诸事要记 日拱一卒

导语

从 2013 到 2016 ：教育创业的黄金四年

2017 年未到，远在大陆另一端的英国第三方投资咨询机构 IBIS Capital 就给了全球教育市场当头一棒。

青峰财经根据公开资料整理发现，该机构指出全球 5 万亿美元教育投资中，仅有 2% 被用于教育数字化。换言之，整个互联网教育获得的投资占比还不到 2%。同时相比之下，教育行业平均需要七到十年才能建立一个成功稳定的教育科技公司，比其他行业慢了 5 倍。

教育行业的确慢了许多，即使将样本单独缩小到中国来看，教育也属于慢热型行业。

2013 年，互联网教育随着 4G 通信技术的建设开始逐渐走入红利期。这一年 10 月，VIPKID 的米雯娟从创新工场和正时资本两家投资机构那里拿到了 300 万元人民币的天使轮融资，从此便开启了狂奔之路，打开了在线教育市场的增长周期。2014 年，整个教育行业的融资数量大增，达到 212 起，融资总额约 72.3 亿元。到 2016 年，教育行业的融资总额约为 155 亿元人民币，被形容为“狂热稍退，余温犹在”。

实际上，走过这段时间的人都知道，2016 年也被大家称为“教育资本寒冬“。而且这一轮寒冬来得尤其冷，种子轮融资数直接减少了 44%，多少亟待资本输血的项目就这样被扼杀在了摇篮里。

但与今年的这场寒冬相比，2016 年的美元基金相对萎缩，今年反倒成了人民币基金的钱开始不好拿。

不同类型基金代表着对回报周期的不同要求，但至少在 2016 年这个档口上，无论是美元还是人民币基金，投资人对教育行业的耐心都少了些。因为相对来看，当时正在风口上的游戏直播、VR 等新模式和新技术显得要更有吸引力，随随便便砸下几百万，就能投出个估值过亿的独角兽。

但风口消逝过后，资本缓过神来才发现 VC 的价值仍然应该专注于变化中的确定性，周期中的稳定因素。

站在 2019 年再来看教育行业的第一场寒冬，实则是因为市场和资本的不认可。2016 年央视财经曾报道了教育初创公司们的生存现状，总结为三点：营收规模小，盈利难以实现，巨头崛起的速度慢于其他常规行业。显然投资教育行业，从基金本身的回报来说就是见效慢，周期长，尤其还难以支撑起动辄超过 50% 的 IRR 神话。

于是到了 2017 年，少有人能意识到这是教育行业将会发生巨变的转折年，但资本还是先嗅到了。

“从 2017 年开始到现在，在线教育比较热，因为大家看到一批成功的企业起来了。但这几年跟 2014 年又不一样，因为这个赛道里有大玩家出现。”

今年，青松基金合伙人苏蔚在谈到教育投资变化时，提到了一个重要节点：2017 年以前，大家平分秋色，优秀的选手还没有跑出来。但从 2017 年开始，才到了比拼的关键阶段，行业门槛逐渐收窄，巨头有了议价能力。因此在 2017 年，融资金额后面附带的单位已经不再用人民币表示，美元才是身价的体现。

从 2017 到 2019  

教育行业发生了哪些变化？

谈到2017年的教育行业，四家在线教育机构在融资上的你追我赶足以概括这一整年的疯狂。

首先在1月，学霸君率先公布了1亿美元的C轮融资，紧接着到5月，猿辅导宣布获得1.2亿美元E轮融资，创下中国K12在线教育领域的融资新记录，但没过多久该项记录便被接连打破。

8月14日，作业帮以1.5亿美元融资打破了猿辅导保持了不到三个月的K12赛道融资记录，但一周后，该项记录又被VIPKID突破。在一周后的8月23日，VIPKID以D轮2亿美元融资刷新了全球K12融资记录，一举成为教育行业里最值钱的创业公司。

在线教育行业的格局从这一年开始固化，在第一梯队里，上亿美元融资变成了一条隐形的准入门槛。此后的2018年，资本更是疯狂，光是头部不到10家机构就拿下了共计超过15亿美元融资，占比超过10%。

然而2018年过后，伴随着经济周期的到来，教育行业也走进了盈利陷阱当中，中小机构难活，大机构着急在资本市场证明自己的能力。于是从2017年到2019年，三个最主要的投资和业务变化出现了。

变化一：避谈亏损  只讲现金流和盈利

教育行业沿袭了互联网模式的优点和缺点，优点是业务规模起量快，缺点是需要用漫长的周期以亏损换增长。最后行业发展到最近这两年出现了一个怪圈：融到手的钱基本都亏掉了，最后羊毛不仅没出在猪身上，最后可能连猪的身影都没见着。

2018 年，整个教育行业的融资额超过 600 亿元人民币，但实际上这几百亿里面大多数都以亏损的形式蒸发掉了。

以老牌在线教育机构沪江为例，从 2015 年到 2017 年，沪江的净亏损为 2.8 亿元、4.21 亿元以及 5.37 亿元。2018 年，沪江更新的招股书显示，前 8 个月营收 4.4 亿元，亏损 8.6 亿元。

沪江基本代表了行业大部分机构的生存状态，青峰财经接触到的不少投资人都用一句话总结：业务连年亏损，钱没有换来持续增长，反而砸进了无底洞。

其实亏损也好，盈利也罢，一级和二级市场上的资本方已经对教育行业宽容了许多。今年 Q3 财季，好未来运营费用大增，但最终仍然以股价收涨结束。同时，在历经多年不赚钱的困境后，资本市场对教育机构盈利这样的好消息也会过度反应。

6 月跟谁学以 10.5 美元的发行价在美股上市，期间虽然也经历过跌破发行价，大跌 10% 的情况，但截至 12 月 12 日，跟谁学的股价稳定在每股 20 美元的价格区间，相比发行时上涨了约一倍。

虽然登陆资本市场不到一年，但跟谁学在对外披露上已经形成了一套技巧，懂得讲好现金流的故事。

在 Q3 财报发布会上，跟谁学 CEO 向投资者强调到，如果想知道一家做在线直播大班课的教育机构的运营效率，特别是在暑假大战中的运营效率，最好的办法之一就是去看这家公司的运营现金流。

跟谁学敢于这样说，正是因其现金流成了业绩最突出的部分：截至 2019 年 9 月 30 日，跟谁学所持有的可用资金余额总额达到 21.04 亿元人民币。但是抛开只讲优点的套路，教育机构在难以盈利的前提下，还没有现金流恐怕谁也说不过去。

变化二：避谈赛道  只谈市占

赛道投资方式正在以肉眼可见的速度在消失，尤其在今年 DaDa 英语被并入好未来，海风教育和轻轻教教合并后，投资赛道而不投资公司的模式基本宣告死亡。

而这里面，著名的赛道投资选手好未来就因为这一理念损失惨重。

在 2020 财年第一季度和第二季度报表中，归属好未来的净亏损分别为 730 万美元和 1440 万美元，尤其需要注意的是第二季度，好未来的长期投资减值损失为 5420 万美元，而去年同期为零。

在教育行业，新东方和好未来是最活跃的两名投手，在 2016年 – 2018 年期间，两家公司对外投资的教育机构数量分别为 49 家和 31 家，在投资风格上，二者也截然不同。

好未来对新出现的赛道行业一直采取内部孵化+外部投资并举的路线。这种策略在赛道兴起早期非常有效，一方面可以保持内部业务活力，保持行业话语权，跟进新趋势；另一方面也可以保持外部合作，在必要时刻以直接收购的方式快速壮大业务，避免竞争对手出现。

但这样的愿景并未如期实现，问题一样出现在激烈的行业竞争上。

早前曾有投资人预言，教育垂直赛道上只能容纳下跑在第一名的选手，二三名都不太能有机会。结果度过 2018 年的教育投资大年后，行业挤泡沫的过程真的助推了整个在线教育行业走向集聚的过程。

目前，各垂直赛道的一二三名基本已经出现，比如 O2O 的轻轻家教，学科一对一的掌门 1 对 1 ，少儿英语的 VIPKID，网校的猿辅导，这些基本都成了每个细分赛道上的代表。

这也正是赛道投资方法的不足之处：只求拥有，不求占有。投了二三名，结果二三名的份额加起来还不及第一名。

于是到了今年，资本重金下手了赛道里跑得最快的第一名。比如掌门 1 对 1 在年初获得的 3.5 亿美元融资，仍然保持着今年最高的融资额记录。

变化三：避谈 TO G  只谈 TO C 和 TO B

2019 年春节一过，俞洪敏就开始了自己的大炮模式。在全国政协会议上，俞敏洪对目前的教育监管形势表达了自己的看法：首先他肯定了政府监管和行业自律的必要性，随后便开始指出一些要求没有考虑到行业的现实困难。

这句话俞敏洪不是替自己讲的，因为政策开始执行后，新东方不是活得最难受的教育机构，反而是行业里剩下的中小机构叫苦连天。

让中小机构哭天喊地的不是激烈的行业竞争，也不是融不到钱，而是多条政策效益一叠加，眼见着好不容易找出来的商业模式变得越来越难走。尤其对于做 TO G 业务的机构来说，2019 年的 TO G 业务成为雷区，以至于让一批公司走上了艰难的 TO C 转型之路。

2019 年一月，教育部下发《关于严禁有害 APP 进入中小学校园的通知》，要求对“进校 APP”加强监管，“凡进必审”。

通知发布当天，主营公校业务的一起教育就立即在微信公众号上表态，将积极推动“一起小学”、“一起中学”在各省级教育行政部门进行备案。

对政策的敏感度和把握，成了今年教育机构们尤其关注的趋势。在年底，俞敏洪也开始软下来。在某场论坛上，俞敏洪提出了一个更温和的说法，将培训机构形容为是对公立教育的拾遗补漏，求生欲可见一斑。

但 TO G 并不会就此消亡，只是在合规这条路上将伴随着更多坎坷，而从这里面也看到了 2017 年到 2019 年的一个趋势：政策黑天鹅一次又一次出现，和宏观去杠杆一样对行业形成了压力。

2017 年的减负令，2018 年的《民促法》，2019 年的进校和在线教育规范政策，一年又一年加码，这些都成了行业阵痛的外力。但一轮又一轮的倒闭潮，也并非仅是外力所为。今年下半年开始，行业焦点已经从倒闭潮转移到了头部几家机构的最终决战，行业下半场已经不太适用，终局才是这一年尾声的总结词。

转自：https://mp.weixin.qq.com/s/a7GQSky3L7HtUc04sl64CQ