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“运气，就是当机会来了，你刚好已经准备好了。”

这是橡树资本联合创始人霍华德·马克斯（Howard Marks）在最近的《Money Ma》访谈中，引人深思的一句话。

他并不回避运气在投资中的作用，甚至直言自己是“世界上最幸运的人”。但他强调，运气并不是毫无缘由的，而是建立在持续准备的基础上。

霍华德回顾了自己的职业生涯：从1969年进入花旗银行，到意外被调入债券部门，再到最终创立橡树资本，都是非常幸运的过程。

他认为，市场中的机会并不会主动降临到你身上，而是你要让自己站在正确的位置，做好准备，等机会到来时能够抓住它。

“你不能预测未来，但你可以为不同的可能性做好准备。”

这就是他对投资的理解：市场是不可预测，而投资者可以通过纪律、研究和思维框架，为各种情境构建一个稳健的投资策略。

霍华德多次强调，投资并不是寻找绝对确定性的答案，而是如何在不确定性中做出合理的决策。市场总是处于波动之中，情绪在“完美无瑕”和“毫无希望”之间摇摆，聪明的投资者必须学会在情绪驱动的市场里保持冷静。

霍华德还分享了巴菲特的投资哲学：找到最重要的几件事，然后深度研究，而不是试图掌握所有信息。

他说，“了解数据、信息、智慧或洞察之间的区别非常重要。但你必须尽早接受一个事实：成功并不来自于知晓一切，而是来自于掌握真正重要的事情。”

“你无法控制市场，但你可以控制自己。” 这句话，既适用于投资，也适用于人生。

有时候觉得霍华德·马克斯有点啰嗦，一些话题他会反反复复地讲，而且细节记得超级清楚。不管看他备忘录还是听访谈，都有出奇一致的表达。

但还是忍不住把所有内容都翻译过来，因为这些简单大道理，实在值得反反复复看。想起芒格说的那句话，“一个人能做的最好的事情，就是帮助他人多智多识”。霍华德绝对符合这一点。

01

 

 

年轻时学到的重要经验

布鲁尔  我们喜欢从回顾早年经历开始。我知道你出生在纽约皇后区，而且你曾说过，你是一个“左脑型”思维的人，逻辑性强，喜欢对称性。

我很好奇，这种特质在你的童年时期是如何显现的？

霍华德  这可能最明显地体现在我16岁那年。

当时，不知出于什么原因，我在高中选修了一门会计课程。而会计的核心正是复式记账法，它是世界上最对称的系统。

我立刻就对其产生了共鸣，所有的原则我几乎不假思索地就能理解。

这是我第一次真正意识到自己的这种思维倾向。 

布鲁尔  如果让你在拥有会计学位与CFA（注册金融师）证书的求职者之间做出选择，你认为哪个更有价值？

霍华德  会计对于商业人士来说，就像一门优秀的英语课程之于想写书的人。它是行业的基础语言，因此是必不可少的，尽管它本身并不构成充分条件。

要真正掌握金融投资的精髓，你需要进一步学习，例如攻读 MBA、金融学硕士或者获得 CFA 认证。

但你不能在不懂英语的情况下就开始写书，对吧？

布鲁尔  你的职业生涯始于花旗银行，1969年加入，最初在股票投资部门工作，但几年后被调往可转换债券和高收益债券领域。在你的职业生涯中，这一经历为你提供了怎样的养分？ 

霍华德  准确来说，我并不是主动选择去研究可转换债券的，而是被要求离开股票部门。

那时，银行热衷于投资“漂亮 50”股票，但表现惨不忍睹，因此所有参与该策略的人几乎都被调离。

不过，那时候美国的大型公司通常提供“终身雇佣制”，所以我并没有被解雇，而是被调到了债券部门，这被认为是“投资界的西伯利亚”（格外冷门）。

幸运的是，当时的首席投资官非常具有创造力。他在之前的雇主那里对可转换债券有过不错的投资经验，于是他让我创建一个可转换债券基金，而当时花旗银行并没有这样的产品。

我从一个庞大的股票研究团队，来到一个完全空白的债券市场领域，开始研究可转换债券。很快，我意识到它的独特之处，它既像股票，又像债券，结合了两者的特性。这种过渡让我逐步进入了固定收益市场，并最终走向了不良资产投资的世界。

所以，人们对我们所做的事情持怀疑态度，但当你做别人没有做过的事情时，这种怀疑总是存在的。

怎么说来着？“先驱者总是会挨箭。” 

但我学到的，这也是投资中最重要的经验之一：在投资中，获得非凡成功的主要方式，就是去做那些别人不愿意做的事情。

从数学上来讲，这确实很难。但你仔细想想就会意识到，随大流是很难获得独特成功的。

02

决定何时卖的真正大问题

布鲁尔  当你采取逆向投资策略，建立了有利的仓位，随后市场周期开始回暖、价格修复，就会迎来一个挑战，如何判断应该持有多久呢？卖出的时机是极为困难的问题。你有什么退出的心得？

霍华德  当你做出不同寻常的投资决定后，最大的挑战并不是何时退出，而是你能坚持多久，直到它开始奏效。

因为如果你做了一项投资，而它在六个月、一年甚至两年内都没有起色，你是否会怀疑自己？你是否能在商业上坚持下去？这些才是第一道难题。

相比之下，决定何时退出一个成功的投资其实是个小问题。真正的大问题在于，你能坚持多久，面对市场的短期噪音而不动摇？

我学到的第一句至关重要的格言，大约还是在上世纪70年代初期，那就是：“过早领先于时代，与错误几乎没有区别。”还记得我刚才说的吗？要成为一名非凡的投资者，你必须看到别人看不到的东西，或者以不同于大众的方式去解读市场。

你发现了某个投资机会，认为它比市场普遍认知的更有价值，于是你买入它。但这并不意味着市场会在第二天立刻改变看法，转而支持你，推高价格。这一过程可能会很漫长。

你如何熬过这个等待期？这是最重要的问题。

答案是，你需要强大的心理素质、坚定的意志，不能过于情绪化，同时要有决心坚持下去。

但如果你坚持了20年，它仍然没有起色，那么你可能真的错了，最终你会被市场淘汰。

这其中必须要有一个合适的平衡点。

回到你的问题：究竟什么时候该卖出？

有趣的是，在所有关于投资的书籍和文章中，我敢打赌，关于卖出的内容不到 1%。几乎所有讨论的都是如何买入——何时投资、投资什么、如何选择投资标的。

我曾专门写过一篇关于卖出的备忘录，大约在2016或2017年左右，标题是《什么时候该卖出》（Selling Out, When Do You Sell）。

我半开玩笑地说，大多数人卖出股票的原因有两个：一种是因为股价上涨了，另一种是因为股价下跌了。

股价上涨时，他们会说：“我最好卖掉一些，否则如果它又跌回去了，而我没有锁定利润，我会懊悔不已，感觉自己像个傻子。”

又或者，他们买入股票后，股价下跌了一半，他们会说：“我已经亏掉了一半的钱，最好赶紧卖掉，不然再跌一半，我就彻底赔光了，那我岂不是更像个傻子？”

很多卖出的决定并不是为了做正确的事情，而是为了避免自己感觉像个傻子。

你不应该仅仅因为股价上涨就卖出，因为如果它最初是一个好的买入机会，那么它可能还有进一步的上涨空间。同样，你也不应该仅仅因为股价下跌就卖出，因为如果它最初是一个好的买入机会，现在它变得更便宜了，可能反而是更好的机会。

所以，仅仅因为股价上涨或下跌就卖出，这两种行为本身都不是正确的。

当然，也有一些个人情况可能促使你卖出。比如你需要现金，或者你计划退休需要1000万美元，而你现在有1500万（持股），如果市场回落到600万，你的退休计划可能就受影响了。

因此，有些卖出的理由是与投资本身的价值无关的，这些是合理的个人考量。

但如果你没有这些外部约束，而只是纯粹从投资本身的价值角度出发，那么显然只有一个正确的卖出理由：

你重新分析这项投资，回顾你的投资逻辑，看看你的原始假设是否仍然成立，看看它是否仍然有升值空间，或者你调整了你的投资逻辑后，判断它是否依然值得持有。

如果你的结论是“绝对不会买入这只股票”，那么你可能也不应该继续持有它。

但很多坚持既定投资原则的人，甚至有些自以为是的人会说，每个资产要么是买入，要么是卖出。我并不认同这个观点。

我认为有些股票确实适合“持有”，这意味着，你在10块钱时买入，现在涨到了20，你重新评估后发现，当时你的目标价是20，而现在你认为它可能还能涨到25。

你可能不会为了从20涨到25而去新买入它，但你仍然觉得从20到25的空间足够吸引人，因此继续持有。这就像是橙子里还有一点果汁，你还能再榨出一些来。

03‍

市场总会反应过度，为投资创造机会

 

布鲁尔  你提到过艾尔（Alphonse Karr）的一句话：“历史不会重复，但人类总是会重蹈覆辙。”那你是否认为，由贪婪与恐惧交替推动的市场波动，将会一直持续下去？这是否意味着，市场总是会反应过度，从而给投资者创造机会？

霍华德  你说的对。

我在《周期》一书中得出的结论是，市场永远都会有周期，因为周期源自于市场的过度行为，而这些过度行为最终都会被修正。

市场的这些过度行为通常是由情绪和心理因素驱动的——你可以称之为贪婪、恐惧，或者其他任何心理学术语。事实上，经济本身的波动并不剧烈，GDP可能一年增长1%、2%，然后下一年下降 1%，再增长3%。公司的盈利波动幅度略大一些，可能是5%或10%，因为公司会受到经济的影响，而且它们通常有运营杠杆和财务杠杆。

但股市价格的波动却远超经济基本面。它们可以大涨50%，然后暴跌50%；也可以翻倍再腰斩。因此，股市的波动性要远远超过经济和企业盈利的波动性。

为什么市场波动这么大？因为情绪作祟。

人们总是过度兴奋，然后又过度悲观。我还写过一篇备忘录，标题是《心理治疗》（On the Couch），因为我认为市场时不时需要去看心理医生。

在现实世界里，情况通常是在“相当不错”和“不是那么好”之间波动。但在投资者的认知中，情况往往是在“完美无瑕”和“毫无希望”之间切换。

当人们认为市场是“完美无瑕”的时候，那就是一种过度情绪，市场会对此进行修正，因为不应该有这种极端的看法。但人们的行为模式却往往从“理性”走向“绝望”，而“毫无希望”同样是一种极端的情绪。

但事实往往介于两者之间。

而只要是人类在决定证券价格，我们就会持续经历乐观和悲观的极端情绪，这会制造市场波动，而那些头脑冷静的人就能从中获利。

 

04

要保持“智识上的谦逊”

布鲁尔  你曾说过，如果可以的话，你会在投资委员会里禁止以下词汇：“绝不”、“总是”、“永远”、“不可能”、“不会”、“一定”和“必须”。为什么这些词是“罪魁祸首”？

霍华德  因为它们都是绝对的，表现出一种确定性。而我坚信，在我们的行业里，没有任何确定性的空间，因为我们生活在一个充满不确定性的世界。

我对明天会发生什么事，可能有一点点概念。我对一年后的情况，可能有些猜测。但我绝不会认为自己能百分之百确定。

因此，怎么会有人敢说“必须”或“不可能”呢？或者“总是”或“永远”呢？

我认为，任何持这种想法的人，最终都会陷入麻烦。

马克·吐温有句极为重要的话，那就是：“让你陷入麻烦的并不是你不知道的事，而是你确信无疑、但实际上并非如此的事。”

不懂某些事情本身并没有什么错。事实上，我今天午餐时刚和一个同事聊到，我有很多事情不懂。

而我认为，成功的关键之一，就是对自己所不知道的东西要极其诚实和坦率，这样你才不会陷入麻烦。

如果我要从伦敦开车去利兹，我会怎么做？我会拿一张地图，打开 GPS，问路，然后慢慢开车，确保自己不会错过出口。但如果我自以为知道路，我就不会拿地图，不会开 GPS，也不会问路，而是自信满满地狂飙。

如果事实证明我错了，我最终可能会开到德文郡。

布鲁尔   你刚刚几乎精准地描述了我的情况。不幸的是，我就是这样的人。我真希望在我很久以前刚进入花旗银行时，有人给我一篇你的备忘录。

我记得有种说法，有两种人最容易惹上麻烦：一种是什么都不知道的人，另一种是自以为什么都知道的人。

霍华德  没错。认为“我什么都不懂”同样不是一个好策略。如果你觉得自己一无所知，你显然无法在这个面向未来的行业中取得成功。

塔勒布在《随机漫步的傻瓜》一书中曾说过，如果你不擅长处理不确定性，你最好去当牙医。

在他看来，牙医学几乎没有不确定性。

所以，如果你什么都不懂，那你不会成功。但如果你觉得自己无所不知，同样也不成。

因为这样的人不会听取建议，也不会对冲风险，而是孤注一掷，把所有筹码都押在一个选择上，而这通常会让他们被市场淘汰。

我非常相信一种叫做“智识上的谦逊”的理念。简单来说，智识上的谦逊就是承认：对方可能是对的。

05

你无法预测，但你可以做好准备

 

布鲁尔  这也引出了你的另一篇非常精彩的文章——《知识的幻觉》（The Illusion of Knowledge）。我想知道，你认为有哪些类型的预测、情景模拟或战略规划是有价值的？

霍华德  我在2002年左右写过一篇备忘录，标题是《你无法预测，但你可以做好准备》（You Can’t Predict, You Can Prepare）。

这其实是我从人寿保险公司的一句广告语中借用的，我认为这句话非常有启发性。

人们常常会说：“如果你无法预测，那你要如何准备？” 预测是理解未来将要发生的事情，而准备是为即将发生的事情做好安排。如果你无法预测未来，那又该如何准备？

答案是：如果你认为自己知道未来会发生什么，那你就是个傻瓜。

因此，“准备”并不意味着针对某一个特定的结果做准备，而是要建立一个投资组合，或采用一种生活方式，使自己能够应对一系列可能的结果。

这才是成功的关键。

但在投资行业里，太多人喜欢说：我认为经济会这样发展，利率会这样变化，市场会这样走向，这个行业会如何发展，这家公司会发生什么……

如果你能把这五件事都预测对了，你就能像吕底亚国王克洛伊索斯一样富有。但请问，你预测这五件事全都正确的概率有多大？

我称这种策略为“单一情景投资”。

如果你基于某个单一情景进行投资，并且确信自己是对的，但结果其中几件事的走向超出了你的预期，那么你所构建的投资组合很可能完全错误，甚至与市场走势完全背离，最终酿成灾难。

所以，在一个充满不确定性的世界里，只为单一结果做准备是一种错误。作为投资者，我们唯一能做的，就是为多种可能的结果做好准备。

我们希望构建一个投资组合，使其在我们认为最有可能发生的情况下表现良好；在其他我们认为可能发生的情况下，表现也不会太糟糕；即使在那些我们认为不太可能发生的情况下，也不会遭受毁灭性打击。

但这并不容易，因为没有任何投资策略能够让你在所有可能的情境下都做到最佳准备。

你必须问自己：我应该为哪些情境做准备？我认为哪些情境最有可能发生？如果我为这些情境做好准备，我能赚到不错的钱吗？又有哪些情境是我可以忽略、不必专门为其做准备的？

就定义而言，你不可能为所有情境都做好准备。

06

私募股权的“银弹”时代已经过去

布鲁尔  那我们就用这个视角来看当前的市场情况。我最近和UBS董事长科林·凯利赫（Colin Kelleher）有过一次交流。他提到，鉴于私募股权市场的估值下跌以及基金到期情况，或许会有30,000 家公司需要找到买家。

现实情况是，投资者究竟何时能拿回他们的钱？估值倍数又会是多少？

霍华德  这是一个很好的问题。

在我小时候，有个电视节目叫《独行侠》。主角戴着白帽子和黑色面具，骑着马四处惩恶扬善。他的枪里装的是银色子弹，而因为子弹是银色的，所以他从来不会射偏。

投资者总是在寻找这样的“银弹”——一种能够让他们无风险致富、永不失败的方法。本质上，这种东西不可能存在。但正如我母亲常说的，“希望永远不会熄灭”。

从2004年到2021年，私募股权被加冕为投资界的“银弹”。

我在2022年12月写了一篇备忘录，标题是《沧海桑田》（Sea Change）。我在里面提到，1980年，我有一笔个人银行贷款，银行寄给我一张通知单，上面写着：“您的贷款利率现在是22.25%。”

到了2020年，也就是40年后，我可以从银行以2.25%的利率借款。也就是说，利率在40年里下降了20个百分点，而且几乎是单边下行的。

利率下降对资产持有者是极大利好，因为资产的价值是未来现金流的折现值。如果折现率下降，资产价值就会上升。

利率下降对借款人来说也是极大利好，因为他们的资金成本降低了。

那么，利用杠杆买入资产的投资者会怎么样？当利率下降时，他们享受“双重红利”。这就是私募股权行业所经历的黄金时期。

私募股权的盈利模式主要有四种：以低于内在价值的价格买入资产；通过杠杆放大股本回报率；通过运营优化提升资产价值；以非廉价的价格出售资产，甚至是在溢价出售。

在很长一段时间里，私募股权成功地做到了这一点。

但请想一想，依靠杠杆投资资产的策略，正好是在低利率环境下的最优策略。

那些在这一时期从事私募股权投资的人，是因为他们早就预见到利率会一路下降，还是说他们只是选择了一种投资模式，恰好遇上了最适合这种模式的时代？

我更倾向于后者。

我认为，投资组合的表现，最终取决于它在未来环境中遭遇了什么，而这种遭遇更像是一种“偶然的邂逅”。

私募股权在那个特殊环境下的成功，几乎是一种“意外之喜”。

这个行业正是在这一时期诞生的。如果你发明了一种投资机制，然后恰好遇到了最适合它的环境，它取得巨大成功并不奇怪。

正如爱因斯坦曾说过：“疯狂的定义，就是重复做同一件事，却期待不同的结果。”

“疯狂”的另一种表现，是在不同的环境下做同样的事情，却期望得到相同的结果。

如果你是在1980年以后进入市场，那你几乎只经历过利率下降、超低利率，或者两者兼而有之，直到2022年。

这一趋势对私募股权以及其他杠杆投资策略来说都是理想的环境，不仅仅是私募股权。

但我在2022年12月备忘录中写道，这种情况已经结束了。在接下来的十年里，你无法再用“整体下降”或“持续超低”来形容利率。

从2009年初美联储为应对全球金融危机将利率降至零，到2021年底他们决定加息以抗击通胀，这13年间，联邦基金利率几乎一直是零，平均大约在0.5%左右。

在我看来，这种情况不会再回来了。

如果真是这样，那么私募股权依然会对那些能以低价买入资产并提升其价值的投资者有利，但利率下降和超低利率所带来的红利将不复存在，它也不会再像过去那样取得巨大的成功，也将被证明并非“银弹”。

07

优秀投资人的三个决定性因素

布鲁尔  我记得你还写过，“成功的投资更多依赖于对不可量化的、定性的因素做出优越的判断，并预测未来可能的发展方向。”

我理解，这也是你对资产的一些更普遍的观察，但能否详细解释一下？

霍华德  2020年3月疫情刚开始的时候，我的儿子和他的家人搬进了我和我妻子的家里，我们一起度过了几个月的时光。

这种三代同堂的生活在今天已经很罕见了，但那段时间非常美好。

我的儿子是一名投资人，我们大部分时间都在讨论价值投资。所以，我在 2021 年 1 月写下了这篇备忘录，标题是《价值的意义》（Something of Value）。

这个标题是个双关语，我承认（笑）。一方面，我们在讨论“价值投资”，另一方面，这段共同生活的时光本身也充满价值。

他非常聪明，见解深刻。但仅仅依靠这些，从数学角度而言，并不能让你成为一个非凡的成功投资者。

顺便说一句，如果你看看美国证交会（SEC）今天的监管方向，你会发现他们的主要任务之一，就是确保所有投资者在同一时间获得相同的信息。

比如，公平披露规定要求上市公司必须同时向所有投资者披露重要信息。因此，关于当前市场的可获得的定量信息，并不能成为投资者之间的决定性优势。

如果你想成为一名优秀的投资者，那么什么才是决定性因素？我想，这就是你问题的核心，对吧？

我认为有三种可能的方式：

第一，你可以用更高的水平来解读相同的信息，并更准确地提取其中的重要性。

当然，现在每个人都有同样的计算机，使用相同的软件，能够执行相同的数据筛选，所以这并不会是秘密武器。

但回到我的儿子在大学时学习投资的经历，他放假回家时经常对我说：“我们应该买福特的股票，因为他们要推出一款非常棒的新款野马。”

我的回答总是一样的（主要是出于教育目的），我会问他：“安德鲁，谁不知道这个消息？”

如果你知道某件事情，而所有其他人也都知道，那么它可能已经被充分反映在股票价格中了。你无法通过投资来获利，因为市场已经将这一事实计入了股价，并对其进行了定价。

所以，你必须知道别人不知道的事情，或者你必须比别人更擅长解读相同的信息，并正确提取其中的核心价值。

第二点，也许你能够比其他人更擅长理解定性因素。并不是所有人都了解定性信息，而且从定义上来说，定性因素更难评估。

比如，哪家公司拥有最好的研发能力？哪家公司拥有最强的产品管线？哪家公司的管理层最优秀，最富有创造力？

我在2016年左右写过一篇备忘录提到，我不认为一台计算机可以拿到五家风投公司的商业计划书，然后事先判断出哪一家会成为亚马逊。

我认为，这需要独特的人的洞察力。

当然，大多数人也做不到这一点。如果仅仅把计算机从方程式中移除，然后把决策权交给人类，并不能自动解决问题。但至少，当一个人接受这样的定性分析任务时，他有可能做出超越常人的决策。

这就是第二点——定性分析。

第三点，就是面向未来。

如果所有关于当前的信息都是公开的，并且所有投资者都能获取，那么显然，最优秀的投资者就是那些比别人更了解未来的人。

但投资最大的悖论，或者说最大的问题是——投资究竟是什么？投资的本质就是配置资本，以便从未来的事件中获利。而我又坚信，未来是不可知的。

那么我们要如何投资呢？答案是，没有人能做到完美。

没有人能全知未来，但有些人比其他人更具洞察力。我愿意相信，即使是世界上最先进的计算机，也不会比最有洞察力的个体更聪明。

就整个投资行业来说，最聪明的计算机可能比80%、甚至90%的人类投资者都更具洞察力。

所以答案是，如果你不在投资行业的最顶端，那么你最好还是别进这个行业。

08

运气的重要和如何让自己更走运

布鲁尔  这也引出了我想讨论的另一个话题——运气。我们这个行业里，承认运气在成功中扮演重要角色的人并不多。而我有两个问题想问你。

第一，运气在你的职业生涯中扮演了什么角色？第二，你认为，人们如何才能“帮助自己变得幸运”？

霍华德  我是一个坚定的“运气信奉者”。我认为自己就是世界上最幸运的人。

2014年1月，我写了一篇备忘录，标题是《走运》（Getting Lucky）。这篇文章的前半部分完全在讲我对运气的信仰，以及自己有多么幸运。

我列举了十几种我曾经历的好运气，比如：我出生的地点和时间。我的父母在二战期间怀上了我，而如果你读过马尔科姆·格拉德威尔的《异类》（Outliers），他在书中讨论了“人口运气”，我把它称为“正确的时间，正确的地点”。仅仅是出生在合适的时间和地点，就能带来巨大的优势。

如果你是在二战期间出生，那么你就在战后经济繁荣的浪潮中处于最有利的位置。

我在纽约皇后区的公立学校上学，接受了一流的教育，而且是免费的。后来，我申请沃顿商学院，有人告诉我进不去，但我最终还是进了。

再比如，我当年被花旗银行股票部门“踢出去”，被要求去负责高收益债券业务。当时，这就像是被流放到“西伯利亚”，但结果证明，这是我遇到的最大的一次好运。

之后，我在职业生涯中陆续遇到了杰出的合伙人。30年前，我们一起创办了橡树资本。

过去20年里，全球投资者开始对股票和债券不那么感兴趣，而是转向了“另类投资”。而碰巧，我们早就站在那里了。

事实上，我们只是发现了一些我们擅长的事情，并相信自己能够在这些领域赚钱，于是我们去做了。而后来，市场告诉我们：“现在，我们需要你们提供的东西。”

布鲁尔  那么第二个问题，人们如何才能“帮助自己变得幸运”？

霍华德  关于运气，有很多经典的说法。其中一句是：“运气就是，当机会来了，你刚好已经准备好了。”

我们并不是为了某个特定的未来而刻意做准备，而是为了能在市场环境发生变化时做好迎接机会的准备。然后，机会来了，我们已经站在了正确的位置上。

我更愿意把成功看作是这样一种过程，而不是归因于某种“天才”。

我曾讲过这样一个故事：

有个人走进酒吧，路过一个飞镖游戏区。这时，一个飞镖选手投掷失误，飞镖偏离了靶心。但就在那一刻，路过的人不小心撞倒了靶子，而当靶子掉落的瞬间，飞镖正好命中红心。

这就是运气。

但我认为，人生往往就是这样，而不是依靠深思熟虑、精心规划出完美的路径。你需要拼尽全力，努力把事情做好。而未来如何发展，将决定你是否能从中受益。

09

成功来自于明了真正重要的事情

布鲁尔  在我们今天生活的各个领域，尤其是在投资世界，我们每天都会被各种信息轰炸。这让我想起了T.S.艾略特（T.S. Eliot）的诗，其中有一句：“信息越来越多，知识却越来越少。”

面对如此大量的信息，你是如何处理的？

霍华德  理解数据、信息、智慧和洞察之间的区别非常重要。你必须尽早接受一个事实——成功并不来自于知晓一切，而是来自于掌握真正重要的事情。

我从小就读华尔街日报，每天都会看。尤其是在财报季，当你翻开报纸，会看到一整页的数据，列出许多公司的营收、盈利和每股收益，每次财报季都会有10、20、30、40、50家公司的数据。

我以前会认真查看这些数据，但很快，我就不再看了。

因为我意识到，如果我不知道市场预期是什么，那么这些数据对我来说毫无意义。

比如，一家公司去年赚了20美元，今年赚了30美元。这是好事还是坏事？如果市场原本预计它今年还是20美元，而它赚到了30美元，那就意味着一个巨大惊喜。但如果市场预期是40美元，而它只赚了30美元，那就是一个重大失望。

仅仅知道公司赚了30美元，并不能告诉你任何有价值的信息。那我为什么还要浪费时间去看这些？

你必须放弃对琐碎细节的追求，不要以为掌握所有事实就意味着“信息充足”。

你需要学习，比如从巴菲特和芒格那里学习，尤其是查理·芒格。我很幸运能和他相处很多时间，因为我们都住在洛杉矶。

他曾说过：“智慧并不是靠背诵一堆事实得来的。”

有一本书叫《巴菲特之道》（The Warren Buffett Way），我被邀请为其中一个版本写序。我写了一篇文章，标题是《沃伦·巴菲特为何独一无二？》（The Exception: What Makes Warren Buffett, Warren Buffett?）。

在文章中，我谈到了他与众不同的地方，其中一个关键点是：他能找出最重要的那几件事，然后深入研究，而不是试图掌握所有的事实。

回到安德鲁·马克斯和“所有人都能获得的定量信息”这个话题，通常，最重要的事情并不是当前的数据，而是那些决定公司未来成败的力量。

所以成功的关键是：你需要非凡的智慧去找出最重要的那几件事，然后以卓越的洞察力去预测它们的发展方向。

这才是通往成功的道路，而不是变成一本“行走的百科全书”。

10

最后，跟人生相关的问题

布鲁尔  最后还有三个简短的问题。第一，你这辈子遇到过的最有趣的人是谁？

霍华德  雅各布·罗斯柴尔德（Jacob Rothschild）。他是一位杰出的投资者，精通金融，但他同时也是一个“文艺复兴式的人物”，对艺术、社会服务、国家事务都有深刻见解。

我从他身上学到了很多，并且在许多领域都享受与他的交流。

我很幸运，在 2006 年到2018年的十二年里，我每年有三分之一的时间住在伦敦，我们在那段时间相处了很多。

布鲁尔  第二，如果你要推荐一本你最喜欢的书给一位亲密的朋友，你会推荐哪本？

霍华德  我会推荐《金融狂热简史》（A Short History of Financial Euphoria），作者是约翰·肯尼斯·加尔布雷斯（John Kenneth Galbraith）。

这是一本很薄的书，我喜欢薄的书，因为我是个读书很慢的人（笑）。

它大概只有100页，但它让我深刻理解了市场的心理波动。

这本书极大地影响了我，让我开始重点研究市场情绪对投资的影响，而这正是我过去 30 年 里一直坚持的投资原则之一。

布鲁尔  第三个问题，如果你只能给刚进入金融行业的年轻人一个建议，那会是什么？

霍华德  老实说，我可能会先建议他们“考虑一下自己是否真的想进入金融行业”。但如果他们决定要进入，我会告诉他们：

有一个作家叫克里斯托弗·莫利（Christopher Morley），他说过一句话，我很喜欢引用：“成功只有一种——那就是能够按照自己的方式过一生。”

这句话听起来很简单，但它的真正含义是：在选择职业道路时，你不应该被社会期待、朋友、同学、父母的期望所左右，也不应该单纯为了赚钱而进入某个行业。

你应该找到真正能让自己感到满足的事情。我不是指感官上的享乐，而是指能让你产生深刻的成就感和幸福感的事情。

当然，这很难。

毕竟，在20岁的时候，你很难准确知道，什么事情能让你在60岁时仍然感到满足。但我认为，尝试去寻找这条道路，远比盲目跟随社会潮流，或者单纯因为金钱驱使去选择一条自己根本不热爱的道路，更有意义。

END

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转自: 高毅资产管理 https://mp.weixin.qq.com/s/jH3RfqL1L-Z91OVuBsP6XQ

作者 | 远禾

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在热闹的互联网舆论中，近日，海尔也公布了2024年年报。

年报显示，2024年，海尔智家实现营业收入2859.81亿元，同比增长4.29%；归母净利润187.41亿元，同比增长12.92%。

从业绩表现看，海尔智家营业收入与净利润均创出历史新高，却难以掩饰，营收增速的下滑，甚至略低于中国家电行业6.4%的整体增速。

在“家电三巨头”中，相比美的遥遥领先的营收、格力遥遥领先的话题度，海尔的地位，也略显尴尬。

比营收，海尔和格力都远远落后于美的，比盈利，海尔也比不过营收规模不如自己的格力。

流量袭来又退去，对于海尔这头大象而言，舞出新的舞步并不容易。

 

01

 

 

自房地产行业走入下行周期以来，家电行业也一直承压。

然而，随着2024年8月份以来国家家电以旧换新政策逐渐落地，家电行业逐步走出阴霾。

根据奥维云网推总数据，2024年中国家电全品类零售额9071亿，同比增长6.4%。

2024年，海尔归母净利润增速达12.92%，远超营收，毛利率也提升0.3个百分点至27.8%，经营活动现金流净额达265.43亿元，均印证了其盈利能力的优化。

在年报中，海尔也表示，公司2024年营收实现增长的原因包括，积极把握以旧换新政策机会、发挥高端产品与品牌优势，四季度国内收入增长超过两位数，其中卡萨帝收入增长超30%。

目前来看，卡萨帝，无疑已经成为推动海尔业绩增长的重要因素之一。2024年全年，卡萨帝零售额增长12%。

从市场份额来看，卡萨帝已经成为国内高端家电品牌的领先品牌。

中怡康资料显示，2024 年卡萨帝品牌在高端市场冰箱、洗衣机、空调等品类的零售额份额均排名第一。

同样贡献了海尔智家营收增长的还有海外收入，2024年，海尔智家海外收入增速已经开始高于国内收入增速。

数据显示，2024年，海尔智家海外收入1429亿元，同比增长5.32%，已经占到了总收入的52%。与此同时，海尔国内收入1416.8亿元，同比增长3.12%。

实际上，在少有人关注的角落，欧睿国际数据显示，2024年海尔全球大型家用电器品牌零售量第一，海外市场份额达到53%，登上全球家电王座。

在冰箱和洗衣机两个领域，海尔都做到了行业第一，且遥遥领先。其中，海尔冰箱连续17年全球销量第一，海尔洗衣机连续16年全球第一。

而在三个家电龙头中，海尔智家的全球化最早也最坚决。自2014年起，海尔智家的全球化就明显提速。

无论从高端业务还是海外业务来看，海尔几乎没有太明显的短板，但这两大业务的发展也同样面临挑战。

卡萨帝的高增长建立在高研发投入基础上。

2024年，海尔智家并购开利商用制冷、控股新时达等动作，可见其野心，但同样也付出巨大。

不仅如此，高端市场对技术迭代速度的要求极高，卡萨帝的技术此前又多次遭遇诟病。

曾有消费者对比，海尔售价7000元左右的普通冰箱，在食物保鲜效果上与采用声称MSA控氧保鲜技术的卡萨帝冰箱差距不大。

而在全球市场，卡萨帝认可度也相对较低。

对比国内的攻城略地，在轨迹上，卡萨帝的品牌知名度显然不及国际老牌家电品牌，如博世、西门子等品牌。

如果海尔对于AI、物联网等创新的投入未能达到预期目标，卡萨帝的优势也将被稀释。

而从海外业务来看，尽管海尔的海外收入增速亮眼，但2024年财务费用同比增加2.3亿元，财务费用率同比上升0.2个百分点，主要因素就是因为加息导致的利息支出增加。

欧洲市场虽目标利润率0.5%至1%，但尚未实现稳定盈利。

叠加上海尔投入的新兴市场如东南亚等政治经济波动频繁，海外盈利也面临波动的风险。

海尔在海外市场主要依靠收购当地品牌，如美国通用家电业务、新西兰 Fisher& Paykel 业务、意大利 Candy 公司等来实现市场拓展。

相较之下，美的通过本土化制造与供应链优化，海外毛利率常年维持在25%以上，海尔智家需进一步降本增效以巩固优势。

除了自身发展的挑战，海尔还要面临同行友商的竞争。

IDC预测，2025年中国智能家居市场出货量将达到2.81亿台，同比增长7.8%。

作为早期入局者，海尔智家虽已构建覆盖全屋家电的生态系统，但对比鸿蒙智家接入设备超4.5亿的华为和生态设备超亿的小米，海尔的生态相对落后。

在设备互联上，海尔智能家居APP设备掉线率高于行业平均水平，对比鸿蒙智家的分布式技术存在一定差距。

在生态开放性上，海尔智家接入第三方品牌相对较少，相比小米生态链超400家的企业，华为鸿蒙智联超3000款的认证产品，导致其智能场景覆盖率较同业较低。

当青岛海尔改名海尔智家以来，智能家居早已成为海尔在家电领域的终极目标之一，但对比同行，海尔或许仍有许多需要改进之处。

最近借着和雷军的同框，海尔CEO周云杰，也乘上了流量的东风，20天内，登上了20个热搜。

在此机遇之下，海尔“听劝”推出三桶洗衣机，一时间成为爆款，预售迅速突破8万台。

此次流量来袭，能否成为海尔智家新的发力点？

02

 

除了稳坐钓鱼台的美的之外，难以否认的是，现如今的家电之争，某种程度已经成为了公司掌舵人的魅力之争。

无论是将格力几乎打造成个人IP的董明珠，还是“带货”能力一流的雷军，都无不显示出在互联网时代，企业营销新的方法论。

尽管这次周云杰以低调出圈，但在此之前，海尔并不低调。

1985年，当时还叫青岛电冰箱总厂的海尔，就因为张瑞敏怒砸76台电冰箱，直接砸出了海尔的名声。

而此后，海尔推出的“海尔兄弟”系列动画，又再次成为海尔品牌的最佳广告之一，成为80后90后的童年回忆。

但在周云杰接任CEO之后，海尔逐渐转向低调。

这次周云杰顺利出圈，社交媒体账号迅速涨粉122万，首条视频获赞近10万，甚至带动海尔高管一齐出道，实则是传统制造业向数字经济时代进军，迈入流量之争的举动之一。

这场流量之争最成功的例证，无疑就是雷军。

在小米交出史上最强财报之时，小米家电的布局也在逐渐完善。目前，小米空调销量已经超过700万台，甚至已经开始对于格力的空调主业进行挤压。

而在舆论场上，从2015年“Are you OK”鬼畜视频出圈，到2024年抖音粉丝突破4500万，雷军已经成为一众企业家营销宣传的榜样。

无论是小米SU7 Ultra三天锁单量破万台，还是小米空调销量突破700万台，某种程度上都离不了雷军的最大影响力，甚至有不少网友调侃，“雷军做卫生巾也能火”。

这种跨界影响力，已成为不少传统家电企业虽不能至但心向往之的目标。

而这次周云杰的偶然出圈，面对网友调侃“连夜开发三桶洗衣机”，海尔也迅速宣布启动研发，最终预售量达8.8万台，也印证了互联网时代企业家对于企业流量的反哺，以及这种营销模式的潜力。

某种程度上看，海尔正在和小米进行对垒。

在小米打造手机、汽车和家居的生态闭环之时，海尔也在通过收购布局智慧家庭、大健康与汽车后市场，如收购汽车之家等，开展属于自己的崭新道路。

然而，在冰箱洗衣机等领域，海尔三桶洗衣机的迅速开发和爆火，也彰显了传统制造业的制造壁垒。

尽管如今流量当道，但毫无疑问的是，在家电领域，如何将流量沉淀为品牌忠诚度，仍需产品力支撑。

2024年上半年，格力主业空调业务营收被美的反超近300亿元，与此同时，小米空调销量突破700万台，可见创新力的重要。

对比雷军“粉丝经济”与董明珠“个人品牌”模式，海尔选择了一条相对中庸的道路，以CEO流量为沟通媒介，贴近用户，场景化产品创新。

而这也与海尔一直以来的“人单合一”观念不谋而合。

长此以往，或许能给海尔的产品创新和品牌打造，带来新的助力。

 

03

结语

 

发布财报同日，海尔智家公告称，拟每10股派发现金红利9.65元（含税），现金分红比例提升至48.01%。

尽管海尔营收超过格力，但对比之下，不论过往是盈利还是分红，海尔一直都略逊格力一筹，海尔较低的分红率，也一直为人所诟病。

以员工和用户为本的取向和人单合一的分配机制，使得海尔尽管收获较高毛利率，但期间费用较高，净利率相对较低，且分红率也常年处于较低水平，对股东来说不算友好。

而这次将分红率提高到近50%，或许也是因为公司大项海外并购支出基本告一段落，现金流有所充裕。

放眼未来，海尔或许也会逐渐将目光放到内部，对于净利率等进行改善，海尔智家也能迎来更大的成长。（全文完）

格隆汇声明：文中观点均来自原作者，不代表格隆汇观点及立场。特别提醒，投资决策需建立在独立思考之上，本文内容仅供参考，不作为任何实际操作建议，交易风险自担。

转自: 格隆汇APP https://mp.weixin.qq.com/s/jH3RfqL1L-Z91OVuBsP6XQ

全文引言：

港股3月吸引最多人关注的公司，毋庸置疑是小米，随着配售融资，小米股价震荡加大，那就一起来看看小米到底值多少钱？

01

小米2024年的基本面

因为小米的涉猎业务范围很广，单一业务模式的估值逻辑很难套入。小米财报里把自己的业务分成了4个方向：

1.智能手机

2.loT与生活消费产品

3.互联网服务

4.智能汽车及其他

这个业务拆分的逻辑挺清晰，也刚好适合拆分业务分别计算估值,那看一下这些业务的收入分布情况。

按照小米2024财报公示的内容，可以看出来智能手机和loT生活消费产品还是小米的营收主力，且在2024年分别营收增速分别是22%和30%;明显受益于2024年国补增速都有非常明显的提升。

互联网服务虽然营收规模小，但是在毛利率上却以76.6%一骑绝尘；不过小米的互联网服务生态更多依赖硬件场景的接入，相对于其他互联网公司的营收增长模式不同，更多一来硬件销售带动用户规模的提升。

智能汽车作为小米2024年的明星业务，虽然受限于上线时间较短及产能限制，但是仍然贡献了328亿的营收，占到了小米整体营收的9%；虽然尚未盈利，但是18.5%的毛利率显著超过2024年中国传统车企毛利15%的平均值，表现出了极高的潜在盈利能力。

同时小米汽车汽车2024年实际销量约为13.6万辆左右，2025年销售目标为35万辆；且配合2025年小米目前偏向中高端车型的销售策略，2025年智能汽车业务营收至少有2.6倍的增长空间。

考虑到业务模式和盈利阶段不同，智能手机业务，loT与生活消费产品，互联网服务作为相对成熟且盈利的业务模式，小米将这部分成熟业务统一称为“手机×AIoT ”业务，我们采取PE估值法进行定价。智能汽车业务因为尚未盈利且增速较快，我们采取PS市销率估值法进行定价。

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“手机×AIoT ”业务估值

首先拆解智能手机，loT与生活消费产品，互联网服务，这部分“手机×AIoT ”业务并未单独罗列净利率，所有这块计算时也将这部分业务合并为“手机×AIoT ”进行测算。

这里我们我们看到看不含汽车的“手机×AIoT ”业务净利润为272亿元，净利率为10%；较23年净利率略微上涨，主要来自于2024年Q1 受营销成本减少带动的利润率增加影响，之后利润率基本与2023年持平。这里也可以看到“手机×AIoT ”的利润率正常情况下相对稳定，波动较小（2022年大幅下降主要受疫情影响）。

考虑到这“手机×AIoT ”比较成熟，市场竞争激烈，2024年营收增速基本维持23%左右的高增长也主要得益于国补的消费刺激政策带动影响。不过随着AI平权，小米在智能硬件上的优势明显，也表现出了较高的增长潜力。2025年至2027年未来三年的平均营收增长率我们按照乐观、中性、保守分别进行三版测算。对应年化营收增速分别是,30%、25%、20%；按10%净利率不变进行测算得出：

（因为不含智能汽车业务亏损，净利润会比小米财报数据高64亿）

“手机×AIoT ”业务结合净利增速水平，我们参考手机行业的PE大概在10-35倍左右，针对乐观、中性、保守版本制定PE分别为：30倍、25倍、20倍，也即与增速对等PE。得出“手机×AIoT ”业务的估值为：

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“智能汽车”业务估值

接下来到了我们最关注的“智能汽车”业务，毕竟小米的股价腾飞，离不开漂亮的汽车业务实现的完美开局。这里因为2025年销量目标已经确定为35万辆，预计营收增速为260%；我们就按这这个官方值做为中性目标，将2025年的乐观、中性、保守版本汽车销量设定为40万、35万、30万，在假设单车均价不变的情况下，营收增速分别设定为：300%、260%、225%，26年至27年考虑到基数增加和市场容量问题，以及未来推出低端车型对汽车单价的的拉低。我们将26年至27年年化营收增速分别设定为：50%、40%、30%；得出“智能汽车”业务的未来三年的营收规模预估为：

目前几家新势力理想、零跑、小鹏的PS市销率分别是（1.43）、（1.93）、（3.46），可以明显看出市场对尚盈利转正的小鹏有更高的期待。考虑到小鹏还有低空经济和智驾更多的估值空间，所以不太适合套用小鹏的市销率。加上小米的毛利率18.5%更接近理想的20.5%，而不是零跑薄利多销的8.4%，所以PS市销率上我们取更接近理想的1.8作为标准进行估值测算，得出“智能汽车”业务的未来三年的估值为：

04

未来3年估值价值分析

结合“手机×AIoT”业务和“智能汽车”业务估值，我们可以得到3个版本的2025年至2027年的小米的整体市值预估：

然后我们看到小米2024年12月31日的市值约为8662亿，与我们对2024年的估值偏离度大概为4.7%；说明我们的定价逻辑和当时的市场定价逻辑趋同。

所以按这3版估值，结合目前股价，我们可以看到3个不同的市值增长趋势的空间；

按3月27日收盘市值1.22万亿人民币，可以看出：

• 乐观版里，小米股价当前定价下2024年仍有进一步增长空间；如果持有至2027年预计仍有112%的股价涨幅空间；
• 中性版里，小米股价被透支了约1年左右的股价，随着业绩兑现，第二年开始有股价增长空间，如果持有至2027年预计仍有69%的股价涨幅空间；
• 保守版里，小米股价刚好被透支了2年，但持有至2027年仍然有29%的涨幅空间；

虽然市场可能因为情绪会短期给予更高或更低的估值，但是随着时间周期拉长，公司市值最终会逐步接近合理定价区间。

这也是为什么小米选择在54元这个位置的股价做配售融资；同时机构愿意接盘的逻辑。

对小米来说，当前股价有略微高估，按中性目标价值预估的话，相当于用1年后的股价去融资，给自己扩产留足弹药和容错空间，这个买卖很划算。

对接盘的机构来说，相当于做了长期持有的的确定性盈利概率极高的交易；持有3年的盈利空间在29%至112%左右；年化单利回报在10%-37%左右，无疑也是一个好买卖。

最差的结果无非是保守版，如果市场不景气无非再多等等，机构投资者从来不缺少耐心。所以小米的这次融资是买卖双方皆大欢喜的结局。

那对普通投资者来说呢？值不值得投资呢？

如果奔着3年以上的长期持有的目标去看，现在的小米仍然是一个值得投资的好标的。也可以等待更合适的价格入手；至少目前看小米的价格，如果回撤5-10%；（46.53-49.11）按安全性和回报率会可观很多。不过市场会不会给这样一个上车机会，甚至更低的上车机会，那就要看市场的短期波动了，不去预测短期波动一直是我的原则之一。

希望市场善待每一个认知对待投资的人。

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转自: 猫大人的FIRE计划 https://mp.weixin.qq.com/s/jH3RfqL1L-Z91OVuBsP6XQ

投资最重要的事是看懂企业未来的自由现金流，其中最重要的就是看懂生意模式：

先回顾一下阿段在2011年1月22日重仓苹果的决策记录：

”我在2011年买苹果的时候，苹果大概3000亿市值（当时股价310/7=44），手里有1000亿净现金，那时候利润大概不到200亿。以我对苹果的理解，我认为苹果未来5年左右盈利大概率会涨很多，所以我就猜个500亿（去年595亿）”

“所以当时想的东西非常简单，用2000亿左右市值买个目前赚接近200亿/年，未来5年左右会赚到500亿/年或以上的公司（而且还会往后继续很好）。如果有这个结论，买苹果不过是个简单算术题，你只要根据你自己的机会成本就可以决定了“

我们还原一下当时的决策背景：2010财年苹果净利润140.13亿美元，增长近70%，受iPhone 4发布推动，全年iPhone销量达3998万台，同比增长93%，2010年4月推出的新品类iPad在首个完整季度销量达327万台，新增收入约46亿美元。乔布斯正在放长假（癌症），预计情况不容乐观，几乎不会复出。

以上投资决策最难的地方在哪里吗？就是“预测未来5年左右盈利大概率会涨很多，所以我就猜个500亿”。

你要预测一家公司的未来自由现金流，最重要的是看懂他的生意模式。阿段能预测苹果5年后是500亿，在于：

1、智能手机与平板电脑是巨大的增量市场。“苹果的产品处在一个巨大并还有巨大成长的市场里：a. 智能手机市场有多大？你懂的！ b. Pad 市场有多大？你也会懂的。” “iPhone 到目前为止的“市场占有率”只有5%，这就是为什么我认为 苹果 的产品还有很大上升空间的一个很重要的佐证”。

2、他知道苹果AppStore平台的护城河。“苹果的平台建立起来了，或者说生意模式或者说护城河已经形成了（光软件一年都几十亿的收入了）“

3、他知道苹果的企业文化推崇极致，以消费者为导向，做世界上最好的产品。“苹果的产品确实把用户体验或消费者导向做到极致了，对手在相当长的时间里难以超越甚至接近（对喜欢苹果的用户而言）“

阿段能看懂以上三点，是因为他在电子行业做了二十年了，而阿段能看懂离开了乔布斯的苹果，企业文化依然强大，依然能够做世界上最好的电子产品，保持极致的专注，是因为他自己就是塑造与传承企业文化的高手，谁人不知步步高体系的”本分“文化？

如何预测一家公司未来十年的自由现金流，这件事情需要的知识量非常多，所谓看懂生意模式包括看懂行业趋势、行业变革、护城河、竞争优劣势、差异化、运营效率等等。

不同的行业、不同的公司、不同的生意模式，会有完全不一样的命运，未来能够赚到的钱会是百倍千倍的差距，包括赚钱的速度。我记录几个最近对不同公司生意模式的思考：

1、做实体生意都是比做虚拟生意难很多的，小米造车红红火火，财报预期今年能卖35万辆车，别说35万辆，我给你40万辆，均价25万，毛利按行业最高标准算20%，净利5%，一年只赚50个亿。假设2026年销量再翻一番，汽车业务辛辛苦苦，一年净利润100个亿。

看上去很多是吧？字节跳动有一个不起眼的小说业务叫做番茄小说，去年的DAU超过1个亿，营收在100~150亿之间，扣除与作者的分成等成本，净利润会是几十亿，而且是一个寡头垄断的内容平台，未来向创作者削减一点分成，向用户增加一些广告，净利润就会翻倍，今年准备出海；字节跳动去年还做了一个新业务，叫做红果短剧，他最后赚钱的规模大概率是小说业务的10倍，也在出海，出海到欧美（现在欧美的短剧平台都是中国的），利润还会翻几番。

再来看腾讯，腾讯2024年5月上线的《地下城与勇士：起源》，把PC的IP重新炒作一遍，在国内iPhone手游畅销榜上连续霸榜81天，并且全年总收入逼近88亿。游戏行业的净利率跟贩毒其实差不多，腾讯现在手里这种王牌还不少。

再一次感慨，没有在腾讯股价360块的时候，把美团的所有股票卖光，投入到腾讯上，是一次投资失误：

因为美团也是一单单挤出来的苦生意，太难赚大钱，腾讯做成视频号就会一年多赚一千亿，美团又是送酒送花送蛋糕，一年才能赚50亿，又是出海去香港，又是去迪拜，一看单量，还不到100万单，而且这么低的毛利率，还得全网被骂吸血鬼。这就是生意模式不同的差距。

2、Boss直聘虽然实现寡头垄断了，但这生意麻烦在哪里呢？麻烦在赚不到大公司的钱。

字节腾讯阿里这种有钱人，求职者挤破脑门都进不去，不需要给BOSS直聘交广告费，就有无数优秀的人主动找上门。

还是垄断性的广告平台生意好，管你是特斯拉还是戴森，都需要做品牌广告，都得给字节跟腾讯交出买路财，雁过拔毛。

Boss直聘本质上是做穷人的生意，需要在几千万没钱的中小企业理抠抠搜搜积攒利润，赚不了大钱。

同样因为付费客户不同导致生意模式不一样的，还有中国的云计算公司与美国的云计算公司，美国的亚马逊云、微软云，净利率都超过40%，因为他们的客户都是波音、福特、五角大楼、宝洁…而阿里云、腾讯云的客户，都是创业公司，净利率只有10%，国企的大单都被三大国资云抢走了——天翼云、联通云、移动云一年销售额都破千亿。虽然看上去都在做云服务，实际上是不同的命。

最后，能意识到汽车是一门苦生意的人，貌似并不多，反正买特斯拉跟小米的人挺疯狂的，明年可能就是苦命人了，下次说说汽车生意为什么苦，当然，小米的股东是不会同意的。

转自: 方伟在学习 https://mp.weixin.qq.com/s/jH3RfqL1L-Z91OVuBsP6XQ