作者：蔡垒磊
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标签： 投资
投资应该深度研究，还是广度覆盖？
投资体系之五——两种研究方向
研究是投资的成本，也要讲ROI
话题要从近期的“小市值公司”被抛弃的现象说起。
小市值公司被机构抛弃，原因很多，研究效率不高是其中之一。
很多人都觉得大机构人多势众，怎么可能研究不过来？事实上，机构覆盖一家公司，并不像散户那么简单，对于一家没有任何机构覆盖的新公司而言，从调研到最后出结论（很多还出不了报告），严谨一点的，时间要一两个月，大量的人力物力，还不能出差错，上个月某著名机构研究员就因为报告中引用的数据错误而被证监会处罚。
相反，大市值公司有大量的机构研究成果，站在众人的肩上，发现市场没有注重到的变化，是相对成本较小的方法。
小市值公司的研究投入大，又买不了太多仓位，回报没有大公司高。
举这个例子，是想说明本文的重要主题：
研究既不是越多越好，也不是越深越好，研究是投资的成本，也要讲ROI，就算是大机构，也要放弃一些机会。所以个人投资者必须在“深度研究”与“广度覆盖”这两个方向上选择一个。
更重要的是，“深度研究”与“广度覆盖”这两种研究体系，又与之前讲到的交易体系息息相关。
深度研究的优点和缺点
先看看深度研究这个方向上的优点和缺点。
一个深度研究者，对一家公司的研究深度至少包括：行业背景与趋势、公司发展脉络、公司的主营业务与产品及其竞争优势、各类业务的竞争格局、公司的主要财务状况、公司的治理结构、公司未来几年发展的预测，主要的催化剂和风险点，等等。
更重要的是，这些光背下来没有用，这些基本面的结论要形成一个逻辑上层层递进、质量自洽的闭环，并得到财务数据上的验证。
深度研究的优点是对个股的理解达到了机构研究员的深度，但机构是投研分离，基金经理对所投公司的理解通常达不到研究员的深度，常常出现利空面前不能坚定持股的现象；而个人投资者投研合一，更能把研究的结论体现在投资行为上。
但缺点也很明显，主要是覆盖公司数量太小导致的研究风险。
通常大白马公司的研究风险较小，但它们的估值充分体现，无法获得超额收益（这两年属于不正常）；研究回报率高的公司，比如困境反转和加速成长类，两者都需要对公司进行全方位的扫描、深度分析和长期跟踪。
研究是成本，投资的收益是回报，研究了半天，发现公司没有价值，甚至有造假嫌疑，是深度研究者永远的尴尬。所以深度研究者很容易陷入“沉没成本”，导致屁股决定脑袋，在公司的困难期仓位过重。
此外，市场风格容易极端化，很多人覆盖的行业完全是消费或医药公司，那对持股人的心态是一种考验。
对于习惯于深度研究的投资者，我有几个建议：
对深度投资者的建议
一、深度投资者更适合年长且有创业或企业管理经验的研究者。
如果缺乏企业管理者的宏观视角，纠缠于细节，就会陷入浩瀚的资料之中，把细节和核心逻辑放在同样的地位去考虑。细节是证据，而不是观点，细节的作用是对逻辑进行验证，去判断未来经营的趋势，而不是证明现在有多好。
二、深度研究者一般都喜欢自下往上的选股，但就算是从下向上的研究，也要理解行业框架，要有行业整体的发展视角，以业绩和估值为抓手，一步步地深入企业经营。
比如我看很多研究银行的人，陷入资产质量、拨备、坏账准备金这些财务数据中，却不去研究国外的银行股盈利资产质量与宏观经济阶段的关系，估值与产业经济特点的关系，我们是做投资的，不是搞银行审计的，应该从投资的视角去分析企业。
三、必须每年都能淘汰一两家。
能保持五年以上成长的公司毕竟很少，公司成长更多是阶段性的，重点研究目标也需要不断换血。虽然深度研究是结婚，但不合适了就不要再抱幻想，离婚也是难免的事。
四、深度研究一般就是买入后长期持股，适合交易能力一般的投资者。
广度覆盖的优点和缺点
广度覆盖就是投资对象覆盖更多，自然只能了解最重要的核心逻辑，对公司的了解不如深度投资者那么全面。
A股的基金经理一般都是广度研究者，原因正是广度研究的两个优势：
一是因为A股的风格比较极端，转化也很快，想要业绩稳定，必须理解多个行业的逻辑，把握大量公司的机会；
二是因为机构有研究团队，研究员都是深度研究者，投研分离也要求广度覆盖与深度研究的结合。
正因为此，广度覆盖的缺点非常明显：
广度覆盖是一种胜率优先的研究体系，如果是散户，必须要放弃很多好的研究对象，包括那些太小还没有研究机构去覆盖的公司，财务上一直有人质疑的公司，也包括供求关系敏感型公司——这一类公司需要不断地跟踪上游的成本、下游的需求数据。
广度覆盖还要放弃一些利润段，包括公司基本面转好的初期，基本面变化很大的时期，剩下来又只有业绩稳定增长时的利润。
广度覆盖的缺点还包括容易错杀好公司，一般深度研究对长期跟踪的对象严格挑剔，会有层层淘汰机制，淘汰一些自己无法研究或看不懂的，财务上的指标不符合要求的，等等，而广度覆盖没有这种研究的“安全垫”，在公司基本面变化超过了自己的研究能力时，只能“走为上”。
我对广度投资者（指散户）的一些建议。
对广度覆盖者的建议
第一、广度研究者通常都是自上向下的投资体系，从行业研究入手，挑选好的赛道，先花一周时间搞懂行业投资框架，再将多家行业内的公司一起研究，提高研究效率。
还有就是将产业链上下游的企业一起研究，看看利润是如何分配的。我在公众号的文章里有过一个产业链研究系列，大家可以看一看。
第二、广度只是不够全面，不代表没有深度。
广度研究者不可能去研究报表和产品的细节，也不可能跟踪公司每一段时期的近况，所以更多的是要抓大逻辑，要纲举目张，还要抓那些不太会变的逻辑。
比如供需关系是要不断跟踪的，而它在产业链在竞争中的地位，就是相对稳定，不太会变化的，后者就更适合广度研究者去把握。
第三，你既然选择了广度覆盖，就必须放弃那些弹性股票。一个行业有龙头股就不要去研究下面的小公司，因为你在每家公司研究的精力少了，就必须要求公司本身的确定性更高。
一般散户更适合什么研究类型呢？
投资体系的一致性
研究体系与交易体系必须统一在同一个投资体系内，还需要与你的性格和世界观相吻合，有四个方面的区别：
一、与交易体系匹配
深度研究覆盖的标的有限，追踪时间长，更适应长期赔率优先的交易体系；
广度研究覆盖的标的多，需要先判断投资标的胜率，不管是基于长期确定性的投资体系，还是基于中短期景气度的投资体系（交易体系的内容见本系列的上一篇）。
二、比较优势
从比较优势的角度看，散户更适合深度研究。
谈广度研究，你肯定比不过机构投资者，我这里光群就十几个，每天都在交流各种信息，就算不是广度的投资者，也变广度了。广度研究的投资标的，对时机的要求很高，一个好逻辑往往是边涨边讨论，讨论充分也涨完了。如果没有这些信息优势，冲进来常常就是站岗的命。
相反，深度投资的时间敏感性没那么强，虽然一开始你落后于机构，但时间长了，机构忙着追新的热点，你还在坚持研究，进度条就补上了。
三、性格、能力圈与信息差
深度研究的前提是你的性格是研究型人格，耐得住寂寞，拿得住票；
相反，如果你是一个不太喜欢研究、但交易经验非常丰富的投资者，那广度覆盖反而更适合你。
广度覆盖的盈利来源，除了公司本身的上涨，超额收益来源于在不同的公司和行业之间切换，或者在同一只股票上进行仓位的变化——这都需要你有相当的交易技巧，或者需要你对行业周期性的轮回有深刻的理解，或者需要你对市场风格的变化有深度洞察。
此外，研究中最大优势是生活或工作中拥有其他人没有的研究资源，比如你或你的朋友是这个行业的人，或者你使用过相关的产品或有业务关系。
所以，有信息差的时候，把握信息差，即深度研究，没有信息差的时候，追求更确定的研究机会，那就必须广度覆盖。
四、世界观
深度研究和广度研究的根本区别，是“可知论”和“不可知论”。
“可知论者”认为，只要有足够的时间和足够的精力，都能搞清楚一家公司的价值；但“不可知论者”认为，大部分公司都是“黑匣子”，其内部核心价值都不是可知的，我们只能研究其可见的部分，所以最好的方法是广覆盖，东方不亮西方亮。
“可知论”和“不可知论”没有对错，是一个人世界观的一部分，很难改变，倾向于“可知论者”最终都会走上深度研究的道路，倾向于“不可知论者”最终都会走上广度研究的道路。
并非对立，关键是自洽
广度与深度主要还是研究投入的性价比问题，所以，它们并不是绝对对立的。
海通医药的余文心说：“非医药出身的，投资医药最简单的事情是先把有渠道壁垒的公司投完。相对来说研究终端是简单的，持仓也会放心，对于他们来说理解壁垒虽然难，但是研究深入后买起来很放心，因为竞争格局比较稳定，找到强者恒强的公司就可以了。”
研究“有渠道壁垒的公司”，就是指，因为竞争格局稳定，一次性深度研究可以覆盖多年，不需要太密切地跟踪，省下来的精力覆盖更多的公司，兼具了深度与广度。
事实上，一些难度极大收益高的投资模式，都需要深度研究与广度覆盖的结合。
比如，困境反转是以业绩的钱为目标，成长加仓是以赚估值的钱为主，前者不但要长期耐得住寂寞，关注那些不被关注的冷门票，还要控制投资节奏，不要过早把子弹打光；后者不光要了解企业，而且需要对行业特点、市场风格、题材与催化剂有深度的认知。
研究的方法有很多种，交易的方法也有很多种，有一些研究方法与交易方法是矛盾的，比如基本面研究和随意做T，有一些则是配合效果不好，比如深度研究与胜率优先，深度研究与广度覆盖本身并没有优劣，弱水三千，只取一瓢，关键是要自洽，要知道，哪一瓢是你的菜。
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读书：《徐远的投资课：投资原则与实战方法》
厘清很多投资的知识，有空可以再刷。
推荐！
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计算多年投资回报率的时候，一定要用几何均值，不要用算术均值
算术平均：回报率累加之后除以年数。
几何平均：回报率累乘之后开方，开方次数等于年数（累乘之前加1，开方之后减1）。
关于回报率，有三个原理是你必须记住的：
1.稳健原理：不赔钱很重要。
2.几何原理：算术均值是会骗人的，要用几何均值计算长期收益。
3.时间原理：一个稳健的收益如果能长期维持，就会创造奇迹。
原则1：投资是做自己懂的事情，不懂的产品不要碰。
原则2：对于投资的每一个产品，都要搞清两个基本属性，即安全性和流动性。
风险和收益不是事先给定的，不是你投资的前提和预设，而是你投资的结果。
投资和赌博的区别，在于投资靠时间来实现收益，是做时间的朋友。而赌博靠运气，想在短时间内暴富，是做时间的敌人，最终会输光。
在投资组合中各个资产上配置多少比例，强调的是统筹决策，构建稳健的投资组合，实现长期的收益
目标一：保持流动性。保持流动性的基本原理是让自己有足够的时间等待资产升值，这样才能做时间的朋友。
目标二：分散风险。不承担不必要的风险
目标三：优化收益。在保持流动性的前提下，把资产稳妥配置在较高收益的资产上，有助于提高你的长期收益。
“美林时钟”的理论，把资产分为4类，分别是债券、股票、大宗商品和现金。然后，相应地，我们把经济运行周期也分为4个阶段，分别是低迷（刺激）、复苏、过热（紧缩）、滞胀。根据这个理论，这4类资产分别在这4个时期表现最好。
投资修行第一阶段：一无所知（被动投资），第二阶段：学然后知不足 （被动投资） ，第三阶段：知之为知之，不知为不知（谋定后动）
投资的三大基本决策：买什么、买多少、何时买
我们买股票，买的可能是两种东西：一种是现金流，也就是现在的盈利和分红；另一种是期望，期望未来的盈利和分红，这时候的投资回报表现为股价上涨。
股票指数有三大功能。
第一，让投资者快速了解市场的总体行情、总体涨跌。
第二，让投资者快速了解市场的板块行情，就是知道什么板块在涨、什么板块在跌。
第三，让投资者在了解指数之后，选择相应的指数基金。
1.投资A股不是不赚钱，而是不能躺着赚钱，需要一点技术，板块之间、波段之间差异很大。
2.长期看，小股票比大股票回报率高。
3.波段看，上涨的时候，小股票涨得多；下跌的时候，小股票跌得也多。
4.投资A股赚钱有三大法宝：选股、选板块、选波段。
驱动股价涨跌的因素分为三类，分别是：宏观全局因素、中观板块因素、微观个股因素。
宏观全局因素：不仅要看基本面，还要看情绪面
2.这三类原因导致的风险，我们分别称为：系统风险、板块风险、个股风险。其中系统风险是不能分散的，板块风险和个股风险是可以分散掉的。
绝大多数涨幅高的股票，都是和居民家庭直接相关的，也就是通常说的2C（对顾客）的企业。比如说消费、医疗，都是直接向居民家庭销售的；而地产公司，大部分也是向家庭直接销售的
以后买股票，要想找一个护城河宽的股票长期持有，那就在直接面向居民的品牌里面找。
护城河的概念，还可以得到进一步的验证。你仔细看表13-1，里面没有服装、鞋帽类的上市公司。人们买衣服、买鞋帽的时候，是要反复试的，不会特别忠于品牌。
2C企业市场潜力大，向上空间大。2C企业品牌忠诚度高。2C企业产品的标准化程度高，2B企业产品标准化程度低。2C品牌抗周期能力强
1.涨幅最高的股票，绝大多数都是居民企业的股票，居民企业就是直接向家庭居民销售产品的企业，又称为2C企业，包括消费、医疗、地产等。
2.我国人口总量大，市场潜力大，是居民企业股价涨幅大的前提条件。
3.只有市场潜力是不够的，居民企业股价涨幅大，还因为和公司企业相比，居民品牌有三大优势，分别是：品牌忠诚度高、产品标准化程度高、抗周期能力强。
1.债券的还本付息是事先约定好的，因此债券又名固定收益证券。但是，债券的实际投资回报并不是固定的，而是面临两大风险，利率风险和信用风险。
2.利率风险是所有债券共同面对的风险，如果利率上升，则债券价格下降；反之，如果利率下降，则债券价格上升。
3.信用风险是债券的违约风险，国债、政策性金融债只有利率风险，没有信用风险，而企业债、公司债等有信用风险。2014年来，我国已经打破刚性兑付，投资信用债要考虑信用风险。
4.虽然债券的交易量很大，但是主要集中在国债、金融债和同业存单上，企业债、公司债的流动性并不好。
不建议个人投资者买单只债券，建议买债券类基金，或者债券ETF。
2.债券的收益与股票有互补性，当股票大跌的时候，债券往往表现很好。因此，债券适合用来和股票构建组合，获得稳定的回报。
3.债券特别适合追求资产安全和稳健回报的投资人，比如老年人和高净值人群。
3.基金专业化有五大优势：信息优势、知识优势、规模优势、分散优势和通道优势。
4.购买基金，应平衡风险和收益，不应单纯追求高回报，特别是短期的高回报。
2.投资人和基金经理的利益不完全一致。基金经理直接管钱，抗拒诱惑的难度更大。
3.基金经理的违规操作，可以归为三大类，分别是抬轿子、老鼠仓、利益输送。
4.有3种办法可以帮助你识破违规操作，分别是“查底牌”、“识前科”和“破迷信”。
根据投资标的，基金可以分为货币基金、债券基金、股票基金、混合基金，以及其他基金，其他基金包括黄金基金、商品基金、投资境外资产的QDII基金。根据管理风格，基金可以分为主动管理型基金和被动指数型基金。根据募资方式，基金可以分为公募基金和私募基金。
基金费用分2大类，每类3种共6种。2大类是运作费用和交易费用，运作费用包括管理费、托管费、销售服务费，交易费用包括认购费、申购费和赎回费。运作费是每年征收、按天计算的，交易费是买入和卖出基金的时候一次性收取。
管理费、托管费是主要收费项目。根据基金类型不同，把两种费用加起来，从高到低分别是：主动型股票基金1.7%左右，混合型基金1.5%左右，指数型股票基金0.8%左右，债券基金0.54%左右，货币基金0.33%。总体来说，股票和混合基金费用高，债券和货币基金费用低。
房产成为富人的首要资产配置，是因为房产有两个特点，一是回报率高，二是风险低。因此，房产具有财富保值功能，理所当然成为富豪的资产配置首选。从这个角度，我们就不难理解房价为什么这么贵了。
房价增速=收入增速+物价增速+城市化速度
过去20年，我国年均GDP增速9.5%左右，通货膨胀2.5%左右，城市化率每年增加1.3%，加起来13.3%。房价每年增长13.3%的话，5年半翻一番，20年增长12倍左右，这恰好和过去20年我国房价的平均增长幅度差不多。过去20年，全国房价平均增长大约也就是十几倍，大城市快一点，小城市慢一点，总体上就是十几倍。所以，这个公式完全可以解释过去20年我国的城市房价上涨。
保守估计未来房价增速每年6%，12年翻一番。
金融衍生品有三个本质特征，分别是：零和游戏、时间期限、杠杆风险。这三个特征使得衍生品不是时间的朋友，而是时间的敌人。
商品期货有一点作用，就是帮你开通金融期货。根据目前的监管政策，做金融期货有很多要求。在通过期货公司的考试之后，要先做10笔商品期货交易，然后在账户里打入50万元资金，期货公司才能给你开通金融期货的权限。找一个交易活跃、价值很低的品种，快进快出做10笔就行了，手速快一点，不会赔什么钱，运气好还能赚一点。比如1手螺纹钢的价值只有3万多元，几秒钟的价值变化也就万分之几的水平，大约10元，几乎可以忽略不计。
1.普通投资者最好不要碰衍生品，一定要加杠杆的话，建议用期货，不要用期权，因为期货可以展期，展期成本比较低。
2.利用期货加杠杆，一定不要贪心，加1~2倍杠杆即可，留足保证金，这样你才是趋势的朋友，不被波动屠杀。
保险理财的三大基本元素：年金、分红、万能账户
（1）年金：每年固定的支付金额。所谓年金，就是每年固定的一个支付金额（保险产品的年金常常按年支付，也有的按季或者按月支付。只要是定期支付，就可以称为年金）
（2）分红：保险产品投资净收益的分配。分红是保险公司将其经营产生的盈余分配给保单持有人，这是年金以外的额外收入。分红分享的是你所购买的保险产品的投资收益，而不是整个保险公司的利润，保险公司的利润与你无关。
（3）万能账户：年金和分红的再投资。所谓万能账户，名字很酷，其实就是一种基金，而且是收益率不高的基金。万能账户指的是这样一种情况，就是有的保险产品可以让你选择不领取年金和红利。如果你不领取年金和红利，这些钱就进入万能账户，累积复利再增值。反之，如果你想按期领取年金和红利，那么万能账户就与你无关。所以，这个万能账户，其实就是投资账户，相当于一个基金。
理财型保险的三大元素中：年金是确定的，在合同中规定好的；分红视保险产品的投资收益而定，是不确定的，有可能为零；如果你不领取年金、分红，那么这些钱可以转入万能账户增值，万能账户就是一个基金，有一个比较低的保底利率，保底利率之外的收益是不确定的、没有保障的。
各种各样的理财型保险（年金险、分红险、万能险），都是这三个因素的组合，
穿透迷雾的“神器”——内部收益率（Internal Rate of Return，简称IRR）。这是金融投资中一个非常重要的概念，简单说就是投资时，考虑所有的本金、回报、隐性费用，并且考虑到资金的时间价值，你的实际报酬率。所以，买理财保险，最重要的就是要知道这个内部收益率，这是你实际得到的收益率。
理财型保险的真正好处，是锁定很久以后的安全收益，比如30年后的收益。对于少数富裕家庭，这个特点有吸引力，可以帮助实现财富的代际转移。
理财型保险一般期限很长，流动性很差，不适合需要保持流动性的投资者
理财型保险的优点是安全性较好，但也不会比国债好。总体上，可以把理财型保险当作失去流动性的长期国债。和长期国债比，理财型保险的回报率也并没有优势。
保障型保险的基本特点是“雪中送炭”，不下雪就不送炭；理财型保险的基本特点是“锦上添花”，实际上是一种投资工具，收益率常常不高。
从长期资产保值的角度来说，通胀是最大的敌人。比如说，假设未来通胀率每年2%，30年后的1元钱，只相当于现在的0.55元，贬值几乎一半，通胀吃掉了你一半的财富。怎么办呢？从长期角度，要优先考虑抗通胀的资产，比如房产。股票因为公司业绩随着通胀增长，也有抗通胀的性质。作为对比，长期债券和保险型理财，因为收益是固定的，是没有抗通胀性质的。
历史上已开采的金矿，有19万吨，预计还埋藏在地下没有开采的，大约有5.4万吨，总共24.4万吨，折合每人32克，大概一个色子那么大（1立方厘米黄金19.3克），这就比较稀缺了。因此，从可开采的黄金矿藏的角度说，黄金是比较稀缺的，
实物黄金成本最高；纸黄金长期成本最低，适合长期投资；黄金ETF手续费最低，适合短期投资。
我们中国家庭的资产，主要都是境内资产，都是人民币计价的。持有黄金相当于持有美元资产，实际上是分散了汇率风险。这里的本质是黄金是国际定价的，持有黄金相当于持有境外资产，对于想规避人民币贬值风险的家庭，有一定的吸引力。
资产的三种基本性质，简称“三属性”，就是流动性、安全性、成长性。我们在配置资产的时候，要掌握三个原则：上车原则、平衡原则、调整原则。
对于99.99%的人而言，应该买基金，而不是自己挑股票。而且，如果你没有特别看好的主动管理基金，买被动指数基金就可以了。
我有一个小建议，就是一只股票，至少看半年再买，仔细想想这只股票到底有哪些不一样，为什么会跑赢同行业、跑赢大盘。绝大多数时候，想了一阵子，你就会放弃了。如果想了半年，还是觉得好，那就买一点也无妨
聪明的投资者，会找到一种机制，让竞争对手为他工作。
有效市场的实质是一种竞争机制。大家都想去挣超额利润，于是世界上就没有超额利润了，只有正常利润了。聪明的投资者会利用竞争对手的努力，通过买大盘指数，获得正常利润。
在市场里寻找超额利润，有点像在沙滩上捡贝壳，贝壳很好看，大家都去捡。但是当很多人去捡贝壳的时候，沙滩上的贝壳就会越来越少，到没有贝壳的时候大家就不去捡了，然后就离开了。可是当大家都离开之后，沙滩上又会随着潮汐的变化，带来很多新的贝壳，于是这时候大家又回去捡贝壳。所以你看沙滩上的贝壳不可能是完全没有的，也不可能是有很多，它是随着人们的到来和离开不断变化的一个过程。
1.市场有效的机制是大家追求利润的动机，就像大家都去找不堵车的路，于是最后所有的路都是堵车的。
2.有效市场是一个动态均衡的过程，就像是沙滩上的贝壳，不是总有，也不是总没有，于是这个竞争的游戏一直能玩下去。
3.市场有效意味着股价是不可预测的，因为预测用的信息都已经包含在股价里了。
4.大多数人应该借助专业力量去购买基金进行投资，而不是自己去操作股票。买基金的时候，如果没有找到靠谱的基金经理，应该买指数基金，被动投资。
早在1993年，股神巴菲特在给股东的信中，就曾这样说过：“通过定期投资指数基金，一个什么都不懂的业余投资者，往往能够战胜大部分专业投资者。”注意，股神在这里用的词是战胜（英文原文out-perform），不是打平
基金定投有两大原理，第一个是被动择时原理，第二个是降低成本原理。
分散风险不仅仅是把资金分散在多个资产上，还包括把资金分散在多个买入的时间点上。
基金定投这种策略能赚钱，前提是你选择的基金的净值是波动上升的，波动和上升两个条件，缺一不可。
A股股市牛熊周期是3~5年，而且牛短熊长。所以，一般来讲，基金定投坚持3年以上，才会有比较好的收益。如果基金定投只有1年或者2年，碰到市场持续下跌的行情，也是很有可能亏钱的。
首先，不必过于纠结定投频率，可以固定每周定投、每两周定投，也可以每月定投，建议每月定投，跟我们发工资的周期一致。要注意的是，基金定投的频率不能太低
如果某指数市盈率比历史上70%的时间低，那么该指数可能被低估，可以增大基金定投的投资份额；相反，如果某指数市盈率比历史上70%的时间高，那么该指数可能被高估，可以考虑停止基金定投，逐步赎回基金份额。支付宝的基金板块有“指数红绿灯”这一栏目，给投资者列出了当前各类股票指数的“估值百分位”。
投资主动型基金，关键在于基金经理的投资水平。
指数基金的走势是完全复制指数的，不受基金经理水平的影响，也没有基金经理的道德风险问题，例如老鼠仓问题。而且，指数基金收取的管理费率、托管费率也比主动型基金低，适合长期定投。尤其是ETF基金，费率比传统指数基金更低，跟踪指数的误差也更小。因此，作为基金定投的工具，最好选择指数ETF基金。
投资：买入资产是因为看好内在价值，买入等待升值。
投机：买入资产不是因为内在价值，而是预期别人会出更高价接手。
投资和投机风险都很大，都可能赔钱。带着一颗投资的心，想做长期价值投资的人，如果选错了投资工具，把垃圾资产当作宝贝拿着，也会赔钱，甚至赔很多钱。而投机的人，如果进退的时机好，也会赚钱。各人根据自己的情况，选择不同的投资方法，并没有一定的高下之分。我的观点是，投机是件专业的事情，需要投入大量的时间和精力，不适合普通投资者。
在投资理财这个充满贪婪、充满诱惑的世界里，已经有很多“神棍”，给你各种速成的法宝、各种所谓的实战宝典。似乎学了他的课，你就可以快速赚钱，成为人生赢家。你需要问一下自己，这世界上如果有速成的法宝，还会有那么多穷人吗？其实，因为这些所谓的法宝，更多的人被诱惑进入残酷的赌场，“韭菜”更多了。你多花一点时间学习的话，至少可以少做几回“韭菜”。
清醒认识自己的认知边界，知道自己不知道什么，比知道自己知道什么更重要。在投资这个残酷的竞技场上，安全是第一位的，其次才是赚钱。
如何应对A股当下高估值？资金别无选择，这是一种货币现象！投资犹如修九层佛塔，来看26条投资箴言
他有着长期优异的业绩记录，其重仓的贵州茅台持有时间已有8年多，两年前他发行了私募基金，旗下仅有的两只产品自成立以来年化收益率高达50%。在别的机构借行情火爆大发产品时，他却早在半年前已经关闭了旗下产品的申购。他几乎从来不做路演和营销，尽管他的管理规模还非常袖珍。
证券时报·券商中国记者近期整理了他在小圈子的投资分享，他要求隐去他的名字和公司，我们权且称他为“人性观察者”先生。他对股市当前的高估值现象、如何选择行业和公司以及投资当中最重要的情绪修炼给出了简短而富有哲理的建议。
1. 当前的高估值是货币超发后资产价格被扭曲的现象。试想，外面大雨滂沱，大河水涨，小河水满，所有资产的价格都飘在高涨的水面上，每个投资者都裹挟在其中。不持有资产持有现金，可能更加糟糕。因为外面的大雨会不断稀释你的现金，你别无选择。货币超发导致了资产价格泡沫化表达，这也是为什么近几年来持有资产的人和没有持有资产的人财富差距会迅速拉开的重要原因。
2. 拿着现金意味着拥有低点买入的机会选择权，但是如果它不跌呢？在全球货币超发的背景下，你想等茅台跌至10倍市盈率时再买入，试想下，如果你持有茅台股票，你自己会愿意在10倍市盈率卖出吗？别说10倍了，茅台现有股东们愿不愿意在30倍市盈率卖出都是个问题，总想买得便宜也是一种贪婪。如果持有确定性较强的股票，上市公司可以通过业绩增长来化解估值泡沫，但持有现金可能等来的只是购买力被稀释。
3. 有人将2007年那轮牛市中贵州茅台市盈率曾到过76倍看作卖出理由，我提几个问题：一为什么是76倍时卖，而不是60倍、50倍或者40倍？二即使投资者在那时没有卖出，贵州茅台当时的市值约2000亿，而现在为2.5万亿，用了10年时间足足涨了十几倍，这个市场上有几个基金经理可取得这样的业绩，不卖又如何？
4. 都资产荒了，资产价格自然不便宜，还老想着以前二三十倍PE买优质核心资产的想法是不是有点刻舟求剑、远离客观？深圳房子的租售比PE长期在80倍以上。1000万元的房子你老想300万买，不知要等到何时？
5. 估值很大程度上是货币现象，过去的估值是由当时的货币状况所决定的，现在的估值由现在的货币状况决定。格雷厄姆时期，很多优质公司的估值都在三五倍，但现在很多国际上成长性欠佳的消费类公司的估值长期在三四十倍，这是过多的货币资金追逐稀缺的核心资产所致。在负利率背景下，原有的估值体系从逻辑来说都被打破了，未来会如何，市场正在不断演化给出答案。
6. 如果把现金看成一项资产，那么现金的估值水平有多高则可根据通货膨胀和利率来计算得出。负利率时代假设利率为零，通胀率为3%，把一百元看成一张股票，用现值衡量，这明年一百元的现钞只值今天的97元，后年100元的现钞只值，今天的94元。类似于每年亏3元的股票，永远按100元估值。用负利率时代现金去衡量别的资产的价格会如何定价，市场正在寻找答案。人们都那么热爱现金……其实现金是最大的价值陷阱。
7. 用坑爹的现金去买优质资产，相当于用会发霉的糟糠换会增值保值的珠玉，长远来看，怎么换都是值得的。
8. 我们正处于历史上真伪核心资产泡沫最大的时期，要小心甄别……
9. 随着核心资产估值变贵，投资已经进入一个比较艰难的时期，高估值意味着买入变得困难，也意味着高波动会反复考验持有人的意志。只能把眼光放长远，用企业盈利增长来抹平估值，从而实现资产的保值增值，这非常考眼光。
10. 货币超发会让核心资产的估值上限和下限变得更高，犹如在高楼上起舞，看着让人提心吊胆，触目惊心。
11. 不是什么样的科技股都可以给予高估值，只有科技程度全球领先的公司才配拥有高估值，阿斯麦、英伟达和台积电这些公司的估值大多数时候都不会便宜。
12. 我将投资经验总结为“观局下注”，对于局势已经明显向坏发展的，就尽量回避。比如一些风险控制比较糟糕的银行股，实体经济不好时坏账究竟有多少没有暴露，很难判断，就应该尽量回避。对于自己看不清的局，也要回避。比如医药，如果自己没有能力把具体公司研究清楚，但又看好行业，可以考虑用一些小仓位分散进行行业配置型的投资，类似风险投资模式，但尽量不要对单只股票下重注。而经营业务简单易懂的公司的局是比较容易看得清楚的，像食品饮料等行业很多价值投资高手都赚了大钱。
13. 看公司其实也很简单，就是回答一系列的问题：公司的核心竞争力是什么？公司的行业竞争格局？公司在全产业链条中的地位？公司在行业调整过程中的表现？公司管理者的能力和道德水准如何？是否面临新的技术和产品的替代？等等一系列问题。我在上一家私募管理投研团队时曾制定准入报告格式，通过让研究员回答200多个问题，这些问题就像点阵图，把这些点连起来，基本上就可以拼出这家上市公司的整体形象。
14. 最好不要去猜测天花板，有些企业如可口可乐、菲利普·莫里斯都是上百年的成长，有可能在一代人的时间是看不到天花板的，贵州茅台在上一轮牛市顶点时2000亿市值，几乎没有投资者可以预料到今天会到2万亿市值。
15. 作为在中国进行价值投资的投资者来说，看多中国是前提，是深思熟虑后做出的决定。如果这个前提不稳固，那么在持有的过程中难免会因为恐慌而抛出股票，无法解决价值投资中的长期持仓问题。
16. 整个社会是一个宏大复杂的叙事，好投资需要的知识结构并不应该仅限于在经济类知识，网格式思维需要大量的不同学科的知识结构才能支撑其对事物的多维度理解，才能更加客观认知事物的本质和发展方向。
17. 人生就如修九层佛塔，如果将生命看作不断轮回的话，有的人出生就在九层佛塔中的第八层，很容易修得圆满，比如巴菲特、芒格和段永平等；有的人可能上辈子处于第四层，但此生经过努力，将功力提升至了第六层；而有的人可能前世处于第六层，今生又掉到了第四层。投资和人生都是一个不断修行的过程，先天的慧根和悟性是逃不掉的基础条件。
18. 我似乎跟价值投资比较有缘分，很年轻的时候就喜欢宗教哲学名人传记等智慧书籍，初看巴菲特的书籍时，如被闪电劈中，有很强的心灵感应。投资一上手就很顺，第一个成功投资的案例是鲁泰B，以至于当初在银行上班时被同事叫为“G鲁泰”。经过多年的思考，现在认知水平自我感觉跟很多高手感觉比较接近，相似度很高。但不同人之间还是有差异的，比如段永平因为很早就成功经营过企业，完成了积累，会比别的投资者多很多企业价值观、企业管理等方面的思考和经验。巴菲特60岁之前在美国还不怎么有名，但时间会给出所有的答案。只要方向正确，时间是你付出的唯一成本，可是多数人连时间也不想付出，只想将时间快速压缩，一夜暴富。
19. 投资是非常简单的一件事，最重要的是长期保持平静情绪。真正的大师才可以做到不恐惧，他不会想我今天赚了300万、明天亏了500万，心情起伏不定。投资高手可以在市场恐惧时保持平静，但普通人很容易被恐惧控制。从交易量就可以看出来，大多数人都是在市场暴涨人声鼎沸时才入场，此时贪婪会压倒恐惧，让人们忘却了风险，追涨杀跌。
20. 我花了很多时间去思考人性，人类是由“黑猩猩”演化而来的，当初为了基因繁衍的动物性依然主导着人类的行动。从观察自己开始，观察理解自己的起心动念，然后推及他人，推及社会，对这个世界就有了更深的认识。对人性弱点的理解和控制就是智慧的来源，智慧本身自足，观照自己的内心即可。
21. 做一个命运的强者，做一个有自由意志的人，需要有比较强的经过证实的能力才能产生足够的自信。我自己在钱还并不太多的时候，曾经休息过几年，每天就打打球、下下棋，过自己想过的生活。因为我相信，只要有足够的耐心和能力，总能抓到大的投资机会，所以并不着急。当初离职时自己主动放弃了数倍于自己身家的期权。因为我相信如果自己有能力，自然会赚到足够多的钱。如果没有能力，那么自己根本就不应该也不配去拿这家基金公司的股权。
22. 每个人成长过程中都会碰到很多问题，最难的问题永远在自己内心。王阳明说“圣人之道，吾性自足，不假外求”，有困扰和疑惑，要向心内寻求答案，之所谓“心外无物”就是这个道理。我的性格要求我不回避自己内心的问题，人生本来就是个自我认知和修行的过程，不能轻易放过自己，不能怂到退让和搁置。
23. 不要相信你自己的情绪，它总是夸大了事实。
24. 有人问我罗曼·罗兰说“世界上只有一种真正的英雄主义，就是认清了生活的真相后还依然热爱它”，那什么是生活的真相呢？我给出的回答如下：所谓生活的真相就是人类的动物属性和文化属性共同作用形成的环环相扣的一个又一个局。
25. 我本人在近二十年的投资经历中前前后后也赚了几百倍的收益，这是时代给予的机会，并不认为自己有什么过人之处。我们基本不会跟客户过多提及未成立基金前的收益，因为我们不希望客户起贪婪心亦或有过高的期望，我们经常给客户泼冷水，希望客户能有平常心，我们成立时的客户基本来自于多年相识信任的朋友以及他们的朋友。我们不举办也不参加路演，基本不做营销，新增的资金来源主要靠口碑和老客户追加认购。我们认为只要有足够的耐心，酒香不怕巷子深，好的业绩总是会引起市场的关注，公司自然就会慢慢发展起来。
26. 早在半年前我就关闭了产品申购，估值进入高位之后，股市的波动会加剧，尽管我个人并不怕波动，但怕客户承受不起。很多人问，新增资金与估值高企这对矛盾如何解决？我的回答就是，这个问题无解。借股市行情大好而大肆募集资金是一种贪婪，我们必须克制。能够在股市低迷时发行新基金，并被追捧大量认购的基金公司才算是成功的，我们还有很长的路要走
转自：https://mp.weixin.qq.com/s/zFNhqsQ2Oh28vV9GQpeUxw
芒格加州理工访谈摘录
首先，祝芒格97岁生日快乐！
1924年1月1日，芒格出生。
2021年1月1日，芒格97岁。
我们97岁的时候，很难像芒格这么富裕，但愿能像芒格这样身体健康、头脑清醒。
2020年12月16日，芒格作为加州理工的校友，通过Zoom与校友进行了一场对话。
英文全文请点击：阅读原文。
下面是要点摘要，内容依据主题重新整理编排。
1.慎重选择职业
选择职业非常重要。如果你进入夕阳产业，你会过得很难。如果你选择一个自己喜欢而且有天赋的行业，你会做得不错。
重要的不是“做你喜欢的事情”。而是选择一个不需要太多天赋和努力，也能带动个人发展的朝阳产业。
我最骄傲的是避免了不喜欢做的事情。我不喜欢非理性的事情，我在人生中尽力避免去做非理性的事情。
2.放弃法律转行投资的缘由
我有很多孩子（注：9个），年轻的时候我挣的很少，只能尽量节俭，然后聪明地投资。在我从事法律13年后，我在投资上已经挣了30万美元，我发现业余投资挣的钱，比上班做律师挣的钱还要多。在巴菲特投资成功的激励下，我下决心为自己工作，而不是为别人工作。
3.科技
技术既是杀手也是机遇。
红杉基金（Sequoia）一直站在现代科技投资的前沿，他们比其他人挣的钱都多。而我的态度一直是：远离科技前沿的创投基金，我一直避免此类投资。我们的投资不在于把握变革，而在于避免变革。
伯克希尔买下了BNSF铁路公司。我们使用新的技术，改造了隧道，把单层集装箱运输变成双层集装箱运输，只用较小的投资就把运力增加了一倍。但重点不是技术，而是不被技术替代的商业定位。如果你要把货物从洛杉矶运到芝加哥，你就只能用铁路。
4.长期投资的难点：企业的生灭
从长期来看，美国的大公司就像生物进化。个体的死亡、种群的灭绝，只是时间问题。经济也是如此，我年轻时繁荣的行业，随着新事物的出现，现在有些已经开始消亡。实体商店、报纸、美国钢铁公司、洛克菲勒的标准石油，都有自己短暂辉煌的时光，然后突然衰败。
5.疫情
我认为2021年疫情将明显缓解，不再有严重负面影响。
需要提醒的是，我不是靠预测宏观经济致富的。我和巴菲特的做法是买入前景良好的公司，我们可能碰到经济的顺风、也可能遭遇逆风，但我们坚持前进。
6.美国印钞
没有人在如此大规模、长时间印钞下没有麻烦。我们已经非常接近玩火的边缘。
什么人会以不到1%的利率，借钱给欧洲国家100年？
7.纳斯达克
未来10年股票市场扣除通胀的真实回报，将低于过去10年。
没有人知道泡沫什么时候会破灭，但即便是纳斯达克，也不可能在短期内再有这样一轮（长期牛市）。
（芒格原文：Well nobody knows when bubbles are going to blow up, but just because it’s NASDAQ doesn’t mean it’ll have another run like this one very quickly again. ）
8.投资者的特质
我的经验是：投资者要么很快领悟（价值投资），要么完全学不会。
做好投资，你当然需要很多知识。但还需要气质，需要延迟满足，需要耐心等待。好的投资需要耐心（patience）和侵略性（aggression）的奇怪组合，只有很少的人能做到。
好的投资者还需要有足够的自我警觉，知道哪些是自己知道的、哪些是自己不知道的。你必须知道自己能力的边界。很多聪明的人并不擅长确定自己能力的边界。他们认为自己很聪明，实际却没那么聪明。这是非常危险的，会引起很多麻烦。所以，我认为加州理工不太可能教会每个学生成为伟大的投资者。
（注：加州理工本科学生少，以研究生教育为主。至今有76位校友和教研员工获得诺贝尔奖。学生极其聪明，所以相当一部分不能确定自己的能力圈，也就不能成为伟大的投资者。）
转自：https://mp.weixin.qq.com/s/JidOL8BXVp0MiDepWgufUw