诸事要记 日拱一卒

 

来源：天涯时事

最近几天没有啥大新闻，也不知道写啥，但是也不能这么抓耳挠腮的闲着啊，总得写点什么“养家”吧。

今天，我们再和大家说说南海的事情吧。

实际上，最近美国在南海上的小动作不断。

3月29日，加拿大海军“卡尔加里”号护卫舰和澳大利亚海军“按扎克”号护卫舰先后进入南海，响应美国发起的所谓“维护南海航行自由”行动。

关于这次行动，英、法、德、加、澳、荷等国宣布要派军舰来南海，形成“新八国联军”。

目前，美国两个航母打击群、一个两栖攻击群已经进入南海。

另外，日本也在跳来跳去。

美、英、德、法、日、加、澳、荷，加起来正好是8个国家。

说实话，要是再以前，网络上早就是铺天盖的新闻了：公知大V肯定会不断的制造恐慌……

但是，这一次，即使美国派出了双航母战斗群、而且纠集了几个小弟一起来南海，但是并没有引起大家什么关注。

为什么？

因为几乎所有的中国人都知道，美国想要凭借这个力量来搞事，那就是找死。

事实上，《环球时报》在一篇新闻稿里面就表达了满满的不屑：西方联合舰队毫无胜算，悬念仅仅在于哪条船被什么品种的弹药打沉！

当然了，人家到我们家门口来挑衅，我们也不能无动于衷，自然也是要去恶心它们一下的。

据日本防卫省的公告称，4月3日上午8点左右，日本海上自卫队在长崎县男女群岛西南约470公里的海域，发现6艘中国海军舰艇向东南方向航行，分别为“辽宁”号航母，一艘仁海级导弹驱逐舰，两艘旅洋III级导弹驱逐舰，一艘护卫舰，以及一艘作战支援舰。随后，这6艘中国军舰通过冲绳本岛和宫古岛之间的海域向南航行，并驶向太平洋。

根据日本防卫省公开的现场画面显示，除了辽宁号航母，这支航母编队还包括055型南昌号万吨级大型导弹驱逐舰（101舰）、052D型成都号和太原号导弹驱逐舰（分别为120舰和131舰）、054A型黄冈号导弹护卫舰（577舰），以及呼伦湖号综合补给舰（965舰）。

其实，这个事情很好理解，你带着一帮小弟到我家门口耀武扬威的，你家离我太远了，我没有必要也到你家去恶心你，我就到你的小弟门口挑衅，先吓一吓那些狗腿子。

这个问题我们就不多说了，今天我们重点和大家说说下面两个问题：

第一，美国为什么总要宣扬所谓的“南海航行自由”？

第二，美国的海洋霸权到底是如何运作的？

我们先说第一个问题：美国、日本等国为什么总拿“南海航行自由”来恶心我们？难道中国真的让南海航行不自由了？

事实上，中国已经无数次的声明：目前南海局势总体稳定，根本不存在所谓航行自由问题，希望有关国家不要无事生非、制造麻烦。

既然这样，为什么很多国家总要用“航行自由”来南海耀武扬威？

答案只有一个：虽然中国目前说“南海不存在航行自由问题”，但是，在必要的时候，中国有理由封锁南海。

为什么？

因为“九段线”。

“九段线”是怎么来的？到底是什么线？

二战之前，关于海洋的权力是没有定义的，没有什么“领海”概念的。

简单的说就是：在二战以前，没有哪个国家说哪片海是属于你的，也没有哪个国家说靠近陆地的哪个范围内的海域是我的领海，其它国家的船只不能随意经过。

1945年，第二次世界大战结束，日本作为战败国，将它所侵占的中国领土归还中国。这些中国领土中，就包括南海诸岛。

为接收这些岛屿，国民政府特组织了一支舰队，由海军上校林遵率领，命名为“前进”舰队，由“太平号”、“中业号”、“永兴号”和“中建号”四舰组成。 其中，“太平”和“中业”赴南沙，“永兴”和“中建”赴西沙。

林遵出海回来后，1947年底，南海诸岛的地图审定，1948年的2月，中华民国内政部公开发行《中华民国行政区域图》，向国际社会正式宣布了中国政府对南海诸岛的主权。 当时的地图上，“九段线”标为“十一段线”。

1949年，中华人民共和国成立后，经政府审定出版的地图在同一位置上也标上这条断续线。新中国成立后，由于援越需要，于北部湾附近抹去两段划出岛礁给越南修雷达站，由此原有的十一段线变为九段线。

2001年，中越北部湾划界完毕；2004年，中越签署《北部湾划界协议》。从那以后，中国和越南在取消的那“两段线”之间不存在领土纠纷了。

那么，这个“九段线”到底是什么线？

中国没有说。

为什么没有说？

因为没法说。

为什么没法说？

大家想想，当时国民政府画这九条线的时候是什么目的？

答案肯定只有一个：这九条线范围内的所有东西，包括海水、海盗、扇贝、虾爬子什么，全部都是我们的。

也就是说：整个南海都是我们的。

但是，这种画地图的方式有点过于“霸道”，再加上那个时候，我们的海军力量非常薄弱，在很多区域并没有实际的控制能力，导致很多岛屿被其它国家实际控制着。

更何况，这个世界上，除了希腊和中国外，还没有哪个国家是那么画领海的。

但是，中国的“九段线”和希腊的“十三段线”稍有区别：

希腊的“十三段线”画的也非常的霸道，直接把土耳其给封锁死了。但是，由于第一次世界大战的时候，奥斯曼帝国站在德国的一方，结果战败，被肢解了，身边的那些海岛全部被希腊给占领了，甚至连土耳其的首都伊斯坦布尔都差点被希腊给占领了。

奥斯曼帝国战败被肢解后，新生的土耳其诞生了一个牛人凯末尔（现代土耳其之父），带着土耳其打败了协约国带领的同盟国军队，保存了土耳其的基本盘。

但是，中国的“九段线”不一样。

由于九段线内的岛屿离中国大陆太远，民国时期和新中国成立后，我们的海军力量过于薄弱，没有能力实际控制很多岛屿，导致被其它国家实际控制。更何况，有些岛屿也不适合人类生存。

这个时候，中国能怎么办呢？

以前，我们实力比较弱，想要收回是不现实的，海军实力不够。现在，我们的海军实力够了，但是能用武力去夺岛吗？如果用武力去夺岛，那么得罪的国家也太多了，越南、菲律宾、马来西亚、印度尼西亚和文莱都占有一些“九段线”内的岛屿。

当然了，一些极端民族主义者或喷子肯定会喊着：去灭了它们，把那些岛屿给夺回来。

关于那些言论，我们就不去评价了。

正是因为这其中的原因非常的复杂，所以我们对这个“九段线”到底是什么线，并没有做出详细的说明。

目前，有四种说法：

第一，国界线；

所谓的“国界线”就是指：这九条线内的任何东西都是我们中国的，其它国家无论是飞机、商船、战舰等经过这片区域都需要得到中国的同意。

第二，水域线；

这个和“国界线”差不多，也就是说：这片海域是我们的传统水域，历史上就是我们的，所以现在也是我们的。

第三，权力线；

这个就比较特殊了，它的意思是：线内的所有岛、礁、滩、沙的主权和对于线内内水以外海域和海底自然资源的主权权利，同时承认其他国家在这一海域内的航行、飞越、铺设海底电缆和管道等自由。

第四，岛屿范围线。

这个意思就是：这九条线内的岛屿都是我们的，岛屿附近的12海里也是我们的领海，但是12海里之外，不属于我们的领海，其它国家的商船、军舰等可以自由通过。

很显然，我们想要的肯定是第一种和第二种了，因为那意味着九段线内的所有东西都是我们的。

但是，我们也说了，如果中国那么做，会得罪很多很多的国家。

比如，越南、菲律宾、马来西亚、印度尼西亚、文莱等国家实际控制了一些岛屿，我们要拿回来就得通过战争；另外，日本、韩国的商船经过南海，如果南海的一切都属于我们的，那么它们就必须要给中国缴纳“过路费”，甚至我们可以不让它们的商船经过，或者随时对它们的商船进行各种检查。

同样，其它国家的商船，比如印度的商船卖商品给日本也要经过南海，我们也可以这样要求它们。

所以，南海问题异常的复杂。

最主要的是：现在中国也不说这个“九段线”到底是什么线，让其它国家自己猜去。

为什么不说？

因为如果我们说“九段线”是我们的国界线或水域线，那么得罪的国家太多。但是，如果我们说是权力线或岛屿范围线，那么我们又不甘心——当初在画线的时候，我们就是按照“国界线”画的，再说那条线画完二十多年后都没有任何国家提出反对意见。

所以，我们干脆不说那到底是什么线，等以后实力强大了再说。

穷则搁置争议，达则自古以来，强则普天之下！

现在，我们就“搁置争议”，偶尔来个“自古以来”，至于真正的目的？

你们就去猜吧。

这就是为什么美国总拉着一帮小弟到南海来宣扬“自由航行”的主要原因之一，因为等中国真有能力了，那么完全有理由把南海变成中国的内海，到时所有国家的船只和飞机经过南海都需要得到中国的同意——那时，美国军舰再进入南海就等于了入侵，我们就可以击落它的战机、击沉它的战舰。

而这，是要动美国的海洋霸权的。

美国是如何控制海洋的？

美国之所以拥有海洋霸权就是因为美国控制着下图中的几个核心的“黄金水道”：马六甲海峡、霍尔木兹海峡、曼德海峡和直布罗陀海峡等。

这些重要的关口中，除了苏伊士运河是人工挖掘的需要收费外，其它海峡都是自然形成的，是国际航道，商船经过后是不要缴纳费用的。

大家想想，我们中国和其它国家有大量的贸易，如果美国切断了马六甲海峡，我们的商品都出不去，外国的石油等也进不来，我们的经济岂不是要崩溃了？

这时，肯定有人会有疑问：

第一，美国用什么理由切断马六甲海峡？

第二，海洋那么大，难道就非要经过马六甲海峡？

美国切断马六甲海峡的理由很多，比如说双方发生战争了，美国军舰堵住马六甲海峡不让我们的商船经过。

由于中美都是联合国五大常任理事国，而且都有核武器，双方直接发生战争的可能性是非常小的。

那么，是不是说双方不发生战争，美国就没有办法切断马六甲海峡呢？

不！

和平时期，美国也可以切断马六甲海峡，而且切断马六甲海峡的办法非常简单、成本也非常低廉：只要用几艘大货船沉在马六甲海峡就可以了。

去年，美国《福布斯》杂志刊文暗讽印度觊觎马六甲海峡的心思，说道：如果印度想要切断马六甲海峡，“他们需要做的就是往海峡里停一堆船”。

相信大家也看了前几天的新闻了，一艘大型货船就把苏伊士运河给堵死了。

对于马六甲海峡、霍尔木兹海峡、苏伊士运河和直布罗陀海峡等，同样用几艘大型货船就能把它们给堵死了。

所以，即使在和平时期，美国也可以堵死这些“黄金水道”。

比如，在特朗普和中国打贸易战的时候，我就曾想过这个问题：要是美国收买一些海盗，在这些黄金要道上击沉几艘大型货船，那么中国的经济就会受到重击。

当然了，有人经常看地图，他们有一个疑惑：就算中国把南海变成中国的领海，就算美国堵住了马六甲海峡，我们还有其它的通道可以走啊。

比如，如果中国把南海变成了领海，日本和韩国可以不经过中国的南海，从苏门答腊和爪洼海之间也有两条海道可以走啊？路程绕的也不是太远啊。

事实上，大家也看到了，这两条水道也有大量的船只经过，图中每个绿点就代表一艘船。

既然这两条航道也是通的，如果南海被堵后，是不是可以走这两条道路呢？

当然是可以走的，只不过成本比较高而已。

假设一个公交车，只有两站，起点和终点，你觉得公交能赚钱吗？

很显然是不能的！

公交想要赚钱，就得设立很多个站点，每个站点上一批人，然后下一批人，只有这样才能在低价的同时赚到利润。

同样，海运也是如此。

大型货船也需要在沿途设立很多的站点，到一个站点卸下一部分货物，再上一批货物才能有效降低运营成本，才能获得更多的利益。

我们随便找一艘船，大家看看它的运行轨迹：这艘船是一个集装箱船，它走一路，停一路，不断的上货、卸货，如果它不经过南海，那么成本将会极高，根本就没有利润。

我们再看一艘既要经过南海，也要经过苏伊士运河的集装箱，它同样也需要一路上货、一路卸货，才能赚到钱。

所以，我们一旦控制了南海，那么日本、韩国的命门就彻底的被我们给控制住了。

同样，我们也要打破美国的海洋霸权。

如何打破海洋霸权？

两手抓：

第一，海路。

在马六甲海峡的附近，我们也必须要有军事力量的存在。

在美国怂恿海盗攻击中国商船的时候，我们的军舰和飞机能够在十几分钟内到达，并有效歼灭海盗，只有那样才能保证航道的通畅。

下面的图就是近3年在马六甲附近发生的海盗事件。

以前我们就和大家分析过，海洋上的海盗，很大一部分极有可能就是美国在背后支持的。

大家看看下面的图：自从2017年中国在吉布提建立军事基地以后，曼德海峡的海盗几乎绝迹了。

但是，在中国没有军事基地的时候，曼德海峡的海盗几乎丧心病狂的多。

我记得在2017年的之前，经常听到海盗攻击中国商船，被迫给出大量的赎金。

以前，美国就在那些地区有大量的军事力量，为什么就控制不住海盗？为什么中国有军事基地以后海盗就没有了呢？

难道这还不能说明问题吗？

我非常怀疑，那些海盗就是美国海军支持的，勾结到一起，然后平分赎金了。

如果你想不被劫就得购买美国保险公司的保险。

这就是美国海洋霸权的一部分，官匪勾结，官商勾结。

除了海盗以外，美国还可以用各种理由扣押中国的商船，相信大家不会忘记“银河号事件”，也不会忘记去年伊朗的油轮在直布罗陀海峡被英国强行扣押的事情。

所以，我们必须要加强海军的力量，只有我们的海军力量强大了，随时有军舰和飞机快速到达相关海域，才能保护我们的商船不被海盗劫持或被欧美流氓国家强行拦截。

现在，中国在很多国家建立了港口，包括缅甸、孟加拉、斯里兰卡、巴基斯坦等国家，以后这些港口都可能可以停靠军舰——一纸协议的事情。

当然了，除了加强海上军事力量，我们还要加强陆地运输通道建设。

这个世界并不平静，战争随时都可能爆发。

比如，现在的中东就很不平静。

据美国《纽约时报》网站4月7日报道，本周二，一艘驻扎在红海的伊朗船只遭到以色列发动的水雷袭击而受损。

苏伊士运河那么脆弱，一旦被长时间封锁了，那么我们和欧洲国家的贸易如何开展？

事实上，苏伊士运河被堵也不是一次两次的事情了。

比如，1964年，第三次中东战争爆发，苏伊士运河成了埃及、以色列对峙的前线，一度被关闭了八年之久，1975年才重新开放。

如果苏伊士运河被堵，那么我们的商船就得绕道南非的好望角，路程多出1万公里左右，时间延长一个月左右。

如果是那样，中国的经济必然要遭受重大打击，所以这些年，这才设计了“一带一路”。

虽然目前陆运成本比海运成本要贵50%，但是随着技术的不断进步和运输量的不断增加，未来的成本是可以得到有效降低的。

比如，前几天苏伊士运河被堵，中欧班列的咨询量就不断的上升，较之前多了一倍。虽然中欧班列的运输成本比海运高出50%，但与空运相比还是要低很多。

随着中国的军事实力不断增强，陆权不断的兴起，未来，美国庞大的海军将会成为一种巨大的负担，不能给它带去额外的利益——无法与海盗相勾结，无法切断海洋要道；就算切断海洋要道，世界各国也可以通过陆路进行贸易。

那时，中国就可以宣布南海是中国的内海（或与南海相关国家共同管理），日本和韩国就得跪下了，否则就不让它们的商船经过或收取高额的过路费——它们的运输成本就会急剧增加，根本无法与其它国家进行竞争。

现在，美国还想拉着“八国联军”来遏制中国，真是可笑之极。

1900年，八国联军发动侵华战争，然而今天的中国早已不是120年前的中国了。

现在的英国、德国海军基本已经废了，连远航能力都没有了，至于澳大利亚和加拿大那几艘破军舰也敢来中国南海得瑟？

如果它们胆敢对中国发起挑衅，那么等待它们的将是灭顶之灾！

大家可以看看下面的视频，视频里面充满了对欧美国家的蔑视：宣称要来中国的英国“伊丽莎白女王”号航母战斗群现在还在趴窝之中，至今连护航船只都没有凑齐；美国及其盟友打算派出15艘战舰，然而到目前为止，只有3艘抵达南海，欧洲国家早已失去了迅速实施洲际远航的能力了。而且一旦被全部击毁，它们也早已失去制造能力了……

正如华春莹所说：今天的中国，已经不是120年前的中国了，外国列强架起几门大炮就能打开中国大门的时代已经一去不复返了……奉劝他们不要低估中国人民捍卫国家利益与民族尊严的坚定意志……他们终将为他们的愚蠢和傲慢付出代价。

—–全文到此为止。

来源：米宅（ID：MizhaiPlus）

 

最近，我在研究法拍房。每一套法拍房的背后，都是一部血泪史。

 

这些血泪史，有创业失败，也有沉迷赌博，而更多令人惋惜的是“借贷担保”。

 

嗜血担保的背后，是滚滚天雷，炸的每一个家庭倾家荡产，血泪俱下。

1

 

三个月前，我关注过一套上海的法拍房。

房产背后，只有一条连带担保的违约债务，债务背景清晰，债权关系单纯。

这既是一个优质的法拍标的，又是一个幸福家庭的坠亡。

被执行人，是一名背景单纯的国企员工。

寒窗苦读数十载，又穷极两个家族的毕生心血，方在偌大魔都有了一角栖息之地。

两年前，相识多年且有提携之恩的老领导，拿着一份380万的贷款担保协议，找到了他。

老领导是上海土著，跳出国企之后，创业做的风生水起，是圈内公认的老大哥。

家里放着价值半亿的房本；港口屯着价值千万的货柜；去趟夜总会，抵得上自己半月薪水；

对自己亲如兄弟，过去有提携之恩，现在又时常帮助；偶尔还带着自己穿行在魔都的灯红酒绿中……

这样一个怎么看都没问题的人，这样一个时常帮你且没有任何理由坑你的人，这样一个有上亿资产兜底的人，找到你帮忙——

帮忙担保而已，帮忙短期周转而已，帮忙签字而已，区区380万而已，你签还是不签？

能有什么问题？能出什么问题？找你，那是看得起你！

两年后，雷暴了，老大哥跑了。

原来半亿的房本，早已分别被二次抵押给9家银行；

原来价值千万的货柜，早已被抵押给担保公司；

原来没有任何理由坑你的人，在找到你之前，已经找过圈内所有朋友担保，先后贷了2个多亿；

……

 

你以为你只是担保了300万，他还有上亿资产兜底……殊不知，他欠下的远不止是你所担保的300万！其背后，可能是100个300万。

你永远不知道，一份担保协议的背后，是一个多么巨大的坑！

再之后，被执行人所担保的380万贷款，需承担连带偿还责任。

对于刚在上海站稳脚跟的中产家庭来说，一夜之间的380万债务，几乎是灭顶之灾。

冻结工资、查封房产、强制拍卖、妻离子散……

一个签字，一份担保，一套法拍房。

一个被债务担保炸的倾家荡产、妻离子散的幸福家庭。

2

这只是被多年老友坑的妻离子散，你见过被骨肉至亲坑的家破人亡的么？

这是那个做“法拍房”背景调查的朋友，告诉我的另一件异常沉痛的事。

同样，也是因为担保。

被执行人是哥哥，体制内公职人员，一妻一女，寒窗苦读，终得安稳。

弟弟是个生意人，同样风生水起。不仅家中父母，一直得弟弟照料，连哥哥买房的首付，弟弟都曾施以援手。

三年前，弟以扩大生产规模为由，向银行申请贷款270万，想让哥以公职为担保。

在我们这个国家的很多城市，体制内的公职编制几乎等同于固定资产，公职人员担保几乎等同于房产担保，总能贷出钱来。

这个时候，哥怎么可能拒绝？

且不说，一直被弟照料的父母；更不提，施以援手的首付……单纯冲着老弟厂里那上百号员工，上千万设备兜底，四五套房产作保，也无法拒绝。

不是让你贷款，也不是让你借钱，仅仅是让你在担保合同上签个字而已！签还是不签？

能有什么问题？能出什么问题？这是自己的骨肉至亲啊！

再然后，事情就按着计划发生了。

刚开始是私人借贷，然后是小额信贷公司，接着是银行，最后是哥哥所担保的270万……

几乎是一夜之间，所有的雷都爆了。也几乎是一夜之间，老弟也不知所踪。

厂里的设备，早被分别抵押给三家银行；

老弟的四套房，早已全部做了二次抵押；

连老弟丈母娘的唯一一套房产，也在2年前抵押给私人借贷；

最后的无奈之时，老弟连4000块的P2P消费金融都借了；

……

 

直至最后一刻，哥哥才知道两件事——

弟弟的总债务规模，是9300万！

而在自己担保的那一刻，弟弟已欠下8000万债务，到了山穷水尽的时候！

自己提笔签字之时，弟弟只字未提，哥哥仍旧以为这只是单纯的周转！

再然后，哥哥需要承担270万的连带偿还责任。

银行起诉，房产保全，法院判决，强制执行；上门查封拍卖房产，单位冻结工资；失信被执行人公示……

正当事业上升期的被执行人，顶着老赖的帽子，前途尽失。

被执行人的妻子，为了确保执行措施不影响自己和孩子，不得已离婚，带着小孩独自生活。

被执行人的父母，一个自杀了，一个痴呆了……

一个签字，一次骨肉至亲的守望相助。

一个被债务担保炸得家破人亡的原生家庭。

 

3

 

在三四线城市，更常见的是“多人联保”。

小城市，小圈子，更讲人情冷暖，更讲关系链条。

大家都是发小，从小学、初中、高中一路走来，大学毕业，又都回到小城。

认识何止十年，甚至多为世交。情分、面子，甚至还有近乎血浓于水的生死亲情。

哥们儿也是正经人，贷款也是办正事儿。不是烂赌鬼，不是去挥霍，而是做生意、开厂子、要周转，遇到难处了。

不是让你一个人签字担保，而是兄弟四五个一起作保。

别人都签字了，我为什么不能签？别人都不害怕，我为什么要害怕？

别人都是兄弟，我怎能不是兄弟？

在三四线城市，这种身家清白的多人联保，基本上轻松能贷出来100万。

如果这三五个人还都是体制内的公职人员，不需要固定资产，轻松能贷出来至少三四百万。

吃上三五顿饭，喝上三五顿酒，签上三五个字，贷出三四百万。

再过上三五年，该来的雷就该来了，该跑路的兄弟也该跑路了……

再然后，这三五个担保的兄弟就惨了。

对于小城市来说，上老赖黑名单不是开玩笑。如果恰好这几个人还都是公职人员，那几乎就是整个家族的耻辱和坠亡。

最后，这三五个担保的兄弟，哪怕卖房筹钱，再拼上个倾家荡产，都要把凑钱偿还。

三五个担保签字，看似古道衷肠的守望相助。

这背后，是几个家庭的彻夜难眠，乃至是家道中落。

4

朋友说，在这个行业里做得越久，越能感受到世态之炎凉。

更可耻的是，这些炎凉世态，却偏偏被包裹以温暖的外衣。

在签订担保协议的那一刻，每个人都带着守望相助的美好，带着骨肉至亲的血脉相依，带着师长挚友的脉脉温情。

正是这些守望相助、血脉相依和脉脉温情，拖曳着一个又一个的家庭万劫不复！

在债务担保这件事中，有一个几乎是注定暴雷的致命死局——

亲友担保，是暴雷债务人的债务链条“最后一环”。

绝大多数的暴雷债务人，他们的借贷流程几乎雷同：

 

先是，正规银行和机构的固定资产抵押或小微企业信用贷；

然后是，生意伙伴间的互为担保；

接着是，至亲和挚友的银行担保贷款；

最后是，各种高息民间借贷机构和高利贷……

看见了吧，骨肉至亲和多年挚友的担保债务，全部在整个债务链条的后半程。

在债务人找到我们担保之前，他们已经抵押了全部资产，背负上巨额债务，借无可借，到了暴雷边缘。

但他们还想翻盘，他们还想赌一次。

他们把罪恶的手伸向了自己的骨肉至亲和多年挚友，并可耻隐瞒了自己背负的真实债务。

这世间最可怕的幻想就是，我能翻盘；

而比“我能翻盘”更可怕的幻想是，我相信他能翻盘。

无数事实告诫我们，现实没有童话。

所有最后一刻仍想翻盘的人，不仅自己将滑坠入更大的深渊，还将拽着身边能抓住的一切救命稻草，一同堕入深渊。

我们签下协议的那一刻，就注定了家破人亡、妻离子散的结局！

我们永远不知道，担保合同的纸张背后藏着的是，多么恐怖的深渊巨坑！

我们永远不知道，兄弟挚友的笑容背后藏着的是，多么恐怖的滚滚天雷！

人性之恶，在善意和美好里极致绽放！

 

5

 

永远、永远、永远，不要给任何人担保。

无论是至亲以血浓于水相威胁，还是挚友以多年相识为绑架，抑或是公司以升职加薪为允诺，永远都不要为任何人担保。

这是我看完近百套法拍房的尽调资料之后，最想送给所有人的一个告诫！

这个告诫的背后，是一个个家庭的妻离子散，是一个个家庭的坠入深渊！

对想让你在担保协议上签字的所有亲友，勇敢say no！

拒绝他们，并击碎他们翻盘的幻想！

这就是你对他们最大的帮助！

请将此文转发给身边的亲戚朋友，让更多的人跳出债务担保的深坑！

尤其是转给三四线城市里的亲朋好友，那里是债务担保问题的重灾区！

尤其是转给自己的父母，他们更容易被亲情和友情羁绊，无数堡垒都是从父母的关系网被最初攻破！

 

作者 | 诺桑布里庵

数据支持 | 勾股大数据（www.gogudata.com）

全国多地持续几个月高压查处“经营贷入市炒房”；到今天，终于爆出来一个大雷，巨雷。

 

今天下午，一则“七部门查处深房理”的消息在网上低烈度传播，一石激起千层浪；尽管局外人对此迷惘无所知，但是对于房地产圈的人而言，这消息无疑是深水炸弹。

 

 

而七部委查处“深房理”的原因，正如《通告》中所披露的，“教唆炒房人通过弄虚作假、隐瞒真实情况或者提供虚假证明材料等方式骗取购房资格”、“以合资入股、众筹等名义，向不特定对象募集资金用于购房并承诺返还收益，涉嫌非法集资”、以及“提供‘一条龙’服务教唆协助借款人骗取信贷资金违规用于购房”等等，当然，还包括“虚假广告”等边缘性违法违规操作。

 

一句话，深房理不仅自己炒房，更是把“炒房”作为一个产业链，以推高房价为终极目标。

 

在“房住不炒”提了这么多年，而且多位重量级大佬发话“房地产是中国经济最大的灰犀牛”的当下，深房理顶风作案，落得这般下场也是天道轮回。

 

此次“深房理”翻车，起自一个名叫“@深房理装修团队003”的微博用户于4月2日实名举报“@美妈陈小泉”将经营贷用于炒房。连身份证号的前三后四都给出来了，精准打击。。。 

 

 

紧接着，4月4日，这个“@深房理装修队003”的微博账户爆出了102分经营贷炒房的资料。记得今年3月18日深圳通报了辖区内“经营贷违规炒房”的数据，结果清新可人：在15.4万笔共1771.73亿元的经营贷中，仅查到21笔、共5180万元流入了楼市。今天这个爆料102笔，单就这个数目，已经超过了上次深圳官方通报的“21笔”。。。

  

 

接下来，4月6日，这个“@深房理装修队003”的微博账户继续爆料，点了一串微博用户的名字，而且连他们用经营贷买的小区的名字都爆出来了。宝刀出鞘，不见红不收。。。

 

 

然后就是今天“七部委”的联合通报，至此，深房理宣告翻车。从网民爆料到相关部门反应，只用不到一周的时间，可以说是相当迅速。

 

那么，“深房理”是何方神圣？为何能够在国家如此大力度调控的环境下存活至今？这次“深房理”被查处，对于深圳乃至中国楼市，又意味着什么呢？

 

 

1

“深房理们”的骚操作

 

 

“深房理”是一个把炒房作为主营业务的机构。它的基本操作方法，就是鼓动全国各地的人去深圳炒房，加入他们的会员，联手推高房价，从中获利。

 

这样的机构有很多。

 

但是对于全国各地的人，尤其是普通人来讲，炒深圳的房子，谈何容易。这里面有很多壁垒。其中最大的就是没有指标。

 

没关系——深房理可以提供各种“一条龙”操作，例如假结婚、例如代持等等。

 

当然，还有的人没钱，这也是一个不小的障碍。

 

没关系——深房理会先给你洗脑，告诉你深圳的哪些区片永远涨……然后，你会先跟亲朋好友借钱，亲朋好友接完之后，深房理会“亲自”给你提供贷款，或者让其他“会员”帮你“众筹”……总之，让你凑够一笔“首付”，能够成功在深圳上了车。

 

到这里，一旦你买了深圳的房子，你就算是深房理的“自己人”了。而深房理所有玩法之中最关键也是最核心的一步，就是通过将房子抵押，假装用于经营，然后骗取经营贷，进行后面更大的套利和炒作。

 

就这样，来自全国各地的“人”和各种金融机构的“钱”就被深房理源源不断地输送到深圳楼市，日复一日，年复一年，前仆后继，乐此不疲……

 

试问，这样的炒法，房价能不一直涨嘛？

 

在我看来，这102笔经营贷还只是冰山一角，因为能够贷出钱来的方式并不只是经营贷，同时，将炒房作为主营业务的团体也不仅只是“深房理”。

 

更何况，除了直接买买买之外，深房理还会让新老业主之间互相配合打掩护，左右口袋对倒操作，把房价做上去。这实在太容易了。

 

 

例如某小区大户型120平米的房子一般是960万，忽然有一批业主在中介挂出了1200万的价格，紧接着又有人挂出1300万、1400万；随后，有一批购房者非常“壕”地把这1200、1300、1400的价格一口吃下去，这时候小区的其他业主、以及打算买这个小区房子的“刚需”会怎样想？

 

两个字：恐慌。

 

于是原本住得好好的业主，忽然觉得自己发达了，一夜之间自己的房子涨了20%、30%，只要把房子卖出去，就有300万，这至少够让自己少工作十年八年的了，试问，这些业主会怎么做？他们大概率会跟着把价格挂上去。

 

而原本打算买这个小区的“刚需”则心态崩了，一夜之间自己又买不起了，而且看着挂价蹭蹭蹭往上涨，肯定就坐不住了，于是原来打算再看看的，立马就成交了。而这样一来，价格又搞上去了。

 

就这样，一个个小区就被炒起来了。事实上，第一波挂高价的和第一波吃高价的人，可能就是同一拨人。

 

这还不算。更惨烈的是杀猪盘和击鼓传花。

 

说白了，一旦业主和“刚需”不够用的，炒房团也会自相残杀。而此次爆料，也正是出自深房理内部人士的内斗！

 

像前面那个虚构的例子中原来960，被一路炒到1200、1300、1400的，脱离地心引力的肯定会落下来，但最后那一波接盘的，可能也是深房理的会员！你怎么知道自己不是击鼓传花的最后一棒？

 

而年前深圳出台二手房交易指导价格，许多小区高出周围同类房源两三成甚至最多50%的，都是这些杀猪盘的目标。

 

 

这些，对于楼市而言可能陌生，但是熟悉股票的朋友一看就明白，这其实就是股票里面坐庄的精准套路；一样一样的。而深圳作为中国资本市场的先行者，这里有太多会玩股票的人，把股票的套路搬到楼市，666。至于普通人为何接触不到像“深房理”这样的机构，那是因为股票的门槛低，有个几万就能进去，而买房子最起码得凑个几百万的首付。

 

当然，熟悉深圳楼市的朋友都知道，深房理不是第一次被爆料了；之前很多年，一直有零散的信息披露“深房理”以及各种“炒房机构”骚操作，但“深房理们”却雷打不动，一路蒙眼狂奔，越吃越壮；但这次，为什么被“一击必杀”了呢？

 

有人说是监管当局的决心。

 

我看未必。

 

我倒是有决心向上火星。但我一辈子下决心，也上不去。。。

 

此次“深房理”被一剑封喉，从首爆到七部委联合查处，只用了6天时间，其中的关键在于四个字：

 

联合行动。

 

 

2

收网

 

回到那份查处“深房理”的通告，我们看看尾部落款那里的七个部委分别是谁：

 

 

其中，和房地产直接相关的，只有“深圳市住房和建设局”（住建局）。其它，有公安、有市场监督管理局、有网信办；更重要的是剩下的三个：地方金融监管局、央行深圳中心支行、银保监深圳监管局。

 

最后提到的这三个都是金融口的监管部门。

 

从此次4月2日首爆，到4月8日“七部委”联合发布通知，说明这是联合行动，而且早有准备。6天的时间，如果没有非常娴熟的配合以及训练，恐怕连发个通知的时间都来不及。

 

本质上，从发现问题到认识问题需要时间，从认识问题到解决问题也需要时间。

 

对于炒房这样一个隐蔽潜伏而又无处不在的现象，表面上看到房价蹭蹭蹭一直涨是很容易的，查到资金的来源去向，对于信息时代也不是难事。但是要解决房价一直涨的问题，就不那么容易了：涉及到太多行业、太多市场主体、以及太多监管部门、太多行政机关、太多执法司法机关，以及这些主体之间的配合作战：光是协调这些事，就要花三四年的时间。

 

“房住不炒”是2017年提出的。到今天，协调配合工作已经全部完成了。此次“七部委查处深房理”的迅疾程度，反映出的图景是：

 

所有相关部门已经协调一致，联合作战，如臂指使。

 

 

可见，为了遏制高房价，这些年国家费了不少心思。尤其是2017“房住不炒”之后。

 

记得前些年，调控房价就是停留在口头上，最轻的是喊话，一些所谓的专家学者哔哔几句，还有某大炮这种人鼓吹房价永远涨；

 

而稍微重一点的，就是从资格上去卡：从提高二套房首付比例，到一个家庭只能买1套，还有各种“卡”和“限”，例如什么要积分落户啦、要缴足XX年社保啦、要英语四六级多少多少分啦……之类的。这些东西说到底都是花拳绣腿，都是能做出来的。

 

直到2017年出台限竞房，说明我们开始从价格上调控了。但效果并不理想。懂市场经济的都明白，价格是众多博弈的结果，而不是原因；你控制价格，市场主体会通过其它方法绕过价格，例如价格歧视。例如原本一套房子1000万，你非要我卖800万，好，那我房子里有个文物，值200万，要买一起买。

 

2019/2020是一个重要节点，一方面利率市场化，出台了LPR的定价机制，另一方面出台了关于债务的限制指标——房企的“三条红线”以及银行的“两条红线”。说明我们开始从金融上去调控了。

 

但金融是水，水往低处流，很难控制；所以虽然“五条红线”像五指山一样牢牢地压在上面，但不论是房企还是购房者依然能够腾挪。

 

房企，把债务挪到“少数股权”里面，一个个秒变做表高手，明股实债死灰复燃，卷土重来。

 

购房者，则是把经营贷流入房地产市场，玩起了滚雪球的炒房生意。第一因为经营贷利率低，低于LPR，第二是经营贷容易获得，只要你有一套房，把它抵押了就行。

 

上有政策下有对策，下有对策上有新的政策。

 

明股实债和经营贷看似玩得666，但2021年开始加强了对经营贷炒房的查处力度。包括郭树清主席从去年三季度到今年年初罕见的连续3次发声，表示“房地产是中国经济最大的灰犀牛”，以及就在昨天财政部表示“稳步推进房地产税”等内容；明眼人看得出，这是非常强的预警信号，不在于多高级别的大佬发声，而在于告诉人们：

 

央行和财政部已经开始参与房价调控了！

 

 

这说明什么？

 

朋友们记得，之前2018年资管新规出台，在中国金融体系里面张牙舞爪了十几年的影子银行，那么复杂的灰色生态都被搞定了，连带着P2P团灭——

 

我想说的是，那些年金融去杠杆那么复杂的一个项目，我们的央行和银保监，还有证监，在真刀真枪中锻造出来了健壮的肌肉和战斗力。现在，这些都要用在对付炒房上了。

 

之前有人说，郭主席上一次连续3次提到的那个东西叫做“P2P”。3通喊话毕，6个月，斩于马下。现在，轮到郭主席连续喊话三次的东西是：房地产灰犀牛。

 

这，还不够令人瑟瑟发抖吗？

 

 

 

3

忘掉房地产，拥抱股市吧

 

 

回顾历史上发生过的这么多次金融危机，大多与房地产有关，纯粹的股灾其实并不多。例如97年香港金融危机，触发因素是房地产；与97香港前后中国的海南泡沫，是房地产。包括刚刚最近2008年重创美国以及全球金融市场的次贷危机，引发因素还是房地产。人类历史上的英国南海泡沫、美国密西西比泡沫，都跟房地产有关。

 

某位近期刚刚跳槽的学者在前些年出了一本书，叫做《房地产周期》，里面提到全球各国的经济周期和金融周期，提出一个重要观点：

 

房地产是财富表征、周期之母、危机策源。

 

而站在经济的角度，能够驯服房地产市场的国家，经济大多平稳、坚定、有力，居民生活富足殷实。如制造业强国德国，以及科技创新明珠——新加坡。

 

相反，未能驯服房地产，相反被房地产劫持的国家（经济体）——日本、香港、英国等，普遍贫富分化剧烈、财阀把持经济、创新孱弱。

 

有些大国，由于土地充足或拜历史条件所赐，房地产周期被无限推迟——例如西进运动中和二战结束后的美国——那么这些时期经济强劲、居民生活水平持续提高。但美国80年代之后经济发展带动泡沫形成，最后再2008年形成全民炒房的高潮，从此经济开始走下坡路。

 

殷鉴不远，当下正处在历史十字路口的中国，应该怎么选，不言自明。

 

有人说，二十年前，卖房炒股的人从来没有被善待；但是，2021年，4月8日，历史在这里转弯。是否应该卖房炒股，也许结论没有那么容易下；但是，有一件事是100%的，那就是：

 

炒房，再也不会被善待。

2020年年报中，各家房企暴露出来的大部分问题都是有共性的，这与过去几年市场的变化直接相关，未来几年这种共性还会存在。但面对相似的市场变化，各家企业自身的资源和背景不同，导致所体现出来的状态也是大不相同，市场分化正越来越明显。

实际上，就现在的房地产发展趋势而言，未来行业整体机会已经很小了，但其中优秀企业的发展空间却会进一步提升，而优秀地产股的成长机会更是会大大超越过去3年，这也是现在持有地产股的主要逻辑。

 

尽管今年又提出了加大土地供应的口号，但最终能落实多少仍是个未知数。即便会有所表现，但从整个大格局上来看，未来核心城市的优质土地数量日益减少仍是难以改变，保障住房的占比不断提升也是可以预见的。商品房成交额整体增速下滑，甚至在几年内筑顶，然后平缓下降是一个明显的趋势。

在经过了持续20多年的增量时代之后，我们将迎来商品房的存量时代甚至是负增量时代。承认这个前提，是我们正确判断地产开发未来的首要条件。在这个大洗礼中，会有越来越多的企业退出开发领域，其中会有很多我们熟悉的名字。

 

不管是针对房企的三道红线，对银行的两道红线还是对地方的两集中，实质上都是在把现有资源进行固化，从大致层级上来看，现有的房企格局基本定型，尤其是少数巨头会进一步提升自己的规模，3到5年时间内，行业出现两三家万亿级别企业是大概率。而与之相伴的，则是少数企业会掉队，这里既有跟不上节奏的客观因素，也有知难而退的主观动机。

过去几年是大鱼吃小鱼的过程，从现在开始就已经是大鱼吃大鱼的进程。行业整体上已经不会再有黄金时代了，但企业机会反而会随着内卷的减少而不断提升。也就是说，地产开发的行业性机会在日益减少，但巨头房企的企业机会，会随着行业利润率的逐步回升，即将开始收获期。

 

经过了2019年的地产股全面爆发之后，2020年的地产股整体低迷，这是受2018年左右低毛利房源结算的直接影响。但从2020年下半年开始，有两家房企的股价却先后摆脱了行业整体下降趋势，这就是去年下半年的龙湖集团，和今年一季度的新城控股。

究其根源，龙湖集团是因为在房企阵营中，一直保持着良好的财务风格，是2020年全投资级房企中唯一一家获两家国际机构调升评级/展望的企业，这是其股价在内房股最惨烈的下跌中，反而逆市上涨了近50%的核心原因之一。同理，新城控股今年以来上涨了36%，主要驱动因素，是1月下旬穆迪将其企业家族评级(CFR)从“Ba2”调升至“Ba1”。

 

从这两家企业的逆市表现可以看出，当前地产股的主要股价压力，还是来自于财务风险。过去几年，市场处于住宅开发大跃进状态，大部分房企都在全力加杠杆，这是资本市场所担心的，尤其是在港股上市的内房股，其估值与业绩增速不匹配，已经广泛存在。

从2020年的年报中可以看出，虽然受到结算房源的影响，房企整体上处于增收不增利的局面，但各家的负债情况已经有了很大好转。预计2021年，大部分房企都将迎来评级上调的过程，而结算房源的毛利率也会有一定程度的提升，这是当年乃至未来数年房企股价提升的重要驱动力。

2020年房企的年报中藏了太多问题，有些没有那么好，有些则没有那么差。穿透表面数据，重点还是要看整体负债情况和未来成长逻辑。2021年，很难再现2019年那种地产股集体爆发的局面，但摆脱了财务问题后还能保持快速增长的企业，反转只是时间问题了。

转自：https://mp.weixin.qq.com/s/GYfhrET2Z3hfGoSGHPCl5g

 

文：任泽平  卢亮亮  熊柴 白学松

  

 

导读

 

房地产是周期之母，十次危机九次地产。过度金融化是风险之源，人地挂钩和金融稳定是治本之策。本文研究了全球历次房地产大泡沫的催生、疯狂、轰然崩溃及启示，包括1923-1926年美国佛罗里达州房地产泡沫与大萧条、1986-1991年日本房地产泡沫与失去的二十年、1992-1993年中国海南房地产泡沫、1991-1997年东南亚房地产泡沫与亚洲金融风暴、2001-2008年美国房地产泡沫与次贷危机。往事并不如烟，岁月变迁人性不变。

 

     

摘要

 

纵观全球历史上五次重大的房地产泡沫事件，我们可以得出以下九大启示：

一、房地产是周期之母。从对经济增长的带动看，无论在发展中国家，还是在发达国家，房地产业在宏观经济中都起到了至关重要的作用。每次经济繁荣多与房地产带动的消费投资有关，而每次经济大萧条则多与房地产泡沫破裂有关，比如1991年前后的日本、1998年前后的东南亚、2008年前后的美国。从财富效应看，在典型国家，房地产市值一般是年度GDP的2-3倍，是可变价格财富总量的50%，这是股市、债市、商品市场、收藏品市场等其他资产市场远远不能比拟的。以日本为例，1990年日本全部房地产市值是美国的5倍，是全球股市总市值的2倍，仅东京都的地价就相当于美国全国的土地价格。以中国为例，2018年房地产投资占全社会固定资产投资的四分之一，房地产相关投资占近一半，全国房地产市值约321万亿元，是当年GDP的3.6倍，占股债房市值的71%。

二、十次危机九次地产。由于房地产是周期之母，对经济增长和财富效应有巨大的影响，而且又是典型的高杠杆部门，因此全球历史上大的经济危机多与房地产有关，比如，1929年大萧条跟房地产泡沫破裂及随后的银行业危机有关，1991年日本房地产崩盘后陷入失落的二十年，1998年东南亚房地产泡沫破裂后多数经济体落入中等收入陷阱，2008年美国次贷危机至今全球仍未走出阴影。反观美国1987年股灾、中国2015年股灾，对经济的影响则要小很多。

三、历次房地产泡沫的形成在一开始都有经济增长、城镇化、居民收入等基本面支撑。商品房需求包括居住需求和投机需求，居住需求主要跟城镇化、居民收入、人口结构等有关，它反映了商品房的商品属性，投机需求主要跟货币投放和低利率有关，它反映了商品房的金融属性。大多数房地产泡沫一开始都有基本面支撑，比如1923-1925年美国佛罗里达州房地产泡沫一开始跟美国经济的一战景气和旅游兴盛有关，1986-1991年日本房地产泡沫一开始跟日本经济成功转型和长期繁荣有关，1991-1996年东南亚房地产泡沫一开始跟“亚洲经济奇迹”和快速城镇化有关。

四、虽然时代和国别不同，但历次房地产泡沫走向疯狂则无一例外受到流动性过剩和低利率的刺激。由于房地产是典型的高杠杆部门（无论需求端的居民抵押贷还是供给端的房企开发贷），因此房市对流动性和利率极其敏感，流动性过剩和低利率将大大增加房地产的投机需求和金融属性，并脱离居民收入、城镇化等基本面。1985年日本签订“广场协议”后为了避免日元升值对国内经济的负面影响而持续大幅降息，1991-1996年东南亚经济体在金融自由化下国际资本大幅流入，2000年美国网络泡沫破裂以后为了刺激经济持续大幅降息。中国2008年以来有三波房地产周期回升，2009、2012、2014-2016，除了经济中高速增长、快速城镇化等基本面支撑外，每次都跟货币超发和低利率有关，2014-2016年这波尤为明显，在经济衰退背景下主要靠货币刺激。

五、政府支持、金融自由化、金融监管缺位、银行放贷失控等起到了推波助澜、火上浇油的作用。政府经常基于发展经济目的刺激房地产，1923年前后佛罗里达州政府大举兴办基础设施以吸引旅游者和投资者，1985年后日本政府主动降息以刺激内需，1992年海南设立特区后鼓励开发，2001年小布什政府实施“居者有其屋”计划。金融自由化和金融监管缺位使得过多货币流入房地产，1986年前后日本加快金融自由化和放开公司发债融资，1992-1993年海南的政府、银行、开发商结成了紧密的铁三角，1991-1996年东南亚国家加快了资本账户开放导致大量国际资本流入，2001-2007年美国影子银行兴起导致过度金融创新。由于房地产的高杠杆属性，银行放贷失控火上浇油，房价上涨抵押物升值会进一步助推银行加大放贷，甚至主动说服客户抵押贷、零首付、放杠杆，在历次房地产泡沫中银行业都深陷其中，从而导致房地产泡沫危机既是金融危机也是经济危机。

六、虽然时代和国别不同，但历次房地产泡沫崩溃都跟货币收紧和加息有关。风险是涨出来的，泡沫越大破裂的可能性越大、调整也越深。日本央行从1989 年开始连续5 次加息，并限制对房地产贷款和打击土地投机，1991年日本房地产泡沫破裂。1993年6月23日，朱镕基讲话宣布终止房地产公司上市、全面控制银行资金进入房地产业，24日国务院发布《关于当前经济情况和加强宏观调控意见》，海南房地产泡沫应声破裂。1997年东南亚经济体汇率崩盘，国际资本大举撤出，房地产泡沫破裂。美联储从2004年6月起两年内连续17次调高联邦基金利率，2007年次贷违约大幅增加，2008年次贷危机全面爆发。

七、如果缺乏人口、城镇化等基本面支持，房地产泡沫破裂后调整恢复时间更长。日本房地产在1974和1991年出现过两轮泡沫，1974年前后的第一次调整幅度小、恢复力强，原因在于经济中速增长、城市化空间、适龄购房人口数量维持高位等提供了基本面支撑；但是，1991年前后的第二次调整幅度大、持续时间长，原因在于经济长期低速增长、城市化进程接近尾声、人口老龄化等。2008年美国房地产泡沫破裂以后没有像日本一样陷入失去的二十年，而是房价再创新高，主要是因为美国开放的移民政策、健康的人口年龄结构、富有弹性和活力的市场经济与创新机制等。

八、每次房地产泡沫崩盘，影响大而深远。1926-1929年房地产泡沫破裂及银行业危机引发的大萧条从金融危机、经济危机、社会危机、政治危机最终升级成军事危机，对人类社会造成了毁灭性的打击。1991年日本房地产崩盘后陷入失落的二十年，经济低迷、不良高企、居民财富缩水、长期通缩。1993年海南房地产泡沫破裂后，不得不长期处置烂尾楼和不良贷款，当地经济长期低迷。2008年次贷危机至今已10年，美国经济经过3轮QE和零利率才开始走出衰退，至今，次贷危机对全球的影响仍未完全消除。

九、应警惕并采取措施控制房地产泡沫，以人地挂钩和金融稳定为核心加快构建长效机制。“房地产长期看人口、中期看土地、短期看金融”。中国经济和住宅投资已经告别高增长时代，房地产政策应适应“总量放缓、结构分化”新发展阶段特征。从长期看，尽管中国20-50岁主力置业人群比例在2013年达峰值，但综合考虑城镇化进程、居民收入增长和家庭户均规模小型化、住房更新等，中国房地产市场未来仍有较大发展空间。从中期看，区域分化明显，人口继续往大都市圈迁移，人地分离、供需错配问题仍严重。房地产泡沫具有十分明显的负作用：房价大涨恶化收入分配，增加了社会投机气氛并抑制企业创新积极性；房地产具有非生产性属性，过多信贷投向房地产将挤出实体经济投资；房价过高增加社会生产生活成本，容易引发产业空心化。当前应采取措施避免房价上涨脱离基本面的泡沫化趋势，可以考虑：以常住人口增量为核心改革“人地挂钩”，优化土地供应；稳步推进房地产税改革，推动土地财政转型；实行长期稳定的住房信贷金融政策，稳定市场预期；丰富供应主体，优化住房供应结构，加快补齐租赁住房短板。

 

目录

 

1  美国1923-1926年佛罗里达州房地产泡沫

1.1  背景：经济繁荣、享乐主义、消费信贷

1.2  狂热：政府支持、银行助推、投机盛行

1.3  崩溃及影响：飓风、房价暴跌、股市崩盘、1929年大萧条、蔓延成世界经济危机

2  日本1986-1991年房地产泡沫

2.1  形成：经济繁荣、广场协议、日元升值、低利率

2.2  狂热：银行推波助澜、国际热钱流入、投机盛行

2.3  崩溃：房地产泡沫轰然倒塌，日本金融战败

2.4  影响：失去的二十年

3  中国1992-1993年海南房地产泡沫

3.1  形成：特区实验，南巡讲话，住房改革

3.2  狂热：财富神话，击鼓传花

3.3  崩溃及影响：宏观调控，银根收紧，烂尾楼，不良贷款

4  东南亚1991-1996年房地产泡沫与1997年亚洲金融风暴

4.1  1997年亚洲金融风暴始末

4.2  亚洲金融危机的背景条件：金融自由化、国际资本流入和固定汇率制

4.3  金融风暴前后东南亚地产泡沫的催生与崩盘

4.3.1  泰国

4.3.2  马来西亚

4.3.3  香港

5  美国2001-2007年房地产泡沫与2008年次贷危机

5.1  形成：网络泡沫破灭，“居者有其屋”计划，低利率，影子银行

5.2  疯狂：政府刺激，银行助推，短融长投

5.3  崩溃及影响：利率上调、次贷违约、国际金融危机、沃尔克规则

6  历次房地产泡沫的启示 

    

正文

 

房地产是周期之母，十次危机九次地产。本文研究了全球历次房地产大泡沫的催生、疯狂、轰然崩溃及启示，包括1923-1926年美国佛罗里达州房地产泡沫与大萧条、1986-1991年日本房地产泡沫与失去的二十年、1992-1993年中国海南房地产泡沫、1991-1997年东南亚房地产泡沫与亚洲金融风暴、2001-2008年美国房地产泡沫与次贷危机。往事并不如烟，时代变迁人性不变。

1      美国1923-1926年佛罗里达州房地产泡沫

世界上最早可考证的房地产泡沫发生于1923-1926年的美国佛罗里达州，这次房地产投机狂潮曾引发了华尔街股市大崩溃，并导致了以美国为源头的20世纪30年代的全球经济大危机大萧条。

1.1      背景：经济繁荣、享乐主义、消费信贷

经济超级繁荣。20世纪美国作为超级大国在世界舞台上醒目崛起。从19世纪最后30年开始，美国经济就呈现出一种跨跃式发展的态势。进入20世纪后，美国经济更是快速赶超英法等老牌资本主义国家。在第一次世界大战前夕的1913年，美国工业生产已经占世界总额的三分之一以上，超过了英、法、德、日的总和。

美国远离一战的战场。战争的特殊需求大大刺激了美国经济，极大地增强了国内生产能力。同时，劳动生产率的提高、政府与大企业的密切关系、信用消费形成等因素都促进了整个20年代的经济超级繁荣。

享乐主义兴起。到了20世纪20年代初，美国经济欣欣向荣，工作机会多，待遇优厚，除了本薪外又有休假，人人都在享受经济发达带来的繁荣，同时中产阶级也开始买得起私家车，可以自由驾车旅行，不再受制于火车了。由于经济的发展，物质主义、拜金主义、享乐主义开始流行。天性乐观的美国人，现在更是花钱如流水――买车、买房、度假――沉浸在幸福之中的美国人相信，20世纪的美国将会“永久繁荣”。

美国人乐观的心理首先表现在股票和房地产上。当时，股票天天涨，很多投资者都一跃成为富翁，房地产市场也是一片欣欣向荣。看上去，只要进行合适的投资，任何人都可以发财致富。

现代消费信贷制度建立。随着美国步入消费社会，1916年《联邦储备法》修正案以及1927年《麦克法登法案》开始允许国民银行发放非农业不动产贷款，而此前的不动产贷款仅仅适用于农场。同时，分期付款金融尤其是汽车金融开始流行。现代信贷消费制度的建立和发展为消费社会的形成提供了制度基础。据美国经济研究局的统计资料表明：1919-1929年间，美国人的消费总量占GNP的比例从67.63%上升到73.17%，其中耐用品消费（尤其是汽车）在信贷制度的推动下增加了75.9%。

房地产需求大增。城市化进程和商业繁荣共同刺激着对房地产的需求，在汽车普及和道路改善的推动下，1920年代美国房地产行业迅速发展。1925-1927年，由于经济繁荣、人口增加以及城市化进程多重推动，房地产业经历了疯狂扩张。与1919年相比，1925年美国新房建筑许可证发放量上升了208%，达到顶峰。当时虽然部分地区房价波动幅度较大，并吸引了大量投机资金，但是从全国范围来看，并没有形成大规模的房地产泡沫。1921-1925年间，华盛顿城区的房屋价格涨幅也只有10%左右。

随后，美国房地产业达到巅峰后逐渐进入到下行通道。房地产业在当时的大规模扩张，主要是来自新移民以及城市化所催生的大量需求。1926年，新开工建筑物估值达到121亿美元，相当于当年GDP的12.41%。1919-1927年间，房地产投资占GDP的比例平均达到10.52%。但是，从1926年始，房地产业就始出现持续下滑，不仅体现在价格下跌，房屋的建筑面积也不断减少。

1.2      狂热：政府支持、银行助推、投机盛行

（1）旅游兴起 

佛罗里达州位于美国的东南端，靠近古巴。佛罗里达的气候类似中国海南岛，冬季温暖湿润，它成了美国人的冬日度假胜地。尤其是佛罗里达迈阿密市以北的棕榈滩岛，更是成了美国富人聚集的天堂。棕榈滩岛东临墨西哥暖流，岛上草木茂盛，海滩上满布高大的棕榈树，优越的海洋性环境气候在世界众多一流的旅游胜地中名列前茅。每到旅游旺季，来自纽约等经济发达但冬季严寒的美国北部富翁便纷纷南下。由于棕榈滩岛上汇集的富翁如此多，有人形象地说“美国四分之一的财富在这里流动。”

在第一次世界大战之前，由于地处偏僻，佛罗里达的土地均价一直较美国其它地方低得多。然而，汽车的迅速普及改变了这种状况。第一次大战结束后，许多拥有汽车的旅游者在冬季纷纷涌向佛罗里达，在那里休闲度假。佛罗里达因此变成了有钱人的玩乐之都，非法的赌场、酒吧充斥迈阿密市――佛罗里达最繁华的城市。

冬季的度假热潮，对佛罗里达产生了很大的影响。在1920以前，大多数来佛罗里达的人是一些上了年纪的人、富翁或者来此休养的病人。但随着佛罗里达的旅游业开始兴旺发达，许多年龄较轻的中产阶级开始来到佛罗里达。对他们来说更愿意在这里购买一个冬天度假的小屋或买块土地作为日后定居的理想场所。于是房地产也跟着逐渐繁荣起来。许多眼光敏锐的投资人看准了这一点，便到这里来购买房地产。佛罗里达成了很多人心目中理想的投资地。 

（2）政府支持

 佛罗里达州政府和各地方当局都全力以赴地改善当地的交通和公共设施，甚至不惜以高息大举借债来兴建基础设施，以吸引旅游者和投资者。到了20年代初，迈阿密近海的200公里地段，各种建设项目如雨后春笋般四处矗立，高尔夫球场、私人俱乐部、休闲山庄、临海公寓――整个佛罗里达变成了一个大工地。

（3）投机盛行

 随着房价飙升，羊群效应使炒房成风。有一个数据能说明当时的疯狂：据统计，到1925年，迈阿密市居然出现了两千多家地产公司，当时该市仅7.5万人口，其中竟有2.5万名地产经纪人，平均每三位居民就有一位专做房地产买卖。《迈阿密先驱报》因刊载巨量的房地产广告而成为当时世界上最厚的报纸。到佛罗里达投资成了美国人致富的途径之一，开往迈阿密的火车轮船上，挤满了做发财梦的美国人。

一时间，无数的财富竞相投入到佛罗里达，市区街道两侧的房屋均被高价买下，甚至连郊区尚未规划的土地也分区卖出。事实上，这些买房的投机者根本不在乎房子的位置何处，因为他们买房子不是为了自住，而是等待它上涨后卖出，从中获得差价。

1923－1926年，佛罗里达的人口呈几何数增长，而土地的价格升幅更是惊人。棕榈滩上的一块地，1923年值80万美元，1924年达150万美元，1925年竟高达400万美元。当时买土地的定金是10%，因此土地价格每升10%，炒家的利润便是100%。与土地相比，房子的价格升幅更是惊人，一幢房子在一年内涨四倍的情况比比皆是，迈阿密地区的房价在3年内上涨了5~6倍。

 在短短几年之内，佛罗里达的土地价格就上涨了差不多3倍而且价格并没有要停止上涨的迹象，而且房地产热开始传导至佛罗里达附近的州，全国土地价格纷纷上涨。

（4）银行助推

在炒房成风下，一向保守冷静的银行界也纷纷加入。随着房地产价格的不断升高，银行批准贷款也不再看借款人的财务能力而专注于房地产的价格。投资者很容易地从银行获得贷款，佛罗里达当地银行宽松的贷款条件给这股房地产热火上加油。一般人在购房时只需10%的首付，其余90%的房款完全来自银行贷款。投资者只需支付一定的利息，就可以坐等一个好时机将房子转卖出去，而售价往往是原价的两倍以上。还清贷款后，所赚得的利润可达十倍以上。

1.3      崩溃及影响：飓风、房价暴跌、股市崩盘、1929年大萧条、蔓延成世界经济危机

在房地产最疯狂的那几年，人们的口头禅就是“今天不买，明天就买不到了”！

投机的心理基础是预期未来价格的上升，一旦这种预期走向非理性的道路，投机需求中的“羊群效应”便会日益明显，资产价格将按照人们的预期被一步步地推高，而风险也在持续累积。这时候的高价格实际上是非常脆弱的，只要有任何的风吹草动，转手交易的下一个买主不再出现，泡沫的破灭就是必然。

1926年9月一场飓风袭击佛罗里达州，最终引发佛罗里达州房地产泡沫破碎。一场大飓风以每小时125英里的速度横扫佛罗里达，整个地区立刻变成废墟，飓风引起的海啸将佛罗里达的两个城市夷为平地，状况惨不忍睹，这次天灾摧毁了13000座房屋，415人丧生。美国气象局把这次飓风描述为：“可能是有史以来袭击美国的最具破坏性的飓风。”飓风过后，昔日繁华的佛罗里达州一片狼藉，一些地方的海水涨到了二楼，人们只能爬到屋顶逃命。

1926年底，不可避免的崩溃终于来临了，迈阿密的房产交易量从1925年的10.7亿美元急剧萎缩到了1926年的1.4亿美元。许多后来投入房市的人开始付不起每个月的房贷，于是破产的连锁反应就此展开。人们纷纷抛出自己手中的房地产，导致房价暴跌。持续狂热4年之后的佛罗里达房地产泡沫终于被飓风吹灭。

飓风之所以能吹灭佛罗里达州房地产泡沫，根本原因在于当地的房地产价格过高，而飓风不过是一个诱因。房地产泡沫一旦破灭，将导致整个资金链的断裂，大量房地产企业面临破产，银行爆出巨量坏账，甚至最终引发金融危机。美国佛罗里达州房地产泡沫破灭之后，导致许多企业和银行破产，一些破产的企业家、银行家或自杀或发疯，有的则沦为乞丐。据说美国商界大名鼎鼎的“麦当劳教父”雷·克洛克，当年因这场危机而一贫如洗，此后被迫做了17年的纸杯推销员。股票传奇炒手杰西·利弗莫尔也参加了这一游戏，他甚至认为佛罗里达的土地价格会继续攀升，可见身处史无前例的大泡沫之中股神也无法保持理智。

紧接着，这场泡沫又激化了美国的经济危机，结果引发了华尔街股市的崩溃，最终导致了20世纪30年代的世界经济大危机大萧条。

 

 2      日本1986-1991年房地产泡沫

1985年日本经济空前繁荣，“买下美国”“日本可以说不”盛行。在低利率、流动性过剩、金融自由化、国际资本流入等刺激下，1986-1990年日本房地产催生了一场史无前例的大泡沫，仅东京都的地价就相当于美国全国的土地价格。随后在加息、管制房地产贷款和土地交易、资本流出等压力下，房地产大泡沫轰然倒塌，随后房价步入漫长下跌之旅，日本经济陷入失落的二十年。

2.1      形成：经济繁荣、广场协议、日元升值、低利率

（1）80年代初日本经济空前繁荣

从上世纪60年代开始，日本保持着高速经济增长。1964年东京奥运会，1966年大阪世博会，日本向全世界展示了从战败阴影中复兴的国家形象。

上世纪80年代初期日本连续赶超意大利、法国、英国和德国，成为亚洲第一强国和仅次于美国的世界第二大强国。日本制造的产品遍布全球，日本企业在全球范围内大量投资和收购。日本的贸易和制造业直逼美国，在电子、汽车、钢铁、造船等领域更是超过美国。日本经济规模达到美国一半，外汇储备超过4000亿美元，占世界外汇储备的50%。1985年，日本取代美国成为世界上最大的债权国。美国人的银行、超市，甚至好莱坞的哥伦比亚电影公司和纽约的标志性建筑——洛克菲勒大楼都成为了日本人的囊中之物。

日本经济进入了令人炫目的鼎盛时期，在空前繁荣的背后，一场危机正在酝酿当中。

（2）广场协议：阴谋？阳谋？

1978年，第二次石油危机爆发。由于能源价格大幅上升，美国国内出现了严重的通货膨胀现象。1979年夏天，保罗·沃尔克就任美联储主席。为了治理通货膨胀，他连续三次提高联邦基金利率，实施紧缩的货币政策。

这一政策使美国联邦基金名义利率上升到20%左右的水平，吸引了大量的海外资金流入美国，导致美元大幅升值。从1979年底到1984年底，美元汇率上涨了近60%，美元对主要国家的汇率甚至超过了布雷顿森林体系崩溃前的水平。

美元过强导致美国对外贸易逆差大幅增长。为了改善国际收支不平衡的状况，美国希望通过美元贬值来增加产品的出口竞争力。

1985年9月，美国、日本、联邦德国、法国、英国等5个发达国家的财政部长和央行行长，在纽约广场饭店举行会议，决定五国政府联合干预外汇市场，使美元兑主要货币有序地下跌，以解决美国巨额的贸易赤字，史称“广场协议”。

“广场协议”签订之后，五国开始在外汇市场抛售美元，带动了市场投资者的抛售狂潮。美元因此持续大幅度贬值，而世界主要货币对美元汇率均有不同程度的上升。其中，日元的升值幅度最大，三年间达到了86.1%。

这并不是美国第一次干预外汇市场。1971年12月，日本曾与美国签订《斯密森协议》。根据协议，日元对美元的汇率从1美元兑360日元升值为1美元兑308日元，涨幅为18%。此轮汇率改革导致了1973年日本地价的上涨，但由于石油危机的影响，仅持续了1年。

日元的大幅升值提高了日元在国际货币体系中的地位，促进了日本对外投资大幅度增加，为日本企业在海外扩张提供了机遇。但与此同时，日本经济也已经埋下了泡沫的炸弹。

（3）低利率和放松金融管制 

由于担心日元升值提高日本产品的成本和价格，日本政府制定了提升内需的经济扩张政策，并放松国内的金融管制。从1986年1月到1987年2月，日本银行连续5次降低利率，把中央银行贴现率从5%降低到2.5%，不仅为日本历史之最低，也为当时世界主要国家之最低。受货币宽松推动，1985-1990年间日本M2同比增速从8%上升至12%以上，但CPI同比增速并不高，这给了日本央行错觉。

1986年日本进一步金融市场自由化，企业可发行多种公司债券进行融资。据统计，日本企业在1985-1989年间融资金额上升了5.5倍。

在低利率和流动性过剩的背景下，大量资金流向了股市和房地产市场。人们纷纷从银行借款投资到收益可观的股票和不动产中。于是，股价扶摇直上，地价暴涨。但是当时，日本已经完成了城镇化建设，国内的城镇化率超过90%。一个巨大的泡沫正在诞生。

2.2       狂热：银行推波助澜、国际热钱流入、投机盛行

（1）银行积极发放贷款

20世纪80年代，日本银行开始推行银行资本金管理改革。为了推动银行国际化，日本政府决定实行双重标准：国内营业的可以按照本国4%的标准，有海外分支机构的银行则必须执行8%的国际标准。在此要求下，日本银行除了必须不断补充资本金之外，还得调整银行资产结构。

相对于一般公司贷款，房地产抵押贷款的风险权重较低。这意味着银行发放相同数量的贷款，房地产抵押贷款只需一半资本金。于是日本商业银行纷纷将资金投放到房贷领域。

房地产业巨大的泡沫刺激了金融机构的房贷增长，银行大量投资房地产业，发放了大量抵押贷款，鼓励土地持有者进行投机。在地产泡沫膨胀时期,对房地产贷款的增长比货币供应量更快。日本银行《经济统计月报》显示,1984-1989年,银行对房贷年均增长率为19.9%，远远超出了同一时期9.2%的贷款增速。大藏省的《法人企业统计季报》表明,日本企业同期购入土地所需外部资金大部分来源于银行贷款。

在房价持续上涨阶段，银行业低估了房地产作抵押的贷款所含的风险，甚至发放无抵押的信用贷款。部分银行高层以放贷规模作为员工考核指标。于是，房地产抵押贷款在日本全国银行的贷款总额中所占比例逐年增加。随着地价和股价的上涨，借款人的抵押能力增强以及账外资产增加，这部分利用不动产抵押贷款筹集到资金的企业，将其大部分资金用于购买将来有可能升值的土地、股票等等，循环往复不断推升房价。

从1986-1991年，银行的房地产抵押贷款余额翻了一番。1984-1991年日本城市地价指数上涨了66.1%，而同期消费者物价指数仅上升了12.6%，地价高企完全脱离实体经济增长，泡沫日益膨胀。

（2）国际热钱涌入 

同一时期，国际热钱的涌入加速了日本房地产泡沫的膨胀。签订《广场协议》之后，日元每年保持5%的升值水平，这意味着国际资本只要持有日元资产，可以通过汇率变动获得5%以上的汇兑收益。

敏锐的国际资本迅速卷土重来，在日本的股票和房地产市场上呼风唤雨。国际廉价资本的流入加剧了日元升值压力，导致股价和房价快速上涨，从而吸引了更多的国际资本进入日本投机，泡沫越吹越大。

（3）货币驱动，投机盛行

随着大量资金涌入房地产行业，日本的地价开始疯狂飙升。据日本国土厅公布的调查统计数据，1985年，东京的商业用地价格指数为120.1，到了1988年暴涨至334.2，在短短三年内增长了近2倍。

1990年，东京、大阪、名古屋、京都、横滨和神户六大城市中心的地价指数比1985年上涨了约90%。当年，仅东京都的地价就相当于美国全国的土地价格，制造了世界上空前的房地产泡沫。

然而同一时期日本名义GDP的年增幅只有5%左右。由于地价快速上涨，已经严重影响到了实体工业的发展。建筑用地价格过高，使得许多工厂企业难以扩大规模；过高的地价也给政府的城市建设带来了严重的阻碍；高昂的房价更是使普通日本人买不起属于自己的住房……日本泡沫经济离实体经济越走越远。

 2.3       崩溃：房地产泡沫轰然倒塌，日本金融战败

在股市与房市双重泡沫的压力下，日本政府选择了主动挤泡沫，并且采取了非常严厉的行政措施，调整了税收和货币政策，最终股市房市泡沫先后破裂。

（1）紧缩货币政策

随着通胀压力在1989年开始出现（3%-4%），而且股价和房价加速上涨，日本央行从1989 年开始连续5 次加息，商业银行向央行借款的利息率从1987 年2 月的2.5%上升到了1990年8 月的6%。与此同时，货币供应增速大幅下滑。

一开始，日本政府没有意识到挤泡沫会产生如此大危害，如果提前知道，可能政策会有所变化。

（2）对房地产贷款和土地交易采取严厉管制 

1987 年7 月，日本财务省召集有关金融机构举行听证会，了解金融机构在房地产市场上的活动。此后，财务省发布了行政指导，要求金融机构严格控制在土地上的贷款项目，具体的要求是“房地产贷款增长速度不能超过总体贷款增长速度”。受此影响，日本各金融机构的房地产贷款增长速度迅速下降，从1987 年6 月的36.6%下降到了1988 年3 月的10.2%。到1991年，日本商业银行实际上已经停止了对房地产业的贷款。

（3）调整土地收益税

在1987 年10 月调整税制之前，拥有土地10 年以内被视为“短期持有”，而10 年以上则被认为是“长期持有”，在调整税制后，持有不超过2 年被视为是“超短期持有”，并受到重点监管。

（4）股市泡沫率先破裂

日本货币政策的突然转向，首先刺破了股票市场的泡沫。1990年1月12日，是日本股市有史以来最黑暗的一天。当天，日经指数顿挫，日本股市暴跌70%。人们依稀记得，就在半个月前的1989年12月31日，日经指数还达到了辉煌的高点38915点。但是，以1990年新年为转折点，日本股市陷入了长达20年的熊市之中。

1990年9月，日经股票市场平均亏损44%，相关股票平均下跌55%。日本股票价格的大幅下跌，使几乎所有银行、企业和证券公司出现巨额亏损。

（5）巨大的房地产泡沫轰然倒塌

公司破产导致其拥有的大量不动产涌入市场，顿时房地产市场出现供过于求，房价出现下跌趋势。

与此同时，随着日元套利空间日益缩小，国际资本开始撤逃。1991年，日本不动产市场开始垮塌，巨大的地产泡沫自东京开始破裂，迅速蔓延至日本全境。土地和房屋根本卖不出去，陆续竣工的楼房没有住户，空置的房屋到处都是，房地产价格一泻千里。

1992年，日本政府出台“地价税”政策，规定凡持有土地者每年必须交纳一定比例的税收。在房地产繁荣时期囤积了大量土地的所有者纷纷出售土地，日本房地产市场立刻进入“供大于求”的冰河时代。

几种因素的叠加，加速了日本房地产经济的全面崩溃。房地产价格的暴跌导致大量不动产企业及关联企业破产。1993年，日本不动产破产企业的负债总额高达3万亿日元。

紧接着，作为土地投机主角的非银行金融机构因拥有大量不良债权而陆续破产。结果，给这些机构提供资金的银行也因此拥有了巨额不良债权。当年，日本21家主要银行宣告产生1100亿美元的坏账，其中1/3与房地产有关。

1991年7月，富士银行的虚假储蓄证明事件被曝光。紧接着，东海银行，协和琦玉银行也被揭露出来存在同样的问题。大量银行丑闻不断曝光，使日本银行业产生了严重的信用危机。数年后，几家大银行相继倒闭。

“土地神话”的破灭，中小银行的破产，证券丑闻的暴露……接连的打击让日本民众对资本市场丧失了信心。此后，受到亚洲金融危机、次贷危机等影响，日本房地产市场再也未能重回辉煌。

（6）漫长的下跌之旅

日本土地价格于1991年到达最高点，随后开启漫长的下跌之旅。日本统计局数据显示，日本土地价格从1992开始持续下跌，截至2015年，六大主要城市住宅用地价格跌幅为65%，所有城市跌幅为53%。

大城市跌幅明显大于中小城市。日本统计局数据显示，1992-2000年间，日本六大主要城市住宅用地价格下跌55%，中小城市（六大主要城市以外的城市）跌幅仅19.4%。

2008年，日本国土交通省调查数据显示，日本的房屋空置率达到了13.1%，高于1988年的9.4%，是至今为止的最高水平。尽管经过了长达20年的艰难调整，但日本房地产市场依然疲软。  

2.4      影响：失去的二十年

日本房地产泡沫破灭后，经济陷入了失去的二十年和长期通缩，居民财富大幅缩水，企业资产负债表恶化，银行不良率上升，政府债台高筑。日本政治影响力下降，超级大国梦破灭。

（1）1991年泡沫调整幅度大、持续时间长的原因：适龄购房人群和经济增速拐点

日本1974年和1991年房价泡沫旗鼓相当，那么为何1991年是大拐点？

如果对照日本1974年前后和1991年前后房地产泡沫的形成与破裂，可以发现，1974年前后的第一次调整幅度小、恢复力强，原因在于经济中速增长、城市化空间、适龄购房人口数量维持高位等提供了基本面支撑。

1974-1985年日本虽然告别了高速增长，但仍实现了年均3.5%左右的中速增长。1970年日本城市化率72%，还有一定空间。1974年20-50岁适龄购房人口数量接近峰值后，并没有转而向下，在1974-1991年间维持在高水平。

但是，1991年前后的第二次调整幅度大、持续时间长，原因在于经济长期低速增长、城市化进程接近尾声、适龄购房人口数量大幅快速下降等。1991年以后日本经济年均仅1%左右的增长，老龄化严重，人口抚养比大幅上升。1990年日本城市化率已经高达77.4%。1991年以后，20-50岁适龄购房人口数量大幅快速下降。

（2）陷入失去的二十年和长期通缩 

1991年地产泡沫破灭后，日本经济增速和通胀率双双下台阶，落入高等收入陷阱。1992-2014年间，日本GDP增速平均为0.8%，CPI平均增长0.2%，而危机前十年，日本GDP平均增速为4.6%，CPI平均为1.9%。

值得注意的是，这样的“成绩”还是在政府大力度刺激下才取得的。逆周期调控使得日本政府债务率大幅增长，央行资产负债表大幅扩张。日本10年国债收益率跌至负值，反映未来前景仍不乐观。

（3）私人财富缩水

辜朝明在其著作《大衰退》中提到，地产和股票价格的下跌给日本带来的财富损失，达到1500万亿日元，相当于日本全国个人金融资产的总和，这个数字还相当于日本3年的GDP总和。从下图可知，房地产比重无疑大于股票。

（4）企业资产负债表恶化 

房地产和土地是很多企业重要资产和抵押品，随着这些资产价格的暴跌，日本企业资产负债表出现明显恶化。企业为修复其恶化的资产负债表，不得不努力归还债务，1991年后尽管利率大幅下降，日本企业从外部募集资金却持续减少，到90年代中，日本企业从债券市场和银行净融入资金均转为负值。

（5）银行坏账大幅增加 

房地产价格大幅下跌和经济低迷使日本银行坏账大幅上升。1992年至2003年间，日本先后有180家金融机构宣布破产倒闭[参见吉野直行（2009），国际经济评论]。日本所有银行坏账数据，从1993年的12.8万亿日元上升至2000年的30.4万亿日元[参见李众敏（2008）国际经济评论]。

（6）政府债台高筑

经济的持续衰退，和政府的逆周期调控，使得日本政府债台高筑。1991年日本政府债务/GDP比重为48%，低于美国的61%，意大利的99%，略高于德国的39.5%，2014年，日本政府债务/GDP比重为230%，远高于美国（103%），德国（71.6%），意大利（132.5%）等。

（7）国际地位下降 

1991年后，日本经济陷入停滞，和其他国家相对力量出现明显变化。以美元计价的GDP总量来看，1991-2014年间，日本累计增长30%，美国增长194%，中国增长26.3倍，德国增长114%。1991-2014年间，日本GDP占美国比重从60%下降为26%，中国成为第二大经济体。

 

3      中国1992-1993年海南房地产泡沫

1992年总人数不过655.8万的海南岛上竟然出现了两万多家房地产公司。短短三年，房价增长超过4倍。最后的遗产，是600多栋“烂尾楼”、18834公顷闲置土地和800亿元积压资金，仅四大国有商业银行的坏账就高达300亿元。开发商纷纷逃离或倒闭，不少银行的不良贷款率一度高达60％以上。“天涯，海角，烂尾楼”一时间成为海南的三大景观。海南不得不为清理烂尾楼和不良贷款而长期努力。

3.1      形成：特区实验，南巡讲话，住房改革

1988年，正值改革开放十周年之际，中国面临如何进一步深化改革和扩大开放的问题。当时，国内已经建立了深圳、珠海、厦门和汕头四个经济特区，但这四个城市皆属于沿海城市经济体，但对于广大农村地区仍需探索。因此，中央需要一块理想的试验田。1988年的海南农村人口占比超过80%，工业产出水平低下，人均GDP只相当于全国平均水平的80%，有六分之一的人口生活在贫困线以下，基本符合中央改革实验的各项条件，尤其是其所具有的独特地理条件。

1988年8月23日，有“海角天涯”之称的海南岛从广东省脱离,成立中国第31个省级行政区。海口，这个原本人口不到23万、总面积不足30平方公里的海滨小城一跃成为中国最大经济特区的首府，也成为了全国各地淘金者的“理想国”。

1992年初，邓小平发表南巡讲话，随后，中央提出加快住房制度改革步伐。海南建省和特区效应因此得到全面释放。

海南岛的房地产市场骤然升温。

3.2      狂热：财富神话，击鼓传花

大量资金被投入到房地产上，高峰时期，这座总人数不过655.8万的海岛上竟然出现了两万多家房地产公司，平均每300个人一家房地产公司。

当时炒房的各路人马中，有包括中远集团、中粮集团、核工业总公司的中央军，也有全国各地知名企业组成的杂牌军，炒房的大部分的钱都来自国有银行。

据海南省处置积压房地产工作小组办公室资料统计，海南省1989年房地产投资仅为3.2亿元，而1990-1993年间，房地产投资比上年分别增长143%、123%、225%、62%，最高年投资额达93亿元，各年房地产投资额占当年固定资产投资总额的比例是22%、38%、66%与49%。

当然，这些公司不都是为了盖房子。事实上，大部分人都在玩一个“击鼓传花”的古老游戏。

1992年，海南全省房地产投资达87亿元，占固定资产总投资的一半，仅海口一地的房地产开发面积就达800万平方米，地价由1991年的十几万元/亩飙升至600多万元/亩；同年，海口市经济增长率达到了惊人的83％，另一个热点城市三亚也达到了73.6％，海南全省财政收入的40％来源于房地产业。

据《中国房地产市场年鉴（1996）》统计，1988年，海南商品房平均价格为1350元/平方米，1991年为1400元/平方米，1992年猛涨至5000元/平方米，1993年达到7500元/平方米的顶峰。短短三年，增长超过4倍。

与海南隔海相望的广西省北海市，房地产开发的火爆程度也毫不逊色。1992年，这座原本只有10万人的小城冒出了1000多家房地产公司，全国各地驻扎在北海的炒家达50余万人。经过轮番倒手，政府几万元/亩批出去的地能炒到100多万元/亩，当地政府一年批出去的土地就达80平方公里。以至于次年前来视察的朱镕基副总理忍不住提醒当地政府：“北海不同于我的上海……（北海建设）要量力而行”。

在这场空前豪赌中，政府、银行、开发商结成了紧密的铁三角。泡沫生成期间，以四大商业银行为首，银行资金、国企、乡镇企业和民营企业的资本通过各种渠道源源不断涌入海南，总数不下千亿。

几乎所有的开发商都成了银行的债务人。精明的开发商们纷纷把倒卖地皮或楼花赚到的钱装进自己的口袋，把还停留在图纸上的房子高价抵押给银行。

由于投机性需求已经占到了市场的70％以上，一些房子甚至还停留在设计图纸阶段，就已经被卖了好几道手。

每一个玩家都想在游戏结束前赶快把手中的“花”传给下一个人。只是，不是每个人都有好运气。

1993年6月23日，终场哨声突然吹响。时任国务院副总理的朱镕基发表讲话，宣布终止房地产公司上市、全面控制银行资金进入房地产业。

3.3      崩溃及影响：宏观调控，银根收紧，烂尾楼，不良贷款 

1993年6月23日，时任国务院副总理的朱镕基发表讲话，宣布终止房地产公司上市、全面控制银行资金进入房地产业。24日，国务院发布《关于当前经济情况和加强宏观调控意见》，16条强力调控措施包括严格控制信贷总规模、提高存贷利率和国债利率、限期收回违章拆借资金、削减基建投资、清理所有在建项目等。

银根全面紧缩，一路高歌猛进的海南房地产热顿时被釜底抽薪。这场调控的遗产，是给占全国0.6％总人口的海南省留下了占全国10％的积压商品房。全省“烂尾楼”高达600多栋、1600多万平方米，闲置土地18834公顷，积压资金800亿元，仅四大国有商业银行的坏账就高达300亿元。此后几年海南经济增速断崖式下跌。

一海之隔的北海，沉淀资金甚至高达200亿元，烂尾楼面积超过了三亚，被称为中国的“泡沫经济博物馆”。

开发商纷纷逃离或倒闭，银行顿时成为最大的发展商，不少银行的不良贷款率一度高达60％以上。当银行开始着手处置不良资产时，才发现很多抵押项目其实才挖了一个大坑，以天价抵押的楼盘不过是“空中楼阁”。更糟糕的是，不少楼盘还欠着大量的工程款，有的甚至先后抵押了多次。

据统计，仅建行一家，先后处置的不良房地产项目就达267个，报建面积760万平方米，其中现房面积近8万平方米，占海南房地产存量的20％，现金回收比例不足20％。

一些老牌券商如华夏证券、南方证券因在海南进行了大量房地产直接投资，同样损失惨重。为此，证监会不得不在2001年4月全面叫停券商直接投资。

1995年8月，海南省政府决定成立海南发展银行，以解决省内众多信托投资公司由于大量投资房地产而出现的资金困难问题。但是仅仅两年零10个月，海南发展银行就出现了挤兑风波。1998年6月21日，央行不得不宣布关闭海发行，这也是新中国首家因支付危机关闭的省级商业银行。

从1999年开始，海南省用了整整七年的时间，处置积压房地产的工作才基本结束。截至2006年10月，全省累计处置闲置建设用地23353.87公顷，占闲置总量的98.17％，处置积压商品房444.82万平方米，占积压总量的97.6％。

“天涯，海角，烂尾楼”一时间成为海南的三大景观。

 

 

 

4   东南亚1991-1996年房地产泡沫与1997年亚洲金融风暴

1997年之前，东南亚经济体保持了持续高增长，创造了“亚洲奇迹”。但是，在全球低利率、金融自由化、国际资本流入、金融监管缺位等刺激下，大量信贷流入房地产，催生泡沫。随后在美联储加息、国际资本流出、固定汇率制崩盘等影响下，亚洲金融风暴爆发，房市泡沫破裂。从此之后，除韩国等少数地区转型成功，大多数东南亚国家仍停滞在中等收入阶段。

4.1   1997年亚洲金融风暴始末

二战后，日本、韩国、中国台湾、印度尼西亚、马来西亚、泰国等东南亚国家和地区先后实现了持续的高速增长，一度被称为“亚洲奇迹”。但1997年东南亚金融危机打断了这一进程，这些地区经济普遍出现断崖式下滑，汇率大幅贬值。进入新世纪以来，除了日本，只有韩国等少数地区转型成功，大多数国家仍停滞在中等收入阶段。

上世纪80年代末～90年代初，受波斯湾战争、第三次石油危机、日本经济泡沫破裂、苏联解体等影响，美国经济表现低迷，美元指数走弱。与此同时，泰国、马来西亚、印度尼西亚、新加坡等国经济在此期间则实现了10%左右的高速增长，吸引了大量国际资本流入南亚地区，外债规模大幅上升。这些地区债务期限严重错配，大量中短期外债进入房地产投资领域。泰国等国房地产投机盛行，资产泡沫不断膨胀。在汇率政策方面，泰国等国在扩大金融自由化、取消资本管制的同时，仍然维持固定汇率制，给国际投机资本提供了条件。

进入上世纪90年代中期，美国经济开始强劲复苏，格林斯潘领导下的美联储提高联邦基金利率以应对可能的通胀风险，美元步入第二轮强势周期。采取固定汇率制的南亚国家货币被迫升值，出口竞争力削弱。与此同时，人民币大幅贬值，中国在吸引外资和增加出口方面表现出强大竞争力。1996年前后南亚国家出口显著下滑，经常账户加速恶化。1997年泰铢、菲律宾比索、印尼盾、马来西亚令吉、韩元等先后成为国际投机资本的攻击对象，资本大量流出，固定汇率制被迫放弃，货币大幅贬值。随后股市受到重创，房地产泡沫破裂，银行呆坏账剧增，金融机构和企业大规模破产。1998年8月俄罗斯中央银行宣布推迟偿还外债及暂停国债券交易，俄罗斯债务危机爆发，随后金融危机逐步升级成经济、政治危机。危机之后，大多数东南亚经济体没有恢复到危机前的增长水平。

 4.2   亚洲金融危机的背景条件：金融自由化、国际资本流入和固定汇率制

金融自由化后国际资本流入。1980年代，东南亚各国受发达国家金融深化、金融自由化理论和实践的影响，陆续开启以金融自由化为主的金融改革。菲律宾于1962年宣布取消外汇管制，1986年允许外资利润自由汇出。马来西亚1986年提高了外国投资者在本国股份公司允许持有股权的比例。同年印尼亦放松了对资本账户的管制。到1994年，东南亚主要国家基本实现了资本项目下的可自由兑换，其金融市场基本完全开放。20世纪80年代中期以后，日本经济低速增长，资金利率低，不少日本国内资金开始投向东南亚。到了20世纪90年代初期，国际资本看好东南亚经济，大量国际私人资本流入东南亚地区。

然而，由于国内经济基础不稳定，调控体系不健全以及监管能力不足等原因，过早对外开放了其尚未成熟的资本市场，过度放松了对资本项目的管理，为国际游资的大进大出地频繁流动和投机攻击行动提供了可乘之机。

实行与美元挂钩的固定汇率制度。东南亚国家大都实行固定汇率制度，其货币间接或直接与美元挂钩。1985年“广场协议”后美元对西方主要货币开始贬值，则东南亚各国的货币也随之贬值，大大增强其出口产品的市场竞争力。但是，固定汇率制度的问题是钉住国与被钉住国的货币形成了完全联动关系。1995年以后，美国“新经济”时代来临，进入经济持续增长与低通货膨胀率、低失业率并存的黄金时代，美元开始升值带动了东南亚各国货币一起升值，结果这些国家出口增长率停滞不前，而进口则激增，贸易及经常项目产生了巨额赤字。

当东南亚国家贸易赤字增加、货币实际贬值时，他们没有及时调整汇率，依然维持盯住美元的固定汇率制，引起投机者抛售本币，抢购外汇，迫使中央银行宣布实行浮动汇率，让本币贬值。这是东南亚发生金融危机的直接原因。

4.3   金融风暴前后东南亚地产泡沫的催生与崩盘

金融自由化推动国际资本纷纷进入东南亚。1995年日本给中国内地、印尼、韩国、马来西亚、菲律宾、台湾地区、泰国等地的融资余额为1090亿美元，欧洲各国银行的贷款余额则为870亿美元。1996年日本给东南亚的放款余额为1140亿美元，欧洲银行则增加为1160亿美元。1996年下半年起受美元走强，东南亚货币开始同步升值导致出口增长率普遍下降（东南亚各国普遍属于外向型经济体），产能过剩，收益率下降和银行不良资产增加，使得大量产业资金流向股市和房地产市场而导致泡沫的形成。

1986-1994年，各国流向股市和房地产的银行贷款比例越来越大，其中新加坡33%、马来西亚30%、印尼20%、泰国50%、菲律宾11%。东南亚国家的房地产价格急剧上涨，其中印尼在1988-1991年内房地产价格上涨了约4倍，马来西亚、菲律宾和泰国在1988-1992年内都上涨了3倍左右。

4.3.1   泰国

泡沫的形成。泰国是东南亚金融危机的起源地。20世纪80年代以来，泰国将出口导向型工业化作为经济发展的重点。为了解决基础设施落后和资金短缺等问题，泰国政府进行了一系列的改革措施，这其中包括开放资本账户。当时泰国土地价格低廉，劳动力供给充足，工资和消费水平都比较低，再加上政府的各种优惠政策，大量外资迅速涌入泰国。

在银行信贷的大量扩张下，首都曼谷等大城市的房地产价格迅速上涨，房地产业的超高利润更是吸引了大量的国际资本，两者相互作用，房地产泡沫迅速膨胀。1989年泰国的住房贷款总额为459亿泰铢，到1996年则超过了7900亿泰铢，7年里增加了17倍多。与此同时，房地产价格也迅速上升。1988-1992年间，地价以平均每年10%～30%的速度上涨；在1992年-1997年7月，则达到每年40%，某些地方的地价1年竟然上涨了14倍。房地产业在过度扩张的银行信贷的推动下不可避免地积聚了大量的泡沫。由于没有很好地进行调控，最终导致房地产市场供给大大超过需求，构成了巨大泡沫。1996年，泰国的房屋空置率持续升高，其中办公楼空置率高达50%。

泡沫的破裂。进入1996年以后，泰国出口产品的国际市场需求低迷，贸易赤字加剧。但是当时的泰国政府对国际形势判断失误，加上泰国金融监管薄弱、金融系统不稳定等因素，国际投资基金开始着手撤离泰国，从而对泰国的汇率造成了巨大的压力。巨大的流出压力迫使泰国央行最终放弃了固定汇率制度，实行“管理下的浮动汇率制度”，从而导致汇市和股市的超幅下跌，泰铢贬值1倍以上。房地产价格也迅速下跌，仅1997年下半年就缩水近30%，房地产泡沫最终崩溃。

4.3.2    马来西亚

泡沫的形成。马来西亚长期实行外向型经济政策，对外贸易在经济结构中举足轻重。1990-1996年，马来西亚出口年均增长率高达18%，比同期GDP增速高出约10个百分点。马来西亚希望在2020年迈入发达国家行列。为此，马来西亚政府采取了用高投入拉动经济发展的政策，为了弥补投资资金的不足，马来西亚实行了经济金融自由化政策，包括资本项目可自由兑换。国际资本大量涌入国内，到1997年6月，马来西亚外债总额已经高达452亿美元，其中短期外债占30%左右。与泰国类似，大量的外债并未投入到实体经济中去，而是转到了房地产业和股票市场，从而使泡沫迅速形成。

随着投资和信贷的膨胀，整个房地产市场出现了异常的繁荣。由于马来西亚金融监管体系的缺陷，中央银行未能有效监管资本的流向，大量资本进入了投机性较高的房地产业和股票市场，导致房地产价格迅速上升。以首都吉隆坡为例，在金融危机爆发前的1995年，住宅租金和住宅价格分别上涨了55%和66%。价格上涨使得写字楼空置率由1990-1995年的平均5%～6%的正常水平上升到1998年的25%。

泡沫的破裂。金融危机爆发后，经济泡沫迅速崩溃。马来西亚货币汇率从1997年7月的1美元兑2.5247林吉特猛跌至1998年1月的1美元兑4.88林吉特，货币贬值近50%。股票市场大幅崩溃，金融和房地产类股票甚至下跌了70%～90%。房地产市场泡沫也随之破裂，1997年下半年，马来西亚房地产的平均交易量下降了37%，各项房价指数开始大幅回落。

4.3.3   香港

泡沫的形成。70年代后期，香港逐步转型为以金融、贸易和服务为主的经济体。香港房地产业在这次产业调整中得到了迅速的发展。根据1998年的数据，香港房地产业对GDP的贡献高达20％，房地产投资占固定资产投资的近50％，而政府收入中也有35％来源于房地产业。进入90年代，香港经济持续发展，对房地产市场的需求不断增加，房地产价格上涨非常迅速。

从1991年开始，香港实施“紧缩”土地供应政策并以低利率进行刺激，房价一路飙升。房地产价格的暴涨引起市场的投机行为急剧升温，许多香港居民因为买卖房产实现财富高速增长，甚至企业纷纷向银行贷款转投地皮，香港房地产市场充斥着严重的投机风气。1996年第4季度，香港银行业放松了对住房按揭贷款的审查标准，直接促使大量炒楼力量进入房地产市场，使得本来就已经非常高的楼市价格再度暴涨。房地产价格增长率与GDP增长率之比在1986-1996年间的平均值达2.4，而1997年8月份在香港楼市高峰期，该指标高达3.6-5.0。香港地产泡沫可见一斑。

泡沫的破裂。1997年亚洲金融危机爆发，港币汇率和港股承压暴跌，引发了香港市场利率上升、银行信贷萎缩、失业增加等问题。由于前期房价上涨过快，房地产业在经济结构的比重严重失衡，且市场上对房产多是投机性需求，危机爆发后借贷成本的上升、居民支付能力减弱和对市场的悲观预期造成了楼市“跳水式”的下跌，1997年至1998年一年时间，香港楼价急剧下跌50%-60%，成交大幅萎缩，房屋空置率上升。

房价暴跌导致社会财富大量萎缩，据计算，从1997-2002年的5年时间里，香港房地产和股市总市值共损失约8万亿港元，比同期香港的生产总值还多。在这场泡沫中，香港平均每位业主损失267万港元，有十多万人由百万“富翁”一夜之间变成了百万“负翁”。

由于泡沫时期政府财政对房地产的依存度很高，财政收入长期依靠土地批租收入以及其他房地产相关税收，泡沫破裂后港府整体财政收入减少了20%～25%。另外，银行系统也积聚了大量不良贷款，个人和工商企业的抵押物资产大幅缩水。

从1998-2003年，香港经济一直处于衰退的泥潭中。1999年、2001年、2002年和2003年香港经济增长率分别为-1.2%、-0.7%、-0.6%和-2.2%。

5    美国2001-2007年房地产泡沫与2008年次贷危机

在过剩流动性和低利率刺激下，催生出2001-2006年间美国房地产大泡沫。2004年美联储开始加息，2008年美国次贷危机爆发，并迅速蔓延成国际金融危机。虽然经过QE和零利率，全球经济至今仍未完全走出国际金融危机的阴影。

5.1   形成：网络泡沫破灭，“居者有其屋”计划，低利率，影子银行

2001年网络泡沫破灭，美国经济陷入衰退。小布什政府为了推动经济增长，刺激房地产，推动美国家庭“居者有其屋”的计划。但是，当时美国富裕阶层的购房需求基本饱和。因此，政府把注意力转向那些中、低收入或收入不固定甚至是没有收入的人，这些信用级别较低的人成了房地产市场消费的“新宠”，也就促成了次级贷款大量发放。

2001年后美国经济陷入衰退，为了刺激经济，美联储连续13次降息，联邦基金利率从2001年初的6.5%降低到了2003年6月的1%，30年固定利率抵押贷款合约利率从2000年5月的8.52%下降到2004年3月的5.45%。与此同时，美国政府立法要求金融机构向穷人发放贷款。宽松的贷款利率条件刺激了低收入群体的购房需求。

在美国，发放次级贷款的大部分金融机构是抵押贷款公司。由于缺乏销售网点，贷款公司主要以经纪人和客户代理为分销渠道。为了收取更多手续费，他们盲目发展客户市场，忽视甚至是有意隐瞒客户的借款风险。激烈的市场竞争不断拉低借款者的信用门槛。许多次级贷款公司针对次级信用贷款人推出了“零首付”、“零文件”的贷款方式，不查收入、不查资产，贷款人可以在没有资金的情况下购房，仅需声明其收入情况，而无须提供任何有关偿还能力的证明。一些放贷公司甚至编造虚假信息使不合格借贷人的借贷申请获得通过。在这种情况下，本来不可能借到钱或者借不到那么多钱的“边缘贷款者”，也被蛊惑进来。长期的宽松货币和低门槛贷款政策刺激了低收入群体的购房需求，同时也催生了市场大规模的投机性需求。

与商业银行不同，抵押贷款公司一般不能吸收公众存款，而是依靠贷款的二级市场和信贷资产证券化解决资金来源问题。为此，贷款公司大量通过贷款资产证券化，以住房抵押贷款支持证券(RMBS)的形式把贷款资产卖给市场，获取流动性的同时把相关的风险也部分转移给资本市场。对地产抵押贷款的金融创新不仅止于MBS，其他的产品如CDO类产品也层出不穷。

截至2007年，与次级贷款有关的金融产品总额高达8万亿美元，是抵押贷款的5倍。2001年以后随着中国、中东等经济体积累了大量贸易顺差和美元，国际资本流入美国本土购买美元资产包括次贷证券产品。过度的金融创新成为美国房地产泡沫膨胀的背后推手。

5.2   疯狂：政府刺激，银行助推，短融长投

（1）政府政策支持向“三无”人员发放贷款

次级房屋贷款主要是向曾经有违约记录的人士提供房屋贷款，这些借款人通常是无工作、无固定收入和无资产，即“三无”人士。这类人群通常都没有很好还款能力，但是仍然能够轻而易举地获得贷款，甚至有部分银行主动向这部分人士发放贷款。“居者有其屋”的政策计划对拒绝向低收入人群提供住房贷款的金融机构冠以歧视的罪名进行罚款，数额通常高达数百万美元，这给贷款机构造成了很大的压力。

（2）金融机构基于房价持续上涨不断扩大贷款规模

在美联储的低利率政策下，作为抵押品的住宅价格一直在上涨。即便出现违约现象,银行可以拍卖抵押品（住宅）。由于房价一直在上涨, 银行并不担心因借款人违约而遭受损失，因此对借款人的门槛要求越来越低，疯狂扩大其贷款规模。

（3）“短融长投”堆积风险

资本市场较高的流动性和货币市场较低的借贷成本，为金融机构开始利用短期资金为长期资产融资这一非常危险的模型提供了合适的市场环境。抵押贷款机构通常没有任何公司和零售存款，依然大量发放30年甚至更长的房屋贷款，而依靠的资金来源是货币市场上隔夜或者一周左右期限的资金，造成了银行资产与负债期限严重不匹配。一旦低息环境发生变化，“借短投长”的经营模式很容易出现债务挤压，从而导致资产支持证券价格的加速下跌。

（4）房价疯涨

美国房地产市场从1997年开始持续扩张，尤其自2001年起更加快速增长，占GDP比重由2001年年底的15.9%上升为2006年年低的19.7%，住宅投资在总投资中的比重最高时达到32%，新房开工量年增长率超过6%，2003年最高时达到8.4%。

在流动性过剩和低利率刺激下房价一路攀升。2000～2007年的房价涨幅大大超过了过去30多年来的长期增长趋势。据美国10个和20个主要城市的房价指数显示，2006年6月美国10大城市的房价涨至226.29的历史新高，是1996年12月的2.9倍。在房价上涨预期的刺激之下，加上抵押贷款利率下降导致购房成本降低，美国居民纷纷加入抵押贷款购房的行列，从2001年到2006年底，抵押贷款发放规模一共增加了4070亿美元，达到25200亿美元，2003年曾达到最高的37750亿美元。其中美国前25家最大的次贷发放机构所发行的次贷规模占总次贷规模的90%以上。

过剩的流动性催生了美国房市泡沫。房价上涨远远超过了居民收入上涨。房屋空置率由2005年年中的1.8%一路上升到2008年3季度的2.8%。

5.3   崩溃及影响：利率上调、次贷违约、国际金融危机、沃尔克规则 

2003年美国经济开始复苏，出于对通货膨胀的担忧，美联储从2004年6月起两年内连续17次调高联邦基金利率，将其从1%上调至2006年的5.25%。由于次贷大多为浮动利率贷款，重新设定的贷款利率随基准利率上升而上升，大多数次贷借款人的还款压力大幅增加。基准利率的上升逐渐刺破了美国房地产市场泡沫，进入2006年后，反映美国主要城市房价变动的S&P Case-Shiller 指数开始明显下跌。对于抵押贷款供应商来说，房价下跌降低了抵押品价值，导致其无法通过出售抵押品回收贷款本息。对于次贷借款人来说，房价下跌使其不能再通过房屋净值贷款获得新的抵押贷款，而即便是出售房产也偿还不了本息，所以只得违约。

2007-2008年次贷危机全面爆发并迅速蔓延成国际金融危机，其严重程度号称“百年一遇”。此次危机不仅影响范围广，其严重程度也大大超过过去几十年的历次金融危机。过去历次金融危机受到较大影响的主要是银行业，而此次危机却波及到了包括银行、对冲基金、保险公司、养老基金、政府信用支持的金融企业等几乎所有的金融机构。

受次贷违约冲击最大的是提供次贷的住房抵押贷款金融机构，2007年2月，汇丰控股（HSBC）为其美国附属机构的次贷业务增加18亿美元坏账拨备。2007年4月，美国第二大次贷公司新世纪金融公司（New Century Financial Corporation）申请破产保护，随后，30余家次级抵押贷款公司停业。接下来冲击的是购买了次贷RMBS、CDO的对冲基金和投资银行等机构投资者。全球著名投资银行雷曼兄弟破产，美林被收购，商业银行巨头RBS等欧洲大型银行纷纷国有化。保险、基金等其他金融机构作为次级贷款的参与人，也受到了重大的影响，如AIG资产与负债严重不平衡，最终由美国政府接管。美国次贷危机之所以升级成为国际金融危机，是由于美国住房贷款资产被投资银行衍生为其他金融产品，转卖给全球投资者，该项金融创新将美国房地产市场和全球金融市场前所未有地紧密联系起来。

次贷危机发生后，多家大型金融公司破产倒闭。为此，美联储做了一系列救市的举措。在2007年前，美联储资产负债表的结构较为稳定，总规模处于平稳上升状态，持有的国债占美联储总资产规模超过百分之八十。2007年金融危机发生之后，美联储在资产负债表的资产方新增了包含着有毒资产（主要是住房和商业房地产抵押贷款资产）背景的证券作为抵押品的抵押担保证券（MBS）等项目。为了拯救金融业，布什政府和奥巴马政府分别提出了“问题资产救助计划（TARP）”和“金融援助计划（FSP）”，总规模达到2.3万亿美元。美联储大量增持联邦机构债券和抵押贷款证券。截至2016年末，美联储资产负债表中的抵押担保证券(MBS)余额高达1.74万亿美元，占总资产的39%。如何在不影响金融市场正常运行的情况下处理其资产负债表内复杂的有毒资产是美联储未来的难题。

次贷危机暴露了美国监管体系的种种问题。2009年，奥巴马政府提出了金融监管体系改革方案，旨在让“我们的金融体系将因此更加安全”，该方案被称为“沃尔克法则”（Volcker Rule）。沃尔克规则的实质是禁止银行进行与客户金融服务无关的投机交易，其中核心的一条是禁止银行从事自营性质的投资业务。金融危机发生时，银行自营交易的风险集中在巨量的金融衍生品如MBS、CDO、CDS等产品上，这些衍生产品都具有数十倍甚至近百倍的杠杆，给市场造成了极大风险。禁止自营交易其实是政府强行对市场进行大规模的“去杠杆化”。

2008年次贷危机至今已近9年，美国经济经过3轮QE和零利率才开始走出衰退，而欧洲日本经济即使推出QQE和负利率仍处于低谷，中国经济从此告别了高增长时代，拉美、澳大利亚等资源国家则经济大幅回落并陷入长期低迷。至今，次贷危机对全球的影响仍未完全消除。 

 

6    历次房地产泡沫的启示 

纵观全球历史上五次重大的房地产泡沫事件，我们可以得出以下九大启示：

1）房地产是周期之母。从对经济增长的带动看，无论在发展中国家，还是在发达国家，房地产业在宏观经济中都起到了至关重要的作用。每次经济繁荣多与房地产带动的消费投资有关，而每次经济大萧条则多与房地产泡沫破裂有关，比如1991年前后的日本、1998年前后的东南亚、2008年前后的美国。从财富效应看，在典型国家，房地产市值一般是年度GDP的2-3倍，是可变价格财富总量的50%，这是股市、债市、商品市场、收藏品市场等其他资产市场远远不能比拟的。以日本为例，1990年日本全部房地产市值是美国的5倍，是全球股市总市值的2倍，仅东京都的地价就相当于美国全国的土地价格。以中国为例，2018年房地产投资占全社会固定资产投资的四分之一，房地产相关投资占近一半，全国房地产市值约321万亿元，是当年GDP的3.6倍，占股债房市值的71%。

2）十次危机九次地产。由于房地产是周期之母，对经济增长和财富效应有巨大的影响，而且又是典型的高杠杆部门，因此全球历史上大的经济危机多与房地产有关，比如，1929年大萧条跟房地产泡沫破裂及随后的银行业危机有关，1991年日本房地产崩盘后陷入失落的二十年，1998年东南亚房地产泡沫破裂后多数经济体落入中等收入陷阱，2008年美国次贷危机至今全球仍未走出阴影。反观美国1987年股灾、中国2015年股灾，对经济的影响则要小很多。

3）历次房地产泡沫的形成在一开始都有经济增长、城镇化、居民收入等基本面支撑。商品房需求包括居住需求和投机需求，居住需求主要跟城镇化、居民收入、人口结构等有关，它反映了商品房的商品属性，投机需求主要跟货币投放和低利率有关，它反映了商品房的金融属性。大多数房地产泡沫一开始都有基本面支撑，比如1923-1925年美国佛罗里达州房地产泡沫一开始跟美国经济的一战景气和旅游兴盛有关，1986-1991年日本房地产泡沫一开始跟日本经济成功转型和长期繁荣有关，1991-1996年东南亚房地产泡沫一开始跟“亚洲经济奇迹”和快速城镇化有关。

4）虽然时代和国别不同，但历次房地产泡沫走向疯狂则无一例外受到流动性过剩和低利率的刺激。由于房地产是典型的高杠杆部门（无论需求端的居民抵押贷还是供给端的房企开发贷），因此房市对流动性和利率极其敏感，流动性过剩和低利率将大大增加房地产的投机需求和金融属性，并脱离居民收入、城镇化等基本面。1985年日本签订“广场协议”后为了避免日元升值对国内经济的负面影响而持续大幅降息，1991-1996年东南亚经济体在金融自由化下国际资本大幅流入，2000年美国网络泡沫破裂以后为了刺激经济持续大幅降息。中国2008年以来有三波房地产周期回升，2009、2012、2014-2016，除了经济中高速增长、快速城镇化等基本面支撑外，每次都跟货币超发和低利率有关，2014-2016年这波尤为明显，在经济衰退背景下主要靠货币刺激。

5）政府支持、金融自由化、金融监管缺位、银行放贷失控等起到了推波助澜、火上浇油的作用。政府经常基于发展经济目的刺激房地产，1923年前后佛罗里达州政府大举兴办基础设施以吸引旅游者和投资者，1985年后日本政府主动降息以刺激内需，1992年海南设立特区后鼓励开发，2001年小布什政府实施“居者有其屋”计划。金融自由化和金融监管缺位使得过多货币流入房地产，1986年前后日本加快金融自由化和放开公司发债融资，1992-1993年海南的政府、银行、开发商结成了紧密的铁三角，1991-1996年东南亚国家加快了资本账户开放导致大量国际资本流入，2001-2007年美国影子银行兴起导致过度金融创新。由于房地产的高杠杆属性，银行放贷失控火上浇油，房价上涨抵押物升值会进一步助推银行加大放贷，甚至主动说服客户抵押贷、零首付、放杠杆，在历次房地产泡沫中银行业都深陷其中，从而导致房地产泡沫危机既是金融危机也是经济危机。

6）虽然时代和国别不同，但历次房地产泡沫崩溃都跟货币收紧和加息有关。风险是涨出来的，泡沫越大破裂的可能性越大、调整也越深。日本央行从1989 年开始连续5 次加息，并限制对房地产贷款和打击土地投机，1991年日本房地产泡沫破裂。1993年6月23日，朱镕基讲话宣布终止房地产公司上市、全面控制银行资金进入房地产业，24日国务院发布《关于当前经济情况和加强宏观调控意见》，海南房地产泡沫应声破裂。1997年东南亚经济体汇率崩盘，国际资本大举撤出，房地产泡沫破裂。美联储从2004年6月起两年内连续17次调高联邦基金利率，2007年次贷违约大幅增加，2008年次贷危机全面爆发。

7）如果缺乏人口、城镇化等基本面支持，房地产泡沫破裂后调整恢复时间更长。日本房地产在1974和1991年出现过两轮泡沫，1974年前后的第一次调整幅度小、恢复力强，原因在于经济中速增长、城市化空间、适龄购房人口数量维持高位等提供了基本面支撑；但是，1991年前后的第二次调整幅度大、持续时间长，原因在于经济长期低速增长、城市化进程接近尾声、人口老龄化等。2008年美国房地产泡沫破裂以后没有像日本一样陷入失去的二十年，而是房价再创新高，主要是因为美国开放的移民政策、健康的人口年龄结构、富有弹性和活力的市场经济与创新机制等。

8）每次房地产泡沫崩盘，影响大而深远。1926-1929年房地产泡沫破裂及银行业危机引发的大萧条从金融危机、经济危机、社会危机、政治危机最终升级成军事危机，对人类社会造成了毁灭性的打击。1991年日本房地产崩盘后陷入失落的二十年，经济低迷、不良高企、居民财富缩水、长期通缩。1993年海南房地产泡沫破裂后，不得不长期处置烂尾楼和不良贷款，当地经济长期低迷。2008年次贷危机至今已10年，美国经济经过3轮QE和零利率才开始走出衰退，至今，次贷危机对全球的影响仍未完全消除。

9）应警惕并采取措施控制房地产泡沫，以人地挂钩和金融稳定为核心加快构建长效机制。“房地产长期看人口、中期看土地、短期看金融”。中国经济和住宅投资已经告别高增长时代，房地产政策应适应“总量放缓、结构分化”新发展阶段特征，避免寄希望于刺激房地产重回高增长的泡沫风险。从长期看，尽管中国20-50岁主力置业人群比例在2013年达峰值，但综合考虑城镇化进程、居民收入增长和家庭户均规模小型化、住房更新等，中国房地产市场未来仍有较大发展空间。从中期看，区域分化明显，人口继续往大都市圈迁移，人地分离、供需错配问题仍严重。房地产泡沫具有十分明显的负作用：房价大涨恶化收入分配，增加了社会投机气氛并抑制企业创新积极性；房地产具有非生产性属性，过多信贷投向房地产将挤出实体经济投资；房价过高增加社会生产生活成本，容易引发产业空心化。当前应采取措施避免房价上涨脱离基本面的泡沫化趋势，可以考虑：以常住人口增量为核心改革“人地挂钩”，优化土地供应；稳步推进房地产税改革，推动土地财政转型；实行长期稳定的住房信贷金融政策，稳定市场预期；丰富供应主体，优化住房供应结构，加快补齐租赁住房短板。