂蚁的上市无疑为这个新时代增添了一笔精彩的注脚。

 

本文完。

 

来源：李光满冰点时评900（本文不代表金融纵横谈立场）

 

当前全球格局正在发生剧烈变化，中国与美国之间的矛盾冲突越来越激烈，中国周边的环境也越来越复杂。中国周边区域主要指四个区域，一是东北亚中日俄朝韩五国，二是东南亚东盟十国，三是南亚印度、巴基基坦等国，四是北部及西北部的俄罗斯及蒙古和中亚。

前不久，在日本召开了第二次美日印澳四国外长会议，四国外长会议的主题是构建印度洋-太平洋战略即“印太战略”，这次会议举行不久，印度就邀请澳大利亚参加“马拉巴尔”军演，“马拉巴尔”军演最初只有美国和印度参加，2015年日本成为固定参加国，澳大利亚此前曾参加过一次，2020年再度参加。媒体分析，随着澳大利亚成为“马拉巴尔”军演的固定成员，由美印日澳组成的“印太战略”基本成型，成为一个政治和军事机制，这一战略的矛头直指中国，就是要形成一道围剿、遏制、封锁中国的铜墙铁壁。

然而要使这一战略真正成为一道铜墙铁壁，还必须得到处于太平洋和印度洋中心位置的东南亚国家的认可和参与，否则印度洋还是印度洋，太平洋还是太平洋，两大洋无法从地缘上连通，就像一个哑铃的两个铁锤，如果中间的连接杆断了，就无法让两个铁锤形成合力。

地缘战略位置的提升必然使其政治地位提升，这就是为什么当前中国和美日都对东南亚高度重视的原因，是为什么菅义伟在担任日本首相后将首次外访安排在东南亚的越南和印尼的原因，是中国国务委员兼外长王毅在全球疫情仍然十分严重的形势下出访东盟五国的重要因素，是美国里根号航母和其它军舰一而再再而三地游荡于南海、美国一再在南海制造事端和摩擦的原因。随着中国实力的增长，随着中国成为美国的头号战略对手，中国周边的环境也正在发生变化，东盟的地位也必随之提升。

9月9日，美国国务卿蓬佩奥参加了美国与东盟视频外长会议，他在会上继续攻击中国，干涉东盟国家内政，挑拨中国与东盟的关系，称东盟是位于美国对印度-太平洋地区方略中心的重要角色，美国对“东盟印度-太平洋展望”的支持以及它对美国与东盟交往的指导作用，攻击中国在南海、湄公河次区域和香港问题上的政策。蓬佩奥的唯一目的就是要破坏中国与东盟国家之间友好合作的关系，搞乱东盟团结稳定的局面。

东盟是指东南亚国家联盟，包括文莱、柬埔寨、印度尼西亚、老挝、马来西亚、缅甸、菲律宾、新加坡、泰国、越南十个国家，总面积约449万平方公里，人口6.54亿，域内GDP近四万亿美元。这里我们要关注五个要点：

第一，东盟国家除老挝是内陆国家，其余都是沿海国家，都是南海周边国家，这一点十分重要，因为南海大部分岛礁及附属海域属于中国，一些岛礁与周边国家存有主权争议，这使得中国与南海周边个别国家容易产生矛盾。

第二，这些国家大部分是中国周围边国家，或陆地接壤，或在南海周边，与东盟国家保持良好和稳定的外交关系对中国十分重要，这也是中国在东南亚发挥重大影响力的前提。

第三，东盟部分国家居于马六甲海峡周边，扼守重要交通要道，对中国能源、贸易安全十分重要，是中国战略力量进入印度洋的重要通道。

第四，东盟是中国提出的一带一路倡议海上丝绸之路的关键区域，如果这一区域阻断不通和发生梗阻，海上丝绸之路就会中断，胎死腹中。

第五，东盟已经超过欧盟、美国成为中国第一大贸易伙伴，是中国最重要的贸易伙伴，是中国资本、产业向外转移的主要承接地，当前中国与东盟在经济和贸易方面的融合正在进一步加深，正在成为一个不可分割的统一经济体。

东盟对中国如此重要，对日本也同样重要。除了南海、马六甲海峡同样是日本经济、能源的生命线之外，东盟还是近些年日本对外投资的主要区域，是日本重回亚洲大国必须控制的地区，在东盟区域的交通、通信等基础设施建设方面，中日两国竞争十分激烈。

因此菅义伟将他的首次外访选在了东盟两国影响力最大的国家——越南和印尼，菅义伟在前往越南之前对记者表示，“东盟是日本推动实现自由和开放的印太战略的极为重要的伙伴。我们希望展现出为该地区的和平与繁荣做出贡献的坚定决心。”菅义伟还称将与到访国首脑会谈实现“印太构想”合作方面的事项，并就南海问题、朝鲜情势等交换意见。菅义伟盯着的除了美国，就是中国，他的第三只眼盯着的必是东南亚，这是自安倍晋三以来日本的国策，安倍晋三第二任期外访的首选也是东南亚国家。

据媒体报道，10月19日，正在越南访问的日本首相菅义伟与越南总理阮春福举行会谈，两国首脑就南海问题、自由开放的印度洋-太平洋问题等交换了意见。菅义伟表示：“我们担忧改变东海与南海现状的单方面挑战，希望与越南加强合作。”而阮春福则回应称：“我们也有共同的深刻担忧”，“越日两国是拥有共同战略利益的最重要的战略伙伴。”菅义伟还表示，“日本和越南已就国防设备和技术转让达成了原则性协议，这是两国在防务领域迈出的一大步。”据日本媒体透露，日本向越南出口的6艘1000吨级舰艇和侦察机都将以优惠价出售。

 

日本共同社报道，10月20日，菅义伟在与印尼总统佐科会谈时表示，“为了地区的和平与繁荣，将和地区大国印度尼西亚携手合作。”此外，报道称，菅义伟还与佐科在南海问题上“确认了合作”。佐科回应称，“希望使南海成为安全的水域”，“全球大国之间的竞争使多边合作受到威胁”，这一表态似乎并没有满足日本的意愿。菅义伟表示，将向印尼提供500亿日元（约合32亿人民币）贷款。

虽然菅义伟无论在越南还是在印尼都提出了所谓的南海安全和区域多边合作以及所谓的“印太构想”，但从媒体报道看，两国在日本号召加入遏制中国的“亚太战略”方面似乎并没有响应，由于这两国对中国的依赖更大，因此越南虽然对中国有所不满，也不敢公然加入美日阵营围攻中国。

10月20日，路透社报道，印尼拒绝了美国提出的允许其P-8“海神”反潜巡逻机在印尼降落、加油的要求。报道称，美国官员今年7月和8月与印尼国防部长和外交部长进行了多次“高级别”接触，但印尼总统佐科拒绝了这项要求。印尼官员表示，美国这个提议让印尼政府感到意外，因为印尼长期以来秉持中立的外交政策，印尼从未允许外国军队在其境内活动。印尼外长雷特诺告诉记者，印尼不想在中美冲突中偏袒任何一方，且对两个超级大国间日益紧张的关系和南海局势感到担忧。“我们不想被这种竞争所困，”“我们不想被骗进一场反华运动。”“这（美国的做法）有点不合时宜。我们当然要保持独立，但印尼与中国有更深的经济联系，而且中国目前是对印尼最具影响力的国家。”

美国、日本在行动，中国也没有闲着。在菅义伟访问东南亚两国之前，中国国务委员兼外交部长王毅就冒着严重的疫情在云南腾冲会见了印尼总统特使卢胡特和菲律宾外长洛钦，然后出访了马来西亚、柬埔寨、老挝、泰国、新加坡五国，取得了多项重要成果。

王毅在接受记者专访时表示，“各国普遍认为，地区国家有权利实现自身发展，有权利探索符合本国国情的发展道路。面对域外势力在南海挑动事端、制造紧张，中方强调南海不应成为大国博弈之海、炮舰横行之海，得到各方认同。各国同意坚持通过友好协商解决矛盾分歧，全面有效落实《南海各方行为宣言》，致力于尽快达成更有约束力、行之有效的“南海行为准则”，共同维护南海的和平稳定。要警惕损害东盟中心地位和现有合作架构的言行，反对制造紧张对立的冷战思维，维护来之不易的地区和平稳定局面，携手推动各国实现繁荣发展。各国表示要反对强权政治和单边霸凌，捍卫国际关系基本准则，坚定践行多边主义和合作共赢理念，为推动国际关系民主化和世界格局多极化做出共同努力。各方期待并相信中国将继续成为世界经济复苏的主要引擎，希望以中国推进双循环新发展格局为契机，以“一带一路”同本国发展战略对接为主线，尽快走上疫后复苏的“快车道”，同意加快推进中老、中泰铁路及中印尼雅万高铁、中马东海岸铁路等重大项目建设。”

王毅还特别强调，“目前，美国提出“印太战略”，要以“美日印澳”四国机制为依托在这一地区另起炉灶，甚至企图构建所谓印太版的“北约”。这一战略鼓吹冷战思维，信奉集团对抗，热衷地缘博弈，意在维护美国的主导地位和霸权体系。如强行推进，必将损害东盟中心地位，破坏地区和平稳定，完全不符合地区国家的共同和长远利益，正在受到地区各国越来越多的质疑和警惕。”

 

随着中国经济的稳健发展，也随着东盟国家联盟实力的不断增强，东盟的地位也在得到提升，当美日印澳四国希望通过“印战战略”围剿和遏制中国发展的时候，我们会发现，处于南海周边和一带一路要冲位置的东盟各国具有了重要的战略价值，东盟反对谁、支持谁，或者保持中立，对中美在亚太地区实力的消涨起着关键性的枢纽作用。

随着美国将中国列为首要的战略竞争对手，随着中美矛盾、冲突加剧甚至可能在南海、台海爆发战争，中国和美日势力在东南亚区域发生碰撞将难以避免，未来中美两大势力争夺东南亚势必愈演愈烈，未来美国肯定会在东南亚与中国之间制造各种事端，向对中国友好的国家输出颜色革命，还可能会像在中东、东欧、乌克兰、高加索地区、中亚、拉美国家一样搞乱东南亚，使这个地区成为一片动乱频繁甚至发生战争的地区，如果东南亚乱了，美国就可以混水摸鱼，实现破坏中国发展、破坏中国一带一路的目的。

现在我们可以清晰地看到，美日正在利用中印关系紧张、台独势力猖獗和南海问题复杂的机会加紧布局东南亚，在东盟中制造矛盾，企图分化支持中国的阵营，特别是想扩大“印太战略”的范围，增强“印太战略”的影响力，而他们要实现其目的，就必须得到东盟国家的响应和支持，然而现在的东盟国家，除了越南跟美国有些眉来眼去，其它国家要么支持中国，要么保持中立。

现在美国在东南亚已经臭名昭著，只有让美国在亚太地区的代理人日本出面，让日本撤钱，让日本充当炮灰，美国和日本一明一暗，一个唱白脸，一个唱红脸，我们应该明白，美国和日本在东南亚的活动就是一体二身，都是为了对付中国，遏制中国在东南亚的影响力，破坏中国的海上丝绸之路，拦腰切断中国贸易和能源通道，这才是美国的险恶目的，而日本则需要利用美国对中国的打压实现其重回亚洲老大的目的。

我们看到印度在中印边境制造冲突甚至战争，其实印度的另一目的是要切断中国通过南海及马六甲海峡进入印度洋的要道，只有切断了这一要道，才能阻止中国的势力进入印度洋，才能让印度成为印度洋上的霸主，因此印度要参与美日搞的“印太战略”，美国要拉澳大利亚参加马拉巴尔军演，美国、日本、印度的目的本质上都是一样的。

谁控制了东南亚，谁就控制了东亚的未来。东南亚成为大国间地缘政治的枢纽位置将会越来越突出

 

一

首先，我们要区分一下：

投资、投机、赌博之间，到底有什么区别？

看起来，这三者都充满了不确定性。

企业家和投资家们，也经常喜欢说：让我们赌一把吧。

说起来，好像都是为看不见的未来下注：

赌赢了就是投资成功；

赢得惊险赚得很多就是投机成功；

失败了便被视为“赌输了”。

人生一场，谁不是赌呢？

这种想法，其实是不思进取、不动脑子的自暴自弃。

为了避免掉入毫无意义的讲大道理和文字游戏，在这里，我想用一个简单粗暴的方式来定义：

• 期望值为正的，是投资；

• 期望值是负的，是赌博；
  

• 期望值未知的，是投机。

有投资经验的客官可能会说了，你这不是废话吗？既然说了是不确定性，就很难分清期望值是正是负。要是知道期望值，谁不会赚钱啊？

果真如此吗？

未必。

本文的前几部分看起来很简单。不过，现实中，我们犯的绝大多数错误，都出现在简单的常识方面。

我将事件的不确定性、时间的不确定性和筹码的不确定性整合在一起，去探寻如何用概率思维来构建一个体系。

何妨一起重温一下？

二

期望值的概念虽然非常简单，但真正能搞明白的，没多少人，在人群中也许小于1%。

曾翻过一本据说卖了几十万册的畅销书，里面有一节讲概率，作者居然混淆了概率、赔率、期望值等基本概念。

让我们从头复习一下期望值：

在概率论和统计学中，一个离散性随机变量的期望值（或数学期望，亦简称期望，物理学中称为期待值）是试验中每次可能的结果乘以其结果概率的总和。

换句话说，期望值像是随机试验在同样的机会下重复多次，所有那些可能状态平均的结果，便基本上等同“期望值”所期望的数。

举个例子，你一直扔一个骰子很多很多次，你得到每一个的可能性是一样的，那么你扔一个骰子的期望值就是：

那么，由此可以计算得出，掷一枚公平的六面骰子，其每次“点数”的期望值是3.5。

这是无限多次重复后，得到的一个平均值。

三

这么简单的一个框架，是几乎所有投资高手必备的第一公式。

鲁宾举过一个高盛的投资套利的案例。

有一次，在某两家公司宣布合并之后，高盛打算做一次套利。

尽管宣布了消息，但是该合并可能成功，也可能失败。

高盛打算买入其中的W公司，当时股价是30.5美元。

如果合并事宜谈妥的话，W公司的股价上涨可能3美元；

如果合并失败，W公司的股价有可能下跌6美元左右。

这相当于是对骰子上面的数字估值，接下来还要估一下每一面出现的可能性。

把合并成功的可能性定为大约85%，失败的可能性为15%。

接下来，我们计算一下期望值：股价可能上涨的幅度是3美元乘以85%，而下跌的风险是6美元乘以15%。  

• 3美元×85%=（可能上涨）2.55美元  

• -6美元×15%=（可能下跌）-0.9美元

• 二者相加，该投资的期望值是每股1.65美元 。

该投资计划三个月内完成：

• 每股期望值是1．65美元

• 本金是30.50美元

• 3个月的可能回报率为5.5%，

• 年化回报率可能为22%。

普通人看这个案例，可能会觉得满头雾水：

涨多少跌多少钱是猜的，涨跌的可能性也是猜的，这种计算有意义吗？

期望值的计算，提供了一个分析框架，用于面向不确定性未来的决策和下注。

• 对于股价可能的涨幅和跌幅，有赖于专业能力与经验。

• 对于交易是否可能完成，有赖于专业以及情报。

以上两件事情水平再高，也需要放在期望值计算的分析框架下，才能与不确定性共舞。

不管这次交易预测得多么准，结果都可能是出乎意料的，与期望值相去甚远。

就像扔骰子，期望值是3.5，但是你扔出一个6的可能性还是有1/6。

但是，假如你扔很多次，你就会很接近期望值。

所以，期望值的计算，提供的是一种“模糊的精确”，重复次数越多，就越精确。

四

尽管计算这么简单，期望值让很多专业人士都犯晕。

塔勒布就曾经嘲笑索罗斯曾经的搭档罗杰斯，说对他这样一个连期望值都弄不明白的家伙，赚的钱有点儿太多了。

似乎华尔街也有很多人不懂。塔勒布在一次投资研讨会说：“我相信下个星期市场略微上涨的概率很高，上涨概率大概70%。”但他却大量卖空标准普尔500指数期货，赌市场会下跌。

当时很多人不明白啥意思。他的意见是：市场上涨的可能性比较高（我看好后市），但最好是卖空（我看坏结果），因为万一市场下跌，它可能跌幅很大。

假使下个星期市场有70%的概率上涨，30%的概率下跌。但是如果上涨只会涨1%，下跌则可能跌10%。未来预期结果是：70%×1%+30%×（-10%）=-2.3%，因此应该赌跌，卖空股票盈利的机会更大。

让我们在回到本文开头的观点：

• 期望值为正的，是投资；

• 期望值是负的，是赌博；
  

• 期望值未知的，是投机。

高盛的案例，看起来是期望值为正的投资。

塔勒布的下注，看起来像期望值未知（只是“我相信”）的投机。

那么赌博呢？

以美国的轮盘赌为例：

• 常用的轮盘上有38个数字，每一个数字被选中的概率都是相等的，也就是1/38。

• 你下注在某一个数字上，如果押中，赚相当于赌注35倍的奖金（赌注不包含在内），若没押中，你输掉赌注。

我们来算一下期望值，假如你每次押1块钱：

• 赢的概率是38分之1，能获得35元；

• 输的概率是38分之37，亏掉1块钱。

• 35×1/38-1×37/38，结果约等于-0.0526元。

也许你偶然会押中，本钱变成36倍，甚至押中了好几次，但是只要你持续玩儿下去，大数定律就会发挥作用，你会稳稳地输光所有本钱。

所以，这个世界上靠“稳定”的概率来赚钱的，也许只有赌场老板。

反过来，假如你是一个想追求稳定概率的赌徒，你会输得很稳定，穷得很稳定。

何止是赌徒，在现实中，为了虚幻的确定性，人们愿意做任何事情。

五

好了，假设我们都知道了“期望值”这个概念，也暂时假设我们对于涨幅跌幅以及对应的发生概率估算很靠谱，那么是不是就可以走在成为投资高手的路上了？

还是不行。

2016年，物理学家奥利.彼得斯和诺贝尔物理学奖得主默里.盖尔曼写了一篇关于遍历性的论文，里面有个例子：

有个玩硬币的赌博游戏，你投入1元，50%可以得到0.6元，50%可以得到1.5元。

根据期望值计算，一半可能性损失40%，一半可能性盈利50%，算下来数学期望是5%。

用流行的话说，这是大概率赚钱的事情，你可以大胆玩这个游戏。

不过，这个游戏有两种玩儿法，确切说，是有两种不同的下注方式：

方式a：你每次都拿1块钱去玩，假设你有无限多个1块钱，你可以一直玩下去，从长期来看你肯定是赚钱的，平均每把用5%的数学期望算是0.05元。

缺点是太慢，而且你必须有足够多的时间能玩下去。

方式b：拿出自己能拿出的最大的资金，然后投入进去。

后面这种玩儿法，就是所谓的All in。看起来极端，其实很多人都是这么干的，我自己也经历过，谁没年轻（蠢）过啊。

我们来做个简单的计算吧。

你本金一百万，第一把赢，第二把输，第三把再赢，如此持续下去。

直觉上看，100万本金，赢了是赚50万，输了是亏40万，为什么不能玩儿呢？

拿张纸，用中国当前幼儿园小班的数学能力计算一下：

100万✖️（1+50%）✖️（1-40%）✖️（1+50%）（1-40%）……

一直这么玩儿下去，你会发现，没有几把就没钱了。

这难道不是绝大多数普通人做投资的现实吗？

韭菜自己被割起来更加无痛，没准儿还觉得是自己被割的时候姿势没摆好，天天继续勤学苦练，把辛辛苦苦的钱接着拿去All in下一个风口。

这里计算的关键，是算术平均值和几何平均值之间的差别。

假如你花100万买了一只基金，第一年涨了100%，第二年跌了50%。那么你的收益是多少？

按照算术平均值计算：

平均收益率=(第一年收益率+第二年收益率)/2=(100%-50%)/2 = 25%。

按照几何平均值计算：

年收益率假设是x，（1+x）×（1+x）=（1+100%)×(1-50%)=1，计算结果，x=0。

也就是说，按照几何平均数算，年回报率是零。实际就是如此。

这里用几何平均值计算出来的回报率，就是所谓“年化回报率”。

对比而言：

“年化回报率”（几何平均收益率）更准确地反应基金实际的历史收益情况；

算术平均收益率放大了投资的收益率。

下次买基金，记得问一下：

这只基金多久了？这个回报率是算术平均值还是几何平均值？

六

至此，又出现了一个与“不确定性”相关的要素，那就是：

筹码。

期望值为事件和时间的不确定性提供了一个框架，但不包括筹码。

即使你对不确定性事件有足够的洞见，假如你不能把握好下注的数量，时间就不能成为你战胜不确定性的朋友。

• 你下注比例太小，可能赚得太慢；
  

• 你下注比例太大，可能会亏光本金；
  

即使获胜概率更大，期望值也为正，如果你次次all in，也可能因为几何平均值而被割光了韭菜。

这时，一条投资真理冒了出来：

在成功之前，你必须活下来。

金融传奇人物索普，在试图战胜赌场的过程中发现，即使你洞察了赌场的漏洞，找到了期望值为正的机会，也要面临“如何决定赌注大小”的挑战。

另一位天才香农建议他参考约翰·凯利1956年发表的文章。

香农把它稍做修改后将其作为21点、轮盘赌、其他赌博、体育博彩和股市的下注原则。

凯利公式遵循的是几何平均值最大化的准则，使用该公式决定每次下注金额占本金的比例，能够让投资者每一个时期都最大化组合收益的几何平均值。

经济学家们对几何平均值和凯利公式有着长久的争执，但是对于普通人而言，只用记住一点：

不管凯利公式多厉害，只对“期望值为正”的下注有效。

简单说，这个公式只帮助想做有价值投资的人，对于赌博（期望值为负），毫无意义。

这就是为什么我用期望值来作为区分投资、投机与赌博。

七

让我们再看回下凯利公式。

该公式没有强调的是：

你的本金是固定的吗？

换句话说，你用于下注的本金，会像泉水一样越来越多吗？

职业投资人和业余投资者最大的区别之一，在于职业选手有源源不断的弹药。

巴菲特有保险公司的浮存金，可以发债（不差钱的他今年四月在日本借了18亿美金）。

他还强调所投公司有很好的自由现金流，他有一个极小的总部，只在乎旗下公司的经理人们把赚到的钱源源不断地交上来。

据知情人士称，高瓴2020年上半年正在从投资人那里筹措可能多达130亿美元的资金，准备抓住疫情之下经济当中出现的新机会。

上一次融资是在2018年，最终募集到106亿美元，创造了纪录。

据得州大学捐赠基金的数据显示，扣除费用之后，高瓴截至2019年6月的近十年年平均回报率大约是20%。

也许有人会意外，这么牛的公司，年回报也“才”20%呀！

当然，事实是连续十年年回报20%，已经很惊人了。

重点在于，即使牛如巴菲特和高瓴，也在源源不断地获得资金，为下一次下注准备筹码。

只有如此，无限游戏才可以持续下去，英雄一直留在场上，大数定律发挥作用，财富因为遍历性中的概率优势、以及最大化的正期望值得以实现。

这才是“长期主义”背后的道理。

八

投资很难，为未来下注，从不确定性中赚钱，对谁都是很难的事情。

没谁是靠水晶球赚钱的。

2018年蔚来上市时，高瓴在蔚来的持股比例高至7.5%。

2019，张磊继续下注于新能源汽车赛道，增持蔚来至12%，还新买入66.83万股特斯拉的股票。

结果，因为新能源汽车补贴滑坡，以及燃油车因国六标准出台甩卖，蔚来的股价最低跌至1美元。

张磊接下来清盘了蔚来和特斯拉，就在特斯拉大涨的前夜。

时至今日，蔚来的股价已经涨回到近28美元。

举蔚来和特斯拉的例子，不是说张磊不厉害，也不是想像某些文章去谈“张磊的长期主义你们学不会”，而是想说：

1、没人能够预测短期的未来，在某个时间“看错”某笔投资，太正常了；

2、一个成熟的投资者不需要维持自己的“无比正确”，只需要从概率和期望值层面获胜就好了；

3、作为一只越来越大的基金，在某些领域的投资见好就收，避免回撤，也能实现较好的几何平均回报；

4、高瓴2020年7月回头又重金了小鹏汽车。

九

也许你还记得开篇时我埋下的一个火种：

你凭什么估算出一笔投资的期望值？

你怎么知道买了一只股票，可能涨10块钱，发生的可能性是60%；可能跌5块钱，发生的可能性是40%。

这么多可能性，叠加在一起，不就更加不可能了吗？

期望值计算，提供了一个应对不确定的框架；

凯利公式，提供了一个根据本金比例下注的准则；

获取资金，为投资人提供了源源不断的弹药。

然而，想要取得像高瓴那样年20%的回报，你还需要做到更多。

概括而言：

• 一个是获取更好的投资标的：

• 一个是介入公司让价值上涨的概率变大，从而主动提升项目回报的期望值。

前者，我称之为资源；

或者，则为赋能。

张磊将自己在人大和耶鲁的校友圈用的淋漓尽致，他会在香港的豪华游艇上接待投资圈与企业界的牛人们，人脉在东方国度对投资而言有着更重的分量。

至于赋能，这方面的案例就多了，通过合作、技术等。

• 因为资源，能拿到更好的项目；

• 因为赋能，能够让项目的回报期望值更高。

在完成了以上种种，再加上时机和运气，高瓴才为客户实现了20%的年回报。

十

我们一直没有意识到，自己非常幸运地出生在一个充满了奇迹的时代。

中国过去30年的快速而长时间的增长，在人类历史上都极其罕见。

但因为我们身处其中，就觉得习以为常，好比坐惯了高铁的人，对风驰电掣司空见惯。

另一方面，民间文化对于头部牛人的推崇，其实强化了彩票头奖效应，也让很多人认为赌场必有秘籍。

人们习惯了赌，崇拜赌场赢家。

人们为错过房地产焦虑，为错过腾讯焦虑，为错过比特币焦虑。

遍地都是十倍、百倍回报的传说，让人晚上睡不好觉。

这种对于头部赢家的拜神，对普通人最大的伤害，就是让人陷入了“小数陷阱”，误把一些极小概率的事情当作常态。

然而现实是，即使是在高速增长的时代，投资也是一件非常难的事情。

很少有人因为回报低而贫困，但太多富人因为追求更高的回报而亏光辛辛苦苦赚来的钱。

那些钱大多来自大时代的超级运气，几乎都无法再次重现。

最后

总结一下：

1、远离赌博，谨慎投资，尽量别投机，去做正期望值的事情；

2、投资有亏有赚，别试图靠预测赚钱，要靠概率和正期望值；

3、投资很难，我们要放低获得超额回报的预期，追求合理回报；

4、下注需要控制比例，拉长时间；

5、要有源源不断的现金流。小心那些不产生现金流的固定资产投入，哪怕有些看起来可能有很大“涨幅”；

6、发财之前别挂掉；

7、对于年投资回报率，几何平均值比算术平均值更重要；

8、别去参加那些零和游戏；

9、努力创造价值，做创造价值的工作，投资于创造价值的公司；

10、关于财务自由，请记住：金钱如海水，越喝越渴。

一旦你把财务和自由放在一起，其实是为自由戴上了枷锁。