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作者 | 墨羽枫香

数据支持 | 勾股大数据（www.gogudata.com）

炒白酒也需要信仰。

今日，白酒板块再次深度调整3%左右。茅五泸无一幸免，领跌大盘蓝筹，舍得、酒鬼酒更显疲软。如果把时间拉长看，本轮白酒调整时间已长达近2年，跌幅也足够深，高达35%左右。

跌至今日，白酒的春天还远吗？

01

中短期影响

今年，龙头白酒企业披露的业绩还是很喜人。前三季度，高端白酒实现营业总收入1630.9亿元，同比增长15.76%；实现归母净利润726亿元，同比增长19.28%。单三季度高端白酒的营业总收入与归母净利润分别同比增长15.12%与18.06%，增速较二季度环比还有所增加。

然而，北向资金在10月以来加大了白酒的抛售力度。据中金统计，在10月10日-11月2日，外资累计减持茅台182.5亿元，减持五粮液26.5亿元。外资集中抛售，加剧了内资跟风与恐慌，合力导致白酒板块在10月份整体大幅下跌23%，非常之迅猛与夸张。后来，在疫情优化以及大盘的回暖下，有所反弹，但似乎很快又陷入下跌之势中。

随着白酒股价的下跌，整体估值也大大下了一个台阶。当前，白酒PE-TTM为29.55倍，估值状态回到2020年3月、2018年6月、2017年6月的水平上。这较2021年2月18日的71倍大幅回撤了58%。其中，茅台当前也仅32倍，五粮液更是只有22倍，均较去年2月大幅下跌。

白酒股票为何表现如此羸弱？

很简单，市场交易的是预期，而不是当下正在发生的事实。在我看来，疫情不仅永久性改变了商超、机场等行业生意，而且对于白酒短中长期均生产了一定程度的伤害。

短期看，疫情对于白酒消费的影响与冲击是显而易见的。11月20日，全国新增本土确诊病例2277例，无症状感染者24547例。而10月31日，两者数据分别为498例、2221例。

短期直接影响，到底会持续多久？我们并不知道。半年、1年、2年，乃至更长都有可能。

中期来看（以年为单位），疫情加速白酒转向下行周期之中。我们在之前的文章也曾详细分析过：疫情封控会让部分白酒消费硬性消失（想消费但无法消费，被动减少）+宏观经济承压，主动性消费减少，几个因素合力决定了白酒需求将有不小的下滑。

从2016年到2021年，白酒整体开启了轰轰烈烈长达5年的涨价潮。在此大背景下，社会存库（包括经销商囤酒、渠道囤酒、消费者存酒、游资囤酒等）中会捏有更多的货，而这些货并没有被实际消费掉。这助推了白酒景气周期的大繁荣。

囤酒占这些年总量的比例到底有多少？

我们也无法知晓，但拍脑袋认为该比例应该不会太低。上一轮2013年三公消费禁酒令，高端白酒终端价与批价倒挂严重，经过2-3年才疏通社会存库中的囤酒。

而现在及可预期的时间内，白酒将动销不佳，酒企涨价将变得非常之难。打掉这个涨价预期之后，将会形成负反馈，渠道中捏的货风险较大（资金有机会成本，且库存有存货成本），存在低价甩货给市场的动机。一部分藏酒抛向市场，叠加本身需求下滑，白酒库存压力应该会逐步走升。

酒企业绩应该也会从明年开始遭遇一波不小的逆水。要知道，从2015年-2021年，规模以上白酒企业营收从5558.86亿元增加至6033亿元，年复合增速仅仅1.37%，而同期利润从727亿元增加至1702亿元，年复合增速15.23%。

过去几年酒企整体业绩良好，主要是靠提价推动的。而从今年开始，提价预期被打掉，各大价格带白酒需求量会有一些冲击，整体业绩将面临下滑的巨大压力之中。当然，茅台有些不同，由于产品过于供不应求，受到的波及会比较小，但五粮液以及其余多数次高端都将面临挑战。

02

地产与酒

从更长时间维度看，疫情对高端白酒的销量产生了一些永久性伤害。

三公消费禁令之前，白酒的消费结构主要为政务消费40%，商务消费42%，个人消费仅18%。禁令之后，白酒消费转向个人与商务消费。2017年，个人消费占比已经占整个白酒行业的52%。

另据有关机构数据显示，当前高端白酒政务消费的占比为2%，商务消费的占比为60%，大众消费的占比为38%。机构之间的数据差异较大，但不影响我们的判断与分析。

据《2021年中国白酒消费洞察报告》可知，聚会和应酬是白酒消费的最重要场合，占比高达80%。而在这些消费场景中，高端白酒（茅五泸）主要集中在商务应酬与私人应酬。价格高，且饮酒量大是其主要特点。

不管是正式的商务场合，还是私人应酬，高端白酒拥有更多的社交属性，背后其实是生意属性。

我们要知道，白酒的持续繁荣与房地产密不可分。这么多年来，房地产周期也往往伴随着白酒的周期。

过去20年，房地产都是中国经济的支柱性行业。按照统计局公布的数据，房地产业直接占GDP不足10%，加上关联的建筑业，可能有就15%左右。

但房地产拉动上下游产业链特别之庞大，包括水泥、钢铁、建材、化工、机械、建筑、装饰、家居、家电，以及相关联的金融服务等等。把这些都加总一块的话，房地产直接与间接对经济的贡献可能占到30%-40%。

而这些行业技术门槛不高，却会产生与创造相当之庞大的白酒消费场景。房地产是高端白酒消费的主力王牌行业。

然而，疫情深刻加速了房地产行业的洗牌。2021年，房地产投资额14.7万亿元，同比增长4.4%，较2019年增长11.7%，两年平均增长5.7%。商品房销售额高达18.19万亿元，同比增4.8%。

2021年，房地产依旧保持着并不太慢的扩张速度。但2021年也将是中国房地产的超级拐点。

在今年年初，郁亮在万科年会上发言，颇耸人听闻：破釜沉舟、背水一战，就是要么死、要么活，没有中间状态。他还将中国房地产定义为进入“黑铁时代”。这会有两个重大变化，一是市场分化会越来越明显，二是行业规模开始萎缩。很显然，郁亮又对了一次。今年前10月，商品房销售额108832亿元，同比下降26.1%。

楼市之所以承压明显，主要是居民部门的资产负债表长达3年受创且对于未来收入预期有一些下滑。尤其是今年开始，全国疫情不断，这种预期尤为强烈，也实实在在体现在了房产销售数据之中。

近期出台的16条等政策，会对当前房地产有托底维稳之意，但无法逆转房地产从繁荣阶段进入洗牌阶段。今年，房地产快速转向，将对高端白酒消费产生较为深远的影响。

当然，还有个人消费这根支柱。这快需求的增长不能看居民个人平均可支配收入的增长，而是应该看富裕人群的财富积累与增长。

2015年以来，流动性所产生的财富效应非常之明显，因为全国房价上了一个大台阶。也正是从2015年起，白酒行业快速复苏，与有产人群财富大增也密不可分。2015-2019年，一线房价上涨90%，二线城市房价上涨53%，白酒价格上涨71%。

然而，今年大多城市房价呈普跌之势。全国平均房价也再次跌破1万元。其中，17个省会房价回到1年前，10个省会房价回到2年前。在此背景下，个人消费端也会受到一定影响，但没有商务端那么大。当然，个人消费茅五泸，更多也是基于应酬，而应酬背后依然是生意。

楼市承压，对高端白酒消费的影响可不是中短期的。过去20年，房地产起起伏伏，有明显周期，而未来会持续滑入行业的“衰退期”，不再有周期性了。

03

尾声

以上分析这么多，并不是说不看好高端白酒的前景，而是从各个时间维度去剖析了疫情给白酒消费带来的一些影响。

我们认为高端白酒保持一定的增长没有问题，但给予估值时的乐观业绩增速假设要下调才合适。比如对某白酒龙头，预期未来5年持续增长15%-20%，那么下调至10-15%，或许才会是更符合逻辑的。

把市场看成一个整体，它的走势往往是有效的定价。现在，白酒经历了快2年的调整之后，市场依旧选择向下压低估值，反过来也证明了高端白酒中长期业绩并不会像券商们写报告那样乐观。

另外，我们之前也说过的，白酒在接下来的几个季度内，还会有不少鬼故事，投资者应该做好心理准备。

转自：https://mp.weixin.qq.com/s/ByXObI-UPlUpZ62oSfmufg

 

作者 | 深鹏

数据支持 | 勾股大数据（www.gogudata.com）

国庆假期最热的，不是哪个电影叫好叫座，也不是哪个景区被挤爆，而是一家卖酱油的。

海天味业。

因为被指出存在国内外产品的“双向标准”，而频频被推上热搜，即使在公司两度回应，即使是中国调味品协会发生声明，支持企业维权，貌似也没有平息公众的质疑。

很明显，海天味业正在陷入一场舆论危机中。

 

01

“双标”始末

我们先简单回顾一下此次海天味业事件的来由。

9月末，多位网友晒出在国外购买的海天酱油的图片，产品配料表上只有水、大豆、小麦、食盐等天然原料，没有添加剂，之后有网友晒出国内海天酱油的配料表，除了天然原料，还有多种添加剂，从而引发了海天酱油“双标”的问题。

温哥华购买的海天酱油 来源：微博

日本购买的海天酱油 

中国国内购买的海天酱油  来源：微博

如果单看酱油瓶上的说明，海天似乎真的无话可说，不过海天自己有话要说。

针对公众质疑，海天味业9月30日晚间在其官方微博发布一则声明进行回应，对近期产品添加剂争议进行回应，指出海天所有产品中食品添加剂的使用及其标识均符合我国相关标准法规要求，部分短视频账号利用大众对于食品安全的关注制造焦虑和恐慌，在网络上制造并且散播谣言，严重损害了公司品牌形象，其言行己构成对公司名誉权的严重侵害。公司己委派专业律师团队调查取证，必将悉意造谣者、传播者的法律责任追查到底。

但这份措辞强硬的声明，并没有平息舆论风波，“双标”问题继续在网络平台发酵。于是，10月5日，海天味业再次发布声明称，食品添加剂广泛应用于各国的食品制造中，各企业按照各国标准和产品特性合法合规使用食品添加剂，海天售卖的国内国外产品内控标准是一致的，并未“双标”。

同一天，中国调味品协会也就海天事件发表声明，内容大概和海天声明类似，谴责造谣者，支持企业依法维权。

连续的声明，让今天有关海天的“双标”舆情有所降温，但是这一事件突然爆发，也引发了我们很多的思考。

中国向来有民以食为天的说法，开门七件事，柴米油盐酱醋茶，全部和食有关，所以食品安全向来最能撩动民众神经的事。同时，在商言商，逐利是企业本性，为了追求更高的利润，牺牲食品安全的事件，层出不穷。

14年前的三鹿奶粉事件，厂家为了多赚利润，非法往奶粉里添加三聚氰胺，造成非常恶劣的结果和影响，始作俑者三鹿直接倒闭收场，其他多个厂家的奶粉都检出三聚氰胺。虽然在国家监管严厉的整顿中，不再有厂家的产品验出三聚氰胺，但是该事件一度重创中国制造商品信誉，多个国家禁止了中国乳制品进口，是迄今为止最严重的一起食品安全案件。

此后多年，国人对于国产婴幼儿奶粉都谈虎色变，让国内乳业和奶粉业很长时间都受到冲击，当然也间接造成进口奶粉、海外奶粉代购火爆，甚至造成了豆浆机的盛行。

02

酱油行业到底有没有问题？

此次海天事件，看似突然，其实不然。

如果看看整个行业的宣传口径，你大概能够理解当中的原因。

比如此前宣传晒够180天，被曝光出来的却是出口酱油，跟国内没什么事，国内销售的很多都是勾兑酱油。现在，在国内基本找不到有哪一款酱油，没有添加剂的，甚至有被专家称为强致癌特性的山梨酸钾、苯甲酸钠等防腐剂。

又如海天一再宣称自己用的添加剂是符合国家标准，但是深挖后发现，国家标准《酱油质量通则》主要起草单位正是海天自己。

如此看来，海天既做裁判又做运动员，确实很难说得清楚。

实际上，商家的夸大宣传，抢眼球的事情，绝不是酱油行业才有，各行各业都存在。特别是现在的电动车有过之而无不及，一款40万的车，动不动就说自己是500万以内最好的SUV，一款30万的车，动不动就说自己是50以内最好的SUV，还有说自己的20万的车可以比肩百万豪车，更有甚者，直接说自己的对手都是500万开外。

那是一个比一个狠，丝毫不会在意自己有没有违反广告法。但是，夸大其词的做法，从来都是双刃剑，开始是可以夺人眼球，造成轰动，但一旦质量出现问题，就会在极短的时间内反噬自己，这种事情真的并不是少数。

酱油和汽车虽然不同一个品类，但对于人身安全的重要性却是一样的，食品安全出问题要人命，汽车安全出问题，同样要人命，所以在这些问题上，真的容不得有半点马虎。

现在社交网络发达，民众对于一些关系到切身利益事件的关注度空前提升，即使是普通人的观点也很容易获得传播，而且中国人现在已经富起来，对于“双标”问题，很容易被戳中神经。且不论“双标”到底存在不存在，正不正确，先不做定论，在此次的海天“双标”事件中，很多观点都是网友自己的发言，海天却一再强调是有人造谣，但回应还是显得有点苍白。

不过，另一方面，先不说是不是有客户定制导致的产品“双标”问题，就是酱油本身也是分很多不同产品等级的，比如很多所谓优质的“零添加”产品，价格往往都会比中低端的高出很多，这是所有行业的常理。平民的价格，绝对买不到五星级顶级质量产品，这是市场规律。也就是说，如果这些“加料”但不加价的产品，如果确实符合国家质量安全标准来开卖，然后由市场选择，其实海天的行为并没有什么问题，其他酱油行业何尝不是这样？

更扯远一点，大家不妨看看很多食品和饮料，其实大部分都是各种“加料”，酱油其实只是其中的一员而已，大家对这个种“加料”产品，其实早就见惯不怪了。

当然，这次酱油事件闹那么大舆论出来，不排除有人故意散布，有意识地引导公众舆论向着一个方向走，以达到制造焦虑，收割流量的目的，但作为企业，遇到这类舆论危机，最重要的还是自省，自己没问题才是真的没问题。

 

03

关心一下股价

回归到资本市场，大家最关心的，还是国庆节后开盘，海天是一字跌停，还是啥事没有？

从过往的食品安全事件看，的确有对企业造成严重危机的，比如三聚氰胺事件，三鹿公司灰飞烟灭，还有双汇瘦肉精事件、酒鬼酒塑化剂事件，虽然相关公司不至于倒闭，但对企业的品牌形象、公众信誉度、经营业绩、股价，都造成十分恶劣的影响。

如2011年央视“315”曝光双汇瘦肉精事件后，双汇股价一天内跌去20%，虽然公司申请紧急停牌以规避市场波动，但复牌后继续大跌，最终跌去近7成才触底；2012年11月19日，媒体报道经上海天祥质量技术服务有限公司检测出酒鬼酒中的塑化剂（DBP）含量为1.08mg/kg，超标2.6倍，受事件影响，酒鬼酒股价经历连续4个跌停，并直接带崩了整个白酒板块。

此次海天事件，很多人都会以双汇和酒鬼酒作为前车之鉴。不过，此次海天事件的严重程度和这两者之间，还是有明显的区别。

前两者用的材料明显违反了国家相关标准，受到公众讨伐是情理之中，而海天产品并没有违反国家相关标准，公众的质疑点在于国内外双向标准，有厚此薄彼的嫌疑，摆在明面上，并不是违法问题，除非能够给出明确证据，证明食用了海天的产品出现严重的健康问题，又或者所添加的添加剂严重超标，存在潜在的严重威胁健康的问题。

虽然说海天的回应算不上很完美，但至少也表明了自己的立场和态度，最重要的一点是：我（海天）没有违法。这点很重要，不牵涉到法律法规问题，公司即使受到质疑，就始终可以把影响限定在可以控制的范围内。

所以，对于股价，影响不能完全没有，但也不会太大。海天的估值虽然还有50多倍，看着还不低，但经过消费股退潮、市场流动性收缩、业绩暴雷，已经释放了不少风险，股价相对2021年1月份的高位，已经跌去差不多一半。

如果后续没有更明确的证据，证明海天酱油产品存在严重的食品安全问题，随着时间的消退，“双标”事件大概率会慢慢平息。

 

04

结语

回到开篇的问题，此次的“双标”事件，不可能撼动海天的酱油一哥地位。

在核心的维度，比如产品、品牌、渠道，都无出海天之右者，规模、成本、盈利能力、收益率等经营指标上，海天也是妥妥的第一，竞争对手只有拼命追赶的份。虽然业绩增速放缓，渠道受到诸如社区团购等新零售的冲击，但这不是海天一家的问题，是整个调味品行业都面临的挑战，相比其他厂商，海天的抗风险能力要更强一些。

不过，作为食品行业，安全问题始终是悬在所有企业头上的达摩克利斯之剑，稍有马虎，轻则受伤，重则倾巢覆卵。

对于海天事件的真相如何，我们还不能妄自下结论，但真心希望相关企业可以给公众一个满意的交代，也希望如果真的存在恶意造谣，造谣者能够得到应有的惩罚。

转自：https://mp.weixin.qq.com/s/y-QgZ-rt8o-z4A6-gSFrZA

文/乔令

毫无疑问，这一年来整个互联网行业的调整至今还难言见底，流量王腾讯持续86周的调整，市值跌去了60%。

重新审视腾讯的基本面，依然掌握着互联网最多的用户，依然是社交关系的绝对巨头，依然是全球最赚钱的游戏公司，金融支付、直播文娱等领域都建立了绝对的优势，视频号也在加速渗透。

但不得不说，腾讯短期也面临较多的不确定性，流量见顶之后的增长问题；游戏产品的生命周期已经到了疲软阶段；最为直观的是和平精英、英雄联盟等主力游戏的收入疲软，以及游戏出海增速下滑，包括广告收入的下滑等。

当然，让二级市场最为担忧的还有港股流动性问题，以及大股东Naspers 的无限期减持计划。

01.大股东减持

 

6月27日，腾讯发布大股东减持计划，计划每天出售平均成交量3%-5%的腾讯股份，本次计划不设置期限，没有目标金额。而到了9月8日，大股东的持股已经从中报的27.65亿股减少至26.93亿股，期间减少了7284万股，即减持的股份数。

或许是出于维护股价的目的，也或许是真的觉得符合价值的逻辑，腾讯年初到现在回购了6278.44万股股票。6月27日之后腾讯回购了4668万股，回购数量低于大股东减持数，因此腾讯股价期间跌幅超过27%。

关于大股东减持，主流的说法是为了回购本公司的股权，但我还是觉得是为了回避港股的不确定性风险。

港股一直以来都是外资定价，跟纽约、伦敦、法兰克福一样，都叫国际资本市场，香港和纽约本质上来说就是同一批人在做交易。

具体是哪些人呢？国际市场的主流机构，比如主权基金、养老金，基本都是美元机构投资者，主要来自欧美发达国家。

以机构为主的市场（韭菜少），通常来说估值很难有溢价，港股估值溢价的锚实际上是美股。逻辑很简单，纳斯达克能炒出40倍的估值，港股才会跟风上涨，而美股很少出现这样的行情，这是港股长期低估值的原因。

南下资金几乎没啥话语权，因为规模太小，而且南下资金针对个人投资者的资本门槛已经限制了大量的散户进场（科创亦是如此）。

美联储加息，美元进入升值周期，全球资本从新兴市场抽身回流美元几乎是明牌的操作，再加上整个互联网行业铺天盖地的利空，Naspers有无数个减持逻辑。

本身MIH这几年套现的就比较频繁，而且每次套现都是精准逃顶，2018年3月23日以405港元卖掉了1.69亿股，套现约770亿港元，减持后腾讯股价跌幅超过40%。

2021年4月8日，又以595亿港元卖掉了1.92亿股，套现约1142亿港元，减持后腾讯股价跌幅超过50%。

无论怎么看，大股东这两笔交易目前来说都是正确的，目前大股东手里还有28%的股份，如果持续减持的话，腾讯股价还会继续承压。

02.游戏基本面

游戏行业的双寡头格局已经非常清晰，国内市场前两家占据了77%以上的市场份额，其中腾讯57.76%，网易20.81%，按收入来看，腾讯目前是全球第一大游戏厂商。

互联网行业有流量的都想做游戏，包括美股的那几个科技巨头，谷歌、亚马逊都曾大力布局游戏，但是最终都没有做出特别优秀的作品，苹果公司在2000年以后也基本放弃了游戏（还是收过路费香），微软直接花687亿美元买下了动视暴雪（DOTA）。

有流量的平台型企业只有腾讯跑出来了，因为腾讯手里掌握着超过10亿的社交关系网。

一款游戏的成功，除了前期的流量输入，后期的关键是用户留存，而腾讯生命周期长的游戏其实都不是简单地休闲娱乐，更多的是代入了社交关系。

在腾讯的游戏发展史上，有两次拐点至关重要，一次是对拳头公司（Riot）的收购；一次是吃鸡游戏的成功。

2011年腾讯以16.79亿元收购了70.44%的Riot Games股权，这笔收购后，腾讯对拳头的持股达92.78%。

拳头公司也为腾讯带来了霸屏PC端长达十年的优秀作品《英雄联盟》，对的这款游戏足足火了十年，90后的青春。

以英雄联盟为基础，腾讯内部也研发出了移动端最火爆最赚钱的《王者荣耀》，巅峰时期的DAU（日活）1.4亿。

2017年蓝洞的一款吃鸡游戏火遍全球，当时所有的游戏公司都在争抢首发移动版。网易最为迅速，当年9月份公测，11月份就正式上线PC和移动端，差不多半年后腾讯才正式上线《绝地求生之刺激战场》，也就是后来的《和平精英》，连同王者荣耀，两款游戏直接稳住了腾讯在手游领域的地位。

从业绩情况来看，2017年也是腾讯收入利润双高增长的一年，收入2377.6亿，同比增长56.48%，净利润直接从410.95亿上升至715.1亿，同比增长74.01%，这是腾讯近十年来增速最快的一年。

数据来源：IFind

基于王者荣耀、和平精英以及英雄联盟的成功，腾讯更加意识到了原创制作的重要性，腾讯开始全球收购游戏厂商以及优质工作室。

近十年以来，腾讯参与大大小小的投资超过1200笔，收购的游戏业务遍布世界各地，仅9月份就有多笔海外游戏厂商的投资。9月23日投资了新西兰游戏开发商Digital Confectioners，9月7日投资了英国游戏研发服务商Guillemot。

这种大网捞鱼的模式，只要有一款现象级的游戏诞生，就有可能推动腾讯进入下一个五年甚至十年。

在内容和分发渠道上，最为核心的是流量，也是运营，很多厂商的原创能力很强，但是优质的作品最终都因为运营以及渠道问题石沉大海，而这正是腾讯所擅长，即护城河。

 

03.广告的基本面

 

广告本质上是流量变现的生意，对于腾讯来说，微信所连接的是12.99亿用户的社交关系网，而社交用户最大的优势在于粘性高、活跃度高。

短视频虽说对广告业务有一定的冲击，但于腾讯来说，广告业务似乎并未充分变现，而视频号的加入后，相信三季度、四季度这样的数据会有所改观，毕竟视频号日活已经高达4.5亿。

我们能看到短期整个互联网广告行业的滞涨，PC端的百度已经江河日下，电商领域的阿里也开始疲软，腾讯广告下滑最为明显。二季度腾讯广告出现了18%的下滑，媒体广告的下滑甚至达到25%，而机构之前一度认为会高于30%的下滑。

广告本质上是宏观层面上的问题，企业盈利能力变弱，相应的费用支出自然会压缩，包括头部互联网公司上半年也一直在强调如何降本增效，分众的腰斩足以说明行业的蛋糕在萎缩。

但这始终是宏观层面上的问题，经济是有周期的，低谷期持续的时间没法判断，但腾讯以社交关系网所建立的行业壁垒是可以确定的。

04.腾讯的新故事

 

2018年1月份，腾讯股价最高冲击456.4港元（前复权），创下历史新高，当时的市值高达4.38万亿港元，市场一致认为最终会冲击6万亿，但很快腾讯迎来了调整，三年后我们才看到7万亿的腾讯。

而带动这一波估值上涨的核心是全球核心资产的抱团上涨，叠加疫情后美联储开闸，以及疫情增厚了互联网公司的业绩增长，比如谷歌收入增速41.15%，是近十年以来增速最快的一年。

2022年是美联储开始收紧的一年，再加上过去一年的高基数，以及全球复杂的经济环境，即便是动视暴雪，上半年净利润增速也下滑了54.88%，亚马逊直接交出了2015年以来的首次亏损成绩单。

基于腾讯这几年的海外扩张，以及稳健的基本盘，宏观环境一旦扭转，腾讯将重回升势，同时未来可能诞生的元宇宙也具备无限想象。

“酱油茅”海天味业摊上大事了。

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添加剂风波

千亿海天味业卷入了一场漩涡之中。

近期，在短视频平台有一些针对海天酱油添加剂的讨论，称国外售卖的海天酱油配料表上没有添加剂，只有水、大豆、小麦、食盐等天然原料，而在中国售卖的除了天然原料之外还有较多添加剂。部分短视频账号利用“海克斯科技”等话题指出海天味业的酱油产品是“海克斯科技食品”。

从家用的一瓶海天金标生抽的配料表看到，其除了天然原料，主要的添加剂是谷氨酸钠、5′-呈味核苷酸二钠、5′-肌苷酸二钠、苯甲酸钠、三氯蔗糖，这与大部分网友晒出的海天酱油配料表基本一致。

公开信息显示，上述5种添加剂中，前3种为增味剂，苯甲酸钠则为常用的食品防腐剂，三氯蔗糖则为甜味剂。

有网友指出，海天酱油配方中，使用的食品防腐剂苯甲酸钠已经被明文列为一级致癌物，已经被国际淘汰，认为海天贪图便宜，不使用更安全的山梨酸钾，而使用具有致癌性的苯甲酸钠。

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苯甲酸钠，一级致癌物

什么是苯甲酸钠？到底有什么危害？

在腾讯医典上，有专家表示，苯甲酸钠如果过量使用，就会导致消化系统出现异常。从而导致恶心、呕吐或者是体重下降，影响蛋白质的吸收，甚至造成肝肾功能衰竭等等。苯甲酸钠的毒性作用，主要是改变了细胞膜的通透性，从而抑制了细胞膜对干蛋白质的吸收、氨基酸的吸收，人体如果过多的吸收苯甲酸，就会造成休重的下降，从而消瘦、贫血，甚至出现肝肾功能的副作用。

当然，只要适量使用，严格的按照国家的规定进行使用，不会造成明显的副作用。

值得一提的是，海天风波背后，人们之所以如此关注食品安全，很重要的一个原因是，现如今，在全世界范围内，心血管疾病已经逐渐升至为威胁人类健康的“第一杀手”。

资料显示，我国现有心血管疾病人数约3.3亿。2010—2012年全国营养调查资料分析发现，在所有膳食因素中，与心血管代谢性疾病死亡数量有关的归因比例中，影响最大的是高钠摄入（17.3%）。

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自己就是酱油标准制定者

舆论愈演愈烈之下，海天味业也急忙出来回应。9月30日晚间，海天味业官方微博发布一则声明，对近期产品添加剂争议进行回应。

换句话说，核心的争论点在于添加剂“是否超标”。有食品行业业内人士接受红星资本局采访时也表示，“大部分的食品都讲究符合大众口味，食品添加剂能进一步弥补原料的不足，使其符合消费者的期待。只要量不超标，对人体没有伤害。”至于多少算超标——

就要看相关行业标准和国家标准的规定了。

有意思的是，有媒体发现，海天本身就是酱油相关行业标准的起草人之一。

据全国标准信息公共服务平台检索结果显示，佛山市海天调味食品股份有限公司不仅是耗油、配制酱油行业标准的起草人之一，也是甜醋、原酿本味酱油团体标准的起草人之一。

此外，海天还参与起草制定和修订了《料酒质量通则》、《酿造酱油工艺技术规范》、《酱油质量通则》等国家标准计划，目前还在起草或批准过程中，还没有正式发布。

这就有意思了。

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国内外“双标”

如果说添加剂是导火索，海天酱油产品的海内外双标则是火上浇油。

据了解，海天味业的“头道酱油”“金标生抽”“草菇老抽”等产品，分别推出了有添加剂和零添加剂两种款式。零添加剂相关海天酱油在电商平台均能购买。

零添加的海天酱油“0金标生抽”的配料表为水、非转基因大豆、食用盐（未加碘）、小麦、白砂糖、酵母提取物等。详情页中标明本产品在生产过程中0%添加防腐剂（苯甲酸钠、山梨酸钾）、甜味剂（三氯蔗糖、安赛蜜）、味精、脱脂大豆。从配料表可以看出，这款酱油和抖音网友口中的“日本售卖的海天酱油”一致。

在含钠量方面，每15ml（毫升）酱油，零添加剂款含钠量低于1000mg（毫克），有添加剂款含钠量高于1000mg（毫克）。

而在价格方面，据海天官方天猫旗舰店显示，无添加剂的“0金标生抽”售价为9.9元，而有添加剂的经典“金标生抽”活动价为14.9元，两瓶折后相当于一瓶11.9元，有添加剂的酱油价格竟然比无添加的更贵。

但有网友认为，海天的声明并没有解释为什么在海外卖的没有添加剂。为什么中外有别？为什么存在国外国内双重标准？这才是网友争议的核心问题，海天的声明并没有给出答案。

为什么海天的国产酱油和出口酱油成分会相差这么多？

根据一篇名为《日本最新食品添加剂种类和使用标准分析》的论文，有学者曾针对中国和日本的食品添加剂标准进行比较，文中提到：

我国卫生部发布的《GB2760-2011食品安全国家标准食品添加剂使用标准》，其中包括食品添加剂、食品用加工助剂、胶母糖基础剂和食品用香精等2314种，涉及16大类食品、23个功能类别。而日本食品添加剂标准所规定的食品添加剂种类为1504种，比中国少了810种。

简单来说可以这么理解，同样一种添加剂，由于各国标准的不同，有的地方可以用，有些地方则被严格限制使用。

比如苯甲酸钠这种成分，苯甲酸钠属于酸性防腐剂在酸性环境下防腐效果较好，是很常用的食品防腐剂，有防止变质发酸、延长保质期的效果，在世界各国均被广泛使用。然而近年来对其毒性的顾虑使得它的应用受限，有些国家如日本已经停止生产苯甲酸钠，并对它的使用作出限制。

这些年，凭借着“老字号”和不错的业绩，海天味业上市后市值一度突破6000亿元，被业界称为“酱油茅”。

但这样一家知名企业竟然搞出添加剂和“双标”事件，的确令国人情绪激动。

这倒也不是海天味业第一次出现食品安全和质量事件。

例如2016年，根据中国消费者报的消息，一份由吉林省吉林市中级人民法院作出的终审显示，海天味业旗下的“儿童酱油”涉及虚假宣传，欺诈消费者。

再如2018年，江苏省消保委发布的一则酱油产品试验报告显示，在对120个样品进行抽查中，有29个存在“不符合国家标准”的问题，海天味业赫然在列。

更夸张的是2020年，家住湖南的李先生向《广州日报》全媒体记者爆料称，自己在超市买的海天酱油在开瓶使用了几次后，不到一周后竟然发现瓶子内有十几条在蠕动的蛆虫，且这瓶酱油还是在保质期内的。在那之前，杭州、淮安也曾有消费者曝出类似的蛆虫事件。

海天味业，是时候好好反思一下了。

 

（文章综合自深蓝财经、雪球、磐石之心、红星资本局等）

转自：https://mp.weixin.qq.com/s/NKpaU-F41HQqZVCFV-Kcvg

作者 | 武丽娟

编辑丨高岩

来源 | 野马财经

1992年，伊利还是一个不太起眼的乳业后生，营业收入仅3351万元，净利润200万元；到了2021年，营收增长了3300倍，净利润增长了4351倍。

2021年成为第一个营收跨入千亿门槛的亚洲乳企后，8月31日，伊利又交出一份靓丽的半年报：规模、增速均居行业第一。

相比业绩的强劲增长，伊利的股价显得不太给力。自年初创出42元/股的高点后，一直维持震荡，在40元/股下方徘徊。截至9月2日，伊利股份（600887.SH）报收33.9元/股，最新市值为2169亿元。

作为民族乳业的代表，老品牌如何焕发新活力？跨越千亿以后，步入中年的伊利是否也有困惑？

上半年净利超60亿元

“全球乳业第一”目标还有多远？

早在2014年，伊利就提出了2020年“五强千亿”的目标，即进入全球乳业五强，营收破千亿。今年4月，随着2021年报的公布，伊利凭借1105.95亿元的总收入成为亚洲首个跨千亿乳企，中国乳制品行业“一超多强”的格局也正式确立。

2022年上半年，伊利股份实现营业收入约632.13亿元，同比增长12.29%；净利润61.39亿，同比增长15.4%；归属于上市公司股东的净利润约61.33亿元，同比增长15.23%。

今年3月，伊利收购羊奶粉企业澳优乳业股份有限公司（简称“澳优”）59.17%的股权，正式控股澳优，这也成为中国乳企近年来最大规模的并购。

收购澳优一年后，伊利的奶粉业务保持高增长。半年报显示，澳优录得净利润3101万元。这也是澳优业务首次并表伊利。

细分业务来看，伊利的主要业务包括液态奶、奶粉、冷饮、酸奶、奶酪。

今年上半年，伊利股份的液体乳业务实现营业收入428.92亿元，同比增长1.14%，与上年同期同比19.65%的增速相比，液态奶业务今年上半年增长放缓，市场零售额份额较去年同期提高了0.1个百分点，稳居行业第一；作为正在崛起的第二增长曲线，奶粉及奶酪保持了高速增长。2022年上半年奶粉及奶制品实现营收120.71亿元，同比增长58.28%。其中，婴幼儿配方奶粉增速位居行业第一，成人奶粉居细分市场第一，奶酪业务增速超40%。

来源：罐头图库

在冷饮业务上，伊利连续28年蝉联中国冷饮销量第一，上半年销售收入同比增长31.71%至72.95亿元，增速行业最快。其中，受大众喜爱的巧乐兹系列产品收入增速高达33.31%，成为名副其实的冰淇淋第一品牌。

目前国内冷饮销量前五的品牌中，伊利的子品牌就占了三席。

从创新层面看，伊利新品收入占比为12.48%，如200亿级大单品安慕希在品类内份额持续提升，稳居第一品牌，市场份额达65%。上半年，安慕希清甜菠萝风味、丹东草莓风味酸奶累计销售额破12亿，芒果、哈密瓜风味酸奶6月上新以来，单月也突破1亿销售额。

此外，今年上半年，伊利累计收到各类政府补助约9.45亿元。伊利公告称，上述补助对公司2022年半年度利润产生一定积极影响。

伊利在财报中指出，上半年受疫情影响，终端客流减少、预留运输受阻，但公司积极把握健康营养消费新趋势，营收及利润创新高。

2020年，伊利就曾提出“2025年全球乳业前三、2030年全球乳业第一”的战略目标。

在前不久荷兰合作银行公布的全球乳业榜单中，伊利连续第3年位列“全球乳业五强”。就收入、销量与市占率来看，伊利是中国规模最大的乳制品企业，“全球乳业第一”目标值得期待。

乳业巨头上半年亮眼的成绩单发布后，十余家券商机构给出了“买入”或“增持”评级。如国海证券认为，伊利长期发展路径清晰，建立了领先的系统性优势，液奶基本盘稳固，随着高毛利的奶粉、奶酪业务占比的增加，看好公司长期利润率的提升。

不过，近年来，伊利资产负债率逐年升高。2020年为57.09%，2021年为52.15%，半年报数据为56.99%，同比增长9.28%，超过行业平均水平。

从资产比较的角度看，伊利偏重于重资产模式，资本性投入更高。广科咨询首席策略师沈萌表示，乳品产业链不仅关乎成本结构，还涉及食品安全，因此像伊利长期坚持自建牧场奶源，全程掌握品质，在“三重压力”形成的经济下行周期，能够降低成本上涨和需求变化的影响。虽然伊利的资产结构相对部分友商较重，但是这部分“重”资产的收益能力经过了市场波动的考验。

低温奶和奶酪如何破局？

在传统乳业市场中，液态奶一直是我国乳品加工企业的竞争热点，伊利自然也是靠液态奶抢市场、打天下。

其2021年的千亿营收，主要仍为液体乳，营业收入849.11亿元，占比76.78%。半年报数据可以看出，伊利液态奶400多亿元的营收占比近70%，远远高于其他业务。

在常温奶赛道，伊利长年稳坐国内龙头地位。不过，在市场原材料不断涨价的情况下，液态奶竞争逐渐趋于白热化。近年来，低温奶成为了乳品行业的热门赛道，这也被认为是“最后一场牛奶战争”。

低温奶又叫作巴氏杀菌乳，是采用巴氏杀菌法加工而成的鲜牛奶，采用72℃-85℃的恒温杀菌，通过全程冷链，更多地保留牛奶的口感和营养物质，通常保质期在5-7天。

相关数据显示，2009-2021年我国低温奶的市场规模从139亿元升至414亿元，2021年低温鲜奶的行业增速达到16%。尤其是在疫情以后，随着消费者健康意识不断提升，低温奶在一二线城市的渗透率持续增长。

目前，低温奶市场还未形成稳定的竞争格局。伊利以常温奶产品为核心，在低温奶市场并未占据绝对优势，半年报中并未公布低温奶领域相关信息。

广东省食品安全保障促进会副会长朱丹蓬表示，低温和奶酪一直是伊利的一个短板，这个短板在短时间内很难做到大幅度的增长。对比而言，蒙牛的低温和奶酪，做得比较好。这两年伊利在低温板块，并没有太多的举措，或者说没有太多靓丽的数据。整体来看，朱丹蓬认为低温奶会是伊利未来很大的一个挑战。

沈萌认为，低温奶相对成本较高，地域覆盖也有局限，因此对于伊利来说，低温奶虽然不可忽视，但相对自身业务规模也难以短期内置于其他产品之上。

作为伊利的最大竞争对手，蒙牛也在奶酪市场“磨刀霍霍”。去年，蒙牛将号称“奶酪第一股”的妙可蓝多成功收入麾下，有业内人士称此举将助力蒙牛争夺行业龙头。

欧睿数据显示，在2019年、2020年中国奶酪零售市场中，法国知名奶酪品牌百吉福市占率均列第一。

 

2021年妙可蓝多的市占率由2018年的3.9%提升到2021年的27.7%，首次超越百吉福成为我国市占率第一的奶酪品牌。此外，前十奶酪品牌中内资仅占据四席，妙可蓝多、蒙牛、多美鲜、光明合计占比为30%。

市场也曾传出伊利欲收购百吉福的消息，乳业专家宋亮对《21世纪经济报道》表示：“对伊利而言，收购百吉福是补齐品类，也是让奶酪单品类进入到行业前列的重要步骤。”

与此同时，伊利正在加速奶酪市场的布局。2018年伊利成立奶酪事业部；2021年5月单独设立奶酪子公司“伊家好奶酪”；2021年4季度上市常温奶酪棒，并利用优势渠道网络进行铺货，2022年前半年，奶酪业务的市场零售额份额比去年同期提高近4个百分点。

在2022年半年度业绩说明会上，伊利也透露了对奶酪业务的布局计划。

据伊利股份董秘邱向敏介绍：“随着行业集中度的进一步提升，伊利将获取更大部分的份额，我们的目标是成为奶酪第一品牌。在产品端，产品基础研究已经积累了丰富的技术和能力，这个能力有效地赋能到奶酪业务中，帮助奶酪不断地丰富产品线。同时，公司在O2O渠道和线下的渠道也在积极下沉和布局拓展，希望在未来2-3年能实现快速增长，在市场份额方面有所突破。”

大象再起舞，跨界做起了投资

搞投资、做茶饮、卖矿泉水，30岁的乳业“一哥”伊利也在寻求第二曲线。

除了奶粉、奶酪等与主业相关的业务，伊利也跨界做起了各种投资。

从2018年开始，伊利便尝试做矿泉水。当年7月，伊利成立健康饮品事业部，全面布局健康饮品领域。长白山的矿泉水，成了他们最先看中的项目之一。

2018年末，伊利宣布投资7.44亿元，新建吉林长白山矿泉水项目，这算是伊利首次扩展液态奶以外的饮品。

2019年又收购了大兴安岭的阿尔山市水知道矿泉水有限公司，并推出“伊刻活泉”火山低温矿泉水，抢占3元矿泉水市场。

2020年3月22日，伊刻活泉火山活泉矿泉水正式上市。

来源：伊利官网

在2021年年末完成的120亿巨额定增中，伊利拿出2.7亿拟投向长白山天然矿泉水项目。

不过，在2021年财报中，矿泉水业务被描述为是“尚处于起步阶段”。

今年5月，伊利布局宠物粮食赛道，其旗下宠物粮品牌为“one on one”，主打定制宠物粮。

继华为、小米、美团等巨头之后，近年来伊利也在私募领域进行了多项布局，其全资子公司珠海健瓴目前备案的私募基金有两只，管理规模区间在10-20亿。7月20日，由伊利出资3.5亿元设立的深圳健瓴种子基金最近完成了工商登记，对具有高发展潜力的初创期企业进行投资。

对于这些跨界尝试，朱丹蓬认为，或存在与伊利做矿泉水类似的“隔行如隔山”的问题。

食品巨头全球化扩张过程中，并购海外市场是重要战略举措。除了战略入股羊奶粉巨头澳优乳业，2018 年 11 月，伊利还收购了泰国冰淇淋企业Chomthana，正式开启“海外并购时代”。2019年8月，伊利通过全资子公司金港商贸控股有限公司收购新西兰第二大乳企Westland Co-Operative Dairy Company Limited100％股权。

另外，海外市场方面，伊利的产品主要以国内市场销售为主，部分产品销往海外市场，上半年国际化业务收入比去年同期增长58%。

转自：https://mp.weixin.qq.com/s/gwbNJ_1ZNKbe3OeHvZDb2w